Auteur : Huohuo
Le taux d'intérêt sera-t-il relevé ce soir : les économistes disent que non, mais le marché accorde une probabilité de 30 %
TL;DR
· Selon un sondage Reuters, les économistes prévoient unanimement un maintien des taux en juillet, mais les marchés à terme ont un moment accordé une probabilité d'augmentation d'environ 30 %.
· Le différend porte sur la question de savoir si le choc pétrolier forcerait Warsh à maintenir la crédibilité de l'inflation par une communication plus hawkish.
· Actifs sous-jacents : indice du dollar, USDJPY, pétrole WTI/Brent, or, actions américaines, bitcoin et actifs cryptographiques.
Les contrats à terme sur les taux des fonds fédéraux sont réévalués avant la décision du FOMC en juillet, les traders paient un prix plus élevé pour une possible hausse inattendue des taux ou un signal plus hawkish de la part du 美联储.
L'anomalie réside dans le fait que les économistes se trouvent presque tous de l'autre côté. Selon un sondage de Reuters du 21 juillet, les 104 économistes interrogés prévoient tous que la réunion de juillet maintiendra la fourchette cible à 3,50 %–3,75 %, dont 78 prévoient qu'elle restera inchangée jusqu'à la fin de l'année. Pourtant, le marché des contrats à terme a un moment attribué une probabilité d'environ 30 % d'une hausse de 25 points de base.
Pour les investisseurs, il ne s'agit pas de deviner le résultat d'une réunion. La question plus importante est de savoir si le marché réévalue la manière dont la Réserve fédérale réagit aux chocs pétroliers depuis la prise de fonction de Kevin Warsh en tant que président de la Réserve fédérale le 22 mai.
Si Warsh considère la hausse des prix du pétrole due à la situation au Moyen-Orient comme une perturbation temporaire de l'offre, la Réserve fédérale est plus susceptible de maintenir les taux inchangés et d'attendre davantage de données. S'il est plus préoccupé par la transmission des prix du pétrole à une deuxième vague d'inflation, même sans hausse ce soir, il pourrait réouvrir la fenêtre d'augmentation de taux en septembre.
Les marchés à terme achètent le risque de queue hawkish
Les contrats à terme sur les taux des fonds fédéraux peuvent être compris comme des paris sur la trajectoire des taux de la Réserve fédérale. Plus le volume des positions ouvertes est élevé, plus cela indique que de plus grandes sommes d'argent parient ou se couvrent sur le résultat de la décision.
Selon les données de la CME et des médias, le volume des contrats à terme sur les taux des fonds fédéraux a atteint un niveau élevé avant la décision. Ce signal ne signifie pas que la majorité du marché anticipe un relèvement des taux, mais il indique que l'incertitude avant la décision a été traduite en positions surpeuplées.
La probabilité d'un relèvement de 25 points de base suit la même logique. Les probabilités de CME FedWatch proviennent des prix des contrats à terme sur les fonds fédéraux à 30 jours, et non des votes d'économistes. Une probabilité d'environ 30 % signifie que le risque de queue devient soudainement plus cher.
Le marché ne considère pas nécessairement que la Réserve fédérale agira ce soir. Il s'agit plutôt d'assurer une protection contre deux types de résultats inattendus : l'un étant une hausse directe des taux, l'autre une absence de hausse, mais avec un communiqué et une conférence de presse suggérant que la possibilité d'une hausse en septembre est désormais sérieusement envisagée.
La tarification de ces actifs est directe. Le dollar bénéficiera d'un soutien lié aux attentes en matière de taux d'intérêt. Si le yen continue de subir une pression à des niveaux élevés, le risque d'intervention sera de nouveau discuté. Les actions surévaluées et les actifs cryptographiques devront faire face à des taux d'actualisation plus élevés et à une aversion au risque plus faible.
BofA et Citi se disputent le poids du prix du pétrole
Le désaccord entre les institutions hawkish et dovish ne porte pas sur la hausse du prix du pétrole, mais sur la manière dont la Réserve fédérale devrait gérer cette hausse.
Selon Reuters du 27 juillet, des institutions telles que BofA et Deutsche Bank maintiennent toujours une inaction en juillet comme scénario de référence, mais estiment que le prix du pétrole et la situation au Moyen-Orient rendent cette réunion proche d'une impasse. BofA craint que, si la Réserve fédérale minimise complètement la pression des prix du pétrole, cela puisse remettre en question sa crédibilité en matière d'inflation.
Cette logique met l'accent sur le premier test de pression du nouveau président. Warsh vient tout juste de prendre ses fonctions, et le marché n'a pas encore suffisamment de données pour évaluer ses limites politiques. S'il semble trop laxiste face aux chocs géopolitiques et à la pression inflationniste, les investisseurs pourraient douter que la Réserve fédérale soit toujours prête à privilégier la maîtrise de l'inflation.
Les institutions telles que Citi privilégient une autre interprétation. La hausse des prix du pétrole est d'abord un choc d'offre ; la pression sur les prix provient des inquiétudes concernant l'approvisionnement énergétique, et non d'une surchauffe de la demande aux États-Unis. Les hausses de taux d'intérêt ne peuvent pas produire davantage de pétrole brut et une réaction excessive risque de freiner la croissance.
Le concept central est l'inflation secondaire. Une hausse des prix du pétrole peut être une perturbation à court terme, mais si elle se transmet à la logistique, aux biens, aux salaires et aux attentes d'inflation, elle devient une pression sur les prix plus durable. Les hawks craignent ce dernier scénario, tandis que les doves estiment qu'il n'est pas encore nécessaire de relever les taux d'intérêt.
Ainsi, ce qui préoccupe le marché, ce n'est pas le prix du pétrole en lui-même, mais le poids accordé au prix du pétrole dans la fonction de réaction de la Réserve fédérale. Warsh le considérera-t-il comme un bruit temporaire ou comme un risque pour la réputation nécessitant une intervention préventive.
Le nouveau président a amplifié le pricing par chemin
La particularité de la prise de fonction de Warsh réside dans le fait que le marché n'a pas encore établi d'attentes stables concernant son style de communication. Pendant l'ère Powell, les investisseurs avaient pris l'habitude de chercher des indices sur la trajectoire future dans les formulations, les diagrammes de prévisions et les conférences de presse. À cette nouvelle période sous un nouveau président, le poids de chaque déclaration sera amplifié.
Si la Réserve fédérale réduit ses indications prospectives et insiste répétitivement sur la dépendance aux données, le marché obtient en apparence une plus grande flexibilité, mais supporte en réalité une distribution plus large des taux d'intérêt. Les traders, ne pouvant pas être certains de la stabilité du chemin politique avant la prochaine réunion, doivent se couvrir à l'avance.
Cela explique également pourquoi les économistes peuvent prédire en concertation qu’il n’y aura pas de mouvement ce soir, tandis que le marché continue de tarifer une hausse des taux. Les économistes répondent à la sortie la plus probable, tandis que le marché des transactions paie pour couvrir des scénarios défavorables. Les deux ne mesurent pas la même question.
Pour le dollar, tant que Warsh ne réduit pas clairement la probabilité de hausses de taux, la force du dollar reste soutenue. Pour le yen, si l'écart de taux entre les États-Unis et le Japon continue de s'élargir, la poursuite de la hausse de l'USDJPY mettra à l'épreuve la tolérance des autorités japonaises.
Pour les actifs à risque, la combinaison la plus désagréable n'est pas simplement le relèvement des taux ce soir, mais la conjonction d'une hausse des prix du pétrole, d'une dollar relativement fort et de la volonté de la Réserve fédérale de ne pas exclure a priori un relèvement des taux. Cela comprime les valorisations, les attentes en matière de liquidité et la propension au risque.
Même si la Réserve fédérale maintient son intervalle cible à 3,50 %–3,75 %, les actifs pourraient toujours réagir comme si les résultats étaient hawkish, à condition que le communiqué place le risque d’inflation en priorité ou que Warsh refuse de minimiser la possibilité d’un relèvement des taux en septembre lors de la conférence de presse.
La fenêtre de septembre déterminera jusqu'où ce prix pourra aller
Le scénario de référence reste une position inchangée. Les changements actuels du marché ne reflètent que des réévaluations significatives par les traders du chemin politique et des risques de communication, et ne signifient pas que la Réserve fédérale a décidé de réactiver le cycle de relèvement des taux.
La conférence de presse visera à vérifier comment Warsh définit les chocs pétroliers. S'il insiste sur le fait que la hausse des prix de l'énergie doit encore être observée et que les attentes d'inflation à long terme restent ancrées, le prix des taux hawkish pour juillet et septembre pourrait reculer, et la hausse du dollar s'atténuerait.
S'il insiste à plusieurs reprises sur le fait que les prix du pétrole pourraient se transmettre à un éventail plus large de prix et place le retour de l'inflation à 2 % en priorité politique, le marché interprétera cela comme une ouverture de la fenêtre de septembre. À ce moment-là, même si les taux restent inchangés ce soir, l'accent des échanges se déplacera vers la prochaine réunion et la nécessité de réévaluer les taux.
Le yen sera le baromètre le plus sensible des pressions externes. Si l'USDJPY continue de monter, le risque d'intervention japonaise deviendra la limite à laquelle les acheteurs de dollar devront faire face. Pour les marchés actions américains et les actifs cryptographiques, la pression ne réside pas dans une seule réunion, mais dans la capacité du marché à accepter une trajectoire des taux plus élevée et plus durable.
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