Écrit par Jake Koch-Gallup et Sam Schubert
Traduit par AididiaoJP, Foresight News
Cet article examine les différences de structure de marché entre Backpack et xStocks pour la tokenisation d'actions américaines sur Solana, ainsi que la manière dont ces différences se traduisent directement en coûts d'exécution.
Les performances du marché sont divergentes. L'indice de l'écosystème Solana a augmenté de 8,0 %, mais presque tout ce gain provient des deux tokens META et PUMP, et non d'une hausse généralisée de l'écosystème.
Hier, l'indice de l'écosystème Solana a continué de liderer avec une hausse de 8,0 %, plus du double de celle du deuxième classé. Launchpad (+3,2 %), l'écosystème Bittensor (+2,7 %), l'IA (+2,2 %) et les contrats perpétuels (+2,0 %) ont suivi. Les actions traditionnelles américaines ont surperformé la plupart des actifs cryptos : le Nasdaq 100 a augmenté de 3,0 %, le S&P 500 de 1,9 %, tandis que le Bitcoin n'a progressé que de 0,9 %. Les entreprises minières de cryptomonnaies ont été les plus touchées, en baisse de 3,1 % ; l'écosystème Ethereum et le secteur du prêt ont tous deux reculé de 2,0 %.
Sur la base hebdomadaire, le轮动 des secteurs est extrêmement rapide. Même si les entreprises de minage de cryptomonnaies ont fortement chuté hier, elles restent en deuxième position sur la semaine, avec une hausse de 15,1 %. Le secteur DEX, qui était en deuxième position lundi, a désormais retracé l'intégralité de ses gains et est actuellement en baisse de 1,1 %. Le secteur du prêt est le plus faible de la semaine, en baisse de 10,0 %, suivi de près par l'écosystème Ethereum, en baisse de 9,8 %. Le secteur des chaînes publiques est en baisse de 2,0 % sur la semaine ; SOL est actuellement à environ 73 $, avec une baisse d'environ 10 % sur le mois.
La hausse de l'indice Solana est en réalité très limitée. META a progressé de 46,6 % en une semaine depuis son上市 sur Upbit, et PUMP a augmenté de 22,9 %, représentant environ un tiers du poids de l'indice ; ces deux tokens ont presque entièrement contribué à la hausse hebdomadaire de 17,8 %. Parmi les 11 composants, 7 ont baissé : BP a chuté de 13,7 %, BONK de 7,7 %, et le médian des composants a reculé de 5,4 %. Solana a progressé en raison de deux tokens uniquement, et non en raison d'une attraction globale de capitaux pour l'écosystème.
Cette semaine, des propositions visant à réduire l'offre ont été présentées pour Solana et Ethereum. La proposition « Double déflation » de Solana prévoit de doubler le taux annuel de déflation de 15 % à 30 %, en avançant la limite inférieure d'inflation finale de 1,5 % de 2032 à 2029, ce qui entraînerait une émission réduite d'environ 18,9 millions de SOL au cours des six prochaines années. L'EIP-8361 d'Ethereum prévoit de détruire progressivement une partie plus importante des récompenses des validateurs, en éliminant l'incitation à staker au-delà de 50 % de l'offre totale, afin d'amener le volume net d'émission de consensus à zéro au-delà de ce seuil, et de réduire environ de moitié le rendement actuel à environ 1,1 %. Les deux propositions sont encore des projets ; les prix des deux cryptomonnaies n'ont pas encore reflété ces propositions.
Tokens Solana pour actions américaines : Backpack vs xStocks
Backpack Securities et xStocks ont tous deux lancé sur Solana des actions américaines tokenisées en chevauchement, mais leurs structures de marché diffèrent considérablement. Backpack repose principalement sur des market-makers propres (Prop AMM) qui proposent des prix à partir de leurs propres stocks, tandis que le volume de xStocks est fortement concentré sur les piscines publiques de Raydium et Orca.
À première vue, les volumes sont similaires : du 12 juin au 30 juillet, xStocks a enregistré un volume de 2,43 milliards de dollars américains, contre 2,10 milliards de dollars américains pour Backpack. Toutefois, SPYx a seul contribué à 1,70 milliard de dollars américains, soit 70 % du volume total de xStocks, avec une grande partie provenant de transactions circulaires au sein du pool. Excluant SPYx, le volume comparable de xStocks tombe à seulement 726 millions de dollars américains, bien inférieur aux 2,10 milliards de dollars américains de Backpack.
Depuis le lancement de SPCX, entre 66 % et 74 % du volume hebdomadaire de Backpack ont été réalisés via Prop AMM, avec une moyenne d'environ 71 % sur les quatre dernières semaines complètes. En comparaison, environ seulement 33 % du volume de xStocks est passé par Prop AMM, un chiffre faussement élevé par un seul week-end de 284 millions de dollars américains d'volume d'AlphaQ ; hors cette semaine, ce pourcentage est généralement inférieur à 10 %.
Seuls les actifs rachetables et couvrables permettent à des offres professionnelles d’être raisonnables. Cela s’est manifesté dès le premier jour : quelques heures après le lancement de SPCX le 12 juin, les market makers ont commencé à proposer des cotes bid-ask de 10 000 dollars, au lieu d’attendre plusieurs semaines pour entrer sur le marché.
Les données de la journée ont ajouté deux points. Prop AMM fournit des cotes continues : 69 % des transactions pendant les périodes de 30 minutes en semaine se sont effectuées via Prop AMM (avec une fourchette centrale de 80 % entre 62 % et 84 %), et le médian reste à 64 % le week-end ; les market makers élargissent simplement la spread et décalent les cotes pendant les heures de fermeture du marché américain, sans retirer leurs ordres. Le reste du pool et le flux de la liste d'ordres représentent environ un cinquième à un tiers du volume pendant la plupart des périodes ; le volume du pool augmente nettement avant et après l'ouverture et la clôture du marché américain, ce qui correspond aux caractéristiques de l'arbitrage et de la couverture des actifs sous-jacents ; le volume brut du pool est donc probablement surévalué par rapport au capital activement choisi pour le pool.
Le volume lui-même est principalement constitué de capitaux de passage. Dans les échanges de titres tokenisés sur Solana, environ 68 % sont des transactions circulaires : 31 % entrent et sortent en quelques minutes (y compris des opérations atomiques effectuées au sein d’une seule transaction), 34,5 % entrent et sortent le jour même ; les positions directionnelles détenues sur une période plus longue ne représentent que 7,1 %, et environ un quart restent non classifiables. Parallèlement, le nombre de détenteurs continue d’augmenter — il est passé de 129 000 au début mai à 211 000 fin juillet, et fin juillet, 164 millions de dollars américains de flux d’achat n’avaient toujours pas été compensés par des ventes depuis au moins une semaine.
En termes de coût d'exécution pour la taille des ordres, Backpack affiche un coût SPCX systématiquement inférieur à celui de xStocks. Nous avons comparé les exécutions comprises entre 100 et 500 dollars, du 12 juin au 20 juillet, en nous appuyant sur les NBBO pendant les heures de marché normales et les cotes Blue Ocean en dehors des heures de marché. L'analyse repose sur les exécutions réelles de différents traders sur la même fenêtre temporelle, et non sur le routage deux fois de la même commande. Pendant les heures de marché normales, xStocks est environ 2,4 à 2,5 points de base plus cher ; en dehors des heures de marché, il est 2,8 à 2,9 points de base plus cher. Sur les 25 jours de marché normaux éligibles, Backpack était moins cher pendant 22 jours ; sur les 17 périodes hors marché, il était systématiquement moins cher. Cela est cohérent avec la logique de Prop AMM visant à capter le flux autour du prix de référence en temps réel.
