Nagkakasira ang mga Global na Long-Term Bonds habang ang Panahon ng Mababang Interes ay Humahati

May-akda: Claude, Deep潮 TechFlow

DeepChain Overview: Ang mga matagalang obligasyon ng mga maunlad na bansa ay nagkakaroon ng kolektibong pagbagsak; ang pamilihan ay hindi na nagrerate ng isang pambansang pampublikong pagkakamali, kundi ang katotohanan ng matagalang pagkakaroon ng mataas na utang, mataas na deficit, at mas mataas na interes. Kapag lumalago ang utang nang mas mabilis kaysa sa ekonomikong pag-unlad, ang mga pagsabog sa enerhiya ay nagpapalit muli ng inflation, at ang espasyo para sa pagbaba ng interes ng mga sentral na banko ay napapaliit, ang modelo ng “pagsasagawa sa mababang interes” na nagbigay-daan sa pagsasagawa ng pagsasapalaran sa mga maunlad na bansa sa nakaraang sampung taon ay nagsisimulang magkaroon ng mga butas.

Sa nakaraang linggo, tumataas ang yield ng 30-taon na UK gobyerno bono sa 5.82%, ang pinakamataas mula noong 1998; ang yield ng 30-taon na Hapon gobyerno bono ay umabot sa 4%, ang pinakamataas mula noong itinatag ito noong 1999; ang yield ng 30-taon na US gobyerno bono ay lumampas sa 5% para sa unang pagkakataon mula noong 2007; ang yield ng 10-taon na Pranses gobyerno bono ay umabot sa 3.8%, at bumalik din sa pinakamataas na antas mula noong 2007. Ang pagbebenta na ito ay nakakaapekto sa mga pangkalahatang stock market, at ang pagpupulong ng mga ministro ng kalakalan ng G7 sa linggong ito ay magtatalakay nang espesipiko tungkol sa pagbebenta na ito sa mga bono.

Ayon sa ulat ni Ajay Rajadhyaksha mula sa Department of Fixed Income, Foreign Exchange, and Commodities Research ng Barclays noong Mayo 18: “Hindi lang noong nakaraang linggo ang mga matagal na obligasyon ay nasira; ito ay lumabas na sa lahat ng lugar.” Ang pangunahing pagtataya ay ang pagdami ng utang ay mas mabilis kaysa sa paglago ng ekonomiya, mas masama ang landas ng inflation, at kulang ang pampulitikang kagustuhan para sa pambansang reporma, kahit na nagsabay na ang mga matagal na obligasyon, walang sapat na dahilan upang palawigin ang duration.

Ang portfolio manager ng JPMorgan Chase Asset Management, Priya Misra, ay naglabas ng katulad na babala: "Ang pagtaas ng mga matagalang interes na rate sa buong mundo ay karaniwang nagpapalakas sa isa't isa, at ang pag-asa sa pagtaas ng interest rate ng Federal Reserve ay patuloy na pumasok sa kuwentong pang-merkado."

Ang pagbaba ng isang pambansang bond market ay karaniwang maiuugnay sa lokal na inflasyon, pagsasakop, pulitika, o komunikasyon ng sentral na banko, ngunit ang pagbaba ng UK, Japan, US, at France nang sabay-sabay na ito ay nagpapakita na ang merkado ay hindi na lang nagtatrabaho sa lokal na panganib.

Malinaw ang mga pangkaraniwang punto: ang antas ng utang sa mga pangunahing ekonomiya ay karaniwang higit sa 100% ng GDP, at ang fiscal deficit ay hindi natatakpan ng nominal growth. Ang deficit ng Estados Unidos ay humigit-kumulang $2 trilyon, o 6.5% ng GDP, habang ang nominal growth ay nasa paligid ng 4.5% hanggang 5%; ang nominal GDP growth ng Pransya hanggang sa kuwarto ng Marso 2026 ay 2.2%, at ang deficit ay humigit-kumulang sa 5%; ang deficit ng United Kingdom ay higit sa 4%.

Ito ang pusod ng kontradiksiyon na tinutukoy ng “Ponzi fiscal”—ang gobyerno ay patuloy na nakikibase sa bagong utang at rolling financing upang suportahan ang paggastos, ngunit ang bilis ng paglalawak ng utang ay hihigit sa bilis ng pag-unlad ng ekonomiya, habang ang gastos sa interes ay muli nang umabot sa mataas na antas. Habang hindi nagbabago ang kombinasyong ito, kailangan ng mga matagalang bono ng mas mataas na yield upang tarikin ang mga bumibili.

Patuloy na nagdudulot ng presyur ang karagdagang gastos. Noong nakaraang taon, sumang-ayon ang NATO sa The Hague na pataasin ang layunin sa gastos para sa depensa hanggang 5% ng GDP hanggang 2035; noong nakaraang taon, umabot na sa dalawang-digit na pagtaas ang gastos para sa depensa sa Europe sa porsyento, at maaaring magpatuloy ito sa loob ng sampung taon; humiling ang pamahalaan ng Estados Unidos sa Kongreso ng $1.5 trilyon na pondo para sa depensa para sa susunod na taon. Walang katumbas na pagbabawas upang kumbinsihin ang mga gastos na ito.

Ang utang at deficit ay nasa mahinang posisyon na, at ang pagtaas ng presyo ng enerhiya ay dagdag pa sa pagpapalakas ng espasyo sa patakaran. Ang pagpapalubag sa Strait of Hormuz ay ang direktang tagapag-udyok sa kasalukuyang pagkakaantala sa merkado ng utang; ang pagkakabawas sa isang sa pinakamahalagang daanan ng langis sa mundo ay patuloy na nagpapataas ng presyo ng langis at nagpapabagot muli sa mga inaasahang inflasyon.

Ang pangunahing palagay ng Barclays ay ang median na presyo ng Brent crude oil ay magiging $100 noong 2026, isang pagtaas ng 50% kumpara sa median na presyo noong 2025. Ito ay direktang magpapahirap sa mga pananaw tungkol sa inflation, magpapaliit sa puwang para sa pagbaba ng interes ng mga sentral na banko, at maaaring pilitin ang mga sentral na banko na pataasin ang mga interest rate. Mas mataas na interest rate ay nangangahulugan na patuloy na tataas ang gastos sa interes para sa mga umiiral na utang, at ang pagtaas ng gastos sa interes ay nagpapahirap sa pagbaba ng deficit. Ito ay mas tulad ng isang pampublikong ratchet—bawat paggalaw pababa, mas maliit ang espasyo para sa gobyerno, at mas mataas ang kompensasyon na hinihingi ng mga investor sa bonds.

Direktor ng JPMorgan Chase, Priya Misra, ay direktang sinabi: "Hindi bababa ang interest rate range kung hindi mabuksan muli ang channel."

Batay sa maikling-termyo data, ang yield ng 2-taon na US Treasury ay tumataas nang paikot hanggang 4.09%, ang pinakamataas mula pa noong Pebrero 2025; ang yield ng 10-taon na Treasury ay nasa 4.58%, ang pinakamataas sa loob ng isang taon; kabuuan, ang US Treasury bonds ay nagsisimula na ng negatibong return sa taong ito, habang noong huling Pebrero, ang taunang pagtaas ay nasa malapit sa 2%.

Ang pagtataya ni Karen Manna, ang fixed income strategist at portfolio manager ng Federated Hermes, ay: “Nakikita namin ang isang mundo na aktibong tumutugon sa isang bagong alon ng inflation.”

Inaasahan ni Kevin Flanagan, Head of Investment Strategy ng WisdomTree, na maaaring ipakita ng susunod na ulat ng Consumer Price Index ang taunang inflasyon sa 4%, na ang pinakamataas na antas mula noong 2023. Direktang sinabi niya ang lohika ng merkado: "Ang kuwentong tungkol sa inflasyon ang nagpapanggap sa merkado, at ang bond market ay nangangailangan ng mas mataas na premium bilang kompensasyon para sa paghawak ng bagong isyu na treasury bonds."

Ang recent auction ng treasury noong nakaraang linggo ay nagpatunay sa pagpapahalaga ito: ang interest rate sa 30-taon na auction ay tumabas sa 5%, ang unang beses mula noong 2007, ngunit ang demand ay naging mahina; ang demand mula sa mga investor sa 3-taon at 10-taon na auction ay parehong hindi malakas. Kahit na ang yield ng matagalang obligasyon ay umabot na sa pinakamataas na antas ng taon, ito ay hindi sapat na dahilan upang bumili ng duration.

Ang inflationary storm ay nagrere-reshape sa mga inaasahang landas ng patakaran ng Federal Reserve. Ang kapaligiran na haharapin ng darating na pangulo ng Federal Reserve, Kevin Warsh, ay malayo nang sa palagay ng market noong simula ng taon na “宽松通道”.

Ang mga trader ay itinuturing ngayon ang pagtaas ng interest rate noong Marso ng susunod na taon bilang malamang na pangyayari, na may probabilidad na halos tatlo sa apat hanggang Disyembre; samantalang noong huling bahagi ng Pebrero ng taong ito, ang market ay nag-asa na may dalawang pagbaba ng interest rate noong 2026. Ang yield ng US Treasury ay naging mas mataas na humigit-kumulang 50 basis points o higit pa kumpara sa antas noong huling bahagi ng Pebrero.

Ang mga opisyales ay nagpapatibay pa sa pagpapahalaga ng hawkish. Sinabi ng pangulo ng Chicago Fed, Austan Goolsbee, noong nakaraang linggo na ang pangkalahatang presyong presyon ay maaaring magpalatandaan ng overheat na ekonomiya; habang sinabi ng理事 ng Federal Reserve, Michael Barr, na ang inflation ay ang “kakapusan” na panganib sa ekonomiya. Ang minutes ng pagpupulong ng Federal Reserve noong Abril ay ipapahayag sa Miyerkules, at ang merkado ay magiging masigasig sa pagmamasid kung gaano karaming suporta ang natanggap ng mga opisyales na may kaukulang boto.

Sa pinakabagong survey ng JPMorgan Chase sa mga investor ng US Treasury bonds, ang mga short position sa bonds ay tumataas sa pinakamataas na antas sa 13 linggo, na nagpapakita ng malakas na pagtaas ng pagtaya sa karagdagang pagbaba ng bond market.

Ang yield ng 30-taong pampublikong obligasyon ng Hapon ay tumama sa 4%, na hindi ekstremo sa Estados Unidos o Britanya, ngunit may iba’t ibang kahulugan sa Japanese market. Sa nakaraang 20 taon, malapit sa sero ang mahabang panahong interest rate ng Hapon, at ang balanse sheet ng mga pension fund, insurance companies, at lokal na banko ay binuo batay sa kapaligirang ito.

Ang kasalukuyang polisiya ng interest rate ng Bank of Japan ay 0.75%. Sa pagpupulong sa Abril, may 3 sa 9 na miyembro ang nag-antagonismo sa kasalukuyang posisyon; ang pricing ng merkado ay nagpapakita ng 77% na posibilidad ng pagtaas ng interest rate sa Hunyo. Kahit pa man i-increase ng Bank of Japan ang interest rate hanggang 1%, ang real interest rate ay magiging malinaw na negatibo.

Ang pagtaas ng mga yield ng matagalang panahon sa Japan ay maaaring ipaliwanag bilang normalisasyon ng patakaran sa pera: pagtatapos ng deflasyon, pagtaas ng aktwal na kita, at pagbabalik ng ekonomiya sa mas normal na kalagayan. Ngunit ang problema ay, ang isang ekonomiya na may utang na higit sa dalawang beses ang GDP, ang normalisasyon ng interes ay hindi kailangang maging maamo. Ang 4% na yield sa 30-taong JGB ay hindi lamang pagbabago sa numero ng yield, kundi ang buong sistema ng mababang interes ay kailangang muling i-price.

Ang gobyerno ng Labour Party ng United Kingdom ay may higit sa 150 na upuan sa kongreso na may 650 na upuan, na teoretikal na nagbibigay sa kanila ng kakayahang gawin ang mga pagbabago sa pondo. Ngunit noong nakaraang tag-init, ang pagtitipid ng 1.4 bilyon pundong tanging tumutukoy sa subsidy para sa pagsasamantala sa winter ay nagdulot ng pagtutol mula sa mga miyembro ng Labour sa kongreso.

Patuloy na lumalala ang politikal na presyon. Higit sa 97 na miyembro ng Labour Party ay humiling na umalis ang Prime Minister o magbigay ng isang takdang panahon para sa pag-alis; ang pangunahing hamon, si Andy Burnham, ay dating nagsuhestyon na ang pampublikong patakaran ay hindi dapat magsumuko sa merkado ng obligasyon, ngunit nag-clarify na hindi siya gagawing walang halaga ang mga investor. Sa nakaraang apat na taon, mayroong apat na Prime Minister at limang Secretary of the Treasury sa United Kingdom. Ang pagpapresyo sa merkado ng obligasyon ay nagpapakita na mayroon pa ring higit sa 60 puntos na puwang para sa pagtaas ng interest rate ng Bank of England hanggang sa dulo ng taon, bagaman posibleng gustong maghintay si Governor Bailey.

Ang problema ng Pransya ay hindi ganoon ka-makikita kaysa sa UK gilid, ngunit ang pampublikong istruktura ay parehong mahirap. Bumago na ang limang primer ministro ng Pransya sa loob ng higit sa tatlong taon. Ang kasalukuyang pamahalaan ay nakaligtas sa dalawang halos pagtataksil upang ipasa ang budget na may layunin na deficit rate na 5% ng GDP. Ang pagsasabuhay ng pagtaas ng edad ng pensiyon sa 64 noong 2023 ay nasa ilalim ng pag-atake, at ang 64 ay mas mababa pa kaysa sa karamihan sa mga ekonomiya sa Kanluran. Ang deficit ng Pransya ay nangunguna nang malinaw sa paglago ng pangalan na GDP, at ang mga botante ay magpaparusa nang malakas sa anumang pagsubok sa pagpapalakas. Ang mga pampublikong istruktura ay nagpapadali rin sa pagtigil ng Kongreso sa pagbawas ng gastos. Alam ng lahat na dapat bumaba ang deficit, ngunit walang gustong tanggapan ang politikal na gastos nito.

Unang beses na umabot sa higit sa 5% ang yield ng 30-year U.S. Treasury bond mula noong 2007. Ang direktaing dahilan ay ang pagtaas ng inflation, pagsusulong ng pederal na gastusin, at mataas na deficit, ngunit hindi ito bagong bagay; ang mas malalim na pagbabago ay ang pagbabago ng marginal buyer.

Ang pambansang deficit ng Estados Unidos ay humigit-kumulang $2 trilyon. Inaasahan ng Office of Congressional Budget na ang bahagi ng pambansang utang na hinahawak ng publiko sa GDP ay maaaring tumaas mula sa kasalukuyang higit sa 100% patungo sa 120% noong 2036. Gayunpaman, ang mga ito ay maaaring pa ring sobrang optimista. Isa sa mga pangunahing variable ay ang kita mula sa taripa: ang epektibong tarip rate ng Estados Unidos ay bumaba mula sa mataas na 12% patungo sa 7% hanggang 8%, na mas mababa kaysa sa 15% na inakala ng Office of Congressional Budget. Kahit na tumaas ito hanggang 10%, ang kita mula sa taripa sa susunod na sampung taon ay magiging lamang 60% ng inakalang $3 trilyon na pagbawas sa deficit. Maaaring mababa rin ang mga inakalang gastos para sa depensa at gastos sa interes.

Ang posisyon ng dolyar bilang pambansang pera ay patuloy na isang struktural na kalamangan ng Estados Unidos, na nagpapahintulot sa kanila na makapag-finance sa mga antas ng interes na mahirap makamit ng ibang mga bansang may utang. Ngunit hindi ito nangangahulugan na ang 6.5% na rate ng deficit ay mapapagpatuloy. Noong nakaraan, ang mga foreign central bank ay mga tiyak na buyer ng mga asset na may matagal na duration, ngunit pagkatapos ng pagfreeze ng mga pambansang pondo ng Russia sa Kanluran, ang mga pagkakasunod-sunod ng mga central bank ay umiikot patungo sa ginto. Noong nakaraang taon, ang bahagi ng ginto sa mga panatilihan ng mga central bank ay lumampas na sa mga US Treasury bonds. Bilang pinakamalaking tagapagpanatili ng US Treasury bonds, ang Japan ay may mas atraktibong mga antas ng interes sa kanilang lokal na merkado. Ang Federal Reserve ay patuloy pa ring nasa proseso ng balance sheet reduction. Ang mga private investor, na mas sensitibo sa presyo at nangangailangan ng mas mataas na term premium, ang nagiging mga tagapagbili ng matagal na utang.

Ang mga ahensya ng pagpapamahala ng utang ay nakapagbawas nang relatif sa paglabas ng matagalang obligasyon sa mga nakaraang taon, at maaaring patuloy na i-ayos ang istruktura ng paglabas sa hinaharap, ngunit ito ay maaaring magpalambot lamang sa presyong pang-supply, hindi magbabago sa direksyon ng pampublikong pondo at inflasyon.

May mga tao sa merkado na nag-uusap kung kailangan ba ng Federal Reserve na muling i-start ang malawakang pagbili ng mga aset upang pigilan ang karagdagang pagtaas ng mga matagalang interes. Gayunpaman, ang dating pahayag ni Warsh tungkol sa balanse sheet ng Federal Reserve ay, "ang malaking balanse sheet ay maaaring malaki ang pagbawas," na hindi isang tono na nagpapahiwatig ng paghahanda para sa isang pagsisimula ng yield curve control sa Amerika.

Sa harap ng patuloy na pagbebenta, ilang mga investor ay nagpasya na huwag gumawa ng anumang galaw. Sinabi ni Kevin Flanagan, analyst ng WisdomTree, na ang pagpapanatili ng mga floating-rate notes at pagpapanatili ng mababang eksposur sa interes ay "mas mabuting maghintay kaysa bumili nang maaga." Naniniwala siya na ang antas ng 4.5% sa 10-taong yield ay "higit sa lahat ay isang psikolohikal na antas," at kung magkakaroon ng karagdagang pagtaas sa sitwasyon sa Middle East na magdudulot ng pagtaas ng presyo ng langis, maaaring subukang muli ang mataas na antas noong nakaraan na 4.62%. Si Hank Smith, head of investment strategy ng Haverford Trust, ay may mas konservatibong pananaw; sinabi niya na kung ang pagtaas sa presyo ng konsumidor at producer ay pansamantala lamang, "o kaya'y magpapatuloy hanggang 2027," ay isang tanong na hindi pa nasasagot.

Ang mga puwersang nagdudulot ng pagbaba ay ang pagkasira ng pondo, pagtaas ng gastusin sa depensa, pagkakaroon ng matatag na inflasyon, at pagkakaroon ng limitasyon sa mga sentral na bangko, na lahat ay hindi mawawala sa loob ng isang o dalawang linggo. Kahit anong mangyari, kung hindi umabot sa malaking pagbaba sa mga datos ng ekonomiya o hindi nagkakaroon ng makatotohanang pagbabago sa landas ng pondo, ang mga matagalang obligasyon ng mga majesty na bansa ay patuloy na nakikipagtrabaho sa iisang problema: ang modelo ng pagsasapilitan ng mababang interes sa panahon ng mataas na utang ay binabago na ng merkado.