Les marchés ont tendance à entendre ce qu'ils veulent entendre. Actuellement, ils semblent entendre que l'inflation est essentiellement terminée et que les banques centrales sont presque au bout de leur tâche. Henry Allen, stratège macroéconomique chez Deutsche Bank, aimerait dire un mot.
Allen a averti cette semaine que les investisseurs sous-estiment largement la quantité de resserrement monétaire que les banques centrales devront mettre en œuvre pour maîtriser l’inflation. Selon lui, l’écart entre ce que les marchés attendent et ce que les données impliquent est inconfortablement large.
La déconnexion en termes simples
Voici le problème fondamental que Allen souligne : l'inflation PCE, le indicateur préféré de la Réserve fédérale, s'élevait à 3,7 % en juin 2026. Entre-temps, la tarification du marché ne prend en compte qu'environ 31 points de base d'augmentations des taux de la Fed d'ici décembre 2026. Cela représente une capacité d'action limitée pour une banque centrale qui lutte encore contre un taux d'inflation presque deux fois supérieur à son objectif de 2 %.
L'indice des services de l'ISM américain alimente l'argument d'Allen. Les prix payés par les entreprises du secteur des services augmentent au rythme le plus rapide depuis le pic de l'inflation après la pandémie, lorsque l'IPC a brièvement atteint 5 %. L'inflation des services est notoriously sticky, ce qui signifie qu'elle tend à persister longtemps après que les prix des biens se soient calmés.
Les préoccupations d'Allen ne sont pas nouvelles. Il signale ce décalage depuis août, soulignant constamment que les cycles de resserrement historiques dans des conditions d'inflation comparables ont nécessité plus de 100 points de base d'augmentations. La trajectoire implicite actuelle du marché est bien en dessous de ce seuil.
Ce que Deutsche Bank attend réellement
Le scénario de référence de Deutsche Bank prévoit deux hausses de 25 points de base des taux de la Fed en septembre et décembre 2026, ce qui porterait le taux cible des fonds fédéraux à environ 4,1 %. La BCE devrait suivre avec un resserrement propre, compte tenu des pressions inflationnistes persistantes liées à l’énergie en Europe.
Les marchés du travail n’aident pas non plus à lutter contre l’inflation. Le taux de chômage s’élevait à 4,1 % en juillet 2026, ce qui est historiquement bas. Un marché du travail serré tend à soutenir la croissance des salaires, ce qui se répercute sur les coûts des services et maintient la composante services de l’inflation à un niveau élevé.
Les géopolitiques compliquent davantage la situation. Allen a spécifiquement mentionné le conflit au Moyen-Orient en cours et les perturbations des chaînes d'approvisionnement comme des pressions haussières persistantes sur les prix du pétrole, du gaz, des aliments et des métaux.
Ce que cela signifie pour les actifs à risque
L'avertissement d'Allen a une implication spécifique pour les investisseurs détenant des actions et du crédit : les valorisations fixées en prévision d'un atterrissage doux presque parfait semblent vulnérables si la trajectoire des taux s'avère plus abrupte que prévu.
Allen l’a dit clairement : « quelque chose devra céder. » C’est une manière mesurée de dire que les prix actuels des actifs et les attentes actuelles en matière de taux ne peuvent pas tous deux être corrects en même temps.
Le pic du cycle du taux des fonds fédéraux, comme Allen l'a noté dans son commentaire d'août, était pris en compte par les marchés à seulement 47 points de base au-dessus des niveaux actuels d'ici mi-2027. C'est un ajustement remarquablement modeste compte tenu du contexte inflationniste.