Ang tunay na makro risk ng bitcoin sa kasalukuyan ay mas mahinahon kaysa sa pagmamasid lamang sa presyo ng langis. Sa likod ng mga kisame, ang cushion ng liquidity ng Fed ay halos nawala na, at maaari itong maging malaking hadlang sa pagsubok ng bitcoin na maiwasan ang malalim na crypto winter.
Noong Marso 19, ang paggamit ng overnight reverse repo facility ng Federal Reserve ay nasa tanging $0.637 bilyon. Hiwalay dito, ang lingguhang balance-sheet release ng Fed noong Marso 18 ay nagpakita ng kabuuang assets na $6.656 trilyon, reserve balances na $2.999 trilyon, at ang Treasury General Account na $875.833 bilyon.
Bilang resulta, isa sa mga pinakamadaling absorber ng pagkabigo sa merkado ay bumaba sa halos walang laman.
Sa malaking bahagi ng nakaraang dalawang taon, maaaring umalis ang pera mula sa overnight reverse repo facility at bumalik sa mga bills, repo, bank reserves, o risk assets.
Hindi nalutas ng prosesong iyon ang lahat ng macro problem, ngunit nabawasan nito ang ilang presyon nang muling ibalik ng Treasury ang pera, nang tumaas ang paglabas, o nang kailangan ng mga merkado na absorbyon ang mas mahigpit na mga kondisyon sa pananalapi.
Ang passive na valve na iyon ay bumaba na sa isang rounding error. Kaya, ang susunod na takot sa inflation, pagrerate na dulot ng langis, o pagkakasira sa pagsasapilitan ay may mas kaunting awtomatikong pagpapalaya. Maaaring mas direktang tumama ang presyon sa mga reserve, o maaari itong pilitin ang isang mas aktibong patakaran.
Nakakapalibot sa dinamikang ito ang pagkakabukas ng linggo tungkol sa langis at ang Fed.
Bumaba ang bitcoin sa linggong ito, bumaba sa ilalim ng $70,000, habang ang mga U.S. spot Bitcoin ETF ay nag-record ng dalawang araw na paglabas ng kabuuang $253.7 milyon, na may $163.5 milyon noong Marso 18 at $90.2 milyon noong Marso 19.
Madalas na talakayin ng mga crypto trader ang “net liquidity,” karaniwang bilang maikling paraan upang ipaliwanag kung paano nakikilahok ang balance sheet ng Fed sa cash balance ng Treasury at ang reverse repo pool.
Nagpapaliwanag ang mga kamakailang numero kung bakit dapat muling isaklaw ang framework na iyon. Lumaki muli ang balance sheet. Bumaba ang mga reserve. Nanatiling malaki ang cash balance ng Treasury. At ang passive buffer na dating tumulong na absorbyan ang stress ay ngayon ay epektibong nawala.
Ang pagbabago ay tumutugma rin sa paraan kung paano nagtrading ang bitcoin sa panahon ng ETF, mas nakabatay sa mga rate, flows, at mas malawak na kondisyon ng likwididad kaysa sa inaasahan ng maraming tagapagmaneho noong simula ng siklo.
Hindi nagtatatag ng kaukulang ugnayan ang mga outflow ng ETF sa linggong ito. Sumasang-ayon sila sa isang merkado na nananatiling napakasensitibo sa macro repricing at mas kaunting suporta mula sa lumang balance-sheet plumbing kaysa sa inaasahan ng maraming tagapag-alaala.
Napakalapit na sa pagwawakas ang lumang bungkál, at ang Fed ay naglipat patungo sa aktibong pamamahala ng mga reserve
Ang unang bagay na dapat nating malinawin ay tungkol sa komposisyon. Ang halos sero na overnight reverse repo ay hindi nangangahulugan na nawala ang lahat ng reverse repo liability sa mga aklat ng Fed. Ang lingguhang balance-sheet data noong Marso 18 ay patuloy na nagpapakita ng $331.352 bilyon sa kabuuang reverse repos. Ngunit halos lahat nito ay nakaupo sa foreign official cash.
Isang окремий series ay ipinakita ang mga dayuhang pampubliko at internasyonal na account sa $330.654 bilyon, nananatiling lamang ang $698 milyon sa lokal na bucket na “iba pa” na karaniwang isinasaalang-alang ng mga trader kapag binabanggit ang lumang ON RRP liquidity cushion.
Kasalukuyang may-ari pa rin ng Fed ang mga obligasyon ng reverse repo, ngunit ang lokal na pool na maaaring mabawasan nang tahimik at magbigay muli ng likwididad sa mga merkado ay praktikal na nawala.
Tingnan ang mga pangunahing numero:
| Metros | Petsa | Halaga | Bakit sinasubaybayan ito ng mga trader |
|---|---|---|---|
| Overnight reverse repo facility | Marso 19, 2026 | $0.637 bilyon | Ang pasibo na buffer ng pampalabas na pera ay malapit nang walang laman |
| Kabuuang ari-arian ng Fed | Marso 18, 2026 | $6.656 trilyon | Bumaba muli ang balanse |
| Mga balanse na nakareserba | Marso 18, 2026 | $2.999 trilyon | Nagserbili ang mga balanse na sumasapit sa pagbaba kapag tumataas ang Treasury o mga obligasyon sa repo |
| Treasury General Account | Marso 18, 2026 | $875.833 bilyon | Ang mas malaking balanse ng pera sa kaharian ay maaaring magdala ng likwididad labas sa mga reserve |
| Kabuuang reverse repos | Marso 18, 2026 | $331.352 bilyon | Karamihan dito ay pampublikong pera mula sa ibang bansa, hindi ang panlaban na pera na tinutukoy ng mga trader |
| Pabalik na pagsasapilit ng dayuhang opisyales | Marso 18, 2026 | $330.654 bilyon | Nagpapakita kung bakit iba ang kuwento ng domestic at total reverse repo |
Isang panulat ng pananaliksik ng Fed noong Enero note ay nagsabing ang mga pagbabago sa Treasury General Account, ang ON RRP facility, at ang foreign repo pool ay nakakaapekto sa reserve balances sa isang-to-one na ratio maliban kung i-offset ng Fed.
Ang parehong pag-aaral ay nagpapahiwatig na mas sensitibo ang mga rate ng market ng pera kapag mas maliit ang mga buffer ng reserve. Ang isyu, kaya, ay ang transmisyon. Ang mga shock na dati ay maaaring palakasin ng pagbaba ng balanse ng ON RRP ay kasalukuyang dumadating sa sistema nang mas direkta.
Nag-move na ang Fed sa larangan na ito. Ang FOMC tinigil ang pagbabawas ng balance sheet simula noong Disyembre 1, 2025, at nagsimula ng pagbili ng reserve management sa Treasury bills noong Disyembre 2025 upang panatilihin ang sapat na reserves.
Nawala na ang awtomatikong kusyon ng mga merkado, habang ang mga patakaran ay nagsilip na sa mas aktibong istilo ng pagpapamahala ng mga reserve.
Nagtratrade ang bitcoin kasama ang mga rate at flow habang nagiging mas mahigpit ang macro backdrop
Ang pagbabagong iyon ay nagpapatuloy sa bitcoin dahil ang merkado ay naipakita na kung gaano kalakas ito tumugon kapag nagkakasabay ang mga rate at flows.
Ang pahayag ng patakaran ng Fed noong Marso 18 ay nanatili sa target range ng pampublikong pondo sa 3.50% hanggang 3.75%, inilarawan ang aktibidad ekonomiko bilang patuloy na lumalawak sa mabilis na ritmo, at sinabi na ang inflation ay nananatiling kaunti lamang na mataas.
Kinabigyan din nito na tumataas ang kawalan ng katiyakan tungkol sa mga pag-unlad sa Middle East. Hindi kailangan ng mga merkado ang pagtaas ng rate para mabago ang presyo. Sapat na ang paalala na ang panganib ng inflation at panganib ng geopolitika ay maaari pa ring panatilihin ang mga yield sa mataas.
Ang yield ng dalawang-taon na Treasury ay naglipat mula sa 3.68% noong Marso 17 patungo sa 3.76% noong Marso 18. Ito ay isang paggalaw lamang ng walong basis point, ngunit ang pagreripe ng maikling termino ay may bigat kapag ang Bitcoin ay nasa paa na sa demand ng ETF at malawakang pagtanggap sa panganib.
Ang dalawang araw na pare-pareho na pagbaba ng ETF ay hindi sapat na patunay na ang pagpaplano ng balance sheet ng Fed ang nagdulot ng paggalaw. Ipapakita nito na handa ang mga investor na bawasan ang kanilang eksposur habang ang konteksto ng mga rate ay naging mas hindi kaaya-aya.
Tumutulong ang ON RRP data na ipaliwanag kung bakit ganito kalakas ang paggalaw. Maaari pa ring magbigay-daan ang langis sa pamamagitan ng pagpapalalim ng mga alalahanin tungkol sa inflation. Ngunit mas malalim ang mekanismo.
Sa halos walang laman na pasilidad ng paglabas ng pasibong likwididad ng merkado, maaaring maglakbay nang mas mabilis ang parehong takot sa inflasyon patungo sa mga kondisyon ng pagsasapalaran, yield, at mga desisyon sa pagkakabahagi kaysa nang sa panahon na ang pool ng reverse repo ay mayroon pa ring mga hundreds ng bilyon na maaaring bumaba.
Para sa Bitcoin, mas matatag ang macro frame na ito kaysa sa isang mag-isa mong paggalaw sa crude, na sinusuportahan ng sariling panel ng pananaliksik ng Fed.
Ang panel ng pananaliksik sa Enero paper ay nagsabi na ang mga epekto ng quarter-end repo ay naging mas malakas na habang bumaba ang mga reserve at ang balanse ng ON RRP, na tumataas ang SOFR ng pitong basis point sa itaas ng rate ng ON RRP sa katapusan ng quarter noong Marso 2023 at hanggang 25 basis point sa mga susunod na katapusan ng quarter.
Iyon ay isang signal ng market structure kaysa isang crypto-specific na signal. Ipinapakita nito kung paano maaaring maging nakikita muna ang mas maliit na buffers sa mga funding market.
Mayroon ding malinaw na offset. Ang update ng New York Fed tungkol sa elasticity ng pangangailangan sa reserve noong Pebrero 2026 ay nagsabing ang sensitivity ng fed funds rate sa pagbabago ng reserve ay napakaliit at statistically indistinguishable mula sa zero, na nagpapahiwatig na ang mga reserve ay patuloy na masapat.
Nagdudulot ang pamilihan ng isang setup kung saan ang lumang pasibong tulong ay naging mas maliit, habang ang natitirang pool ng reserve ay tila sapat pa ngayon.
Ang kombinasyong ito ay maaaring magdulot ng bagong rehimeng para sa bitcoin. Sa mas maagang yugto, ang mga pamilihan ay maaaring subaybayan ang pagbaba ng pool ng reverse repo at tratuhin ang pagbaba na iyon bilang isang tahimik na pinagkukunan ng suporta.
Sa kasalukuyang yugto, mas kaunti ang tahimik na suporta na dapat ipagpalagay. O ang mga reserve ay sumerap ng mga shock nang malinis, o ang Fed ay hihigit na magtatagpo sa pagbili ng mga bill at mga patuloy na pagsasala, o ang mga asset na may panganib ay gagawa ng higit pang pag-adjust sa kanilang sarili.
Ang mga sumusunod na puntos ng presyon ay nasa pagsasapulot sa katapusan ng kuartal, pagbabago ng pera ng Treasury, at pangangailangan ng ETF
Ang pinakamalaking gamit na balangkas mula dito ay ang pagkilala sa set ng mga kondisyon na dapat subaybayan.
Ang pinakamalaking posibilidad ay na mananatili ang mga balanse ng reserve sa kasalukuyang antas, panatilihin ng Fed ang mga rate sa parehong antas, at magpapatuloy ang mga paggalaw ng ETF araw-araw na may magkakaibang demand. Sa ganitong setup, malamang na mananatiling nakabatay ang bitcoin sa mga yield sa maikling panahon at sa pangkabuuang pagtanggap sa panganib, ngunit walang makikita na paghinto sa pagsasagawa.
Ang mas matigas na panganib na kaso ay madaling isketsin mula sa mga numero na nasa tabla. Kung panatilihin ng Treasury ang malaking salaping kasya, mananatiling malapit sa zero ang domestic reverse repo pool, at patuloy na magdudulot ng pag-aalala sa inflasyon ang presyur sa maikling termino, dapat mas direktang makarating ang pagbawas ng reserve sa banking system kaysa noong mayroon pa ring espasyo ang ON RRP para bumaba.
Kailangan lang ng bitcoin ng mas mahigpit na mga kondisyon sa pananalapi, mas mapagbalaang demand sa ETF, at mas kaunting tiwala na ang pasibong suporta sa likuididad ay nananatili pa rin sa likod upang marinig ang pagbabago.
Malinaw din ang mas mababang panganib na kaso. Kung ang pagpapapanatili ng mga pagbili ng reserve ay nagpapanatili sa mga reserve na stable, kung ang pagsasapilitan sa katapusan ng kada quarter ay nananatiling maayos, at kung ang mga paggalaw ng ETF ay bumabalik pagkatapos ng mga paglabas ng linggong ito, maaaring ituring ng merkado ang pagkawala ng tulong na ON RRP bilang pagbabago sa pagkakabukas kaysa sa bagong pinagmulan ng stress.
Ang pagbabago ng rehimeng ito ay mananatili pa rin. Ang pagkakaiba ay ang aktibong mga kasangkapan ng Fed ay nagtataglay ng sapat na gawain upang pigilan ang presyon na magkalat sa mas malawak na mga merkado.
Kaya ang mga sumusunod na checkpoint ay mekanikal.
- Dapat subaybayan ng mga trader ang araw-araw na ON RRP series, ang lingguhang H.4.1 update para sa mga reserve at cash balance ng Treasury, at ang araw-araw na ETF flows.
- Dapat din nilang obserbahan kung ang presyur sa pagsasapalaran sa kabanata ng wakas ay nagsisimulang maging mas malinaw sa mga merkado ng repo, dahil doon ay sinasabi ng sariling pananaliksik ng Fed na maaaring maging makikita muna ang mas thin na mga buffer.
Ang agad na presyon sa bitcoin ay maaari pa ring dumating sa pamamagitan ng langis, inflasyon, o pagrerate ng mas hawkish na rates. Ang mas malaking macro signal ay nasa isang antas pa baba.
Ang pasibong liquidity cushion na dating nagpapababa ng presyur sa merkado ay halos natapos na. Ang susunod na pagbaha ay magpapakita kung kaya ba ng aktibong pamamahala ng Fed na pigilan itong maging sumusunod na macro headwind sa crypto.
Lumabas muna ang post Samantalang pinapansin ng mundo ang mga presyo ng langis, halos wala na ang isang kritikal na backstop sa pera ng Fed sa CryptoSlate.