Ang $141 bilyon na mga panatag na pananalapi ng Tether ay nagpapakita ng systemic risk ng stablecoin

May malaking kabalintunaan na nakaupo sa sentro ng modernong Amerikanong pagsasaparita. Ang parehong industriya na sinubukan ng mga regulador na hiwalayin mula sa pangunahing sistema ng pagsasaparita ay naging isa sa mga pinakamalaking bumerong US Treasury sa buong mundo.

Tether, ang kumpanya sa likod ng pinakamalaking stablecoin sa mundo na USDT, ay natapos ang 2025 na may kabuuang direkta at indirekta na eksposur sa US Treasuries na hihigit sa $141 bilyon, gawing isa sa pinakamalalaking tagapag-ayos ng utang ng pamahalaang Amerikano sa buong mundo. Sinabi ng kumpanya mismo na ito ang ika-17 pinakamalaking tagapag-ayos sa kabuuan, at ang pinakamalaking tagapag-ayos na hindi soberano ng utang ng US, isang pagkakasunod-sunod na nagpapakalat ng pag-aalala sa ilang mga patakaran at pagkakataon sa iba.

Ipinagtalunan ng pamahalaan ng US ang mga taon kung dapat bang bawalan ang mga digital asset tulad ng stablecoin, limitahan sila, o tratuhin sila bilang isang panlabas na kakaibang bagay.

Pagkatapos, sa huli, matapos ang higit sa isang dekada ng pagkakapigil sa batas, sinagip nito ang batas na disenyo upang gawing bahagi ng sistema ng pampublikong pondo ng US ang mga stablecoin.

Ang GENIUS Act, na sinimulan bilang batas ni Pangulong Trump noong Hulyo 18, 2025, pagkatapos makapasa sa Senado ng 68-30 at sa House ng 308-122, ay itinatag ang unang pambansang regulatoryong framework para sa mga stablecoin sa kasaysayan ng US. Ang pangunahing kahilingan nito ay ang mga tagapaglabas ng stablecoin ay dapat magpanatili ng 100% na pagsuporta sa reserve gamit ang likidong assets tulad ng US dolyar o maikling termino na Treasuries, kasama ang buwanang pampublikong pagpapahayag ng komposisyon ng reserve.

Treasury Secretary Scott Bessent ay tinawag ang probisyon na “debt relief engine” sa araw ng pagboto ng Senado, sinabi niya na ang mga reserve ng stablecoin na nakapirmi sa malalaking Treasury ay magpapataas ng demand para sa mga sekuridad at magpapalakas sa presyong pampagkakautang ng gobyerno. Kung ang merkado ng stablecoin ay lalawak patungo sa mga proyeksyon ng $1.9 trillion na ginagamit ng mga analista para sa 2030, ang mandate na ito ay magiging pormal na malaking, patuloy na lumalaking source ng demand sa mga merkado ng sovereign debt ng US.

Mahalaga na maintindihan kung paano naging ganitong sistemikong mahalagang bumibili ng bond ang Tether.

Bawat USDT na inilalabas ng kumpanya ay kumakatawan sa isang dolyar na kinuha mula sa isang user, at kailangang nakaupo ang dolyar na iyon sa isang lugar. Pagkatapos ng mga taon ng kontrobersiya tungkol sa kalidad ng reserve at malaking pagsusuri pagkatapos ng pagkabagsak ng FTX noong 2022, ang Tether ay umiikot patungo sa anumang itinuturing ng maraming tao bilang pinakaligtas, pinakamalikas na klase ng asset.

Hanggang Marso 2025, 81.5% ng kabuuang $149.3 bilyon na reserves ng Tether ay naka-imbak sa pera, mga katumbas ng pera, at maikling panahon na deposito, pangunahin sa utang ng pamahalaan ng US, na binubuo ng $98.5 bilyon sa direkta na Treasury bills at $15.1 bilyon sa overnight repo agreements.

Ang istruktura ay sariling pagsasapuso sa paraan na hindi pa talaga nakikita ng tradfi: habang mas maraming tao sa buong mundo ang naghahanap ng access sa digital na dolyar, inilalabas ng Tether ang higit pang USDT, kinokolekta ang higit pang pera, at isinusulong ito nang direkta pabalik sa sovereign debt ng Amerika.

Ang IMF's July 2025 External Sector Report ay nagtala na ang Tether at Circle ay may hawak na higit sa mga US Treasuries kaysa sa Saudi Arabia, at ipinagpalagay na ang pagtaas ng internasyonal na paggamit ng dollar-backed stablecoins ay maaaring magdulot ng pagtaas sa demand para sa mga US Treasuries, na epektibong pagsisiguro sa posisyon ng bansa bilang ang bankero ng mundo at tumutulong sa pagpapanatili ng kanyang mga pampublikong pondo at panlabas na deficit.

Sobrang hindi karaniwang setup ayon sa halos anumang pamantayan: isang pribadong kumpanya na rehistrado sa El Salvador, na nagpapatakbo ng isang produkto na dating klasipikado ng mga regulador bilang mga spekulatibong token, ay naging struktural na pinagkukunan ng demand sa merkado na ginagamit ng Washington para ipagpatawad ang sarili nito.

Ayon sa CryptoSlate, ang GENIUS Act ay magtatawag sa mga tagapaglabas na buong-pusong suportahan ang kanilang mga token gamit ang mga “mataas na kalidad” na likidong ari-arian, kabilang ang maikling panahon na Treasuries. Ito ay magiging institusyonalisado ang mga kahilingan sa pagsisilbi ng Treasuries sa buong sektor ng stablecoin at magpapakalat ng digital na dolyar sa loob ng US financial infrastructure nang mas malalim kaysa sa karamihan sa labas ng bond market na nakikita.

Ang CLARITY Act, na nagtagumpay sa House ng 294-134 kasama ang GENIUS Act at ngayon ay naghhintay sa Senate, ay nagpapalawak pa nito sa istruktura ng merkado. Kasama ang dalawang batas na ito, isang pagkilala ito na ang infrastraktura ng stablecoin ay lumaki nang sapat upang ang pagdisenyo nang laban dito ay isang mas maliit na praktikal na layunin kaysa sa pagdisenyo kasama ito.

Ang mga epekto na nagmumula sa integrasyong ito ay kumplikado, at ito ay nagdudulot ng maraming direksyon nang sabay-sabay.

Ang pinakamapagkakatiwalaan ay ang banta sa tradisyonal na deposito sa bangko. Isang ulat ng US Treasury noong Abril 2025 inilahad na ang mga stablecoin ay may potensyal na magdala ng hanggang $6.6 trilyon sa deposito mula sa sistema ng bangko. Isang eksekutibo ng Citigroup ay nag-echo ng numero na iyon sa publiko, at isang mas bagong ulat ng Citi Institute ay nagmungkahi na ang paglago ng mga stablecoin ay maaaring magbawas ng hanggang $1 trilyon sa mga lokal na deposito ng bangko hanggang 2030.

Ang sariling pananaliksik ng Federal Reserve ay mas maingat ngunit patuloy na nagtuturo. Sinabi nito na ang mga malalaking institusyon na may sukat, teknolohikal na kakayahan, at ekspertisya sa regulasyon upang makilahok sa ecosystem ng stablecoin ay maaaring “i-offset ang potensyal na disintermedasyon sa pamamagitan ng paglabas ng tokenized deposits at pag-aalok ng mga serbisyo sa custodial,” habang ang mga mas maliit at hindi gaanong digital na advanced na institusyon ay nakakaranas ng mas seriyosong mga hamon, na kumikinabang ang kanilang base ng deposito at tumataas ang gastos sa pagsasapilit sa paraan na hindi nila nabuo ang kanilang mga modelo sa pagpapautang.

Ang pagkabalisa ng lobby ng mga bangko ay nagsalin sa konkretong presyur sa patakaran sa buong pagbuo ng GENIUS Act. Prohibido ng batas ang mga tagapaglabas ng stablecoin na magbigay ng yield sa mga tagapagmananatili nang direkta, isang prusisyon na malawakang binabasa bilang isang pagpapakumbaba sa mga tradisyonal na bangko, na nagsasabing ang mga stablecoin na may yield ay magpapakialam sa kompetitibong pagbabago ng mga rate ng pag-deposito na hindi kayang suportahan ng kanilang mga modelo ng negosyo.

Itinantiya ng Standard Chartered na maaaring tarikin ng mga stablecoin ang halos $500 bilyon sa mga deposito mula sa mga banko sa US hanggang sa kaukulang dulo ng 2028, kahit sa ilalim ng kasalukuyang mga pagpipigil. Ang tunay na pagkakaibigan sa paggawa ng patakaran ng GENIUS Act mula 2026 papunta sa 2027 ay kung ang mga platform at wallet mula sa ikatlong pagsasamahan ay maaaring magbigay ng mga reward sa mga tagapagmaneho na pinagmumulan ng yield na nagmumula sa mga reserve na iyon, isang tanong na magtutukoy kung ang mga stablecoin ay magiging tunay na kompetitibong financial instruments o mananatiling struktural na pinipigilan ng disenyo ng regulasyon.

Gayon ayon sa pagtatala ng CryptoSlate sa labanan ng paggawa ng patakaran, ang mga propong patakaran sa pagpapatupad ng Treasury ay nagpapakita na kung paano plano ng Washington na iwasan ang pinto na itinayo nila sa pamamagitan ng batas.

Ang sistemikong panganib na kasama ng mga stablecoin at kanilang integrasyon sa pangunahing finansya ay mahirap tanggihan. Sa kabila ng malinaw na wika sa parehong GENIUS at CLARITY Acts, ang mga regulador ay patuloy na nag-aalala.

Binigyan ng babala ng IMF na ang $305 bilyon na merkado ng stablecoin ay maaaring magbanta sa tradisyonal na pagpapautang, magpapahina sa patakaran sa pera, at magpalitaw ng pagtatapon sa ilan sa pinakaligtas na ari-arian sa mundo. Ang senaryo ng pagkabigo ay ganito: kung mawawala ang tiwala sa isang malaking stablecoin at tumataas nang sabay-sabay ang malalaking pagpapalit, kailangan ng mga tagapaglabas na mag-liquidate ng mga posisyon sa Treasury sa isang merkado na maaaring nasa ilalim na ng presyon.

Ang IMF ay nakakilala sa mga stablecoin bilang mas katulad ng mga pondo ng merkado ng pera kaysa sa tunay na pera, at nagbabala na maaaring harapin ang mga ito sa mga pagtaas na dulot ng kumpiyansa habang tumataas ang tokenisadong finansya, kung saan maaaring maging malinaw agad ang mga krisis sa likwididad sa mga sistema na disenyo para sa tuloy-tuloy at awtomatikong pag-settle kaysa sa batch processing na nagbibigay ng oras sa tradisyonal na regulador para makaintervenir.

Ang nagiging totoong mahirap lutasin ay ang dalawang pinakamalakas na argumento tungkol sa stablecoin ay parehong nakabatay sa totoong ebidensya at nagtatrabaho sa magkabilang direksyon.

Ang proyeksyon ni Bessent na magiging $3.7 trilyon ang market ng stablecoin hanggang 2030 dahil sa GENIUS Act, ay nagpapakita ng struktural na pangangailangan para sa utang ng US na nakakatugon sa interes ng Treasury sa isang panahon ng mataas na presyur sa pagsasagawa ng pagsasapalaran.

Ang babala ng IMF na ang parehong sistema ay maaaring magdala ng mga shock sa machine speed sa mga hangganan ay isang magkakaparehong totoong panganib na hindi pa nalulutas ng batas.

Stablecoins ay nagsimula bilang imprastruktura para sa mga trader sa cryptocurrency at ngayon ay nagdudulot ng bigat sa mga argumento tungkol sa pagiging dominante ng dolyar, solvensya ng mga banko, pangangailangan sa sovereign debt, at panganib sa systemic liquidity nang sabay-sabay. Ito ay isang pagkakasundo na hindi inaasahan ng Washington nang unang-una nilang isusulat ang mga patakaran para sa isang uri ng asset na kanilang inakalang peryferal.

Sa ilang punto sa hindi malayo na kinabukasan, ang tanong tungkol sa pagtitiyagang pampamahalaan sa mga stablecoin ay malamang na magiging mas mahirap na tanong: paano pamahalaan ang isang pandaigdigang financial system na ayon nang binago sa paligid nila.

Lumabas muna ang post Tether’s $141 billion Treasury pile reveals the stablecoin risk now embedded in US debt sa CryptoSlate.