Le 28 février, les forces alliées américano-israéliennes ont lancé l'opération « Colère épique » contre l'Iran, frappant plus de 2 000 cibles, au cours de laquelle le Guide suprême Khamenei a été tué.
C'est le plus grand événement géopolitique survenu au Moyen-Orient au cours des dernières décennies.
Les capitaux mondiaux ont attendu tout un week-end pour vérifier une question : les récits sur lesquels ils ont parié pendant deux ans sont-ils réels ? L’or est-il un actif refuge en temps de crise ? Le bitcoin est-il de l’or numérique ? Le debasement trade est-il une vérité ou une bulle narrative ?
Les résultats sont sortis.
L'or a d'abord grimpé à 5 400 dollars, puis a chuté de plus de 4 % en même temps que les actions. L'argent a plongé de 8 % en une journée. Le bitcoin a d'abord baissé, puis a oscillé, avant de revenir à son niveau initial. L'indice du dollar a augmenté de 1,1 %.
Narrative stress test
Au cours des deux dernières années, un récit presque inattaquable a dominé les cercles de la cryptomonnaie et de la macroéconomie : la dette américaine hors contrôle, la dépréciation à long terme du dollar, l’or et le BTC comme actifs durs pour se protéger contre la dilution monétaire, regroupés sous le terme « debasement trade ». En 2025, les données soutenant ce récit semblent extrêmement solides : l’or a augmenté de plus de 50 % sur l’année, le BTC a atteint un sommet de 126 000 dollars, et l’indice du dollar a chuté de près de 11 %, enregistrant le pire premier semestre en 50 ans. Ken Griffin de Citadel a répété ce terme à plusieurs reprises en public, et les actifs sous gestion du BTC ETF de BlackRock approchent les 100 milliards de dollars.
L'hypothèse implicite la plus fondamentale de ce récit est que, lorsqu'une véritable crise surviendra, les gens quitteront le dollar pour se tourner vers des actifs physiques.
Le week-end dernier, cette hypothèse a subi pour la première fois un test de pression à échelle réelle.
Lundi à l'ouverture, l'or a effectivement d'abord augmenté — le prix de l'or de Londres a atteint un sommet intrajournalier de 5418 dollars, presque au niveau du record historique de fin janvier. Mais ensuite, avec la poursuite de la hausse des prix du pétrole, la réapparition des attentes d'inflation et la réévaluation par le marché du chemin des baisses de taux de la Réserve fédérale, tout s'est inversé. L'or a clôturé en baisse ce jour-là, puis a chuté de plus de 4 % mardi, retombant au plus bas depuis le 20 février.
L'argent a été encore plus mal loti. Lundi, il a dépassé 96 dollars, puis mardi, sa chute journalière a atteint près de 8 %.
La raison n'est pas compliquée. Une forte hausse des prix du pétrole signifie une augmentation des attentes d'inflation, ce qui réduit l'espace de baisse des taux de la Réserve fédérale ; une réduction des attentes de baisse des taux implique une force du dollar, et un dollar fort est directement opposé à l'or et à l'argent. En plus de la vente simultanée de tous les actifs à risque, déclenchant des liquidations forcées, l'or et l'argent sont devenus, au moment où ils devraient le plus augmenter, les positions les plus liquides et les plus faciles à vendre.
Ce n'est pas la première fois. Lorsque la guerre en Ukraine a éclaté en 2022, le BTC n'a pas servi d'actif refuge et a suivi la chute du Nasdaq ; l'or a initialement augmenté, puis a été pressé par les prises de bénéfices — le même scénario, mais avec une intensité plus grande.
La situation de BTC est encore plus embarrassante. Pendant le week-end où la guerre a éclaté, le marché crypto était le seul marché encore en activité. BTC est d'abord tombé sous les 64 000 $ depuis environ 66 000 $, puis a rapidement rebondi et a presque comblé le creux avant l'ouverture des marchés traditionnels lundi. En apparence, cela ressemble à une « résilience ». Mais la vérité est que les fonds institutionnels n'ont pas encore entré sur le marché ; ce sont les particuliers et les arbitragistes qui cherchent leur voie dans la volatilité. Mardi, alors que l'ensemble du marché continuait de chuter, BTC a de nouveau subi une pression, oscillant autour de 68 000 $ sans montrer ni la hausse attendue d'une « or numérique », ni la baisse significative propre à un actif à risque — il se contentait simplement de... flotter.
Hormuz, puce, et un jour férié coréen
La foule à Séoul a été particulièrement violente, pour une raison structurelle : lundi était le jour de la fête du 1er mars, une journée fériée nationale en Corée du Sud, où les échanges étaient fermés.
La panique s'est accumulée pendant le week-end, sans issue. À 9 heures du matin mardi, toutes les ventes non exécutées pendant les trois jours de vacances se sont abattues en une seule seconde. Le KOSPI a ouvert en déclenchant une alerte de suspension automatique et a clôturé en baisse de 7,24 %, effaçant environ 377 milliards de wons coréens de capitalisation boursière, soit environ 257 milliards de dollars américains.
C'est la plus forte baisse quotidienne depuis la crise du carry trade en yen en août 2024. À cette époque, le KOSPI avait chuté de 8,77 % en une journée, déclenché par l'effondrement des données américaines sur l'emploi non agricole et une hausse inattendue des taux par la Banque du Japon, ce qui constituait un désengagement systémique au niveau de l'effet de levier financier. Cette fois-ci, le déclencheur direct est géopolitique — mais derrière se trouve également un fil tendu, simplement fait d'un matériau différent.
Au cours des dix-huit derniers mois, les investisseurs particuliers coréens ont vécu un épisode de FOMO épique. Le KOSPI est passé de 2 400 points à la fin de 2024 à plus de 6 000 points fin février de cette année, soit une hausse de près de 150 % en 14 mois. Certaines sociétés de courtage ont relevé leurs objectifs de prix à 7 000, voire 8 000. Le nombre de comptes ouverts a dépassé 100 millions en janvier — un pays de 50 millions d’habitants compte donc 100 millions de comptes boursiers. Le gouvernement coréen a même inscrit « KOSPI 5 000 » dans son programme gouvernemental, en tant qu’objectif politique national.
Dans le même temps, le solde des financements a également augmenté. Avant l'événement, le solde des prêts à effet de levier sur le marché coréen dépassait 32 billions de wons coréens, soit environ 22,4 milliards de dollars américains, un niveau record depuis 2021. Le solde des prêts garantis par des actions s'élevait à 26 billions de wons coréens supplémentaires, portant le total à près de 37 milliards de dollars américains. L'indice de peur du marché, le VKOSPI, avait déjà atteint 54 fin février, soit plus du double du niveau "normal" — tandis que le marché atteignait de nouveaux sommets, le fear gauge était déjà entré dans la zone de peur extrême.
Ce type de structure entraîne une pression liquide textbook en cas de choc soudain.
La chute des cours a déclenché des alertes de marge, incitant les courtiers à procéder à des liquidations forcées, ce qui a encore abaissé les cours, déclenchant davantage d'alertes de marge — un cercle vicieux auto-renforçant. Les investisseurs étrangers ont vendu un montant net de plus de 5,17 billions de wons sud-coréens, soit environ 3,5 milliards de dollars américains, ce qui constitue la plus grande vente nette quotidienne de l'année. Les particuliers ont fait exactement l'inverse : ils ont acheté en période de panique, ont continué à augmenter leur exposition aux ETF leviers et ont parié sur un rebond.
Les autres marchés asiatiques subissent également une pression. Le Nikkei 225 a chuté de 3 % ce jour-là, avec une baisse de 5,5 % pour Toyota et de 4,3 % pour Sony. L'indice Hang Seng de Hong Kong a reculé de 2,1 %, affichant la plus forte chute en Asie-Pacifique. La bourse de Thaïlande a annoncé la suspension des ventes à découvert pour la plupart des titres. L'indice MSCI Asie-Pacifique dans son ensemble a baissé d'environ 2 %.
Mais la vulnérabilité structurelle la plus fondamentale reste à Séoul.
Ce n’est pas seulement la bourse qui chute. C’est le KOSPI, ce marché présenté comme le meilleur indicateur du « super-cycle IA », qui s’effondre. Samsung Electronics a chuté de près de 10 %, franchissant en dessous du seuil psychologique clé de 200 000 wons. SK Hynix a reculé de 11,5 %. Ces deux entreprises représentent environ 40 % de la capitalisation boursière du KOSPI et constituent les deux maillons les plus critiques de la chaîne d’approvisionnement mondiale en puces IA — Samsung est le plus grand fabricant mondial de DRAM et de mémoire flash NAND, tandis que SK Hynix est le fournisseur central de mémoire HBM (haute bande passante), dont la majeure partie est utilisée dans les GPU IA d’NVIDIA.
Ces usines sont toutes en Corée du Sud. La Corée du Sud importe 2,76 million de barils de pétrole par jour, principalement du Golfe persique, en passant par le détroit d'Hormuz.
L'Iran a annoncé la fermeture de l'Ormuz, puis a retiré cette déclaration. Mais les compagnies d'assurance ont déjà voté unilatéralement : l'assurance guerre a suspendu sa couverture, et les compagnies maritimes ont cessé d'envoyer des navires. Un blocus non officiel est en cours de fonctionnement.
Pendant que le marché subit une fuite massive, un autre message émerge discrètement : la date de mise en production de l'usine de wafers de Samsung à Taylor, au Texas, est de nouveau repoussée, passant de 2026 à 2027. Cette usine, considérée comme un actif central de la stratégie américaine de "rapatriement des puces", est construite dans le désert du Texas — mais l'huile dont elle a besoin provient toujours du Golfe persique.
L'argent a gagné, tout le monde a perdu
Maintenant, abordons la conclusion la plus dérangeante.
Pendant tout le cycle, la « dédollarisation » a été l’un des récits macroéconomiques les plus dominants. La part du dollar en tant que monnaie de réserve mondiale est tombée en dessous de 47 %, les banques centrales des pays augmentent leurs réserves d’or à un rythme record, le BRICS met en place la plateforme transfrontalière mBridge, et la taille des stablecoins sur chaîne est passée de 205 milliards de dollars à plus de 300 milliards de dollars. Presque tout le monde dans la communauté mise, d’une manière ou d’une autre, sur l’idée que l’ère dorée du dollar est terminée, et que la prochaine ère appartiendra à un système multipolaire, aux actifs solides et à la décentralisation.
Ensuite, la guerre a éclaté et l'indice du dollar a augmenté de 1,1 %, enregistrant la plus forte hausse quotidienne depuis mai dernier.
Ce jour-là, vente généralisée en parallèle : les actions baissent, les obligations baissent, l'or baisse, l'argent baisse, les matières premières baissent. Le flux ne va que dans une seule direction : le dollar.
C’est la nature même de la compression de liquidité. Ce n’est pas parce que le dollar s’est amélioré, mais parce que le dollar est l’actif le plus liquide du système financier mondial. En cas de crise aiguë, lorsque tout le monde cherche à sortir en même temps, le dollar est la porte la plus large. Les liquidations de levier nécessitent des dollars, le complément de marge nécessite des dollars, et le premier pas vers la fuite transfrontalière d’actifs passe aussi par le dollar. Aucune autre option n’a cette ampleur.
L'Iran a fourni le commentaire le plus clair à cette logique.
L'rial iranien a perdu plus de 30 % de sa valeur depuis le début de l'année. Nobitex, la plus grande bourse de cryptomonnaies en Iran, gère plus de 87 % des activités de cryptomonnaies sur chaîne en Iran. Moins de quelques minutes après le début des frappes aériennes, les retraits sur Nobitex ont bondi de 700 % (données d'Elliptic). Chainalysis a suivi le parcours des fonds : un grand volume de fonds a été transféré vers des bourses étrangères ayant historiquement reçu des flux en provenance d'Iran, où ils ont été échangés contre des USDT et des USDC.
Sur le terrain d'une véritable crise monétaire, ce que les gens font avec les réseaux cryptographiques, c'est fuir vers le dollar.
Cela ne signifie pas que le trade de dépréciation est une fausse proposition. Les problèmes structurels liés à la dette américaine, à l’inflation et à l’érosion à long terme du pouvoir d’achat du dollar existent réellement. La logique selon laquelle l’or surperforme à long terme n’a pas été remise en question par ce test de résistance.
Mais cela nous a appris une chose : le trade de dévaluation est un récit à évolution lente, qui nécessite le passage du temps pour s'établir. En revanche, les chocs géopolitiques sont des variables rapides, qui n'ont qu'un seul instant — aujourd'hui.
Deux cadres temporels placés au même moment, les variables lentes cèdent le pas.
L'argent américain a gagné. La prochaine crise, il est très probable que l'argent américain gagne encore. Jusqu'à ce qu'un jour, il ne gagne plus — mais ce jour-là, il est très improbable que ce soit aujourd'hui avec ce genre de début dramatique.
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