Isinulat ni Dong Jing
Pinagkukunan: Wall Street Journal
Bawat kalahating taon pa ang pagkakaroon ng pagkakataon na maipagbili ang OpenAI, ngunit ang paghahanda ng Wall Street ay nagsimula nang tahimik. Maraming investment bank ang aktibong tumatagos sa mga investor sa public market upang subukan ang reaksyon ng merkado sa posibilidad ng pagpapagawa ng ama ng ChatGPT—at ang natanggap na tugon ay mas malamig kaysa sa inaasahan.
Noong Marso 9, ayon sa teknolohiyang midya na The Information, sinabi ng mga pinagkakatiwalaang pinagmumulan na ang ilang mga investment bank na nagsisikap na makakuha ng negosyo sa pagpapalabas ng OpenAI ay nagsimula nang mag-“survey” sa mga investor sa pampublikong merkado. Ibinisita ng The Information ang 11 na investor sa pampublikong merkado, kung saan ang karamihan ay hindi pa nagtataglay ng mga bahagi ng OpenAI.
Ang mga respondent ay nagpapakita ng kautusan sa pagkakaroon ng IPO, at ang pangunahing pag-aalala ay nakatuon sa dalawang punto: una, ang hindi malinaw na prospekto ng kita—ang OpenAI ay nagbibilang na magpapatuloy pa ring mag-spending hanggang sa 2030; at pangalawa, ang sobrang mataas na valuation—ang kumpanya ay kasalukuyang nagpaparami ng pondo sa halagang $850 bilyon, na katumbas ng 28 beses ang inaasahang kita noong 2026, na mas mataas kaysa sa price-to-sales ratio ng NVIDIA na humigit-kumulang 12 beses.
Ayon sa ulat, ang "pagkamalayong" ng emosyon ng merkado ay nagpapakita ng mga malalim na kaalaman na kinakaharap ng potensyal na pinakamalaking IPO sa kasaysayan: ang mga investor ay pangkabuuang kilala ang pagiging lider ng OpenAI sa格局 ng kompetisyon sa AI, ngunit may pag-aalinlangan kung kaya nito ang makamit ang tamang presyo sa pampublikong merkado. Samantala, ang malakas na pag-angat ng kanilang kalaban, Anthropic, ay patuloy na magkakaroon ng pagkakahati-hati sa atensyon at kasiyahan ng mga investor.
Pagsasalungat sa pagtataya: 28 beses ang price-to-sales ratio, saan nakikita ang sobra?
Kasalukuyang nagtatapos ng isang bagong pagsasalapi ang OpenAI na may halagang $850 bilyon, kasama ang mga kalahati tulad ng NVIDIA, Amazon, at SoftBank. Ang bilang na ito ay nagsisilbing pagbabalak sa maraming investor sa publikong merkado, at ang presyo ng kanilang IPO ay maaaring mas mataas pa noong panahong iyon.
Batay sa inaasahang kita noong 2026, ang $850 bilyon ay katumbas ng halos 28 beses ang price-to-sales ratio. Sa kumpara, ang NVIDIA, na itinuturing na benchmark sa pag-invest sa AI, ay may kasalukuyang price-to-sales ratio na halos 12 beses.
Ayon sa ulat, sinabi nang direkta ni Bob Lang, ang tagapagtatag ng trading company na Explosive Options:
Totoo naming naniniwala ako na ang OpenAI ay isang mahusay na kumpanya at may malakas na protective moat, ngunit hindi ko naniniwala na ang anumang valuation sa unang araw ng paglalunsad ay makabuluhan para sa mga investor.
Sinabi niya na malamang hindi siya magkakaroon ng pagsali sa pag-invest sa publikong merkado ng OpenAI, lalo na kung ang kanyang valuation multiplier ay mas mataas kaysa sa NVIDIA.
Hinulaan din ni Lang na ang mga tunay na nakikinabang sa IPO na ito ay ang mga early investor na mayroon nang mga bahagi at ang mga malaking kumpanya ng cloud computing—na makakakuha ng pagkakataon na mag-liquidate.
Ang kilalang investor ng short position, si Jim Chanos, ay nagtanong sa lohika ng pagpapahalaga ng OpenAI gamit ang NVIDIA bilang pangkalahatang pagsusuri:
“NVIDIA ay praktikang monopoliyo sa merkado, may mabilis na paglago, napakataas na margin ng kita, at sapat na cash flow. Bakit mo ibinibigay ang mas mataas na valuation sa OpenAI?”
Pathway to Profit: Pagsisilbi hanggang 2030, tatanggapin ba ng public market ito?
Ayon sa mga ulat, hinuhulaan ng OpenAI mismo na patuloy pa itong mawawalan ng kita hanggang sa 2030. Ang takdang panahong ito ay nagdudulot ng pag-aalala sa mga investor sa publikong merkado na kumakatawan sa profitability.
Nag-aalala ang ilang mga investor kung sapat ba ang kita mula sa IPO ng OpenAI upang suportahan ito hanggang sa pagkamit ng kita, o kung kailangan pa rin nitong mag-raise ng pondo muli sa panahong iyon, na magdudulot ng pagbaba sa karapatan ng mga umiiral na shareholder.
Sinabi ni Mark Malek, Chief Investment Officer ng Siebert Financial, na kahit na mahirap para sa OpenAI na makamit ang malaking kita sa maikling panahon, nananatili siya sa pag-iisip na bumuo ng posisyon pagkatapos ng IPO, ngunit magiging mahigpit sa sukat ng posisyon—na katulad ng kanyang istruktura sa pag-invest sa Palantir noong noon.
Ang current price-to-sales ratio ng Palantir ay umabot sa 49 beses, na mas mataas kaysa sa mga katulad nito, ngunit naniniwala si Malek na mas mababa pa rin ang panganib ng Palantir kaysa sa OpenAI dahil sa mas elastikong struktura ng gastos nito.
Kung mawala si Palantir ng isang gobyerno contract, masama iyon, ngunit maaari silang magpapababa ng mga empleyado. Kung nagbuo ka ng limang taon ng isang data center, hindi mo pwedeng sabihin, “Sige na, wag na.” Ang Palantir ay nagmamaneho ng isang Formula 1 car, habang ang OpenAI ay nagmamaneho ng isang barko na puno ng kargamento.
Sa isang ulat noong Enero ng taong ito, ang mga analista ng JPMorgan Chase ay nagpaalala na ang pagpapakilala ng mga ad sa ChatGPT ni OpenAI ay nakatutulong sa pagpapanatili ng mga user, ngunit napansin din na ang damdamin ng mga kliyente kay OpenAI ay "nagkakaroon ng magkabilang epekto" matapos ipahayag ng kumpanya ang kanilang malawakang plano sa paggastos para sa mga chip at data center.
Hindi lahat ay naghihintay—ang ilang mga investor ay direktang nagpahayag na isasalba nila ang mga aktibo nito kung ang OpenAI ay magiging public, na nagtataya na limitado ang pagtitiyagang ibibigay ng publikong merkado sa habang proseso nito sa pagkamit ng kita.
Kasunod nito ang posisyon ni Chanos. Ang pangunahang lohika na ipinapadala niya sa mga kliyente ay: "Dapat mong mag-buy ng output ng chip, at mag-sell short ang lugar kung saan ito itinatago." Ibig sabihin nito, ang pagpapatakbo ng data center ay hindi isang mataas na return na negosyo, at ang business model ng OpenAI ay malaking nakadepende sa malalaking pagsisikap sa infrastruktura ng computing power.
Tinukoy ni Chanos na ang kasalukuyang mga impormasyon sa pananalapi tungkol sa OpenAI ay lubos na kulang, kaya't mahirap gawin ang malalim na pagsusuri. Gayunpaman, inaasahan niya na agad pagkatapos ipasa ng OpenAI ang kanilang aplikasyon para sa IPO, magkakaroon ng malakas na debateng pampubliko tungkol sa kanilang kompetitibong kalagayan:
Ito ba ay winner-takes-all, o mas nakikita sa pagkakahati-hati ng merkado tulad ng cloud computing? O tulad ng search engine, kung saan isang kumpanya ang naging pamantayan at nananatili sa ganitong kalagayan sa matagal? Sa kasalukuyan, patuloy pa ring umaasenso ang bawat modelo sa isa’t isa.
Ang pagpasok ni Anthropic: Ang mga kalaban ay nagpapalipat ng pondo at atensyon
Ang daan ng IPO ng OpenAI ay nagtatagpo pa rin ng potensyal na presyon mula sa kanilang kalaban, Anthropic.
Sa kanilang taunang teknolohiyang konperensya ng Morgan Stanley sa linggong ito, inihayag ni Dario Amodei, CEO ng Anthropic, na ang taunang rate ng kita ng kumpanya ay tumindi ng dalawang beses hanggang $20 bilyon. Kumpleto ng Anthropic ang kanilang bagong pagsasalakay sa pondo, na may halagang $380 bilyon, at malakas ang pagbebenta ng kanilang mga enterprise product tulad ng Claude Code, kanilang AI-powered programming tool.
Bago ay isinulat, inaasahan ng Anthropic na ang mga gastos sa pagtratrabaho at pagpapatakbo ng AI models sa mga susunod na taon ay mas mababa kaysa sa OpenAI. Ang ilang mga investor ay nagsisimulang isipin na, batay sa kanilang tagumpay sa merkado ng mga korporatibong kliyente—na handang magbayad ng premium para sa AI services—ang pangmatagalang profitability ng Anthropic ay maaaring mas mataas kaysa sa OpenAI.
Samantalang handa rin ang Anthropic sa pag-IPO, maaaring magkaroon ng kompetisyon ang dalawang kumpanya, na magdudulot ng karagdagang paghahati sa pondo at pagmamahal ng mga investor. Malinaw na ipinahayag ng mga investor tulad ng Chanos ang kanilang pagpapahalaga sa mas mapag-iiwasang diskarte ng Anthropic sa pag-invest sa computing power, na itinuturing nila bilang mas maingat at mas sustainable na landas sa negosyo.