L'inflation PCE a augmenté de 3,8 % en avril par rapport à l'année précédente, son rythme le plus élevé en deux ans et presque le double de l'objectif de 2 % de la Réserve fédérale, tandis que le PCE sous-jacent est resté à 3,3 %, son niveau le plus haut depuis octobre 2023.
Les chiffres mensuels ont été moins élevés, avec une baisse du noyau à 0,2 % contre les 0,3 % attendus par les économistes.
Bitcoin a considéré cette combinaison de chiffres comme un problème, glissant vers 73 300 $ dans les heures suivant la publication du jeudi et se maintenant près de 73 000 $ tout le week-end, en baisse d'environ 30 % au cours de la dernière année.
Le rapport sur l'inflation PCE a apporté suffisamment de soulagement mensuel pour maintenir la tendance aux baisses de taux, et suffisamment de pression annuelle pour garder la liquidité rare. Ce qui rend ce rapport plus impactant que la plupart, c'est son timing, puisqu'il s'agit de la première hausse majeure de l'inflation du mandat de Kevin Warsh en tant que président de la Fed, poste qu'il a assumé le 22 mai après avoir succédé à Jerome Powell.
Warsh a construit sa réputation sur une discipline en matière d'inflation et une préférence de long terme pour un bilan plus léger de la banque centrale, deux éléments qui ont tendance à maintenir la liquidité serrée, ce qui a poussé les traders à vendre du bitcoin chaque fois que ses chances d'obtenir le poste s'amélioraient au printemps.
Un chiffre de 3,8 % est à peu près la dernière chose dont un président avec ce tempérament a besoin pour justifier de rester assis.
Pourquoi un indicateur d'inflation que la plupart des gens confondent avec l'IPC déplace-t-il le prix du bitcoin ?
La plupart des gens connaissent l’inflation à travers l’indice des prix à la consommation, qui suit les variations de prix payées de poche par les ménages urbains. Le PCE couvre un champ bien plus large : il mesure les dépenses des ménages et effectuées en leur nom, en intégrant des coûts tels que les soins de santé financés par l’employeur, et il repose sur une formule qui s’ajuste lorsque les gens remplacent des biens plus chers par des substituts moins coûteux.
Lorsque les prix des voitures augmentent et que les consommateurs se tournent vers les véhicules d'occasion ou abandonnent l'achat, le PCE enregistre ce changement de comportement plus rapidement que l'IPC, ce qui explique pourquoi la banque centrale fixe son objectif de 2 % sur ce indicateur et pourquoi un seul chiffre mensuel peut avoir des répercussions sur tous les actifs situés en aval des taux d'intérêt.
Le bitcoin se situe aussi loin en aval qu'un actif puisse l'être, à des kilomètres du panier de consommation lui-même, mais il reste extrêmement sensible aux conditions de liquidité que façonne le PCE. La chaîne est linéaire : un chiffre d'inflation plus élevé réduit les probabilités de baisses des taux, ce qui maintient les rendements réels à un niveau élevé et le dollar fort, ce qui rend les investisseurs moins enclins à chercher des actifs ne générant aucun revenu.
Une inflation plus faible inverse la séquence, réduit les rendements et affaiblit le dollar d'une manière qui soutient le bitcoin et d'autres actifs de croissance. Les PCE déplacent le bitcoin car ils modifient essentiellement le prix de la liquidité, et la liquidité est le carburant que tout le marché crypto consomme.
Les chiffres d'avril ont fourni les deux signaux en même temps : le chiffre mensuel sous-jacent plus faible a temporairement retiré de la dynamique au dollar, tandis que les chiffres annuels ont éliminé tout espoir que le cycle de relâchement reprendrait. Les données CME FedWatch indiquent désormais que les probabilités que la Fed maintienne son fourchette de 3,50 % à 3,75 % lors de la première réunion de Warsh le 17 juin s'élèvent à 98,9 %, avec seulement 1 % des traders anticipant une baisse quelconque.
Le positionnement a tellement basculé que CryptoSlate a récemment documenté les probabilités implicites du marché qui se dirigent vers un relèvement des taux, un retournement qui aurait semblé peu probable il y a seulement quelques semaines et que le marché des obligations a déjà commencé à intégrer. Chaque surprise inflationniste cette année s'est traduite d'abord par un problème de liquidité, et les traders ont répondu en vendant du Bitcoin au fur et à mesure que le récit d'assouplissement s'est estompé.
Ce que le piège du PCE signifie pour le bitcoin
Les conséquences commencent dans le carnet d'ordres et se propagent à partir de là, et au cours des prochaines semaines, trois lectures indiqueront aux traders quelle partie du rapport le marché entend respecter.
Le dollar vient en premier, car une faiblesse persistante à ce niveau soulagerait la pression sur le bitcoin, tandis qu'un rebond épuiserait le trade de soulagement. Les rendements des obligations du Trésor viennent en deuxième position, car une baisse des rendements signifierait que les investisseurs pensent que le chiffre mensuel plus faible sur la core inflation l'emporte, tandis qu'une stagnation des rendements confirmerait que le chiffre de 3,8 % est bien plus significatif. Le troisième indicateur, et sans doute le plus révélateur pour le crypto spécifiquement, est le comportement des ETF spot de bitcoin.
Ils ont dépensé des semaines à perdre du capital, et la dernière semaine environ n'a fait que renforcer l'avertissement. Les ETF bitcoin ont enregistré leur neuvième jour consécutif de sorties de fonds le 28 mai, en perdant encore 229 millions de dollars, tandis que BlackRock a perdu près de 178 millions de dollars avec son IBIT. CryptoSlate a suivi près de 2,7 milliards de dollars sortant des produits bitcoin et ethereum sur deux semaines. Des sorties de fonds d'une telle ampleur mettent à l'épreuve toute la vague de capitaux institutionnels qui a construit le canal des ETF, y compris les nouveaux entrants comme Morgan Stanley, qui a lancé son propre fonds MSBT en avril.
Lorsque ce canal de demande réglementée continue de s'épuiser tandis que les conditions macroéconomiques restent serrées, le rapport PCE devient une raison supplémentaire pour les grands acteurs de vendre les rebonds, comme nous l'avons vu lorsque les sorties d'ETF ont coïncidé avec un choc des taux des Treasury, les investisseurs professionnels réduisant leur exposition aux obligations à des niveaux pluriannuels minimaux.
Le pétrole brut est là où réside le principal risque futur, car les données d'avril décrivent où l'inflation a été, tandis que les prix de l'énergie laissent entrevoir où elle pourrait aller, et la reprise des tensions autour du détroit d'Hormuz a maintenu les coûts à un niveau suffisamment élevé pour perturber quiconque espérait une voie de désinflation claire.
La prochaine publication des revenus et dépenses personnels, couvrant mai, sera publiée le 25 juin, ce qui laisse aux marchés près d'un mois pour trader l'écart entre une tendance mensuelle en baisse et une inflation annuelle persistante.
Trois questions pèsent sur cette fenêtre : savoir si le PCE sous-jacent continue de ralentir, si le pétrole exerce une pression sur les prix futurs, et si la baisse des revenus réels commence enfin à peser sur la consommation. Les ménages ont émis un avertissement précoce en avril, lorsque le revenu disponible réel a diminué de 0,5 % pour le deuxième mois consécutif, et que le taux d’épargne est tombé à 2,6 %. Ellen Zentner de Morgan Stanley a déclaré que la hausse des prix commence à avoir un véritable impact sur la consommation et que la réduction du coussin d’épargne montre que les ménages puisent dans leurs réserves pour maintenir leurs dépenses.
Tout cela laisse le bitcoin échangé dans une boîte impitoyable, où le chiffre mensuel suggère que l’inflation pourrait enfin ralentir, le chiffre annuel montre que la liquidité pourrait rester rare bien au-delà de l’été, et un nouveau président qui est entré en prêchant une politique monétaire stricte dispose de suffisamment de couverture des deux côtés pour ne rien faire du tout. Pour un actif qui repose sur le prix de l’argent, une Fed figée entre soulagement et retenue est son propre genre de verdict.
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