14 actions ciblant les goulets d'étranglement de l'infrastructure IA

Auteur : George Kikvadze

DeepWave TechFlow

Lecture approfondie de Shenchao : George Kikvadze, vice-président du groupe Bitfury, propose une approche inverse : les opportunités les plus rentables dans le domaine de l'IA ne se trouvent pas au niveau des modèles, mais dans les goulets d'étranglement des infrastructures telles que l'électricité, le refroidissement, la mémoire et le réseau. Il a identifié 7 points critiques des systèmes d'IA et a révélé son portefeuille de 14 actifs, qui génère actuellement un rendement d'environ 60 %. Ce cadre d'investissement axé sur les goulets d'étranglement mérite d'être étudié attentivement par toute personne intéressée par l'investissement dans l'IA.

Pour comprendre où gagner de l'argent dans l'IA, ne regardez pas les actualités en tête, mais observez où le système subit une pression.

L'analogue le plus simple : l'IA d'aujourd'hui est comme une usine avec une commande infinie, mais l'électricité, les câbles et le refroidissement ne suivent pas.

Ce déséquilibre est en soi une opportunité.

Après une due diligence approfondie, nous avons investi dans le combo suivant de « goulots d'étranglement de l'IA » :

$CEG $GEV $VST $WMB $PWR $ETN $VRT $MU $ANET $ALAB $ASML $LRCX $CIFR $IREN

La plupart des investisseurs se demandent : « Qui va gagner dans l’IA ? » Cette question est mal posée.

La question est : où le système va-t-il se rompre ? Qui gagne de l'argent en réparant ?

Dans le marché, les dépendances sont de la levier.

Les dépendances de l'IA ne sont pas du tout abstraites, ce sont toutes des choses concrètes :

• Méga-watt d'électricité
• Délai de livraison du transformateur
• Capacité de dissipation thermique par baie
• Bandwidth mémoire

The economic center of gravity is shifting toward these areas.

Expansion de l’IA → Pression sur les infrastructures → Investissements forcés → Goulots d’étranglement → Pouvoir de fixation des prix → Révision à la hausse des bénéfices

Lorsque la demande est rigide et l'offre limitée : les prix bougent en premier, les bénéfices suivent, puis les actions sont réévaluées.

Quelques chiffres expliquent tout :

Près de 50 % des projets de centres de données aux États-Unis sont actuellement en retard, non pas en raison d'un manque de demande ou de financement, mais en raison de l'incapacité à obtenir de l'électricité. Le délai de livraison des transformateurs est passé de 24 mois avant 2020 à plus de cinq ans aujourd'hui. Le cycle de construction des centres de données est de 18 mois. Ce calcul ne tient pas la route.

Les géants de l'industrie dépenseront uniquement 700 milliards de dollars en infrastructures IA en 2026, soit près de six fois plus qu'en 2022. Amazon : 200 milliards, Google : 175 à 185 milliards, Meta : 115 à 135 milliards. Aucun ne ralentit.

Les semi-conducteurs représentent actuellement 42 % de la capitalisation boursière totale du secteur IT du S&P 500, plus du double par rapport au creux de la baisse de 2022, et plus de quatre fois leur poids en 2013. Les semi-conducteurs contribuent également à 47 % des BPA anticipés du secteur IT, soit près de trois fois plus qu'en 2023.

Le marché afflue vers la couche de puissance de calcul avec une densité sans précédent.

Mais la puissance de calcul n'est plus un goulot d'étranglement.

Les capitaux affluents follement vers les puces, tandis que les véritables contraintes se sont déplacées ailleurs.

Cet écart représente une opportunité de trading.

• Électricité : fondations

L'IA ne peut pas s'étendre sans électricité.

Les États-Unis doivent ajouter tous les deux ans une capacité équivalente à l'ensemble de la base énergétique actuelle des centres de données pour suivre les prévisions de demande en IA avant 2030. L'énergie nucléaire est la seule source d'énergie de base capable de fournir l'échelle et la fiabilité requises par les grands fournisseurs, mais même le redémarrage le plus rapide d'une centrale nucléaire prendra plusieurs années.

Actifs : $CEG $GEV $VST $WMB

Ce ne sont pas des actions d'utilité, ce sont des fournisseurs de capacité IA. Le marché n'a pas encore achevé cette réclassification. Ce déséquilibre de prix représente une opportunité.

Constellation Energy ($CEG) exploite la plus grande flotte de centrales nucléaires aux États-Unis et est l'une des rares fournisseurs capables de produire une électricité de base à grande échelle, fiable et sans carbone. Les géants de l'infrastructure numérique accélèrent la signature d'accords d'achat d'électricité à long terme avec des fournisseurs nucléaires, et Constellation se trouve directement sur ce chemin de demande.

GE Vernova ($GEV) construit l'infrastructure de génération d'énergie de la prochaine vague de cycle énergétique, couvrant les turbines à gaz, les énergies renouvelables et les solutions de réseau. À mesure que la demande en IA s'accélère, la capacité à déployer rapidement et à grande échelle de l'électricité devient cruciale, et les turbines à gaz ainsi que les capacités d'électrification de GE Vernova se trouvent au cœur de cette dynamique.

Vistra Corp ($VST) possède un portefeuille de production d'électricité diversifié, incluant l'énergie nucléaire, le gaz et la vente de courant au détail, lui permettant de répondre à la fois aux besoins de base et aux pointes. La flexibilité offerte devient particulièrement précieuse face à la forte volatilité de la demande énergétique générée par les charges d'IA.

Williams Companies ($WMB) exploite l'un des plus grands réseaux de gaz naturel aux États-Unis, fournissant le carburant nécessaire pour combler l'écart entre la demande actuelle et l'échelle future de l'énergie nucléaire. Dans le cadre de l'expansion des infrastructures IA, le gaz naturel est le moyen le plus rapide pour ajouter de la puissance électrique. Williams est en réalité un fournisseur de matières premières énergétiques pour la croissance de l'IA.

Réseau électrique et électrification : les contraintes derrière l'électricité

Produire de l'électricité est une chose, mais la transporter est plus difficile.

La file d'attente pour l'interconnexion du réseau électrique américain s'étend désormais au-delà de 2030. Sur les dix prochaines années, plus de 50 milliards de dollars d'investissements dans les lignes de transmission seront nécessaires pour répondre uniquement aux engagements existants, sans compter la mise en ligne d'un nouveau centre de données IA.

Actifs : $PWR $ETN

Le calendrier glisse ici, et les marges s'élargissent ici. Les entreprises qui résolvent les problèmes de dernière mile détiennent un pouvoir de tarification durable à long terme.

Quanta Services ($PWR) est le principal contractant dans la construction et la modernisation des infrastructures de transmission, reliant les sites de production d'électricité aux consommateurs. Lorsque les congestions du réseau deviennent un goulot d'étranglement majeur pour l'expansion de l'IA, Quanta se trouve directement sur la trajectoire de dépenses en capital pluriannuelles et non discrétionnaires. Son carnet de commandes est un indicateur avancé de la pression sur le réseau.

Eaton Corporation ($ETN) fournit des systèmes de distribution d'énergie, des équipements de commutation et des technologies de gestion de l'énergie pour permettre la distribution sécurisée et efficace de l'électricité à grande échelle. À mesure que les centres de données évoluent vers des densités de puissance plus élevées et des flux énergétiques plus complexes, les composants d'Eaton sont passés de matériel standardisé à des infrastructures critiques.

Dissipation de la chaleur : le plafond silencieux

La chaleur tue les performances. La thermodynamique n'a pas de correctifs logiciels.

L'objectif des infrastructures IA de nouvelle génération est de 250 kilowatts par rack, contre seulement 10 à 15 kilowatts il y a dix ans dans les centres de données d'entreprise standards. Le refroidissement liquide n'est plus une option, mais une infrastructure essentielle. Pour chaque GPU vendu, une capacité de dissipation thermique correspondante est requise, et ce ratio ne changera pas.

Actif : $VRT

Vertiv est presque en position de monopole dans le refroidissement des centres de données hyper-scalables. C'est l'un des segments les plus sous-estimés de toute la pile AI, car personne ne se préoccupe du refroidissement jusqu'à ce que le cluster tombe en panne.

Vertiv Holdings ($VRT) conçoit et déploie des systèmes de gestion thermique permettant aux clusters AI à haute densité de fonctionner sous des charges de puissance extrêmes. Alors que les armoires passent de la refroidissement par air à la refroidissement par liquide, Vertiv se trouve au cœur de ce cycle de mise à niveau structurelle, s'étendant directement en parallèle avec le déploiement de la puissance de calcul AI. Ce n'est pas une dépense optionnelle, mais une condition indispensable au fonctionnement.

Mémoire : la prochaine limite

L'IA passe d'une contrainte de puissance de calcul à une contrainte de mémoire.

À mesure que les modèles deviennent plus grands et que la charge d'inférence explose, la bande passante et la capacité de la mémoire deviennent des contraintes, et non plus la puissance de traitement brute. L'approvisionnement en HBM (High Bandwidth Memory) est déjà tendu. Les trois principaux fournisseurs mondiaux de mémoire pour l'IA contrôlent plus de 90 % de la production mondiale d'HBM. Micron est le principal bénéficiaire occidental.

Actif principal : $MU

C'est la prochaine vague de révisions à la hausse des bénéfices. La plupart des portefeuilles ne sont pas encore positionnés en conséquence. Ils le feront lorsque le marché réagira.

Micron Technology ($MU) est l'une des rares entreprises mondiales capables de produire à grande échelle des HBM avancés, des composants essentiels pour les charges d'entraînement et d'inférence AI. Lorsque la mémoire devient un facteur limitant de performance système, Micron passe d'un fournisseur cyclique historique à un bénéficiaire structurel de la demande AI. Cette transformation n'est pas encore pleinement reflétée dans l'évaluation, laissant de la place à une révision à la hausse des bénéfices et à une expansion des multiples d'évaluation.

Réseau : couche de débit

La vitesse du cluster AI dépend de la connexion la plus lente.

Un goulot d'étranglement réseau peut faire stagner l'ensemble d'un cluster de milliers de GPU, gaspillant des centaines de millions de dollars d'investissement par installation. Lorsque la taille du cluster s'étend à des configurations de 100 000 GPU, les problèmes d'interconnexion s'amplifient de façon exponentielle. Un seul point de blocage, et tout le système s'arrête.

Actifs : $ANET $ALAB

Calme, critique, position insuffisante. Personne ne parle du réseau jusqu'à ce qu'il y ait un problème.

Arista Networks ($ANET) construit des infrastructures réseau haute performance pour permettre un flux de données fluide au sein de clusters AI à grande échelle. Lorsque les charges de travail exigent une latence ultra-faible et un débit élevé, le réseau défini par logiciel d’Arista devient essentiel pour maintenir l’efficacité des clusters. Les coûts liés aux pannes ou à l’inefficacité sont extrêmement élevés ; Arista capture de la valeur en garantissant que les systèmes fonctionnent à pleine vitesse.

Astera Labs ($ALAB) opère au sein des chemins de données pour garantir des connexions rapides entre GPU, CPU et mémoire dans les systèmes d'IA. À mesure que la densité des clusters augmente, les goulots d'étranglement se déplacent de la périphérie du réseau vers la communication entre puces, précisément là où se situe Astera. Dans les environnements IA à haute performance, si la communication entre les composants n'est pas suffisamment rapide, l'ensemble du système ralentit.

Fabrication : contraintes à long terme

Sans capacité de fabrication de puces, il est impossible de développer l'IA. Sans outils de fabrication, il est impossible de produire des puces avancées.

Les machines de lithographie EUV d'ASML ont un cycle de production dépassant un an et coûtent plus de 200 millions de dollars l'unité, sans alternative fiable. Chaque puce avancée sur Terre, de la H100 de NVIDIA à la série M d'Apple, nécessite leurs équipements. Les outils de gravure et de dépôt de Lam Research sont intégrés dans toutes les lignes de production des principales usines de puces mondiales.

Actifs : $ASML $LRCX

Contrainte à long terme. Plus difficile à déstabiliser que n'importe quel fossé logiciel. La popularité des discussions est bien inférieure à ce qu'elle devrait être.

ASML Holding ($ASML) est le seul fournisseur de systèmes de lithographie EUV, les outils de fabrication de puces les plus avancés actuellement disponibles et une condition préalable à la production de semi-conducteurs de pointe. Avec un carnet de commandes pluriannuel et aucun concurrent viable, ASML contrôle un point critique de la chaîne d'approvisionnement mondiale des puces.

Lam Research ($LRCX) fournit des équipements de gravure et de dépôt qui constituent le cœur de la fabrication de semi-conducteurs. Ses outils sont profondément intégrés dans tous les principaux ateliers de fabrication, ce qui en fait un partenaire cyclique et indispensable dans l'expansion de la capacité de puces. Alors que la demande en IA stimule une expansion continue des capacités, Lam bénéficie d'un revenu à long terme directement lié à la croissance mondiale de la fabrication de semi-conducteurs.

Catégorisation erronée : Origine d'Alpha

C'est la partie ignorée par la majorité des investisseurs et la opportunité la plus asymétrique sur toute la carte.

Il existe un type d'entreprise que le marché valorise comme A, mais dont la réalité opérationnelle et financière est déjà B.

Prenez $CIFR (Cipher Digital) et $IREN (IREN Limited) comme exemples.

Le marché observe toujours les mineurs de Bitcoin.

Ce qu'elles deviennent est bien plus précieux : une infrastructure électrique pour l'IA et une plateforme de centres de données HPC.

Ces entreprises ont verrouillé de l'électricité à faible coût lorsque personne ne les surveillait et ont construit les infrastructures avant la demande. Aujourd'hui, les géants du secteur cherchent précisément ces deux éléments.

Cipher Digital a commencé sa transformation en signant des baux de 15 ans avec des locataires ultra-grands de qualité investissement (troisième parc AI/HPC) et en obtenant un ligne de crédit renouvelable de 200 millions de dollars auprès de banques mondiales de premier plan. Ces ne sont pas des actions spéculatives, mais des engagements de revenus à long terme.

IREN applique la même stratégie sur plusieurs sites, combinant l'acquisition d'énergie à la construction de centres de données évolutifs. Son avantage réside dans la vitesse : elle contrôle déjà les terres, l'électricité et les infrastructures nécessaires pour passer aux charges de travail IA.

Le marché voit toujours des mineurs. Le bilan ressemble déjà à celui d'une entreprise d'infrastructure.

Cet écart se réduira. La convergence ne sera pas lente.

Ce n'est pas un tas d'actions, c'est un système.

Chaque position correspond à une contrainte spécifique dans la pile d'IA, et chaque contrainte doit être résolue pour que le système fonctionne. C'est cela la discipline.

• Électricité : $CEG $GEV $VST $WMB
• Réseau électrique : $PWR $ETN
• Dissipation thermique : $VRT
• Mémoire : $MU
• Réseau : $ANET $ALAB
• Fabrication : $ASML $LRCX
• Catégorisation erronée : $CIFR $IREN

Nous passons d'une pénurie de puissance de calcul à une pénurie d'infrastructure.

Cela signifie :

• Le GPU n'est plus le seul récit
• L'électricité, le réseau électrique, la mémoire et la dissipation thermique deviennent les principaux moteurs de rentabilité.
• Follow constraints, not hype

La plupart des positions du portefeuille restent dans l'ancien monde.

Ce cadre échoue dans des conditions spécifiques. Ils méritent d'être abordés avec honnêteté.

Les dépenses en capital des grands fabricants ralentissent. Si Amazon, Google et Meta réduisent leurs dépenses en infrastructure en raison de pressions sur les marges ou une demande inférieure aux attentes, l'hypothèse de demande rigide s'affaiblit. Il s'agit du premier risque à surveiller ; suivez les orientations des dépenses en capital trimestrielles comme indicateur avancé.

La résolution des goulets d'étranglement se produit plus rapidement que prévu. L'intervention gouvernementale dans la fabrication des transformateurs, l'accélération de l'approbation des centrales nucléaires ou la restructuration de la file d'attente d'interconnexion du réseau électrique pourraient réduire la prime des infrastructures contraintes. Ces changements sont lents mais réels.

Friction réglementaire. Les infrastructures électriques et de réseau croisent les régulations des services publics, les examens environnementaux et les organismes de fixation des tarifs. Lorsque le cadre réglementaire devient défavorable dans ce domaine, il limite structurellement et durablement le plafond des rendements.

La différence clé réside dans le fait que ce n'est pas un pari sur le cycle du produit. Un cycle de produit peut être inversé en un trimestre. Les contraintes industrielles prennent des années à établir et des années à dissiper. Cette asymétrie est le point essentiel.

À chaque ère industrielle, la richesse n'est pas créée par les entreprises qui fabriquent des trains.

Mais créé par des entreprises possédant les voies ferrées, le charbon et les droits de passage.

Les voies ferrées de l'IA sont mesurées en mégawatts, en cycle de livraison des transformateurs et en capacité de dissipation thermique par baie.

La plupart des investisseurs poursuivent l'IA. La véritable opportunité réside dans ce dont l'IA ne peut se passer.

Dans chaque système, la tête suit l'innovation, les profits suivent les contraintes. Nous nous concentrons sur les contraintes plutôt que sur les récits, avec un rendement actuel d'environ 60 %. Avec l'accélération de l'infrastructure IA, ce n'est pas la fin du trading, nous sommes toujours au début. Nous pensons que nous venons à peine d'entrer dans la troisième manche.