Darating ang Super IPO Wave: Magkakaroon ba ng 'Paggugol' ang mga U.S. Stocks?

Ang pagpapautang ng equity sa US stock market ay umuunlad mula sa lowest point noong 2023, at maaaring mas mabilis pa sa mga susunod na buwan: isang serye ng sobrang malalaking IPO ay nasa queue, na maaaring magdala ng pagsasakop na umabot sa hundreds of bilyon dolyar bawat isa. Ang pinakadirektang pag-aalala ng merkado ay ang mga bagong stock na ito ay magiging “bloodsuckers” sa umiiral na US stocks, lalo na kung ang mga pondo sa index at ang mga posisyon sa malalaking stock ay nasa mataas na antas na.

Ang SpaceX, OpenAI, at Anthropic ay naglalagay ng kanilang "super IPO" sa US stock market nang sabay-sabay; ang S-1 filing ng SpaceX ay ipinahayag na noong nakaraang linggo, at inaasahang mangyayari ang IPO noong ikalawang linggo ng Hunyo, gawing unang kompanya sa kanilang tatlo na makakapag-completo ng public offering. Ang OpenAI ay plano na mag-IPO noong Setyembre ng taong ito, na mas maaga kaysa sa dating inaasahan ng merkado, habang maaaring hanapin ng Anthropic ang IPO noong Oktubre ng taong ito.

Ayon sa Chase Wind Trading Desk, sinulat ni Parag Thatte, ang strategist sa securities ng Deutsche Bank, sa rport nito noong Mayo 22: "Sa aming framework ng demand at supply, ang pagtaas ng paglabas ay maaaring magkaroon ng negatibong epekto sa mga stocks, ngunit ang epekto ay maliit lamang; ang mga nakaraang akademikong literatura at empirikal na ebidensya mula sa mga alon ng paglabas ay malinaw na ipinapakita na ang mga alon ng paglabas ay karaniwang kasama ng malakas na return sa stock market, dahil nangyayari ito sa panahon ng malakas na demand sa stocks."

Ang pinakamahalagang pagtataya sa pag-aaral na ito ay hindi ang “paglabas ay walang panganib,” kundi ang “hindi ito pangunahing dahilan.” Ang pagtaas ng suplay ay magdudulot ng pansamantalang pagkakaingay; kung isasama lamang ang pinakamalaking IPO sa modelo, maaari itong magdulot ng pagbaba ng halos 1% sa merkado; kung ang paglulunsad ay malapit sa isang panahon at nagpapalitan ng iba pang mga aktibo sa index benchmark, maaaring mas malaki ang epekto. Ngunit ito ay mas maraming katulad na isang pagsisimula ng karaniwang pagbaba, kaysa isang sapat na kondisyon para sa pagtatapos ng bull market. Sa US stock market, mayroong isang maliit na pagbaba ng higit sa 3% bawat 1 hanggang 2 buwan, at maraming posibleng dahilan—ang IPO ay isa lamang sa mga ito.

Ang totoong batayan ng paghuhusga na ito ay ang pagpapanatili ng demand. Ang sektor ng mga mamamayan ay may mataas na balanse ng kahon, ang kita ng mga kumpanya ay patuloy na lumalago, patuloy pa rin ang pagdaloy sa mga pondo sa mga aktibo, at ang mga pahayag ng pagbabalik ay nananatili sa mataas na antas. Ang problema ay hindi sa “sapat ba ang pera para bumili ng mga bago” kundi kung kayang patuloy na lalampas ang demand sa suplay; ang isa pang limitasyon ay ang mga malalaking aktibo, lalo na ang mga malalaking teknolohiya, ay nasa mataas na antas na posisyon, at doon nangyayari ang mas sensitibong pagbabago.

Ang quarterly pace ng equity offerings sa Amerika ay tumataas mula sa isang low point na halos $30 bilyon noong simula ng 2023, patungo sa kasalukuyang halos $120 bilyon. Sa mga susunod na buwan, isang serye ng super-large IPOs ay maaaring i-push pa ang pace sa isang mas mataas na antas.

Kung titingnan lamang ang IPO, ang ilang malalaking proyektong darating ay may pagsasapalaran na maaaring katumbas ng kabuuang halaga ng lahat ng pagpapalabas sa Amerika sa nakaraang 9 buwan. Kapag pinapalawig ang sakop patungo sa lahat ng pagpapalabas ng equity sa Amerika, kabilang ang secondary offerings, ito ay katumbas ng halos dalawang buwan ng pagpapalabas.

Ngunit kung tingnan sa ibang pananaw, mas maliit ang presyon. Kahit ang pinakamalaking inaasahang IPO, ang halaga ng pagsasalin ay tanging kaunting higit sa 0.1% ng kabuuang halaga ng S&P 500. Ito ang dahilan kung bakit ang “pagdami ng suplay” ay hindi sapat upang makabuo ng konklusyon na “tutuloy ang pagbaba ng US stocks”: ang absolute na halaga ay nakakatitig, ngunit hindi ekstremo kumpara sa laki ng merkado.

Sa nakaraang 30 taon, mayroong ilang siklo ng pagtaas sa paglabas ng equity sa US stock market. Ayon sa mga historical data, karaniwang malakas ang performance ng stock market sa mga panahong ito: sa unang 3 buwan pagkatapos ng paglalabas, ang median na return ng S&P 500 ay humigit-kumulang 8%; habang sa 12 buwan, ang return ay hihigit sa 20%.

Malinaw din ang mga paglilipat: noong panahon ng global na financial crisis noong 2008–2009, pinilit ng mga institusyon sa pondo at iba pang mga entidad na mag-finance, at ang pagtaas ng paglabas ay nangyari habang may malaking pagbebenta. Ang mga ganitong uri ng “forced capital replenishment” ay iba sa pag-finance ng mga kumpanya sa normal na kalagayan ng merkado kung saan sila nagpapasya na mag-finance habang ang valuation at demand ay mataas.

Ang direksyon ng kausalidad na binigay ng mga akademikong pagsusulat ay nagtataglay din ng puntos na ito: mas malakas na stock market at mas mataas na inaasahang kikitain ay karaniwang nangyayari muna, bago magdulot ng isang serye ng paglabas; ang paglabas mismo ay may limitadong kontrabilyet sa parehong panahon. Mas komplikado ang pangalawang bahagi—matapos ang serye ng paglabas, ang returns ng stock market ay hahantong sa pagbaba, ngunit ang “hahantong” na ito ay maaaring magtagal nang maraming panahon, at hindi ito maaaring gamitin nang direkta bilang signal para sa short-term selling.

Ang demand-supply framework ay naglalagay ng ilang uri ng puwersa sa isang pananaw: pagbabago ng posisyon ng mga investor, pagpasok ng pondo sa mga aktibo, pagbabawi, at paglabas. Ang paglabas ay isang pagtaas sa suplay, at sa iba pang mga kondisyon na hindi nagbabago, ito ay isang negatibong faktor.

Ang pagkalkula ay nagpapakita na ang pinakamalaking IPO, kung tingnan nang hiwalay, ay maaaring magdulot ng pagbaba ng palengke ng humigit-kumulang 1%. Kung ang mga paglulunsad ay malapit sa isang panahon, o kung ang mga bago ay nagpapalit sa mga iba pang mga bahagi sa isang index benchmark, ang tunay na presyon ay maaaring mas malaki.

Ngunit kailangan mong magkakaiba ng “panganib ng pagbaba” at “systemic selling pressure.” Ang mga pagbaba na higit sa 3%, ang美股 ay may average na isang beses bawat 1 hanggang 2 buwan. Ang wave ng IPO ay maaaring maging katalyst sa isang pagbaba, ngunit hindi ito nagpapabago ng direksyon ng merkado. Maliban kung ang demand ay magkakaroon ng parehong pagbaba, mahirap para sa supply shock na mag-isa na pabagsakin ang index.

Ang sektor ng mga pamilya ay patuloy na isang mahalagang buffer. Ang mga balanse ng pera na nakumpiska noong panahon ng pandemya ay patuloy na mataas, na may mga pamilyang nagtataglay ng halos $3.3 trilyon higit pa kaysa sa trend level noong 2010–2019. Ang pagtataglay ng pera ay nasa mataas din kumpara sa personal na kita, na nagpapahintulot sa mga pamilya na ilagay ang mas malaking bahagi ng karagdagang pagtitipon sa mga pinansyal na aset, kabilang ang mga aktibong pangkabuhayan.

Ang kita ay isang ibang suporta. Ang korelasyon sa pagitan ng pagdaloy ng pondo sa mga aktibo sa stocks at ang paglago ng kita ng S&P 500 ay halos 54% mula noong 2003. Ang paglago ng kita sa unang kuartal ay inilarawan bilang isa sa pinakamalakas sa huling 20 taon, na nagpapaliwanag kung bakit patuloy na handa ang mga pondo na sundan ang mga aktibo sa stocks.

Ang buyback ay mahalagang bahagi din ng demand. Patuloy na malakas ang mga pahayag ng buyback ng S&P 500, na nagpapakita na ang mga kumpanya ay patuloy na nagbibigay ng demand. Ang pagtaas ng paglabas ay nagdadala ng suplay, habang ang buyback at pagsisilip ng pondo ay nagbibigay ng kakayahang absorbyuhin; ang kasalukuyang balanse ay hindi pa malinaw na nakaupo sa gilid ng suplay.

Ang kabuuang posisyon sa mga aktibo ay maliit na sobra sa pagsasaklaw, nasa 53rd percentile mula noong 2010. Mas mababa ang posisyon ng mga aktibong investor, halos 47th percentile, malapit sa neutral; habang mas mataas ang posisyon ng mga sistematis na estratehiya, halos 64th percentile.

Ang mga malalaking aktibo, lalo na ang malalaking teknolohiya, ay talagang puno. Ang posisyon sa mga malalaking aktibo ay nasa 85th percentile, habang ang malalaking teknolohiya ay nasa 93rd percentile. Ibig sabihin nito, kung ang serye ng IPO ay magdudulot ng pagbabalik-balik ng pondo, ang mga sektor na pinakamadaling makikita ng merkado ay hindi ang “lahat ng mga aktibo,” kundi ang mga sektor na naka-imbak na nang marami.

Hindi pantay ang distribusyon ng sektor. Mataas ang posisyon sa enerhiya, nasa 87th percentile; kaunting overallocation sa large-cap growth at technology. Malaki ang underallocation sa financial, nasa 7th percentile; mas extremo ang material, nasa 0th percentile. Ang US stock market ay hindi isang market na pantay ang posisyon, at ang supply shock ay hindi magkakaroon ng pantay na epekto sa bawat sektor.

Sa nakaraang linggo, bumaba ang pagpasok sa mga pondo ng stocks sa $2.4 bilyon, na malinaw na nagpabagal. Patuloy pa rin ang pagpasok sa mga pondo ng US stocks sa $9.5 bilyon at sa mga pangkalahatang global fund sa $10.3 bilyon, ngunit may malaking paglabas sa mga lugar sa labas ng US.

Ang paglabas ng mga pondo sa mga aktibo sa Hapon ay umabot sa $4.4 bilyon, ang pinakamalaking paglabas sa limang linggo; ang Europe ay may paglabas ng $2.3 bilyon, na patuloy na naglalabas ng anim na linggo; ang mga emerging market ay may paglabas ng $7.9 bilyon, na patuloy na naglalabas ng anim na linggo. Sa paglabas na ito, ang mga pondo na may kaugnayan sa China ay umabot sa $9.7 bilyon, habang ang Korea at Taiwan ay may pagpasok ng $3 bilyon at $1.7 bilyon, ayon sa pagkakasunod-sunod.

Mas nakikisentro ang pondo ng industriya. Ang mga pondo sa teknolohiya ay dumating ng $9 bilyon, ang pinakamalaking halaga sa pitong buwan. Samantala, ang mga pondo sa obligasyon ay dumating ng $30.5 bilyon, tumataas sa pinakamataas na antas sa limang buwan. Hindi nagkaroon ng isang direksyon na pagdaloy ng pondo sa mga aset na may panganib, kundi naging magkakaibang direksyon ang pagdaloy sa mga aksyon ng Estados Unidos, teknolohiya, at obligasyon.

Ito rin ang pinakamahalagang puntos na dapat obserbahan sa ilalim ng alon ng IPO: hindi ang bilang ng mga bagong aktibo, kundi kung patuloy ba ang demand sa ilang malakas na asset. Kung patuloy ang pagtutulungan ng kita, repurcchase, at pagpasok ng mga aktibo sa Amerika, ang alon ng paglalabas ay mas tulad ng maikling panahon na ingay; kung ang sobrang pagkakasalalay sa teknolohiya ay magsisimulang magbago at ang pagpasok ng mga aktibo ay magsisimulang magpababa, tataas lamang ang presyong suplay mula sa “mga pagkakaiba ng halos 1%” hanggang sa mas mahirap lutasin na problema.

Isinulat ni Zhao Ying, pinagkunan mula sa Wall Street Vision