Les piscines de prêt DeFi présentent des risques d'évasion fiscale alors que les utilisateurs retardent leurs ventes

Article rédigé par Andjela Radmilac

Traduit par : Saoirse, Foresight News

Imaginez un investisseur qui a acheté de l’Ethereum pour 1 000 dollars, puis dont le prix a augmenté jusqu’à 4 000 dollars. Aujourd’hui, il souhaite réaliser un gain de 1 000 dollars. En vendant un quart de ses Ethereum, il obtiendra de la liquidité, mais selon les règles fiscales américaines applicables aux actifs numériques d’investissement, il réalisera un gain en capital de 750 dollars.

Cependant, la DeFi offre une autre solution : les détenteurs peuvent déposer tout leur Ethereum en tant que garantie dans un protocole de prêt et emprunter une stablecoin liée au dollar d'une valeur de 1000 dollars.

Ce prêt n'est pas considéré comme un revenu imposable ; le détenteur peut toujours bénéficier de la hausse future du prix de l'éther sans avoir à vendre l'actif original, tout en obtenant des fonds utilisables et convertibles en monnaie fiduciaire.

Bien que cette méthode permette aux détenteurs d'économiser une importante somme d'impôts, elle engendre également des risques fragiles. Ce prêt de 1000 dollars a un taux de marge initial de 25 % (valeur des garanties de 4000 dollars) ; si le prix de l'Ether tombe à 2000 dollars, le ratio prêt-valeur doublera à 50 %, et ce ratio augmentera davantage avec l'accumulation des intérêts sur la dette.

Lorsque le ratio dépasse la limite supérieure définie par le protocole, le code déclenche la liquidation des collatéraux : des traders externes peuvent rembourser une partie du prêt pour acquérir une partie de l'Ether à un prix réduit.

L'emprunteur a reporté l'opération de vente imposable, mais la piscine de prêts supporte les risques liés à la volatilité du prix des garanties, à la taille de la dette et à la volonté de l'emprunteur de clôturer sa position avant la liquidation.

Les décisions fiscales personnelles deviennent en réalité une partie d'un marché de crédit partagé financé par d'autres utilisateurs, où la majorité des prêteurs ne voient qu'une série d'adresses de portefeuille.

Lisa De Simone de l'Université du Texas à Austin, Peiyi Jin de l'Université nationale de Singapour et Daniel Rabetti de l'Université nationale de Singapour ont étudié cette relation dans un papier de travail sur la planification fiscale et le risque de crédit dans la DeFi.

L'objet d'étude est le protocole de prêt Défi Venus sur la chaîne intelligente BNB, qui exécute des règles via des contrats intelligents et permet aux utilisateurs de staker des actifs cryptographiques et d'emprunter d'autres jetons.

Période d'échantillonnage de l'étude : du 12 novembre 2020 au 31 juillet 2022, couvrant 15 jetons principaux sur la plateforme Venus. L'étude porte sur environ 13 millions de transactions, générant 1,36 million d'observations journalières d'emprunteurs (un enregistrement par jour pour chaque portefeuille actif), avec environ 3 % des traders présentant un défaut selon la définition du document.

Dans le contexte DeFi, les défauts de paiement ne sont pas identiques aux impayés de prêts hypothécaires et nécessitent une clarification. La définition du défaut dans l'article : le ratio prêt/valeur du prêt dépasse continuellement le seuil de 60 % du protocole Venus pendant au moins 7 jours, pendant lesquels l'emprunteur n'effectue aucun dépôt supplémentaire ni ne contracte de nouveaux emprunts ; le montant total cumulé des créances en défaut s'élève à 133,34 millions de dollars. Un prêt en risque est comptabilisé à chaque date de statistique pendant toute la période de risque ; par conséquent, ce montant total représente l'exposition quotidienne cumulée et non le capital effectivement perdu lors d'un événement unique.

La version traditionnelle de cette stratégie s'appelle « Achetez, empruntez, décédez ». Les investisseurs achètent des actifs, attendent qu'ils augmentent en valeur, puis empruntent en utilisant ces actifs comme garantie pour financer leur mode de vie, sans jamais vendre les actifs ni réaliser de gains.

L'emprunt continu permet de reporter l'impôt sur les gains en capital pendant plusieurs années ; selon la réglementation américaine liée à l'héritage, les héritiers bénéficient d'un réajustement de la base fiscale des actifs au moment de l'héritage, effaçant ainsi la majeure partie de la charge fiscale accumulée pendant la période de détention du titulaire initial.

Autrefois, cette opération était réservée aux riches : les banques privées ne servaient que les clients fortunés disposant de garanties suffisantes et capables de résister aux baisses. Les banques pouvaient examiner la situation financière globale du client, déterminer le montant du prêt, négocier les conditions de collaboration, et les deux parties avaient ainsi la possibilité de résoudre les risques avant que les garanties ne soient vendues de force.

La DeFi transforme entièrement ce type d'activité fortement dépendant de l'analyse humaine en code. Le logiciel n'évalue pas les qualifications globales des clients ; il lit simplement les actifs du portefeuille et applique les mêmes règles de garantie à tous les utilisateurs.

Les barrières d'entrée sont considérablement réduites, mais au prix d'un système entier fondé sur un surenchérissage : les emprunteurs doivent dès le départ hypothéquer des actifs d'une valeur supérieure au montant du prêt.

Selon les paramètres Venus décrits dans l'article : jusqu'à 6 000 $ de dette peuvent être empruntés pour 10 000 $ de collatéral éligible. Emprunter le montant maximal laisse peu de marge de sécurité en cas de baisse des prix ; emprunter seulement 2 000 $ offre une forte couverture de sécurité. Les deux comptes sont surveillés en continu par un code qui accède au prix du marché via un oracule.

Lorsque la valeur du collatéral chute au-delà du seuil, les liquidateurs peuvent rembourser une partie de la dette, acquérir le collatéral à un prix réduit, réparer le compte et percevoir une récompense. Ce mécanisme vise à protéger le pool avant que la valeur du collatéral ne tombe en dessous de la dette. Toutefois, une vente rapide d'actifs et un manque de liquidité sur le marché affaiblissent l'efficacité de la liquidation, tandis qu'une congestion du réseau blockchain peut empêcher les liquidateurs d'exécuter leurs opérations en temps voulu.

Les motivations fiscales compliquent davantage les risques du côté emprunteur : réduire ces risques nécessite des opérations de trading, le remboursement de la dette ou la vente d'une partie des positions en croissance.

Les emprunteurs qui empruntent pour reporter des transactions imposables ont tendance à retarder la liquidation de leurs positions ; cette tendance au retard est d'autant plus marquée que les gains comptables sont plus élevés ou que la détention approche la période minimale requise pour bénéficier du taux d'imposition inférieur sur les gains en capital à long terme.

Les stablecoins rendent ce modèle de trading encore plus attrayant. Les jetons ancrés sur le dollar transforment des actifs garants volatils en pouvoir d'achat direct en dollars. Les traders peuvent continuer à staker des actifs comme l’Ethereum, emprunter des USDT ou des USDC, et les utiliser à d'autres fins.

De nombreux gros détenteurs utilisent des actifs cryptographiques comme garantie pour emprunter des stablecoins, obtenant ainsi des fonds tout en conservant une exposition aux prix des actifs sous-jacents.

Au moment de la création du prêt, le taux de garantie affiché dans l'accord semble normal. Toutefois, l'accord ne peut pas savoir que le emprunteur a acheté Ethereum à un coût très faible, qu'une vente générerait un bénéfice considérable, ou qu'une détention supplémentaire de plusieurs mois permettrait de réaliser des avantages fiscaux significatifs. Ces facteurs influencent les choix comportementaux de l'emprunteur lorsque le prêt devient risqué.

Les chercheurs doivent distinguer les comportements motivés par la fiscalité des perturbations propres au marché des cryptomonnaies ; la loi sur l'infrastructure et l'emploi, entrée en vigueur le 15 novembre 2021, offre une occasion d'étude.

L'article 80603 de cette loi élargit les obligations de déclaration d'informations des courtiers en actifs numériques. Les traders en déduisent que leurs nombreuses activités sur chaîne seront ultérieurement déclarées à l'Internal Revenue Service (IRS) des États-Unis.

Ce projet de loi modifie les attentes des traders concernant la déclaration fiscale par un tiers, constituant un événement de choc externe : les comportements des contribuables américains potentiels seront affectés, tandis que les utilisateurs internationaux ne seront pas concernés par ce changement de politique.

Ce système de déclaration fiscale a mis longtemps à être mis en œuvre. À compter du 1er janvier 2025, les courtiers custody doivent déclarer le revenu total des transactions d'achat, de vente et d'échange à l'aide du formulaire 1099-DA ; les règles ultérieures de l'IRS exigent ensuite que, à compter du 1er janvier 2026, certaines transactions fassent l'objet d'une déclaration de la base de coût des actifs.

Ces réglementations ne s'appliquent qu'aux institutions qui détiennent réellement les actifs des utilisateurs ; les services DeFi non custody ne sont actuellement pas couverts par la réglementation.

Mais la valeur de cette étude provient des attentes des participants au marché au moment de l'adoption de la loi en novembre 2021 — les gens anticipaient que les futures transactions seraient signalées, et non pas après la mise en place officielle des déclarations fiscales.

Les chercheurs ont comparé les données avant et après l'adoption de la loi (bien avant l'entrée en vigueur de la réglementation officielle) pour capter la réaction du marché à l'idée que « les futures transactions seront surveillées par la réglementation », et non une réaction passive aux formulaires d'imposition déjà déposés.

La blockchain ne révèle pas elle-même la nationalité ou le statut de résident fiscal des utilisateurs ; les chercheurs ne peuvent qu'inférer, à partir de caractéristiques, quels portefeuilles appartiennent probablement à des utilisateurs américains : des transactions concentrées pendant les heures de travail aux États-Unis, des comportements anormaux pendant les fêtes spécifiques aux États-Unis, et la détention de stablecoins en dollars soumis à la réglementation américaine.

Chaque dimension d'inférence comporte un risque d'erreur, donc l'article propose plusieurs méthodes de calcul et utilise des critères stricts combinant plusieurs conditions.

La logique de l'étude équivaut à : un même système financier soumis à un choc lié à un événement réglementaire. Deux groupes d'utilisateurs font face aux mêmes mouvements de prix de jetons et aux mêmes règles du protocole Venus ; seul le groupe d'utilisateurs américains supposé accorde une grande attention à cette nouvelle déclaration. Cela permet de dissocier les changements de comportement liés à la fiscalité des perturbations du marché global.

Résultats principaux du modèle : après l'entrée en vigueur de la loi, la probabilité de transaction des emprunteurs présumés liés aux États-Unis diminue de 24,5 % par rapport aux utilisateurs internationaux. Les emprunteurs utilisant des dettes en stablecoin voient leur activité de transaction diminuer supplémentairement de 23 %. Cela correspond à la logique de l'article : obtenir des liquidités via des stablecoins tout en conservant les actifs garants en gage.

Dans ce texte, la « liquidité » est définie au sens étroit du niveau du portefeuille : la probabilité qu’un emprunteur effectue une transaction sur un actif quelconque chaque jour. La liquidité telle que perçue par le grand public fait généralement référence à la profondeur du marché, à l’écart entre l’offre et la demande, et au coût d’une pression de vente importante ; cette étude mesure quant à elle l’activité de transaction des portefeuilles des utilisateurs et si les actifs valorisés sont « bloqués ».

Les emprunteurs ayant des gains comptables plus élevés et un ratio prêt/valeur plus élevé présentent des caractéristiques de comportement plus marquées. En décembre de chaque année (notamment durant la dernière semaine), les investisseurs ont tendance à reporter leurs gains à l'année fiscale suivante, ce qui entraîne une baisse de l'activité commerciale ; une fois les positions détenues pendant un an et les conditions américaines pour un taux d'imposition réduit sur les gains en capital à long terme remplies, l'activité commerciale reprend. Ces comportements confirment que les variations observées proviennent bien de motivations fiscales, et non pas simplement d'un phénomène accidentel lié au calendrier législatif.

Les chercheurs estiment que les emprunteurs américains dans l'échantillon reportent en moyenne 3 357,42 USD d'impôts sur les gains en capital par an, soit environ 17 % de la taille du portefeuille pendant la même période. Cette estimation, basée sur l'hypothèse que les portefeuilles appartiennent à des contribuables américains, a été calculée en reconstituant les positions à partir de données chaîne et en appliquant les taux d'imposition correspondants ; elle ne représente qu'un ordre de grandeur approximatif de l'ensemble de l'échantillon.

La dernière partie de l'étude analyse comment la baisse de l'activité commerciale affecte la qualité des prêts. Les emprunteurs à faible fréquence de trading maintiennent plus longtemps des positions à haut risque, manquent les opportunités de remboursement et ne rechargent pas leurs collatéraux à temps avant que les seuils ne soient atteints. Les préférences fiscales initialement observées en dehors de Venus se traduisent finalement par des dettes impayées au sein du protocole.

Il existe un risque de renversement de causalité : la défaillance elle-même peut entraîner l'abandon du portefeuille et l'arrêt des transactions par les utilisateurs.

Les chercheurs utilisent la méthode des variables instrumentales pour isoler la baisse de l'activité commerciale causée par l'impact législatif (cet choc externe étant indépendant du protocole lui-même), éliminant ainsi les biais de causalité inverse.

Les modèles estiment qu'une augmentation de 1 % de l'illiquidité due à des facteurs fiscaux se traduit par une hausse de 11,2 % du nombre de comptes en défaut et de 39,6 % du montant des prêts en défaut. Une augmentation d'un écart-type de l'illiquidité correspond à une augmentation d'environ 350 dollars du montant du défaut par emprunteur, soit 2,7 fois la valeur de référence du modèle.

Les valeurs en pourcentage semblent élevées, mais c'est une limitation statistique : les résultats ne s'appliquent qu'à l'échantillon affecté par cet événement réglementaire et sensible aux impôts, et ne peuvent pas être considérés comme un multiplicateur général pour tous les prêts DeFi ; ils servent uniquement à expliquer comment la motivation influence les résultats de crédit.

Cela révèle les lacunes inhérentes au prêt automatisé. Les contrats intelligents lisent le prix des garanties, le solde de la dette, les intérêts dus et le seuil de liquidation, mais les coûts de détention de l'emprunteur et ses motivations fiscales ne sont absolument pas pris en compte.

Deux portefeuilles, avec des garanties en Ethereum et des conditions de prêt identiques, présentent exactement le même risque aux yeux du système Venus ; mais l’un est disposé à vendre pour réduire le risque, tandis que l’autre fait tout pour éviter la vente. Cela crée un problème de biais de sélection des emprunteurs.

Le sur-collatéralisme permet de résister aux fluctuations de prix ordinaires ; mais les emprunteurs extrêmement réticents à vendre leurs actifs en hausse maintiendront leur dette et réduiront leurs transactions tandis que le coussin de sécurité s'amincit, concentrant ainsi le risque sur des groupes dont les motivations ne peuvent pas être identifiées par le protocole.

Lorsqu'une liquidation s'effectue correctement, les participants externes remboursent la dette et vendent les collatéraux, et les prêteurs ne subissent aucune perte. En cas d'échec de la liquidation, les pertes sont réparties selon le mécanisme de répartition des pertes du protocole, et sont assumées conjointement par la réserve du protocole, les détenteurs de jetons et les fournisseurs de liquidités. Les préférences fiscales individuelles se transforment ainsi en conséquences financières partagées par l'ensemble des détenteurs du pool de liquidités.

L'article souligne également que les impôts ne sont qu'une des nombreuses sources de risque.

Cette étude porte uniquement sur un seul protocole pendant le cycle haussier/baisser de 2020 à 2022 ; l'identité américaine des utilisateurs est déduite à partir de leur comportement ; le défaut est défini de manière spécifique et ne prend en compte que les comptes avec un rapport prêt/valeur élevé sur une longue période. L'étude confirme également que les fortes fluctuations des prix des collatéraux et les défauts du mécanisme de liquidation peuvent également causer des problèmes de prêt sur Venus.

D'autres protocoles avec une liquidité plus élevée et des paramètres de garantie différents donneront des résultats différents ; un environnement de marché avec des robots de liquidation plus professionnels se comportera différemment de Venus pendant la période d'échantillonnage.

Malgré cela, cet article offre une perspective difficile à obtenir avec les données de prêt traditionnelles : observer de manière complète, au niveau du portefeuille unique, l'ensemble du processus, depuis la garantie, la dette, le comportement de l'utilisateur, jusqu'au liquidation et à l'abandon.

La DeFi transpose les stratégies de prêt et d'emprunt autrefois réservées aux banques privées sur les chaînes publiques, les rendant accessibles au grand public. Mais l'automatisation ne remplace pas les agents de crédit ; elle ne supprime pas les motivations subjectives humaines. Les considérations fiscales, l'attachement aux actifs en hausse, la réticence à vendre — tout cela traverse les couches de code et se répercute en fin de compte sur tous ceux qui fournissent des fonds aux pools de liquidité.