Isinulat ni Frank
Mula pa noong 2026, tila wala pang bagong digmaan sa RWA.
Sa nakalipas na limang taon, mula sa stablecoin papunta sa US Treasury bonds, at pagkatapos ay sa mga pondo at US stocks, ang mga pangunahing asset ay ipinakilala na sa chain-based system at na-tokenize bilang mga bagong tradable na financial products, na nagsasagawa ng ilang bahagi ng on-chain trading logic ng TradFi secondary market assets.
Ngunit ang primary market, ang lugar kung saan nakatago ang mga super unicorn tulad ng SpaceX, ByteDance, OpenAI, at Anthropic, ay patuloy na sarado—ang mga user ay maaaring mag-trade nang magaan sa chain ang Tesla, ngunit mahirap makakuha ng isang “ticket” sa SpaceX bago ito mag-list.
Gayon, simula noong nakaraang taon, tinataya na ang mga hangganan: sinubukan ng Robinhood sa Europa ang mga produkto ng tokenized na private equity tulad ng OpenAI, inilunsad ng Hyperliquid ang perpetual contracts tulad ng SpaceX, at sa linggong ito, inilunsad ng MSX ang chain-based pre-IPO share offerings para sa mga unicorn tulad ng SpaceX at ByteDance.
Bagaman iba-iba ang mga landas, ang mga aksyong ito ay nagtuturo sa iisang direksyon: ang Pre-IPO, ang dating mataas na saradong primary market, ay nagtatangkang tanggapin ang chain.
Isa, Pre-IPO, kasalukuyang, at kailangang tanggapin ang chain-on
Upang maunawaan ang kahalagahan ng Onchain sa Pre-IPO, kailangan munang linawin ang natatanging papel na ginagampanan ng «Pre-IPO» sa buhay cycle ng kapital na merkado.
Sa matagal nang panahon, ang mga mito sa pag-invest na kilala natin, tulad ng SoftBank na nag-decide sa 6 minuto para sa Alibaba, ang a16z na nag-invest sa panahon ng pagkabata sa Meta (Facebook), at ang Sequoia na tama ang Coinbase, ay lahat ay nag-uusap ng iisang kuwento: na sa harap ng isang mataas na kalidad na asset bago ito mag-IPO, ang isang institusyon ay maaaring makuha ang posisyon nang maaga upang makakuha ng “scissors spread” mula sa private hanggang sa public market valuation.
Sa isang obhetibong pananaw, ito ay kanilang karapat-dapat.
Sa katotohanan, ang early-stage venture capital ay isang “game ng probabilidad”— maaaring naitanong ni a16z ang mga daan-daang namatay na social network bago makakita ng isang Facebook, at maraming hindi napagpilian o mali na i-invest ng Sun Zheng sa Alibaba bago at pagkatapos nito... Sa huli, ang pagdadalhin ng napakataas na gastos sa pagkakamali at pagtitiis sa mahabang pagsisikap na 10 taon para makamit ang sobrang return mula sa ilang matagumpay na proyekto upang kumalas sa kabuuang pagkawala, ay ang pangunahing negosyong lohika ng venture capital, at ang dapat makuha ng institutional capital bilang “risk premium.”
Gayunpaman, kapag tumatalakay tayo sa Pre-IPO (bago ang pag-lista), nagkakaroon ng pagbabago sa lohika.
Dahil ito ay isang lubos na iba't ibang yugto, bilang "huling kilometer" bago ang pag-list, ang kompanya ay naging malaking unicorn tulad ng SpaceX, ByteDance, OpenAI, at Anthropic, ang negosyo model ay napakasigla, malinaw ang mga path ng kita, at sa panahong ito, ang pagsali ay may mas maliit na panganib kumpara sa mga early-stage venture capital, at kahit mayroon nang tiyak na katangian ng isang quasi-secondary market.
At ang nakakatotoo ay, sa mga yugto na may mataas na kumpiyansa na ito, ang returns sa paligid ng IPO ay kadalasang nakakagulat pa rin; halimbawa, sa dalawang makabuluhang stock noong 2025: ang Figma ay may listing price na $33 at nagtapos sa unang araw sa $115.50, isang pagtaas na higit sa 250%, habang ang Bullish ay may pagtaas na halos 290% sa unang araw ng pag-list.
Ibig sabihin nito, ang mga institusyon na nakakuha ng mga bahagi bago ang pagbubukas ng bell, ay nanatili pa ring nakuha ang pinakamalaking bahagi ng cake sa sobrang mababang panganib.
Sa kabutihan, bagaman mayroong mga secondaries platform para sa equity ng mga hindi nakalista tulad ng Forge at EquityZen, ang mga ito ay karaniwang gumagamit ng peer-to-peer OTC matching model, na may minimum investment na maraming libo-libong dolyar, at limitado lamang sa qualified investors; ang karaniwang user ay nananatiling kailangang maghintay hanggang sa IPO at magsimula na lang magbili sa secondary market.
Mula sa pananaw ng kapital na efisensiya, ito ay isang hindi efisyenteng istruktura, kung saan patuloy na tumataas ang valuation ng unicorn, samantalang ang karaniwang investor ay pinipigilan mula sa mataas na pader—kaya nagkakaroon ng isang natural na tanong:
Kung ang blockchain ay nakakabawas sa mga hadlang sa pagpasok sa US stocks at nakakapagpaparito ng asset fragmentation, kaya ba nito ring gamitin ang tokenization upang bigyan ng pagkakataon ang mga user na makapagbahagi ng benepisyo mula sa pagtaas ng valuation ng isang unicorn company bago ito mag-IPO?
Pangalawa: Pagsasabwatan ng ruta: Perpetual Contract o Tokenized Mirror?
Ang on-chain pagsubok sa Pre-IPO ay kasalukuyang nahati sa dalawang magkaibang landas.
Ang isang paraan ay ang perpetual contract model na kinakatawan ng Hyperliquid, tulad ng batay sa HIP-3 framework, kung saan ang mga developer ay maaaring mag-deploy ng sariling perpetual contract products para sa mga Pre-IPO assets tulad ng OpenAI at SpaceX. Ang pangunahing lohika ay ang pagkakaisa ng Pre-IPO at perpetual contract, na hindi naglalayong magbigay ng tunay na pagpapalitan ng equity; sa halip, ito ay nagtataguyod lamang ng price exposure, upang payagan ang mga user na magtaya sa pagtaas o pagbaba ng valuation ng mga kumpanya tulad ng SpaceX at OpenAI.
Ang mga benepisyo ay malinaw, tulad ng napakababang hadlang sa pagpasok, walang kailangang mag-pass ng qualification para sa mga qualified investor; agad na natatapos ang transaksyon, walang kailangang magdaraan sa mga kumplikadong proseso ng pagpapalitan ng equity, atbp.
Sa tingin namin, sa antas ng mekanismo, maaari nating i-interpret ito bilang isang bet tungkol sa valuation ng mga unicorn tulad ng SpaceX, kung saan ang liquidity ay inilalabas ng mga market maker at ang leverage mechanism; dahil dito, kailangan nating laging suriin kung ang oracle ay stable, kung ang risk management mechanism ay maaasahan, at kung ang liquidation ay makatarungan sa panahon ng extreme market conditions.
Bukod dito, mula sa pananaw ng pagkakasundo, ang modelo na ito ay nagiging pormal na paglalabas ng mga security sa mga pangunahing hukuman sa buong mundo.
Ang isa pang daan ay mas mahirap, kung saan sa ilalim ng pagkakasundo, ang mga gumagamit ay talagang may-ari ng mga tokenized na equity asset, hindi lang nagtitingin sa presyo.
Ang pagsubok ni Robinhood sa Europa noong Hunyo 2025 at ang paglunsad ng Pre-IPO section sa MSX noong Marso 2026 ay nagtuturo sa isang direksyon—ang dalawang platform ay sumigna ng strategic partnership nang sunod-sunod sa Republic, isang合规 na American asset tokenization platform, upang i-tokenize ang totoong Pre-IPO equity sa pamamagitan ng SPV (Special Purpose Vehicle) structure, upang payagan ang mga investor na magkaroon ng mga legal na protektadong bahagi ng权益.
Ang pangunahing halaga ng modelo na ito ay ang pagkakaroon ng tunay na equity na kinakatawan ng token, na itinatago ng isang reguladong third-party trustee, na may legal at asset-backed na batayan.
Sa partikular, gumamit ang Republic ng isang “SPV Indirect Holding Structure”, kung saan itinatag ang isang offshore SPV upang magkaroon ng mga bahagi ng mga panganib na kumpanya, at pagkatapos ay binabawasan ang mga karapatan sa SPV bilang mga token para sa mga investor. Bagaman ito ay patuloy na isang indirect na pagmamay-ari, kumpara sa isang purong derivative, ang modelo na ito ay kumakatawan sa isang “token → SPV → equity” na traceable chain.
Ang pagpapatupad ng modelo na ito ay malalaking nakasalalay sa mga kompyansang imprastruktura, kailangang magtrabaho sa ilalim ng mga regulasyong pampamahalaan tulad ng US SEC, at magtulungan sa mga托管机构 na may lisensya (tulad ng BitGo Trust Company), upang siguraduhin ang kaligtasan ng mga asset at ang legal na epektibidad nito, na nangangahulugan na ito ay hindi lamang isang pagkakabuo ng produkto, kundi isang proyektong pampamahalaan.
Sa kabuuan, ang dalawang landas na ito ay nagpapakita ng dalawang magkakaibang pagkakatugma sa halaga: ang unang isa (perpetual contract) ay mas malapit sa lohika ng efficiency sa DeFi, na naglalayong makamit ang pinakamataas na liquidity at mababang hadlang, ngunit sa gastos ng kakulangan sa tunay na ugnayan sa ilalim na asset; samantalang ang pangalawa (tokenized equity mirror) ay mas malapit sa lohika ng institusyonal sa TradFi, kung saan ang hamon ay ang pagbuo ng isang legal na framework.
Ngunit anumang landas ang piliin, umuusbong ang isang pagkakasunduan na sa pamamagitan ng tokenisasyon ng mga hindi nakalista na equity, isang "half-primary market" na nasa pagitan ng primary at secondary market ay nabubuo.
Tatlo: Ang global na tulay mula sa Robinhood patungo sa MSX, ang "half-primary market"
Ang isang pagpupukaw ng merkado ay hindi lamang nangangailangan ng malaking kuwento, kundi mas mahalaga ang produkto na entry-level.
Mula sa teknikal na pananaw, ang tokenization technology ay nakaraan ng maraming taon ng engineering validation, at ang mga smart contract, oracles, at on-chain compliance frameworks ay may kakayahang suportahan ang mga kumplikadong financial products; mula sa aplikasyon na pananaw, ang DeFi at TradFi ay nakakumpleto na ng kanilang unang pagkakasundo, at ang mga global na user ay nagsisimulang magkaroon ng kasiyahan sa pagbabahagi ng pinakamahalagang benepisyo ng paglago ng mga mataas na kalidad na ari-arian sa pamamagitan ng isang decentralized, permissionless na paraan.
Maaaring sabihin na ang on-chain na pagpapalit ng Pre-IPO assets ay nasa kritikal na punto ng kasaysayan. Gayunpaman, ang mga DeFi protocol ay kadalasang hindi makakapag-isa sa edukasyon ng user, pagkakasundo sa regulasyon, at pagdudulot ng malaking pondo, kaya sa panahong ito, ang mga on-chain infrastructure na nakakapag-uugnay sa tradisyonal na finansyal na ugat ay karaniwang naging pinakamahalagang baryable sa pagitan ng kuwento at pagpapatupad.
Kaya ang pagtingin pabalik, ang pagsubok ni Robinhood noong Hunyo 2025 ay may malalim na kahulugan.
Bilang pandaigdigang pamantayan sa internet retail brokerage, ito ay nagpapahintulot sa mga user sa Europe na makilahok sa mga transaksyon ng chain-based share sa mga sikat na unicorn tulad ng OpenAI at SpaceX sa napakababang hadlang—isang unang pagkakataon para sa isang pangunahing brokerage na magpahayag ng ganitong malaking sukat at malinaw na posisyon sa chain-based Pre-IPO market. Ito ay nagpapatotoo na ang regulatory framework ay maaaring ma-adopt nang may flexibility, at nagpapatunay na may totoong at malakas na pangangailangan ang mga karaniwang user sa mga produkto na ito.
Ngunit ang Europa ay kung saan lang nagsisimula. Ang mas malaking merkado ng Asya-Pasipiko na may mas mataas na paglago, mayroon ding hindi maliliit na potensyal na paglago, at dito ay kulang pa sa isang tunay na platform na entry-level.
Ito mismo ang dahilan kung bakit dapat pag-aralan ang bagong Pre-IPO section ng MSX.
Noong Marso 2, ang MSX ay nagkaroon ng pagkakaisa sa Republic, ang kompanyang nagbigay-daan sa kompliyans na arkitektura ng Robinhood sa Europa, upang kopyahin ang napatunayang paraan sa merkado ng Asia-Pacific: ang unang mga tokenisadong equity ng mga top unicorn tulad ng SpaceX, ByteDance, Lambda Labs, at Cerebras Systems ay nagsimula na, na may minimum na pagsali ng 10 USDT.
Sa ilang paraan, ang MSX ay naglalaro ng papel na "Asian version of Robinhood"—nag-uugnay sa mga komersyal na equity na nasa bawat "bell-ringing" sa pamamagitan ng合规 na tokenized na istruktura sa mga kompleks na regulasyong merkado sa Asia-Pacific, at nagpapalakas ng "last mile" na kadalasang pinakamahirap harapin.
Sa mas malawak na pananaw, ang on-chain na pagiging pre-IPO ay hindi lamang isang one-sided na hiling ng karaniwang user, kundi isang dalawang direksyon na pagtutulungan:
- Karaniwang gumagamit, kailangan ng totoong pagkakapantay-pantay na daan upang makabahagi ng benepisyo ng pag-unlad ng mga global na top unicorn bago ang pagpapalunok, at hindi na kailangang maghintay sa labas ng secondary market;
- Ang private equity at early shareholders, na parehong naghahanap ng walang katulad na global na pool ng bagong pondo, upang palitan ang kanilang posisyon sa mga iba’t ibang opsyon para sa exit gamit ang on-chain liquidity;
Ang pangangailangan ng dalawang panig ay nagkakasundo nang agad.
Kaya mula sa Robinhood hanggang sa MSX, isang Europa at isang Asya, tunay na ipinapakita nito na ang pre-IPO market ay umuunlad mula sa orihinal na anyo ng “peer-to-peer matching” patungo sa panahon ng “mababang hadlang at mataas na efficiency” sa pamamagitan ng tokenization.
apat, isusulat sa huli
Ang pagkakaroon ng kasaganaan at malawakang paggamit ng paaalalang teknolohiya ay karaniwang hindi agad nagiging pagpapalago ng produkto, ngunit kapag nakumpuni na ang sapat na pagkakaroon, ang natitirang alon ng inobasyon ay maaaring dumating nang mas malakas.
Sa ganitong kahulugan, ang chain-based Pre-IPO ay may basehan na maging pangunahing uri ng asset sa susunod na 3 hanggang 5 taon: ang blockchain technology ay nasa punto na ang infrastructure para sa tokenization ay may kakayahang suportahan ang mga kumplikadong financial products, ang chain-based compliance framework ay nagsisimula nang malinaw, at ang tiwala ng mga institusyon at mga user ay tumatagal nang mabagal ngunit matatag.
Ngunit ang pagiging lohikal ay hindi katumbas ng natural na pagbuo ng solusyon.
Kung sapat ba ang klaridad ng path sa compliance, kung totoo bang reliable ang risk control mechanisms, kung maaari bang epektibong i-match ang liquidity sa parehong institusyonal at retail—bawat isa ay isang kinakailangang kondisyon, walang maaaring kulang. Mas mahalaga pa, hindi lang ang Robinhood at MSX ang kailangan, kundi kailangan pa ng higit pang mga platform na handang tanggapin ang gastos ng “unang kumain ng crabs,” at gamitin ang totoong produkto at totoong user upang makalikha ng isang kopyahang daan.
Sa 2026, ang chainification ng Pre-IPO ay magiging pansamantalang konsepto o totoong simula ng pagbabago sa mga patakaran sa pag-access sa mga kapital na merkado—at malalaman natin nang mabilis.