May-akda: Clow Plain English Blockchain
Noong 2025, nadanasan ng Ethereum ang isang tipikal na "pagkakaiba-iba ng mga batayan at presyo".
Noong Agosto, lumampas ang presyo ng ETH sa dating pinakamataas na presyo noong 2021 at umabot sa higit sa $4,900, kumikita ng bagong rekord. Ang damdamin ng merkado ay umabot sa "extreme greed" (mapagkumbabang galit), at muli naitaas ang usapin kung "lalampasin ng Ethereum ang Bitcoin."
Ngunit ang magandang panahon ay hindi nagtagal, noong wakas ng taon, bumaba ang presyo ng ETH sa paligid ng $2900, isang pagbaba ng halos 40% mula sa pinakamataas nitong antas. Kung titingnan ang datos ng huling 365 araw, ang pagbaba ay umabot sa 13.92%, at ang volatility ay umabot sa 141%.
Kahit paano, noong taon na ito, ang Ethereum ay naghaharap ng isang kahanga-hangang teknikal na reseta: ang tagumpay sa dalawang milyenya na pag-upgrade na Pectra at Fusaka, na kumpleto sa pagbabago ng capacity ng network para sa pagpapalawak; ang Layer 2 ecosystem ay nagpapakita ng mapagbalewala ng paglaki, ang taunang kita ng Base chain ay lumampas sa maraming pampublikong blockchain; ang mga malalaking kumpanya tulad ng BlackRock ay kumakatawan sa pamamagitan ng BUIDL fund upang itatag ang posisyon ng Ethereum bilang unang paboritong layer ng settlement ng mga asset ng mundo (RWA), na may sukat ng fund na higit sa 20 bilyon dolyar.
Nagbabago ang teknolohiya, lumalago ang ekolohiya, ngunit bumababa ang presyo.
Ano nga ba ang nangyayari sa likod ng "pagkakaiba-iba ng batayan at presyo"?
Pagbagsak ng Mitolohiya ng Deflation
Upang maunawaan ang paghihiwalay na ito, kailangang simulan ang pag-usap tungkol sa Dencun upgrade.
Ang pag-upgrade noong Marso 13, 2024 na Dencun ay ang direktang dahilan ng pagbagsak ng narrative ng Ethereum deflation.
Ang pangunahing bahagi ng pag-upgrade ay ang pagpasok ng EIP-4844, na nagbibigay ng isang dedikadong layer ng data availability para sa L2 sa pamamagitan ng mga transaksyon ng Blob. Mula sa teknikal, ang pag-upgrade ay isang perpektong tagumpay - ang mga gastos sa transaksyon ng L2 ay bumagsak ng higit sa 90%, at ang karanasan ng user sa mga network tulad ng Arbitrum at Optimism ay napabuti nang malaki. Ngunit sa ekonomiks ng token, ito ay nagdulot ng malalaking pagbagsak.
Sa ilalim ng mekanismo ng EIP-1559, ang dami ng ETH na sinisira (pwersa ng deflation) ay direktang nakasalalay sa antas ng puno ng espasyo ng bloke. Ang Dencun ay malaki nang naka-ambag sa suplay ng data availability, ngunit ang panig ng demand ay hindi pa sumusunod - kahit na lumalaki ang dami ng transaksyon ng L2, ang espasyo ng Blob ay sobra sa kailangan, kaya ang mga bayad sa Blob ay patuloy na nasa antas na malapit sa zero.
Ang mga estadistika ang pinakamahusay na nagpapaliwanag. Bago ang pag-upgrade, sa panahon ng mataas na trapiko, ang araw-araw na pagbabaho ng ETH ay maaaring umabot sa libu-libong ETH; pagkatapos ng Dencun upgrade, dahil sa drastikong pagbagsak ng mga gastos sa Blob, bumagsak ang kabuuang pagbabaho. Mas mahalaga pa, ang araw-araw na pagmimina ng ETH (kada bloke, humigit-kumulang 1800 ETH araw-araw) ay nagsimulang lumagpas sa pagbabaho, at ang Ethereum ay bumalik sa inflation mula sa deflation.
Batay sa data mula sa ultrasound.money, ang taunang inflation rate ng Ethereum noong 2024 ay umusbong mula sa negatibong halaga bago ang pag-upgrade patungo sa positibong halaga, kung kaya't ang kabuuang suplay ng ETH ay hindi na bumabawas kundi lumalaki ng araw-araw. Ito ay ganap na nagpapahiwatig ng batayan ng naratibo ng "ultrasound money."
Nagawa ni Dencun na pansamantala "papatayin" ang kuwento ng deflation ng Ethereum. Ang ETH ay bumalik mula sa isang asset na "mas kaunting ginagamit" patungo sa isang asset na may maayos na inflation. Ang paulit-ulit na pagbabago ng patakaran ng monetary policy ay nagdulot ng pagkabigla at pag-alis ng maraming mga nagmamalasakit sa teorya ng "ultrasound money". Isang long-term holder ay sumulat sa social media: "Bumili ako ng ETH dahil sa deflation, ngayon nawala na ang logic, bakit pa ako magmumula?"
Ang isang technical upgrade ay nasa karampatan, ngunit sa maikling panahon ay naging killer ng presyo. Ito ang pinakamalaking paradokso ng Ethereum ngayon: Mas matagumpay ang L2, mas mababa ang value capture ng mainnet; mas maganda ang user experience, mas nasaktan ang mga nagmamay-ari ng ETH.
Ang Dalawang Muka ng L2: Vampire o moat?
Noong 2025, ang debate tungkol sa ugnayan ng Layer 2 at Layer 1 ay umabot sa pinakamataas nitong antas.
Mula sa pananaw ng pinal na uwi, ang sitwasyon ng Ethereum L1 ay talagang nakakabahala. Ang Base na inimbento ng Coinbase ay nagawa nang kumita ng higit sa $75 milyon noong 2025, na kumakatawan sa halos 60% ng kita ng buong sektor ng L2. Sa kabilang banda, kahit aktibo ang mga transaksyon noong Agosto, ang kita ng Ethereum L1 ay lamang ng $39.2 milyon, na kahit wala pa ito sa isang quarter ng Base.
Kung titingnan ang Ethereum bilang isang kumpanya, ang kanyang kita ay bumaba nang malaki, habang ang market cap ay patuloy na mataas, kaya ito ay "mahal" sa paningin ng mga tradisyonal na value investor.
"Ang L2 ay isang parasito na kumukuha ng dugo ng Ethereum." Ito ang pangunahing opinyon sa merkado.
Ngunit ang isang mas malalim na pagsusuri ay nagpapakita na ang mga bagay ay hindi gaanong simple.
Ang lahat ng aktibidad ng ekonomiya ng L2 ay nangangasiwa sa huling bahagi gamit ang ETH. Sa Arbitrum o Base, binbabayad ng mga user ang kanilang gas gamit ang ETH, at sa mga DeFi protocol, ang pangunahing collateral ay ETH. Mas aktibo ang L2, mas malakas ang likwididad ng ETH bilang "pera".
Hindi matutukoy ang premium ng pera gamit lamang ang kita mula sa L1 Gas.
Naghihiwalay ang Ethereum mula sa "direct service to users" patungo sa "service to L2 networks". Ang mga bayad sa Blob na ibinabayad ng L2 sa L1 ay nangangahulugan ng pagbili ng seguridad at data availability ng Ethereum. Bagaman mababa ang mga bayad sa Blob ngayon, ang B2B na modelo ng kita ay maaaring mas mapagkakatiwalaan kumpara sa B2C na modelo na nakasalalay lamang sa mga indibidwal.
Ang isang analogy ay ang Ethereum ay hindi na isang retailer kundi nagsisimulang maging isang wholesaler. Bagaman ang kita sa bawat transaksyon ay maliit, mas malaki ang posibleng epekto ng scale.
Ang problema ay ang merkado ay hindi pa naiintindihan ang pagbabago ng negosyo.
Kumpitensyon: Maraming Pwersa ang Nagpapahina
Hindi maaaring kumpleto ang talakayan tungkol sa mga suliranin ng Ethereum kung hindi ito talakayin ang kanyang mga kakumpitensya.
Ayon sa 2025 Annual Report ng Electric Capital, nananatiling walang laban ang Ethereum bilang pinuno ng mga developer, mayroon itong 31,869 aktibong developer sa buong taon, at ang bilang ng mga full-time developer nito ay hindi maihahambing sa iba pang ecosystem.
Ngunit sa laban para sa mga bagong developer, nawawala na ngayon ng Ethereum ang kanyang kalamangan. Ang aktibong mga developer ng Solana ay umabot na sa 17,708, na may 83% na pagtaas mula noong nakaraang taon, at nagawa nitong kumita ng mataas na puntos sa mga bagong developer.
Mas mahalaga ang paghihiwalay ng track.
Sa larangan ng PayFi (Pagbabayad at Puhunan), naging lider ang Solana dahil sa mataas nitong TPS at mababang bayad. Lumalaki ang suplay ng PayPal USD (PYUSD) sa Solana, at nagsisimulang magpatakbo ng mga pagsubok sa malalaking komersyal na transaksyon ang mga institusyon tulad ng Visa sa Solana.
Sa DePIN (decentralized physical infrastructure) track, mas grabe pa ang pagbagsak ng Ethereum. Dahil sa fragmentation sa pagitan ng L1 at L2 at ang paggalaw ng mga bayad sa Gas, ang Render Network, isang sikat na proyekto, ay umalis sa Nobyembre 2023 patungo sa Solana. Ang mga nangungunang proyekto ng DePIN tulad ng Helium at Hivemapper ay lahat pumili ng Solana.
Ngunit hindi rin ganap na natalo ang Ethereum.
Sa larangan ng mga ari-arian ng mundo ng tunay (RWA) at institusyonal na pananalapi, ang Ethereum ay nananatiling mayroon ng kontrol. Ang 2000 milyon dolyar na BUIDL fund ng BlackRock ay kumikilos karamihan sa Ethereum. Ito ay nagpapatunay na ang mga institusyonal na pananalapi ay naniniwala sa seguridad ng Ethereum kapag nagawa nila ang settlement ng malalaking halaga ng ari-arian.
Nasa stablecoin market, 54% ang bahagi ng Ethereum, humigit-kumulang $170 bilyon, at patuloy itong pangunahing "dolyar ng internet".
Ang Ethereum ay mayroon ang pinakamahusay na mga arkitekto at mananalapi, na angkop para sa pagbuo ng mga kumplikadong DeFi at mga kagamitan sa pananalapi; habang ang mga kakumpitensya nito ay nagtalo ng maraming mga developer ng application layer mula sa Web2, na angkop para sa pagbuo ng mga application para sa consumer.
Ito ay dalawang magkaibang ekolohikal na posisyon, at ito rin ang nagpapasya kung paanong magaganap ang kompetisyon sa hinaharap.
Ang "ambisyon" na posisyon ng Wall Street
"Parang walang malakas na pagsang-ayon mula sa mga pangunahing institusyon ng pananalapi ng Wall Street."
Ang pakiramdam na ito ay hindi isang mali.Ang BlockAng mga datos ay nagpapakita na hanggang sa katapusan ng taon, ang netong puhunan na pumapasok sa Ethereum ETF ay humigit-kumulang $9.8 bilyon, habang ang Bitcoin ETF ay umabot nang $21.8 bilyon.
Bakit ang mga institusyon ay nangangasiya sa Ethereum?
Ang pangunahing dahilan ay: Dahil sa mga limitasyon ng pangingino, ang mga spot ETF na pupuslit noong 2025 ay inalis ang tampok ng pagpapagamit.
Ang pinakamahalaga sa Wall Street ay ang cash flow. Ang 3-4% na rate ng pag-iimpok ng Ethereum ay dating pangunahing kumpitensya nito laban sa US Treasury bonds. Gayunpaman, para sa mga customer ng BlackRock o Fidelity, ang pagmamay-ari ng isang "zero-coupon" na mapanganib na ari-arian (ETH sa loob ng ETF) ay mas mababa ang kasiyahan kaysa sa direktang pagmamay-ari ng US Treasury bonds o mga stock na may mataas na dividend.
Nagawa ito ng "takip" sa epekto ng puhunan na papasok sa institusyon.
Ang mas malalim na isyu ay ang hindi tiyak na posisyon. Sa loob ng 2021 na siklo, inilalarawan ng institusyon ang ETH bilang "index ng teknolohiya" ng crypto market, isang mataas na beta asset - kapag ang merkado ay mabuti, dapat lumalaon ang ETH nang higit pa kaysa sa BTC.
Ngunit sa 2025, ang logic na ito ay hindi na tumutukoy. Kung ang layunin ay seguridad, ang mga institusyon ay pipili ng BTC; kung ang layunin ay mataas na panganib at mataas na kita, sila ay papalit sa iba pang mataas na kumikitang pambansang blockchain o mga token na nauugnay sa AI. Ang "alpha" na kita ng ETH ay hindi na malinaw.
Ngunit hindi rin talaga iniiwan ng mga institusyon ang Ethereum.
Ang $2 bilyon ng fund ng BlackRock BUIDL ay nasa Ethereum, na nagpapahiwatig ng isang malinaw na mensahe: Sa pagsasagawa ng settlement ng mga asset na mayroon sila sa milyon-milyon na dolyar, ang mga tradisyonal na institusyong pananalapi ay naniniwala lamang sa seguridad at legal na katiyakan ng Ethereum.
Ang posisyon ng institusyon patungo sa Ethereum ay tila "strategic recognition, pero tactical wait and see".
Limang Posibleng Paraan upang Magawa ang Pagbabalik-lobo
Anumang mapagkakatiwalaan ang kasalukuyang pagbaba, ano ang susunduan ng Ethereum para makuha ang kanyang posisyon?
Una, ang pagsisimula ng pag-crack ng ETF质押.
Ang 2025 na ETF ay isang "kalahating produkto" lamang, at ang mga institusyon na naghahawak ng ETH ay hindi makakakuha ng kita mula sa pagpapagamit nito. Sa sandaling aprubahan ang isang ETF na may kakayahang mag-stake, ang ETH ay agad na maging isang asset na may 3-4% na taunang kita na isinukat sa dolyar.
Ang ganitong uri ng ari-arian, na may parehong paglaki ng teknolohiya (pagtaas ng presyo) at kita sa pautang (kita mula sa pagpapautang), ay magiging karaniwang bahagi ng asset allocation ng mga pandaigdigang pension fund at sovereign wealth fund.
Ikalawa, ang pag-usbong ng RWA.
Nagiging backend na ngayon ng Wall Street ang Ethereum. Ang 2-bilyong dolyar na BUIDL fund ng BlackRock ay kahit na umaabot na ngayon sa maraming blockchain, patuloy pa rin itong gumagamit ng Ethereum bilang isa sa pangunahing blockchain.
Noong 2026, kasunod ng higit pang mga obligasyon ng gobyerno, real estate, at mga pondo ng pribadong equity na inilalagay sa isang blockchain, ang Ethereum ay maghihold ng mga libu-libong milyong dolyar na ari-arian. Ang mga ari-arian na ito ay hindi tiyak na magbibigay ng mataas na bayad sa gas, ngunit maghihold ng isang malaking halaga ng ETH bilang likididad at collateral, na siyang magsisigla ng malaking bahagi ng merkado.
Ikatlo, ang reverse ng supply at demand sa merkado ng Blob.
Ang kahihinatnan ng deflation na dulot ng Fusaka ay pansamantalang kawalan ng pagkakasundo ng supply at demand. Ang kasalukuyang paggamit ng Blob ay nasa 20%-30% lamang, at kasama ang paglitaw ng mga application na may mataas na demand (tulad ng Web3 laro, SocialFi) sa L2, ang espasyo ng Blob ay puno na.
Sapagkat ang merkado ng Blob ay naging puno na, ang mga bayad ay tataas ng exponential.Pagsusuri ng Liquid CapitalSa pagtaas ng L2 trade volume, maaaring magawa ng Blob fees 30-50% ng kabuuang ETH burn sa 2026. Sa panahong iyon, babalik ang ETH sa "ultrasonic money" na deflationary path.
Ipat na, ang mga pagbubuklod sa interoperability ng L2.
Ang kasalukuyang pagkakaantel ng L2 ecosystem (naghihiwalay na likididad, masasamang karanasan ng user) ay ang pangunahing hadlang sa malawakang pag-adopt. Ang Superchain ng Optimism at AggLayer ng Polygon ay nasa proseso ng pagbuo ng isang pinagsamang layer ng likididad.
Mas mahalaga, ang teknolohiya ng shared sequencer na batay sa L1. Ito ay pinapayagan ang lahat ng L2 na magbahagi ng isang de-pansin sequencer pool, na hindi lamang nagreresolba ng problema ng cross-chain atomic exchange kundi pati na rin nagpapalaya sa L1 na kumita muli ng halaga (kailangan ng sequencer na mag-stake ng ETH).
Kapag ang mga user ay maaaring palitan ang Base, Arbitrum, at Optimism nang may parehas na madaling paraan kagaya ng pagpalit ng mga mini app sa WeChat, ang network effect ng Ethereum ecosystem ay susunod sa exponential growth.
Ikalima, 2026 Roadmap.
Hindi pa rin natapos ang pag-unlad ng Ethereum. Ang Glamsterdam (kalahati ng 2026) ay tututok sa pagpapabuti ng layer ng pagpapatupad, malaking pagtaas ng kahusayan at seguridad ng pagsusulit ng kontrata at pagbaba ng mga gastos sa Gas, at paghahanda para sa mga komplikadong institusyonal na aplikasyon ng DeFi.
Ang mga Hegota (ikatlo ng kalahati ng 2026) at mga puno ng Verkle ay ang pangunahing bahagi ng huling laban. Ang mga puno ng Verkle ay magpapahintulot sa pagpapatupad ng mga walang estado na kliyente, kung saan ang mga user ay maaaring kumpirmahin ang Ethereum network sa kanilang mga mobile phone o kahit sa browser nang hindi kailangang i-download ang mga data na terabyte.
Ito ay magpapahintulot sa Ethereum na manatiling nangunguna sa antas ng decentralization kumpara sa lahat ng kanyang mga kakompetensya.
Pagsusuri
Ang "mahirap" pagganap ng Ethereum noong 2025 ay hindi dahil sa pagkabigo nito, kundi dahil ito ay nasa gitna ng isang mapaghihirapang pagbabago mula sa "platform ng speculation ng retail" papunta sa "global financial infrastructure".
Nagawa na ito ng maikling panahon L1 kita para sa walang hanggang pagpapalawak ng L2.
Nagawaan ini ng pagkukulo ng maikling-tanka pagtaas ng presyo ng token, at in-exchange nito ang institusyonal na antas ng mga ari-arian (RWA) ng komplimentary at seguridad ng moat.
Ito ay isang pangunahing pagbabago ng negosyo: mula sa B2C papunta sa B2B, mula sa kikitain sa bayad ng transaksyon papunta sa pagiging global settlement layer.
Para sa mga namumuhunan, ang Ethereum ngayon ay parang Microsoft noong gitna ng 2010s habang nagpapalit ito ng serbisyo sa cloud - kahit na pansamantalang mababa ang presyo ng stock at harapin ang mga hamon ng mga bagong kumpanya, ang mga epekto ng network at moat na itinayo nito ay nagpapalakas para sa susunod na yugto.
Ang tanong ay hindi kung kaya lumalaban ang Ethereum, kundi kung kailan makikilala ng merkado ang halaga ng pagbabago.