Nag-iimplod ba ang pagsasapalit ng pagsasakop ng AI? Mula sa D2 desk. Binibigay ni @Second_Lane ang equity ng OpenAI sa 20M+ na bloke. Ito ang paraan kung paano natutukoy ang presyong pagpapalit ng isang private valuation na trillion++. Sinabi ni @JensenHuang noong Huwebes: ang demand para sa neocloud ay “nasa ibabaw ng mga tala” at “kailangan lamang nila ang working capital.” Sabihin ng bawat borrower iyon agad bago maging ang lender ang equity. Ang CoreWeave CDS ay nakapag-trade nang higit sa 1,140bp. ELI5 👇 Isang kumpanya ang bumebenta ng mga spadahan. Ang mga customer nito ay nag-borrow upang bumili nito, at ilan ay nagbabayad ng ~15.7% sa pera. Kaya ang kumpanya ng spadahan ay sumigna hanggang $100 bilyon ng mga garantiya sa residual value, bumili ng ~$99 bilyon ng kanilang equity, at nag-commit ng ~$279 bilyon sa supply. Nabawasan ang mga customer. Ang mga opsyon ng kumpanya ng spadahan ay nananatiling nag-price ng isang normal na kwartal. 🤔 1. NAPRISYA. Neocloud credit Ang CoreWeave 2031s ay nasa paligid ng 80 sentimos, ~15.7% yield. Ang market-implied na posibilidad ng default sa loob ng isang taon ay nasa mataas na single digits. ~$51.6 bilyon ang utang at leases, malalaking maturity sa 2030–2032, at ang cash flow ay malayo pa rin sa stack. 2. NAPRISYA. Oracle Ang 2036s ay nasa ~320+ bp sa itaas ng Treasuries. Ipinababa ng S&P sa BBB- noong Hulyo (isang antas mula sa junk) laban sa isang malaking backlog. Ang free cash flow ay malalim na negatibo noong nakaraang kuartal. 3. NAPRISYA. Supply Ang Amazon, Alphabet, Meta at Oracle ay naglabas ng maraming bilyon dolyar na IG bonds sa taong ito, isang double-digit na bahagi ng kabuuang IG market. Ang IG complex ay gumagana bilang isang GPU layaway plan. 4. NAPRISYA. SPV at private credit Ang Hyperion bond ni Meta (off-balance-sheet) ay bumaba sa low 90s mula sa higit sa 110. Ang Blue Owl ay nag-capped ang mga redemption pagkatapos ng malalaking withdrawal requests. Sa DeFi ito ay isang withdrawal queue; sa private credit ito ay tinatawag na liquidity feature cc @matt_levine. 5. NAPRISYA. Big-tech equity Ang Alphabet ay malayo na sa mga mataas nitong presyo pagkatapos ng negatibong free-cash-flow quarter. Ang Meta ay bumaba dahil sa mataas na capex at negatibong cash flow. Ang SoftBank (malaking tagapagmaneho ng OpenAI) CDS ay higit sa 400bp. 6. HINDI NAPRISYA. Ang nakatago na libro ni NVDA 👀 Ang 10-Q ay nagpapakita ng $100B residual-value guarantee cap sa SB Energy / OpenAI Ohio campus, mga capacity-purchase commitments sa unsold neocloud inventory, ~$99 bilyon ng equity sa mga customer, at ~$279 bilyon ng supply commitments (karamihan ay memory). Ang mga opsyon ay nag-price ng isang paggalaw na 5% sa ~42 vol. Isa sa dalawang numero na ito ay hindi nabasa ang isa pa. 7. HINDI NAPRISYA. Microsoft Ang Microsoft ay ~22% ng kita ni NVDA; ang NVDA ay dominanteng bahagi ng capex ni Microsoft. Mayroon bang hedges, @satyanadella? 8. HINDI NAPRISYA. 2027 spend Ang Street ay nananatiling nag-model ng mas maraming gastos si Alphabet at Amazon noong 2027 kaysa sa taong ito. Ang earnings bukas na linggo ay magtatala nito. 9. HINDI NAPRISYA. Off-balance-sheet treatment. Ang market ay tinuturing ang Hyperion bilang Meta risk. Ang mga ratings agencies ay nananatiling may parent na A+. Makikita natin kung gaano katagal ito magtatagal. 10. HINDI NAPRISYA. Political path pagkatapos ng eleksyon. Walang “silver bullet” stimulus o industrial policy na magpapatuloy sa capex train ay nasa posibleng opsyon ni @realDonaldTrump kung mangyari ang Dem sweep. TL;DR Ang mga borrower ay nag-reprice: CoreWeave ~15.7%, Hyperion sa 90s, Alphabet malayo na sa mga mataas nitong presyo. Ang lender ay hindi pa: $NVDA 👀 Mahahalagang petsa: 28 at 29 Oktubre ang guides, 4 Nobyembre tumatapos ang buyback window, 19 Nobyembre ang NVDA earnings. Tinatayangan ka ni Texas, Jensen.