Circle lève 222 M$ pour Arc Blockchain, mettant en lumière les lacunes réglementaires

Écrit par Zennon Kapron

Traduit par AididiaoJP, Foresight News

Circle a levé 222 millions de dollars pour sa propre blockchain Layer-1, Arc. Un émetteur de stablecoin possédant en même temps l'infrastructure sur laquelle repose son système de règlement USDC représente précisément le conflit d'intérêts que la loi GENIUS n'a jamais résolu.

Au cours des deux dernières années, Circle s’est positionnée comme un émetteur responsable de stablecoin — elle a activement cherché la régulation, accueilli les règles et préféré être une entité ennuyeuse mais entièrement garantie émettant des dollars, plutôt qu’un projet spéculatif dans la crypto. Ce positionnement était logique lorsque Circle n’était que l’émetteur. Mais désormais, l’entreprise adopte un tout nouveau rôle qui réactive des conflits d’intérêts que la régulation financière cherche généralement à éviter.

Le 11 mai 2026, Circle a annoncé avoir achevé la prévente de jetons pour sa propre blockchain Layer-1, Arc, à hauteur de 222 millions de dollars américains, avec une évaluation diluée complète du réseau d'environ 3 milliards de dollars américains. L'investisseur principal est Andreessen Horowitz (a16z), avec la participation d'institutions telles que BlackRock, Apollo et Intercontinental Exchange, la maison mère de la Bourse de New York. Il s'agit de la première fois qu'une entreprise cotée en bourse effectue une prévente de jetons, et le montant levé témoigne de l'importance que Circle accorde à ce projet.

Arc est le pari central de Circle. Lancé en 2025, ce projet se positionne comme une chaîne blochaine native pour les stablecoins, avec USDC en tant qu'actif natif pour le paiement des frais de transaction. Le testnet public est désormais terminé. Le PDG de Circle a indiqué que l'entreprise explore l'émission d'un jeton natif Arc et le passage à un mécanisme de validation par preuve d'enjeu (PoS).

Circle ne se contente plus d'émettre des dollars ; elle veut posséder la blockchain sur laquelle les dollars fonctionnent, plutôt que de laisser ses dollars circuler sur des infrastructures contrôlées par d'autres entreprises.

Les marchés financiers traditionnels séparent strictement l'émetteur d'instruments financiers des infrastructures de compensation et de règlement. Le système de compensation doit rester neutre et classer équitablement toutes les transactions, en appliquant les mêmes règles à l'émetteur et à ses concurrents.

Lorsque l'éditeur possède également la couche de règlement, cette neutralité n'est plus qu'une promesse sans mécanisme structurel pour l'appliquer. Arc confère à Circle le contrôle sur le classement des transactions, la validation et l'établissement des règles du réseau sur lequel se joue la concurrence de ses produits.

Si la stablecoin d'un concurrent souhaite régler ses transactions sur Arc, elle doit fonctionner sur l'infrastructure détenue par son concurrent direct. Circle peut fixer des frais, prioriser les transactions, définir des normes techniques et ajuster les règles du réseau pour favoriser USDC, et la possession de la chaîne elle-même n'impose pas de retenue.

Le problème ici n'est pas de prédire que Circle abusera de son pouvoir, mais que ce pouvoir ne devrait tout simplement pas être accordé à un émetteur de stablecoin, car il crée une tentation structurelle et permanente.

C’est un vide juridique. La loi GENIUS signée en juillet 2025 vise à rendre les stablecoins sûrs en tant qu'instruments de paiement. Elle définit précisément les réserves que les stablecoins de paiement doivent détenir, les exigences de divulgation, les mécanismes de supervision des émetteurs et les mesures de protection des détenteurs. En tant que loi de supervision des émetteurs, elle est détaillée et prudente dans son propre cadre.

Mais au niveau de la structure du marché, il est presque complètement silencieux. Les rédacteurs se concentrent sur la « pièce » elle-même — si le token dollar vaut vraiment un dollar et s'il est véritablement remboursable. Ils n'ont pas envisagé que l'émetteur possède et exploite simultanément le réseau de règlement sous-jacent, car aucune des principales entités émettrices ne le faisait en 2025.

Circle entre maintenant dans la zone vide laissée par la loi. La loi GENIUS régule les dollars dans les portefeuilles des utilisateurs, mais ne mentionne pas une entreprise qui possède à la fois des portefeuilles, des voies ferrées et des dollars.

Consultez la liste des investisseurs du financement d’Arc : BlackRock est la plus grande société de gestion d’actifs au monde et l’administrateur des réserves de USDC ; Apollo est une grande société de crédit privé ; Intercontinental Exchange possède la Bourse de New York. Ces institutions sont elles-mêmes les constructrices et opératrices de l’infrastructure du marché ; leur investissement n’a pas pour but de spéculer sur le prix des jetons.

Ils investissent dans l'infrastructure qui deviendra le pipeline financier central — un réseau de règlement destiné aux dollars tokenisés, et qui s'étendra ultérieurement aux fonds et titres tokenisés. Arc est construit et financé en tant qu'infrastructure, tandis que l'entreprise qui contrôle ce site est précisément celle pour laquelle sa stablecoin devrait circuler en tant que monnaie neutre.

Cette stratégie repose sur une logique de défense claire. USDC doit concurrencer Tether USDT, dont le volume est au moins deux fois plus élevé, tout en faisant face à un nombre croissant de stablecoins émis par des banques et des entreprises de paiement.

En tant que simple émetteur, on ne peut survivre que grâce à l'écart de réserves, qui constitue l'ensemble de l'activité — une position fragile et facilement vulnérable. Désormais, chaque concurrent sérieux tente de sortir de cette impasse en maîtrisant davantage d'étapes de la chaîne de valeur.

Stripe construit sa propre chaîne, et Tether étend également son infrastructure et ses canaux de distribution. Si Circle continue de n’être qu’un émetteur pur, tandis que ses concurrents deviennent des plateformes, il se retrouvera assis sur le siège le plus faible. Arc est la tentative de Circle de passer de « la vente de produits » à « l’exploitation d’une plateforme » — ce dernier modèle offre une marge bénéficiaire plus élevée et plus durable.

La même logique explique pourquoi les régulateurs doivent établir des règles : les autres émetteurs majeurs ont les mêmes incitations pour suivre Circle et construire leurs propres « voies ferrées ».

Les conflits structurels nécessitent des réponses structurelles, et des modèles éprouvés existent déjà en matière de régulation financière. Les bourses sont soumises à des règles d'accès équitable et de non-discrimination, tandis que les centres de compensation doivent respecter des exigences de gouvernance garantissant qu'ils ne favorisent aucun membre particulier. Le principe fondamental est le suivant : les infrastructures utilisées par tous ne doivent pas être contrôlées de manière à favoriser un utilisateur particulier.

Appliqué à Arc, cela signifie que le réseau lui-même doit assumer des obligations, et non uniquement les stablecoins :

• Le classement des transactions doit rester prouvablement neutre entre USDC et les stablescoins concurrents ;
• Le tableau des frais doit être public et uniforme ;
• La gouvernance de la chaîne doit être séparée, de manière auditable, des intérêts commerciaux de Circle liés à sa part de marché sur l'USDC.

Ce ne sont pas des exigences nouvelles, mais des outils standards des infrastructures de marché réglementées. La seule raison pour laquelle ils ne sont pas appliqués est que la législation a été établie avant que les émetteurs ne deviennent des infrastructures.

La réglementation MiCA en Europe offre une comparaison : tout comme le projet de loi GENIUS, elle se concentre sur les émetteurs et les réserves, sans prévoir de section sur la structure du marché pour le cas où l’émetteur exploite simultanément le réseau de règlement. Actuellement, alors qu’Arc est encore en phase de testnet avant de passer en mainnet, il est moins coûteux d’ajouter cette section ; une fois qu’il deviendra le canal sur lequel repose l’économie des dollars tokenisés, le changement sera beaucoup plus coûteux.

Le premier conflit contient un second conflit, et la liste des investisseurs le pointe directement : BlackRock gère les réserves sous-jacentes à USDC tout en étant investisseur dans Arc. Le gestionnaire des réserves, l’émetteur et la chaîne de règlement sont désormais liés par des intérêts commerciaux chevauchants.

Chaque relation individuelle peut être justifiée, mais ensemble, elles décrivent un cluster hautement concentré composé de quelques entreprises mutuellement investies, situées au cœur de l'infrastructure du dollar censée être neutre.

Cette concentration est précisément ce que les règles de structure du marché doivent examiner. Les régulateurs ne doivent pas se demander si ces institutions sont fiables (elles le sont évidemment), mais si le système de dollars tokenisés devrait se former autour d’un si petit groupe avant que quiconque n’ait déterminé les obligations de neutralité du site central.

Les régulateurs devraient être attentifs au calendrier. Arc n’a mis qu’environ un an pour passer de l’annonce à la mise en ligne du testnet, puis à la finalisation du financement. Circle a clairement indiqué qu’il lancera la mainnet et passera à la preuve d’enjeu (PoS).

Une fois que ce type d'infrastructure supporte une valeur réelle, il devient difficile de la remodeler — car le coût de modification des règles est transféré à toutes les institutions qui y ont construit leurs systèmes. Les réseaux de règlement accumulent des intégrations, de la liquidité et des applications dépendantes ; chaque couche ajoutée augmente le coût de basculement pour toute intervention ultérieure.

Le meilleur moment pour décider de l’obligation de neutralité des chaînes des émetteurs de stablecoins est maintenant — Arc est encore en phase pré-mainnet, et les modifications des règles ne concernent que la documentation de conception, et non un système déjà en fonctionnement. Une fois qu’Arc traitera des volumes de transactions institutionnelles, exiger de Circle qu’elle sépare la gouvernance de la chaîne de ses intérêts commerciaux liés à l’USDC reviendrait à ordonner la reconstruction d’infrastructures en temps réel, une opération lente, coûteuse et fortement contestée.

Le comportement de Circle n'est pas irrationnel. Posséder une pile complète suit la même logique que des entreprises comme Stripe ; du point de vue des actionnaires, c'est une décision judicieuse — car les profits iront à celui qui contrôle l'infrastructure, tandis qu'un émetteur pur n'est qu'un commerce fragile posé sur les voies d'autrui.

La stratégie servant les actionnaires de Circle est exactement celle que les régulateurs devraient examiner maintenant, avant qu’elle ne soit solidifiée. Prévenir les conflits structurels coûte peu, tandis que les démanteler après coup coûte cher.

La question n’est pas compliquée : un émetteur de stablecoin réglementé peut-il posséder le réseau de règlement que ses concurrents doivent utiliser ? Si oui, quelles obligations de neutralité ce réseau doit-il assumer ?

Le projet de loi GENIUS ne répond à aucune de ces deux questions, car en 2025, elles n'en ont pas encore besoin. Mais en 2026, elles en auront besoin, et Circle est précisément la raison.