Noong Hunyo 3, ang dolyar ng US ay umabot sa 160.44 laban sa yen ng Japan, ang pinakamataas na antas mula pa noong Hulyo 2024. Sa parehong araw, ang Nikkei 225 Index ay lumampas sa 68,000 puntos para sa unang pagkakataon, na umabot sa pinakamataas na antas ng 68,634.74 puntos. Kapag pinagsama ang dalawang numero, agad umusbong sa merkado ang isang pamilyar na kuwento: “Sisirain ng carry trade, uulit ang Agosto 2024.”
Kalahati ng naratibong ito ay tama. Ang kalahating parte, ang data ay nagsasabi ng ganap na kabaligtaran.
Hindi umalis ang mga short, kundi nagdagdag pa ng pondo
Ang pinakadirektang indikador para sa pagtukoy ng antas ng pagkakasalot sa mga yen carry trade ay ang weekly non-commercial positioning report na inilalabas ng U.S. Commodity Futures Trading Commission (CFTC). Ito ay nagtatala ng net long o net short positions ng mga speculative trader sa futures market ng yen.
Ayon sa report ng posisyon ng CFTC, hanggang sa linggo ng Mayo 26, ang net short position sa mga futures ng yen ng non-commercial accounts ay umabot sa 114,667 na kontrata—112,993 na long at 227,660 na short. Ito ay isang dagdag na 27,152 na net short position kumpara sa nakaraang linggo.
Mula sa grap, makikita ang isang hindi gaanong intuisyonal na paggalaw. Noong Hulyo 2024, ang USD/JPY ay umabot sa mataas na antas na malapit sa 161, samantalang ang net short position ng CFTC ay nasa historical extreme na halos -180,000 contracts. Pagkatapos, noong unang bahagi ng Agosto, ang pagtaas ng interes ng Bank of Japan (BOJ) na hindi inaasahan, kasama ang malaking pagkabigo ng US non-farm payrolls data, ay nagresulta sa forced liquidation ng yen shorts sa loob ng ilang linggo lamang. Ang net short position ay bumaba nang bigla mula sa halos -180,000 contracts at lumipat sa net long position na higit sa +177,000 contracts noong ikalawang quarter ng 2025—nangyari talaga ang systemic squeeze sa carry trade noong panahong iyon.
Ngunit ang sumunod na paggalaw ay kabaligtaran ng “narrative ng short squeeze.” Mula sa huli ng 2025, muli ang pagkumpok ng net short position sa yen, at naging negatibo noong Pebrero 2026, at lumawak nang mabilis hanggang sa -102,000 noong Abril. Hanggang sa Mayo 26, ang net short position ay umabot na sa -114,667. Kapag bumalik ang USD/JPY sa paligid ng 160, ang mga global na speculative funds ay hindi tumakas, kundi patuloy na dumagdag.
Ibig sabihin nito, kung ang BOJ ay maglabas ng mas hawkish na signal sa kanilang meeting noong Hulyo, o kung ang mga data ng ekonomiya ng Estados Unidos ay muli ay mas mahina kaysa sa inaasahan, ang net short position na -114,667 na ito ay magkakaroon ng parehong presyur sa automatic closing ng posisyon tulad noong Agosto 2024. Nababatid din ng Japanese Ministry of Finance ang sitwasyong ito—noong Abril 28 hanggang Mayo 27, gumamit ang ministry ng rekord na 11.7349 trilyon na yen upang bumili ng yen at magbenta ng foreign exchange, upang pigilan ang mga short seller.
Maximum single-round intervention failed to hold at 160
Ang kasaysayan ng Hapon sa pag-intervenye sa foreign exchange ay nagsimula noong 1998. Noong autumn ng 2022, nang bumaba ang yen sa paligid ng 152, unang gumamit ang Ministry of Finance ng operasyong “bumili ng yen” mula noong 1998: nag-spent sila ng 2.84 trilyon sa Setyembre, at dagdag pa ng 6.34 trilyon sa Oktubre, na kabuuan ay halos 9.18 trilyon na yen. Ang serye ng pag-intervenye na ito ay nagdala ng pansamantalang pagbaba ng USD/JPY mula sa 152 patungo sa paligid ng 127, ngunit ang epekto ay tumagal lamang ng ilang buwan.
Noong tag-init ng 2024, nagmaliit muli ang USD/JPY sa 160 at lumampas nang pansamantala, kung kaya't inilabas ng Department of Finance ang halos 9.80 trilyon na yen, na naging pinakamalaking isang pagkakataon mula noong 2022, at ang "unang opisyally na kinumpirma na pagbili na intervention mula noong 2022."
Ayon sa monthly intervention data na inilabas ng Japanese Ministry of Finance noong Mayo 29, 2026, ang laki ng operasyon mula Abril 28 hanggang Mayo 27 ay 11.7349 trilyon na yen (katumbas ng humigit-kumulang $73.6 bilyon), na naging pinakamalaking isang-sesyon na intervention na may rekord, lalong higit pa sa kabuuang intervention sa buong taon ng 2022, at mas mataas nang halos 2 trilyon na yen kumpara sa tag-init ng 2024.
Gayunpaman, sa loob ng isang linggo lamang pagkatapos ng paglalabas ng mga numero mula sa Ministry of Finance, ang USD/JPY ay bumalik at lumampas muli sa antas ng 160. Ang pinakamalaking pagsisikap sa interbensyon ay hindi nakapagtatagpo ng psikolohikal na antas na ito.
Ang mga dayuhang investor na bumibili ng mga aktibo sa Japan ay hinahanap ang AI, hindi ang mga pondo sa pag-iwas sa panganib mula sa pagpapalit ng carry.
Kung patuloy pa ang carry trade, bakit patuloy na nagtatayo ng bagong tuktok ang Nikkei 225?
Ayon sa Reuters, naibabatay sa datos ng Japan Exchange Group (JPX), nagpatuloy na ang mga dayuhang investor sa ika-8 linggo nang magkakasunod na net purchase ng mga aktibo sa Japan hanggang sa linggo ng Mayo 23, na may net purchase na 1.08 trilyon na yen. Ang kabuuang net purchase para sa taon ay nasa halos 11.7 trilyon na yen.
Sa parehong panahon noong 2025, ang kabuuang netong pagbili mula sa dayuhang investor ay hindi hihigit sa 7421 bilyon na yen. Sa 2026, ang numero na ito ay 15.8 beses nito.
Napakalaking pagkakasentro ng direksyon ng pondo. Sa parehong panahon, ang SoftBank Group, isang AI investment platform, ay tumataas ng 17.62% sa isang linggo, habang ang Socionext, isang chip designer, ay tumataas ng 12.26%. Direktang ipinaliwanag ng Reuters ang pagtataas na pangangailangan: ang mga pananaw sa kikitain ni Nvidia ay nagbigay-daan sa mas mabuting pananaw sa pangangailangan para sa AI at semiconductor, at ang mga dayuhang investor ay nagpapalit sa pamamagitan ng Japanese market upang suportahan ang pangunahing tren na ito.
Ito ay lubos na magkaiba sa lohika ng “carry unwind na nagdulot ng pagbebenta” noong Agosto 2024. Noon, naganap ang forced liquidation at walang pinipili na pagbebenta, kung saan ang pera ay tinarik mula sa Japanese market. Ngunit ang net foreign inflow noong 2026 ay isang aktibong pagpili na pumasok sa Japanese market upang habulin ang AI re-inflation trade. Magkaiba ang mga drivin mechanism, at magkaiba rin ang kanilang epekto sa Nikkei Index.
Hindi pinipigilan ng pagtaas ng interest rate ang stock market, ngunit ang ugnayan na ito ay nagsisigaw na mas mahina.
Ang isa pang hindi intuitibong aspeto ng Nikkei 225 ay ang patuloy na pagtaas nito sa gitna ng patuloy na pagtaas ng interest rates ng BOJ.
Batay sa mga pahayag ng mga desisyon ng Patakaran ng Bangko ng Hapon (BOJ), ang nakaraang dalawang taon ng pagtaas ng interes ay sumusunod: Noong Marso 2024, wala nang negatibong rate ng interes, at inataas ang rate ng patakaran mula sa -0.1% patungo sa 0.1%; noong Hulyo 2024, muli itong inataas patungo sa 0.25%; noong Enero 2025, inataas sa 0.5%; noong Disyembre 2025, inataas sa 0.75%, na ang pinakamataas na antas mula noong 1995. Noong Abril 2026, pinanatili ang 0.75%, ngunit pinasadya ito sa pamamagitan ng boto ng 6 laban sa 3—tatlo sa mga miyembro (Hajime Takada, Naoki Tamura, at Junko Nakagawa) ay malinaw na nag-advocate para sa pagtaas patungo sa 1.0%.
Mula sa larawan, malinaw na makikita: ang ugnayan sa pagitan ng mga puntos ng pagtaas ng interes at ang paggalaw ng Japanese stock market ay lubos na iba-iba sa iba’t ibang yugto. Ang pagtaas ng interes noong Hulyo 2024 ay nag-trigger sa kasaysayang pagbaba ng 12.4% sa isang araw ng Nikkei 225—dahil ang pagtaas ng interes ng BOJ at ang US non-farm payrolls data ay nagkakasabay, na direktang nagpapalit sa carry unwind. Ngunit ang dalawang pagtaas ng interes noong Enero at Disyembre 2025, kasama ang pagtaas ng Nikkei 225 mula sa paligid ng 40,000 puntos patungo sa bagong tukoy na 68,634 puntos.
Hindi komplikado ang dahilan dito: Kapag ang lohika ng pagsisikap ng foreign capital ay ang paghahanap ng AI at pagpapalago, at hindi ang pagmumula sa mababang interes ng yen, ang maliit na pagtaas ng interest rate ng BOJ ay may limitadong epekto sa bahaging ito ng pondo. Samantala, ang ugnayang ito ay hindi nakakatigil—kung talagang itataas ng BOJ ang interest rate sa 1.0% sa kanilang meeting noong Hulyo, samantalang ang dolyar ay bumababa dahil sa iba pang mga salik, at tumataas nang malaki ang gastos sa pagpapautang ng carry trade, maaaring muli magkakasama ang dalawang kurba.
Ang pagkakasunod-sunod ng tatlong larawan ay nagbibigay ng isang relatibong kompletong kahulugang framework: ang pagiging malaki pa rin ng short position sa yen, ang hindi pagtatag ng 160 ng pinakamalaking interbensyon sa kasaysayan ng Ministry of Finance, ngunit ang pagtaas sa bagong high ng Japanese stocks ay dulot ng foreign capital na pagmamahal sa AI—ang tatlong bagay na ito ay totoo nang sabay-sabay, at hindi nagtatagpo o nag-aambag sa isa’t isa, at walang isa sa kanila na makapagpapahula ng susunod na mangyayari.