Nagkakasira ang mga Global na Long-Term Bonds habang ang panahon ng mababang interes ay nakakatapos

May-akda: Claude, Deep潮 TechFlow

Deep潮 Overview: Ang mga matagalang obligasyon ng mga maunlad na bansa ay nagkakaroon ng kolektibong pagbagsak; ang pagbabalik ng presyo sa merkado ay hindi na tungkol sa isang pambansang pampublikong pagkakamali, kundi sa katotohanan na ang mataas na utang, mataas na deficit, at mas mataas na interes ay magkakasama nang matagal. Kapag tumataas ang utang nang mas mabilis kaysa sa ekonomikong pag-unlad, ang mga pagsabog sa enerhiya ay nagpapalitik ng inflation, at ang espasyo para sa pagbaba ng interes ng mga sentral na bangko ay nabawasan, ang “modelong pagpapagana sa mababang interes” na nagbigay-daan sa pagsasanay ng pagsasalapi sa mga maunlad na bansa sa nakaraang sampung taon ay nagsisimulang magkaroon ng mga butas.

Noong nakaraang linggo, tumataas ang yield ng 30-taong gobyerno ng UK sa 5.82%, ang pinakamataas mula noong 1998; ang yield ng 30-taong gobyerno ng Japan ay nakarating sa 4%, ang pinakamataas mula noong itinatag ito noong 1999; ang yield ng 30-taong gobyerno ng US ay umabot sa higit sa 5% para sa unang pagkakataon mula noong 2007; ang yield ng 10-taong gobyerno ng France ay nasa 3.8%, at bumalik din sa mataas na antas mula noong 2007. Ang pagbebenta na ito ay nagdulot ng pagbaba sa mga global na stock market, at magkakaroon ng espesyal na pag-uusap tungkol sa pagbebenta na ito sa pagseserye ng mga ministro ng pederal ng G7 sa linggong ito.

Ayon sa ulat ni Ajay Rajadhyaksha mula sa Department of Fixed Income, Foreign Exchange, and Commodities Research ng Barclays noong Mayo 18: “Hindi lang noong nakaraang linggo ang mga matagalang obligasyon ay nasira; sila ay lumabas sa kanilang mga interval sa lahat ng lugar.” Ang pangunahing pagtataya ay ang paglago ng utang ay mas mabilis kaysa sa paglago ng ekonomiya, mas masama ang landas ng inflation, at kulang ang pampulitikang kagustuhan para sa pampublikong reporma, kahit na ang mga matagalang obligasyon ay nagsabog na, walang sapat na dahilan upang palawakin ang duration.

Ang portfolio manager ng JPMorgan Chase Asset Management, Priya Misra, ay naglabas ng katulad na babala: "Ang pagtaas ng mga tagal na interes sa buong mundo ay nangyayari nang sinkronisado at karaniwang nagpapalakas sa isa't isa, habang ang inaasahang pagtaas ng interest rate ng Federal Reserve ay papasok na sa kuwento ng merkado."

Ang pagbaba ng isang bansang bond market ay karaniwang maiuugnay sa lokal na inflasyon, pampublikong pondo, politika, o komunikasyon ng sentral na banko, ngunit ang pagbaba ng UK, Japan, US, at France nang sabay-sabay ay nagpapakita na ang market ay hindi na lang nagtratrade ng lokal na panganib.

Malinaw ang pagkakatulad: ang antas ng utang ng mga pangunahing ekonomiya ay karaniwang higit sa 100% ng GDP, at ang fiscal deficit ay hindi natatakpan ng nominal na paglago. Ang deficit ng Estados Unidos ay humigit-kumulang $2 trilyon, o 6.5% ng GDP, habang ang nominal na paglago ay humigit-kumulang 4.5% hanggang 5%; ang nominal na paglago ng GDP ng Pransya hanggang sa kuwarto ng Marso 2026 ay 2.2% na pagsabay, at ang deficit ay humigit-kumulang 5%; ang deficit ng United Kingdom ay higit sa 4%.

Ito ang eksaktong kontradiksiyon na tinutukoy ng “fiscal Ponzi scheme”: patuloy na nakikibase ang gobyerno sa bagong utang at rolling financing upang suportahan ang mga gastos, ngunit ang paglago ng utang ay mas mabilis kaysa sa paglago ng ekonomiya, at ang gastos sa interes ay muli nang magiging mas mahal. Habang hindi nagbabago ang kombinasyong ito, kailangan ng mga matagalang bono ng mas mataas na yield upang tarikin ang mga bumibili.

Patuloy na nagdudulot ng presyur ang karagdagang gastos. Kasunduan ng NATO noong nakaraang taon sa The Hague na itaas ang layunin sa gastos para sa depensa hanggang 5% ng GDP hanggang 2035; umabot na sa dalawang-digit na pagtaas ang gastos para sa depensa sa Europe noong nakaraang taon ayon sa porsyento at posibleng magpatuloy sa loob ng sampung taon; humiling ang pamahalaan ng Estados Unidos sa Kongreso ng $1.5 trilyon na budget para sa depensa para sa susunod na taon. Walang katumbas na pagbabawas upang kumbinsihin ang mga gastos na ito.

Ang utang at deficit ay nasa magaspang na kalagayan na, at ang pagtaas ng presyo ng enerhiya ay dagdag pa sa pagpapalakas ng puwersa ng patakaran. Ang pagpaputol sa Strait of Hormuz ay ang direkta at nagbigay-daan sa pagkakaantala sa merkado ng utang; ang pagkakasara sa isang pinakamahalagang daanan ng langis sa mundo ay patuloy na nagpapataas ng presyo ng langis at muli ay nagpapalitaw ng mga inaasahang inflasyon.

Ang pangunahing palagay ng Barclays ay ang median na presyo ng Brent crude oil ay makakamit ang $100 noong 2026, isang pagtaas ng 50% kumpara sa median na presyo noong 2025. Ito ay direktang magdudulot ng pagkasira sa pananaw sa inflasyon, pagpapaliit sa espasyo para sa pagbaba ng interes ng mga sentral na banko, at maaaring pilitin ang mga banko na pataasin ang mga interes. Mas mataas na interes ay nangangahulugan na patuloy na tataas ang gastos sa interes para sa mga umiiral na utang, at ang pagtaas ng gastos sa interes ay nagiging mas mahirap bawasan ang deficit. Ito ay mas tulad ng isang pampublikong ratchet—bawat hakbang pababa, mas maliit ang espasyo para sa gobyerno, at mas mataas ang kompensasyon na hinihingi ng mga investor sa obligasyon.

Direktor ng JPMorgan Chase, Priya Misra, ay sinabi nang direkta: “Hindi makakalabas ang interest rate range kung hindi mabuksan muli ang channel.”

Batay sa maikling-terminong data, tumaas ang yield ng 2-taon na US Treasury sa isang taas na 4.09%, ang pinakamataas mula noong Pebrero 2025; ang yield ng 10-taon na Treasury naman ay nasa 4.58%, ang pinakamataas sa loob ng isang taon; ang kabuuang US Treasury ay nagsisimula na sa negatibong return sa taong ito, habang noong huling bahagi ng Pebrero, ang taunang pagtaas ay nasa malapit sa 2%.

Ang pagtataya ni Karen Manna, na siya ay fixed income strategist at portfolio manager ng Federated Hermes, ay: "Nakikita namin ang isang mundo na aktwal na tumutugon sa isang bagong alon ng inflation."

Inaasahan ni Kevin Flanagan, Head of Investment Strategy ng WisdomTree, na maaaring ipakita ng susunod na ulat ng Consumer Price Index ang taunang antas ng inflasyon sa 4%, na ang pinakamataas mula noong 2023. Direktang sinabi niya ang lohika ng merkado: "Ang kuwento ng inflasyon ang nagpapalakas sa merkado, at ang bond market ay nangangailangan ng mas mataas na premium bilang kompensasyon para sa paghawak ng mga bagong isyu na treasury bonds."

Ang recent na paligsahan sa pampublikong obligasyon noong nakaraang linggo ay nagpatunay sa pagpapahalaga: ang rate sa paligsahan ng 30-taon ay tumabas sa 5%, ang unang beses mula noong 2007, ngunit ang demand ay naging mahina; ang demand mula sa mga investor sa paligsahan ng 3-taon at 10-taon ay naging parehong hindi malakas. Kahit na ang yield ng matagalang obligasyon ay umabot na sa pinakamataas na antas taon ito, hindi ito sapat na dahilan upang bumili ng duration.

Ang imbensyon ng inflation ay nagrerehape sa mga inaasahang landas ng patakaran ng Federal Reserve. Ang kapaligiran na haharapin ng darating na pangulo ng Federal Reserve, Kevin Warsh, ay malayo nang sa palagay ng merkado noong simula ng taon na “kanal ng pagpapaluwat.”

Ang mga trader ay kasalukuyang itinuturing na malamang na magkakaroon ng pagtaas ng interes noong Marso ng susunod na taon, na may halos tatlong-kapat na posibilidad ng pagtaas hanggang Disyembre; samantalang noong huling bahagi ng Pebrero ng taong ito, ang merkado ay umaasang magkakaroon ng dalawang pagbaba ng interes noong 2026. Ang yield ng US Treasury ay nagsikat na ng higit sa 50 basis points kumpara sa antas noong huling bahagi ng Pebrero.

Ang pahayag ng mga opisyales ay nagpapalakas pa sa pagpapahalaga ng hawkish. Sinabi ng pangulo ng Chicago Fed, Austan Goolsbee, noong nakaraang linggo na ang pangkalahatang presyong presyon ay maaaring magpalala sa pagkakaroon ng overheat na ekonomiya; habang sinabi ng tagapagpaganap ng Federal Reserve, Michael Barr, na ang inflation ay ang “kakapusan” na panganib sa ekonomiya. Ang mga minuta ng pagpupulong ng Federal Reserve noong Abril ay ipapahayag sa Miyerkules, at magiging nakatuon ang merkado sa suportang natanggap ng mga opisyales na may kaukulang boto.

Sa pinakabagong survey ng JP Morgan sa mga investor ng US Treasury bonds, ang mga short position sa bonds ay umabot sa pinakamataas na antas sa 13 linggo, na nagpapakita ng malakas na pagtaas ng pagtaya sa karagdagang pagbaba ng merkado ng bonds.

Ang yield ng 30-taong pribilehiyong pambansang obligasyon ng Hapon ay tumama sa 4%, na hindi ekstrim sa Estados Unidos o Britain, ngunit may iba’t ibang kahulugan sa Japanese market. Sa nakaraang 20 taon, malapit sa sero ang mahabang panahong interes ng Hapon, at ang balanse ng mga pensiyon, kompanya ng insurans, at lokal na banko ay binuo batay sa kapaligirang ito.

Ang kasalukuyang polisiya ng interest rate ng Bank of Japan ay 0.75%. Sa pagpupulong sa Abril, may 3 sa 9 na miyembro ang lumaban laban sa kasalukuyang posisyon; ang pricing ng merkado ay nagpapakita ng 77% na posibilidad ng pagtaas ng interest rate sa Hunyo. Kahit na pataasin ng Bank of Japan ang interest rate hanggang 1%, ang real interest rate ay magiging malinaw na negatibo.

Ang pagtaas ng mga yield ng matagalang panahon sa Japan ay maaaring maipaliwanag bilang normalisasyon ng patakaran sa pera: pagtatapos ng deflasyon, pagtaas ng aktwal na kita, at pagbabalik ng ekonomiya sa mas normal na kalagayan. Ngunit ang problema ay, ang isang ekonomiya na may utang na higit sa dalawang beses ang GDP, ang normalisasyon ng interes ay hindi kinakailangang maamo. Ang 4% na yield sa 30-taong Japanese bond ay hindi lamang pagbabago sa numero ng yield, kundi ang buong sistema ng pagsasaparang may mababang interes ay kailangang muling i-price.

Ang gobyerno ng Labour Party ng UK ay may higit sa 150 upuan sa kongreso na may 650 upuan, kaya teoretikal na may kakayahang gawin ang mga pag-aayos sa pondo. Ngunit noong nakaraang tag-init, ang pagkakaroon ng 1.4 bilyong pundong pagkakatipid na tumutukoy lamang sa subsidy para sa kuryente sa taglamig ay nagdulot ng pagtutol mula sa grupo ng mga miyembro ng Labour sa kongreso.

Patuloy na lumalala ang politikal na presyon. Higit sa 97 na miyembro ng Labour Party ay humiling na umalis ang Prime Minister o magbigay ng isang takdang panahon para sa pag-alis; ang pangunahing hamon, si Andy Burnham, ay dating nagsuhestyon na ang pampublikong patakaran ay hindi dapat magsuhol sa merkado ng obligasyon, ngunit nag-clarify na hindi siya mag-iisip na buong-buo na iwasan ang mga investor. Sa nakaraang apat na taon, mayroong apat na Prime Minister at limang Secretary of the Treasury sa United Kingdom. Ang pagpapresyo sa merkado ng obligasyon ay nagpapakita na mayroon pa ring higit sa 60 puntos na puwang para sa pagtaas ng interest rate ng Bank of England hanggang sa dulo ng taon, bagaman posibleng gustong maghintay si Governor Bailey.

Ang problema ng Pransya ay hindi ganoon ka-paningin kaysa sa UK gilid, ngunit parehong mahirap ang pampublikong istruktura. Bumago ng limang primer ministro ang Pransya sa loob ng higit sa tatlong taon. Ang kasalukuyang pamahalaan ay nakaligtas sa dalawang halos pagtangging hindi sumasang-ayon upang ipasa ang budget na may layunin na deficit rate na 5% ng GDP. Ang reporma noong 2023 na itinataas ang edad ng pensyon sa 64 ay nasa ilalim ng pag-atake, at ang 64 ay mas mababa pa kaysa sa karamihan sa mga ekonomiya sa Kanluran. Ang deficit ng Pransya ay nangunguna nang malinaw sa bilis ng pangalan na paglago ng GDP, at ang mga botante ay magpaparusa nang malakas sa anumang pagsubok sa pagpapalaki. Ang konstitusyonal na istruktura ay nagpapadali rin sa pagtigil ng Kongreso sa pagbabawas ng gastos. Alam ng lahat na dapat bumaba ang deficit, ngunit walang gustong tanggapin ang politikal na gastos nito.

Ang yield ng 30-taong Treasury bond ng Estados Unidos ay lumampas sa 5% para sa unang pagkakataon mula noong 2007. Ang direktaing dahilan ay ang pagtaas ng inflation, pagsisikap sa pampublikong pagpapalawak, at mataas na deficit, ngunit hindi ito bagong bagay; ang mas malalim na pagbabago ay ang pagbabago ng marginal buyer.

Ang pambansang deficit ng Estados Unidos ay humigit-kumulang $2 trilyon. Inaasahan ng Office of Congressional Budget na ang bahagi ng pambansang utang na hinahawak ng publiko sa GDP ay maaaring tumaas mula sa kasalukuyang higit sa 100% patungo sa 120% noong 2036. Gayunpaman, maaaring maging sobrang optimista pa rin ang set na ito ng mga pagtataya. Isa sa mga pangunahing baryable ay ang kita mula sa taripa: ang epektibong tarip rate ng Estados Unidos ay bumaba mula sa mataas na 12% patungo sa 7% hanggang 8%, na mas mababa kaysa sa 15% na inaasahan ng Office of Congressional Budget. Kahit na tumaas ito hanggang 10%, ang kita mula sa taripa sa susunod na sampung taon ay magiging lamang 60% ng halaga ng $3 trilyon na inaasahan para sa pagbawas ng deficit. Maaaring mababa rin ang mga inaasahan para sa gastos sa depensa at gastos sa interes.

Ang posisyon ng dolyar bilang pambansang pera ay patuloy na estruktural na kalamangan ng Estados Unidos, na nagpapahintulot sa kanila na makapag-finance sa mga antas ng interes na mahirap makamit ng ibang mga bansang may utang. Ngunit hindi ito nangangahulugan na ang deficit rate na 6.5% ay makakatagpo. Noong nakaraan, ang mga dayuhang sentral na banko ay mga matatag na bumibili ng mga aset na may matagal na panahon, ngunit pagkatapos ng pagpapahinga ng mga dayuhang pondo ng Russia sa kanilang mga pondo sa Kanluran, ang mga konfigurasyon ng mga sentral na banko ay umiikot patungo sa ginto. Noong nakaraang taon, ang bahagi ng ginto sa mga panatilihan ng mga sentral na banko ay lumampas na sa mga US Treasury bonds. Ang Japan, bilang pinakamalaking tagapagmananatili ng US bonds, ay may mas atraktibong mga antas ng interes sa kanilang lokal na merkado. Ang Federal Reserve ay patuloy pa ring nasa proseso ng balance sheet reduction. Ang mga private investor, na mas sensitibo sa presyo at nangangailangan ng mas mataas na term premium, ang nagtutuloy sa pagbili ng matagal na utang.

Ang mga ahensya ng pagpapamahala ng utang ay nakapagbawas nang relatibong sa paglabas ng matagalang obligasyon sa mga nakaraang taon, at maaaring patuloy na i-adjust ang istruktura ng paglabas sa hinaharap, ngunit ito ay nagpapabawas lamang sa presyur ng suplay at hindi nagbabago sa direksyon ng pampublikong pondo at inflasyon.

May mga tao sa merkado na nag-uusap kung kailangan ba ng Federal Reserve na muling i-restart ang malawakang pagbili ng mga aset upang pigilan ang karagdagang pagtaas ng mga matagalang interes. Gayunpaman, ang dating pahayag ni Warsh tungkol sa balance sheet ng Federal Reserve ay, “maaaring malaki ang pagbawas ng malaking balance sheet,” na hindi isang pahayag na handa na ito sa pagpapakilala ng ver. Yield Curve Control.

Sa harap ng patuloy na pagbebenta, ilang mga investor ay nagpasya na huwag gumawa ng anumang hakbang. Sinabi ni Kevin Flanagan, analyst ng WisdomTree, na ang pagpapanatili ng mga floating-rate notes at mababang eksposur sa interes ay "mas mabuting maghintay kaysa bumili nang sobra." Naniniwala siya na ang antas ng 4.5% sa 10-taong yield ay "higit sa isang psikolohikal na antas," at kung ang sitwasyon sa Middle East ay magkakaroon ng karagdagang pagtaas na magdudulot ng pagtaas sa presyo ng langis, maaaring subukang muli ang mataas na antas noong nakaraan na 4.62%. Si Hank Smith, head of investment strategy ng Haverford Trust, ay may mas konservatibong pananaw; sinabi niya na kung ang pagtaas sa presyo ng mga konsyumer at producer ay pansamantala lamang, "o kaya'y magpapatuloy hanggang 2027," ay isang tanong na hindi pa nalulutas.

Ang mga puwersang nagdudulot ng pagbebenta ay ang pagkasira ng pondo, pagtaas ng gastos sa depensa, pagkakaroon ng matatag na inflasyon, at pagkakaroon ng limitasyon sa mga sentral na banko—lahat ng ito ay hindi mawawala sa loob ng isang o dalawang linggo. Kahit anong mangyari, kung hindi magkakaroon ng malinaw na pagbaba sa mga datos ng ekonomiya o kung hindi magkakaroon ng kredibleng pagbabago sa landas ng pondo, ang mga matagalang obligasyon ng mga majong bansa ay patuloy na tinitirahan ang parehong isyu: ang modelo ng pagpapautang na may mababang interes sa panahon ng mataas na utang ay patuloy na muling pagsusuri ng merkado.