Les dépenses d'IA des géants de la technologie suscitent des inquiétudes chez les investisseurs

Auteur original : Zhang Yaqi

Source : Wall Street Journal

La course aux armements IA des géants de la technologie fait face à la limite de la patience des investisseurs. Microsoft, Meta et Amazon ont publié leurs résultats trimestriels cette semaine, et l'attention se déplace désormais d'une croissance des revenus vers une question plus fondamentale : quand les dépenses en capital en constante augmentation généreront-elles un retour sur investissement ?

Le contexte de ce test est une leçon vivante que Alphabet vient de donner la semaine dernière. L'entreprise a annoncé son plus haut bénéfice trimestriel de l'histoire, atteignant 112,1 milliards de dollars, mais son cours a immédiatement chuté de plus de 7 % — car les investisseurs ont réagi avec prudence à la hausse de 15 milliards de dollars des prévisions d'investissements en capital pour 2026.

Les quatre entreprises Alphabet, Microsoft, Meta et Amazon devraient dépenser au total 700 milliards de dollars en investissements cette année, et les analystes de Wall Street prévoient que ce chiffre pourrait dépasser 1 billion de dollars d'ici 2027.

La fragilité du sentiment de marché pose les bases de la saison des résultats de cette semaine pour trois entreprises. Selon UBS Global Wealth Management, cité par Bloomberg, « la visibilité sur les dépenses en capital après 2027 est limitée, et la demande croissante des investisseurs en matière de discipline des dépenses pourrait continuer à étouffer la propension au risque ». Par ailleurs, Moody's, filiale de Fitch Ratings, a averti la semaine dernière que les plans de dépenses en capital persistants pourraient « menacer la qualité du crédit », les dettes directes de six grandes entreprises technologiques s'élevant à environ 460 milliards de dollars.

Parmi les trois entreprises, Microsoft fait face à la pression attendue la plus claire. Les analystes prévoient une augmentation de 74 % des dépenses en capital de Microsoft ce trimestre par rapport à l'année précédente. Dans le même temps, le marché attend une forte croissance pour le service cloud Azure.

Selon un rapport d'analyse de Morgan Stanley, les analystes de la banque sont confiants quant à une croissance d'environ 41 % en taux de change fixe d'Azure au quatrième trimestre financier, ce qui dépasserait d'environ un point de pourcentage la fourchette haute de 39 % à 40 % indiquée par la direction. La confiance de Morgan Stanley repose sur plusieurs facteurs : des retours positifs des partenaires de distribution, une capacité d'approvisionnement en GPU en constante amélioration, ainsi que les résultats de leurs propres enquêtes auprès des chefs informatiques (CIO) — dans les scénarios de migration vers le cloud, 72 % des CIO prévoient d'augmenter leurs investissements dans les solutions Microsoft au cours de la prochaine année, ce qui place Microsoft en tête de tous les fournisseurs en matière d'attentes d'obtention de budgets IT supplémentaires.

Les progrès de la monétisation de Copilot suscitent également un vif intérêt. Au troisième trimestre fiscal, le nombre de places payantes pour Microsoft M365 Copilot est passé de 15 millions à 20 millions, et la direction anticipe une augmentation continue du net de places payantes d'un trimestre sur l'autre. Morgan Stanley souligne que la voie de monétisation de Copilot évolue vers trois lignes de croissance parallèles : la vente directe de places, le transfert des utilisateurs vers des abonnements E7 à plus haute valeur, et la tarification basée sur la consommation des services IA. Il convient de noter que la hausse des prix pour la version professionnelle de M365 de Microsoft est entrée en vigueur le 1er juillet 2026 pour les nouveaux clients, et Morgan Stanley estime que cet ajustement tarifaire générera respectivement environ 2 milliards, 4 milliards et 6 milliards de dollars de revenus supplémentaires entre l'exercice FY27 et l'exercice FY29.

Sur la question des dépenses en capital, Morgan Stanley estime que les prévisions du marché restent prudentes et laissent de la place à une nouvelle hausse. La direction a précédemment indiqué que les dépenses en capital prévues pour l'année civile 2026 s'élèveraient à environ 190 milliards de dollars, dont environ 25 milliards de dollars dus à la hausse des prix des composants. La banque maintient son avis "Acheter" sur Microsoft, avec un objectif de prix de 600 dollars, estimant que le cours actuel, correspondant à un PER attendu d'environ 16 fois pour FY28, est "trop bas" et ne reflète pas pleinement le fort potentiel de croissance durable de l'entreprise.

La situation de Meta est plus complexe. Selon une analyse de Bloomberg Industry Research (BI) citée par Bloomberg, Meta pourrait "fortement" revoir à la hausse ses prévisions de dépenses en capital pour faire face à la pression exercée par la hausse des coûts des composants — ce qui a été la principale cause de la chute des actions d'Alphabet la semaine dernière.

Dans le même temps, la croissance des utilisateurs fait face à de nouvelles pressions réglementaires. À mesure que les autorités de régulation du monde entier avancent des législations visant à limiter l'utilisation des réseaux sociaux par les adolescents, les perspectives de croissance des utilisateurs de Meta subiront une pression accrue. L'indicateur des "jours actifs familiaux", qui mesure le nombre d'utilisateurs actifs quotidiens des quatre produits principaux, devrait enregistrer la croissance la plus faible depuis 2021.

Par rapport à Microsoft et Meta, les attentes du marché pour le dernier résultat d'Amazon semblent plus optimistes. Selon une analyse de Truist citée par Bloomberg, la croissance du chiffre d'affaires global d'Amazon pourrait atteindre 17 %, soit le taux le plus élevé des cinq dernières années ; la croissance d'Amazon Web Services (AWS) devrait dépasser 30 %, établissant un nouveau record depuis 2022. La forte demande pour les services liés à l'IA est considérée comme le moteur principal de la croissance d'AWS.

Cependant, Amazon fait également face à des questions concernant ses dépenses en capital. Après que Alphabet ait augmenté ses prévisions de dépenses, entraînant une baisse de son cours boursier, les investisseurs restent très vigilants quant à la possibilité que les trois entreprises augmentent davantage leurs prévisions de dépenses en capital pour 2027 et au-delà.

Le rapport d'étude publié la semaine dernière par Moody's a établi un ton sévère pour la saison des résultats de cette semaine. L'agence souligne qu'Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta, Oracle et CoreWeave passent d'un modèle léger axé sur le logiciel, la propriété intellectuelle et les services cloud à un modèle intensif en capitaux nécessitant une "échelle d'investissement sans précédent", une tendance qui pourrait exercer une pression sur les indicateurs de crédit de ces entreprises.

Kevin McNeil, vice-président de Moody's, a déclaré lors d'un épisode du podcast de l'organisation : « Ces entreprises sont de grandes sociétés avec une position de marché solide et des bilans souvent parfaits, mais elles lancent des investissements en capital presque sans précédent. L'augmentation de la intensité en capital pourrait entraîner une transformation négative des flux de trésorerie libres, ou du moins une contraction significative. » Il a ajouté que le financement par dette « pourrait augmenter l'endettement et générer des risques supplémentaires pour les bilans ».

Parmi les six entreprises surveillées, Oracle est la plus vulnérable. Moody's a révisé sa perspective de notation à la baisse, et son niveau Baa2 n'est qu'à deux échelons de la catégorie spéculative. Le mois dernier, une autre agence de notation, S&P Global, a également abaissé Oracle à un seul échelon au-dessus du niveau investissement. En comparaison, Alphabet, Amazon, Meta et Microsoft conservent actuellement des bilans solides, et leurs notations investissement sont à l'abri à court terme.

Face à une dépense en capital en constante expansion, des divergences marquées se sont créées au sein du marché. Le raisonnement central des porteurs de vues haussières est que la demande est réelle et que la croissance est limitée par l'offre, et non par la demande. À titre d'exemple, Morgan Stanley souligne que la CFO de Microsoft, Amy Hood, a clairement indiqué lors de la conférence téléphonique des résultats du dernier trimestre que les prévisions pour Azure sont essentiellement des "prévisions de capacité allouée", et que les contraintes de croissance proviennent du rythme de construction des centres de données et du calendrier de déploiement des GPU, et non de la demande des clients. Avec le plan de Microsoft de doubler la capacité totale de ses centres de données au cours des deux prochaines années, cette contrainte devrait progressivement s'atténuer.

Les observateurs baissiers mettent l'accent sur le manque de visibilité des rendements. UBS Global Wealth Management souligne que « la faible visibilité des dépenses en capital après 2027 » est un facteur clé qui freine la propension au risque des investisseurs. L'avertissement de Moody's est plus direct : le passage d'un modèle léger en actifs à un modèle lourd en actifs érode l'avantage historique de ces entreprises en matière de flux de trésorerie libre.

Pour les investisseurs à long terme, UBS recommande toujours de conserver les actions : « Pour les investisseurs à long terme à portefeuille diversifié, maintenir les positions constitue la stratégie la plus efficace pour faire face à l'incertitude actuelle. Étant donné la forte croissance des bénéfices et le contexte cyclique s'améliorant, il existe des opportunités d'actions attractives dans tous les secteurs et régions. » Toutefois, à la lumière de l'expérience d'Alphabet, le marché a donné sa réponse : de bons résultats ne suffisent pas ; il faut aussi maîtriser les dépenses.