Les actifs natifs crypto déclinent tandis que les contrats perpétuels progressent

Même un débutant peut sentir que l'industrie des cryptomonnaies est en pleine transition.

Au cours de la dernière décennie, la capacité la plus essentielle dans le monde des cryptomonnaies a été l'émission d'actifs. Créer une chaîne, émettre une cryptomonnaie, émettre un token de gouvernance, concevoir un modèle économique, puis le présenter au marché à l'aide de récits, d'airdrops, d'incitations à la liquidité et de consensus communautaire, en jouant au jeu de la chaise musicale.

Nous avons également supposé audacieusement que la blockchain créerait un tout nouveau système d'actifs : une nouvelle monnaie, de nouveaux protocoles financiers, de nouveaux actifs de jeu, de nouveaux réseaux sociaux, et même de nouvelles formes d'organisation.

Cependant, aujourd'hui, ces actifs natifs sont en train de mourir lentement, transformant chaque tentative d'achat au creux en une lutte inutile.

Les actifs d'autrefois : les actions américaines, les obligations américaines, l'or, le pétrole brut, les indices... drainent la liquidité et l'attention.

Le protagoniste sur la chaîne a changé ; les actifs natifs sont ignorés, tandis que les actifs mappés dominent.

Chaque marché baissier voit des gens dire « ETH n'est plus pertinent », « plus personne n'achète les altcoins », « personne ne joue plus avec le DeFi », mais pourquoi ETH à 2 000 dollars semble-t-elle plus désespérante qu'à 200 dollars ?

Car ce qui se cache derrière les critiques n'est plus la fluctuation des cycles de prix ou le changement de récits de secteurs, mais une migration des fonctions de l'industrie : l'industrie cryptographique passe de « fabrique d'actifs nouveaux » à « canal d'actifs mondiaux ».

Les stablecoins sont les premiers et les plus réussis exemples. L'adoption à grande échelle de USDT et USDC ne signifie pas que la cryptomonnaie a vaincu le dollar, mais que l'écosystème crypto a trouvé sur chaîne une manière plus efficace de faire circuler le dollar.

Au cours des dernières décennies, d'innombrables projets ont proclamé le slogan « créer un nouveau système monétaire », mais seules les stablecoins ont été adoptées à grande échelle par les utilisateurs du monde entier. Car, en dehors de nous les traders à haut risque, les utilisateurs ordinaires ne sont pas obsédés par la recherche d'une nouvelle monnaie mondiale ; ils ne souhaitent qu'une version du dollar qui soit plus rapide, moins chère et moins limitée par le temps et la géographie.

En y réfléchissant plus tard, le sort des actifs natifs de la cryptomonnaie avait déjà été prononcé à l'avance.

La capacité ultime de la blockchain à être validée à grande échelle n'est pas le stockage de valeur, ni la gouvernance, ni aucune de ces complexes innovations financières, mais le transfert peer-to-peer initial et le règlement mondial, gloire à Satoshi.

En dehors du bitcoin, la fonction de réserve de valeur des autres cryptomonnaies a été réfutée : ces actifs présentent une volatilité élevée, des flux de trésorerie minimes, une gouvernance floue et une demande entièrement issue de la spéculation.

Après bien des tournants, le marché revient aux fonctions fondamentales de la blockchain : virements, règlements, flux transfrontaliers, mise en garantie et échanges.

L'embarras des actifs natifs du monde des cryptomonnaies, également appelés « zhai bi », devient clair dans ce raisonnement.

Lorsque les capitaux chauds affluent, nous comparons les actifs à l'intérieur de l'écosystème crypto pour en choisir un qui mérite un pari massif. Entre chaînes publiques, on compare les TPS ; entre DeFi, on compare les TVL ; entre Meme, on compare la popularité communautaire. Tous baignent dans le même récit, sans beaucoup d'ancrages réels ; chaque histoire laisse de la place à l'imagination, et tant qu'elle est suffisamment grandiose, un nouveau token peut anticiper une évaluation sur dix ans.

Mais maintenant, la narration interne est épuisée, les effets de richesse externes sont partout, et se boucher les oreilles pour ne pas entendre ne sert plus à rien.

D'un côté, des actifs réels tels que les marchés boursiers américains, l'or et le pétrole brut sont intégrés sur une même interface de trading sur chaîne ; de l'autre, l'IA pénètre de manière presque science-fictionnelle la vie de tous.

Autrefois, le monde des cryptomonnaies était le plus habile à raconter l'avenir, obtenant une prime de valorisation grâce à son « sentiment d'avenir » : de nouveaux réseaux, de nouvelles finances, de nouvelles organisations, de nouvelles relations de production. Mais plusieurs années plus tard, le récit reste confiné aux whitepapers, aux roadmaps, aux actualités de financement et au prix des jetons. Alors que l'IA, au-delà de ses récits puissants, est devenue un outil accessible à tout moment sur l'ordinateur et le téléphone de chacun.

Auparavant, un altcoin n'avait besoin que de raconter une histoire plus convaincante qu'un autre altcoin ; aujourd'hui, il doit faire face à deux types de concurrents externes : d'une part, les actifs traditionnels réels avec des flux de trésorerie, des actifs sous-jacents et un système de tarification mondial ; d'autre part, les nouvelles technologies du cycle technologique actuel qui combinent à la fois un récit d'avenir et des produits concrets basés sur l'IA.

Ces jetons sans revenu, sans demande et sans capture de valeur, à côté de NVIDIA, Micron, le pétrole brut et les applications d’IA, ont vraiment une mauvaise apparence.

Le « problème Ethereum » récemment largement discuté devrait également être examiné dans ce cadre.

Ethereum fait face non seulement à une pression à court terme sur sa feuille de route et sa liquidité, mais aussi à la disparition complète de l’« vision des actifs natifs » qu’il représentait autrefois.

D'un côté, les actifs traditionnels sont mappés sur la chaîne ; de l'autre, l'IA monopolise le récit technologique mondial.

Ethereum reste une infrastructure essentielle pour la finance et l'émission d'actifs sur chaîne, mais en perdant la croyance en son écosystème innovant « natif » et en sa vision globale, ETH capture très peu de valeur de son écosystème. Les utilisateurs peuvent payer sur Base, trader sur Arbitrum, transférer des actifs entre Rollups, ou même négocier des actions américaines sur chaîne, sans pour autant avoir besoin de détenir ETH.

Il en va de même pour le DeFi. Son récit initial visait à reconstruire le système financier, mais les besoins réels qui se sont concrétisés sont peu nombreux.

Les utilisateurs n'ont pas besoin d'une banque complète sur chaîne, mais plutôt de transferts de dollars moins chers, de règlements plus rapides, d'une liquidité plus profonde et de volatilité de prix exploitables. Le prêt, les DEX et l'agrégation de rendement existent toujours, mais ils deviennent de plus en plus des éléments d'infrastructure, difficiles à faire servir seuls comme moteur d'imaginaire pour l'industrie. Le récit des « Lego financiers » est devenu un héritage du cycle précédent.

Le monde des cryptomonnaies doit admettre que la finance sur chaîne ne nécessite pas de réinventer NVIDIA, ni de réinventer le dollar, et bien sûr, nous n'avons pas non plus les compétences pour le faire.

Nous devons simplement nous efforcer de permettre à ces actifs d'être transférés, échangés, mis en gage, vendus à découvert, leviers et intégrés dans de nouvelles structures financières plus librement.

Ainsi, dire que le monde des cryptomonnaies est mort, c’est indiquer que l’ère où les actifs natifs connaissaient une croissance constante est révolue.

Personne n'ose plus dire que l'industrie des cryptomonnaies va révolutionner la finance traditionnelle ; maintenant, les professionnels s'efforcent d'ajouter une nouvelle couche de transmission à la finance traditionnelle. Les marchés américains restent des marchés américains, mais grâce à de nouvelles infrastructures, ils peuvent désormais offrir un trading 24 heures sur 24, une liquidité mondiale, un règlement sur chaîne, un accès sans autorisation et une composable. L'industrie travaille à fournir au monde ancien une nouvelle API.

En réalité, que ce soit la mise en chaîne des marchés américains, les RWA, ou les contrats perpétuels sur chaîne, ce ne sont pas de nouvelles choses.

Il n'est pas nouveau dans cette industrie d'imaginer déplacer des actifs traditionnels sur la chaîne, ni d'utiliser des contrats perpétuels pour trader tout et n'importe quoi.

Il y a plusieurs années, le marché a vu se succéder de nombreux Perp DEX, des actifs synthétiques, des actions sur chaîne, ainsi que des projets tentant de déplacer des actifs traditionnels sur la chaîne. En revenant sur la conception de certains protocoles précoces, on constate qu’ils n’ont pas de différence fondamentale avec les mécanismes sous-jacents de nombreux projets populaires d’aujourd’hui.

C’est pourquoi certains joueurs expérimentés méprisent Hyperliquid et manquent des opportunités ; l’attitude persistante de Kyle Samani envers Hyperliquid en est un exemple typique.

Il n'est pas ignorant de ce genre de chose ; il l'a vu trop tôt, trop souvent, et en a eu assez. Il y a cinq, huit ans, voire plus tôt encore, de nombreuses personnes dans l'industrie ont tenté de créer des échanges de contrats sur chaîne, des dérivés décentralisés et des plateformes de négociation pour toutes les catégories d'actifs, mais toutes ont échoué.

J'ai récemment retrouvé l'article d'Odaily de 2020 sur le projet PerpDEX, et franchement, les mécanismes sont exactement les mêmes qu'aujourd'hui.

Capture d'écran d'un article de il y a 6 ans

Le problème n'est pas dans la direction, mais toujours dans le timing.

Hyperliquid a également connu une expérience initiale médiocre, une liquidité moyenne et a été fortement critiqué pour ses risques réglementaires, mais il a continué à suivre les vagues de transformation, devenant le principal bénéficiaire, laissant les nouveaux entrants derrière lui.

La première vague a été la CEXisation des Perp sur chaîne : l'atout initial de Hyperliquid n'a pas été de créer un autre DEX Perp, mais d'optimiser les contrats sur chaîne pour qu'ils ressemblent moins à du DeFi et davantage à une bourse centralisée. Ordre book, faible latence, API, commissions de referral, interfaces communautaires, airdrop HYPE, absence de VC, effet de richesse communautaire : la combinaison de ces éléments a transformé ce protocole sur chaîne en un lieu de trading privilégié. Ce stade n'est pas séduisant, mais il est crucial : la difficulté majeure pour une plateforme d'échange réside dans la première couche de liquidité ; sans traders, pas de market makers, et donc pas de capacité à accueillir des actifs de plus grande taille.

La deuxième vague est le transfert de confiance après le 11 octobre. Les risques des boîtes noires des échanges centralisés ont de nouveau été exposés ; depuis lors, de nombreux gros acteurs préfèrent jouer ouvertement sur la chaîne avec tout le monde plutôt que d’être éliminés dans un système de forêt sombre où les véritables identités des adversaires restent invisibles. « Décentralisé » n’est plus seulement un slogan, mais une nécessité concrète pour les traders face à des mouvements extrêmes du marché : mourir en comprenant ce qui se passe.

La troisième vague concerne la volatilité des actifs macroéconomiques tels que l'or et le pétrole brut. Les guerres et les conflits géopolitiques ont ramené les marchés mondiaux dans un récit macroéconomique, et les utilisateurs commencent à avoir besoin d'un lieu permettant de trader des actifs mondiaux 24 heures sur 24. Les marchés traditionnels ont des heures d'ouverture et de clôture, des restrictions géographiques et des limites de compte, tandis que les marchés perpétuels sur chaîne n'ont pas ces contraintes.

La quatrième vague, c’est l’explosion des échanges sur les marchés américains, sans nécessiter de longues explications. Lorsque des actifs populaires sont intégrés dans un marché perpétuel 24 heures sur 24, mondialisé et à faible seuil d’entrée, les actifs eux-mêmes génèrent du trafic, qui attire à son tour les market makers B2B et les interfaces d’écosystème. Ces market makers et ces interfaces renforcent à leur tour la liquidité, déclenchant une dynamique en boucle positive.

Comprendre tôt ne signifie pas pour autant obtenir de grands résultats ; en réalité, nous le savons tous : auparavant, le nombre d'utilisateurs sur chaîne était insuffisant, l'expérience portefeuille n'était pas encore assez mature, les infrastructures de market making n'étaient pas suffisamment développées, et les actifs n'avaient pas suffisamment d'opportunités externes pour des fluctuations importantes. Sans vent, construire un grand navire ne sert à rien : il reste échoué sur place.

Enfin, parlons de la plus grande invention du monde des cryptos : les contrats perpétuels.

Effectuer des transactions en espèces sur les actions américaines implique de gérer toute une série de problèmes complexes : conformité, custody, cartographie des actifs sous-jacents, heures de négociation, règlement, droits sur les actions, dividendes, et opérations corporatives. Chaque étape doit interagir avec le système financier traditionnel et peut devenir un goulot d'étranglement.

Mais pour le Perp sur les actions américaines, la plateforme doit simplement créer un pool de contrats basé sur le prix, la liquidité pouvant être fournie par des partenaires de l'écosystème ; les utilisateurs négocient une exposition au prix, sans détenir directement les actions sous-jacentes.

Il a évité la partie la plus lourde et saisi la partie avec la plus forte demande de trading.

C’est aussi ce qui en fait son côté maléfique : le Perp réduit les actifs à un symbole de prix sur lequel parier, et compresse les relations de propriété complexes en une direction longue/short et un effet de levier. Il ne se soucie pas de savoir si vous possédez des actions ou si vous comprenez la valeur de l’entreprise ; il ne s’intéresse qu’à la volatilité des prix, à la présence d’acheteurs prêts à prendre une position longue et à des vendeurs prêts à prendre une position courte.

C’est aussi ce qui en fait son charme le plus vivant.

Les gens ne souhaitent pas nécessairement posséder NVIDIA, mais veulent trader la volatilité de NVIDIA ; ils ne veulent pas nécessairement détenir de l’or, mais souhaitent parier sur sa direction ; ils n’ont pas nécessairement besoin de pétrole brut, mais pourraient avoir besoin de l’exposition au risque apportée par son prix.

Le Perp pousse cette demande à son extrême. Il ne crée pas de nouveaux actifs, seulement de nouveaux casinos ; il ne confère pas la propriété, mais offre une exposition au risque ; son objectif n’est pas de restructurer le monde financier, mais de faire de tous les actifs un « prix » négociable 24 heures sur 24.

Donc, si l'on revient sur l'histoire entière des cryptomonnaies dans le futur, le produit qui survivra probablement, c'est le Perp.

Du point de vue financier, cela est même absurde. Les contrats à terme ont une date d'échéance, car les actifs passés doivent à un moment donné revenir au monde réel ; les contrats perpétuels suppriment cette échéance, transformant un produit initialement à durée limitée en un produit éternel. Cela constitue probablement la révélation ultime après l'émission d'actifs pourris dans le monde des cryptos.

Les bourses traditionnelles ont des heures d'ouverture et de fermeture car le marché a besoin de repos ; les contrats perpétuels éliminent les pauses, permettant au marché d'être toujours en ligne. La finance traditionnelle repose sur des courtiers, des organismes de compensation et des systèmes de régulation régionaux, tandis que les marchés perpétuels traversent naturellement les frontières.

Les contrats perpétuels pourraient être la plus grande innovation financière, mais aussi la plus dangereuse, de toute l'histoire des cryptomonnaies ; ils ressemblent véritablement à un monstre financier libéré par un démon.（Arthur Hayes :怪我咯？）

Des milliers de personnes ont été liquidées à cause de cela, des fortunes entières ont disparu à cause de cela ; il a amplifié le côté le plus avide de l’humanité. Mais en même temps, il a créé une liquidité et une efficacité de découverte des prix sans précédent.

En regardant en arrière, les années ont passé en un clin d'œil ; la monnaie la plus réussie dans le monde des cryptos est le dollar américain, l'actif le plus réussi est le bitcoin, et l'application la plus réussie est le trading. Aujourd'hui, la « croissance la plus attendue » provient des marchés actions américains.

C'est l'échec des idéalistes, plus probablement le marché qui a fini par effectuer le filtrage.

L'histoire de la mer autrefois est usée ; la quête humaine de richesse, la préférence pour le risque et la fascination pour l'effet de levier n'ont jamais changé. Ainsi, l'industrie des cryptomonnaies d'aujourd'hui ne s'obsède plus à inventer de nouveaux actifs, mais tente de transformer les actifs existants en paires de trading toujours en ligne, mondialement accessibles et sans autorisation.

Le marché des cryptos est mort, les Perp survivent.