استراتيجية جديدة من SEC: البناء بعد الإطلاق دون الحاجة إلى اختبار Howey لعدة سنوات، واجهت مشاريع العملات المشفرة سؤالاً صعبًا بشأن قوانين الأوراق المالية: متى يتوقف تطوير البرمجيات عن كونه وعدًا استثماريًا ليصبح مجرد عمل تطوير برمجي عادي؟ وقد حددت لجنة الأوراق المالية والبورصات الآن حدودًا أكثر وضوحًا. في قسم الأسئلة والأجوبة المنشور في 25 سبتمبر، أوضح الموظفون أن المطورين يمكنهم الاستمرار في تأمين وصيانة وتحسين شبكة عملة مشفرة فعالة، وتمويل مشاريع التطوير، ومساعدة توسيع تأثير الشبكة دون اعتبار هذه الأنشطة "جهود إدارة أساسية" تخضع لاختبار Howey. ويشير نفس المستند أيضًا إلى مسألة أقرب حتى إلى التمويل التقليدي: شراء الرموز. عندما تكون نظام العملات المشفرة نشطًا بالفعل، فإن الإعلان عن شراء أصل مشفر لا يُعد بحد ذاته وعدًا بجهود إدارة أساسية. ومع ذلك، قبل أن يصبح النظام نشطًا، فإن التسويق لهذا الشراء كمصدر للدخل أو الربح قد يغيّر التحليل. الفرق الناشئ ليس بين المطورين النشطين والمطورين الغائبين، بل بين المطورين الذين يحافظون على منتج يعمل بكفاءة، وبين المشترين الذين يستثمرون في وعود ما سيصبح عليه المنتج. العملات المشفرة لا يجب أن تصبح بالضرورة برمجيات مهجورة. تبدأ المشكلة من شيء نادرًا ما تحتاج الشركات التقنية العادية إلى تفسيره: البرمجيات تتغير باستمرار. السلاسل الكتلية تحتاج إلى تحديثات أمنية. المطورون يصلحون الأخطاء. البروتوكولات تضيف وظائف. المنظمات تمول التطوير. النظم الإيكولوجية تنفق أموالًا لجذب التطبيقات والمستخدمين. في مجال العملات المشفرة، يمكن لهذه الأنشطة أن تتداخل مع نظرية Howey لأن تحليل العقد الاستثماري قد ينظر في ما إذا كان المشترون يتوقعون ربحًا معقولًا بناءً على جهود إدارة أساسية من طرف آخر. وهذا يخلق نتيجة محتملة غريبة: قد تكون الشبكة نشطة بالفعل، لكن المطورين المسؤولين عن صيانتها لا يزالون مهمين اقتصاديًا بالنسبة لحاملي الرموز فقط لأنهم لم يتوقفوا عن التطوير. إجابة موظفي SEC أكثر واقعية بكثير. بمجرد أن تصبح النظام المشفر نشطًا، لا تُعتبر الخدمات المتعلقة بالتأمين والصيانة والتحسين أو التحسين، أو تسهيل تأثير الشبكة، جهود إدارة أساسية بالمعنى المذكور في قسم الأسئلة الشائعة. كما يمكن أن تندرج تمويل وتمويل مشاريع التطوير ضمن هذه الفئة. وبالتالي، فإن التطوير المستمر لا يصبح تلقائيًا مشكلة. ما وعد به المشترون قبل أن يعمل المنتج لا يزال أكثر أهمية بكثير. التقرير الرسمي قد يكون أكثر أهمية من التحديثات على GitHub. ويصبح هذا واضحًا بشكل خاص في قسم التسويق. يقول الموظفون إن الترويج للوظائف والقدرات الحالية لنظام مشفر على الأرجح لن يكون كافيًا لإنشاء وعد بجهود إدارة أساسية. يمكن حتى للمشاريع مناقشة الميزات والوظائف المستقبلية المحتملة بلغة غير محددة وطموحة، بشرط ألا تروّج هذه المعلومات لإمكانية الربح. لا يزال التقييم يعتمد على الأحداث والظروف المحددة. وهذا يمنح فرق التطوير تمييزًا واضحًا في التواصل مع المستخدمين. مشروع يشرح كيف تعمل شبكته، أو يناقش الوظائف التي يأمل في تطويرها، يختلف عن قول لحاملي الرموز إن العمل المستقبلي للفريق سيولد لهم ربحًا ماليًا. وهذا يجعل المحتوى التسويقي لا يقتصر فقط على مسألة بناء العلامة التجارية. المواقع الإلكترونية، والوثائق المتعلقة بالرموز، ومنشورات وسائل التواصل الاجتماعي، والإعلانات عن عمليات الشراء قد تساعد في تحديد ما الذي يتوقعه المشترون حقًا من مُنشئي الشبكة. إن عمليات الشراء تُظهر الفرق بشكل أوضح من أي شيء آخر. إن شراء الرموز هو النقطة التي تجعل نهج موظفي SEC مثيرًا بشكل خاص لأنه يبدو مألوفًا جدًا للمستثمرين التقليديين. يمكن للمشاريع استخدام إيرادات البروتوكول أو أصول الخزينة لشراء رموزها الخاصة. أحيانًا يتم حرق الأصول. وأحيانًا تنخفض العرض. وأحيانًا تناقش المشاريع علنًا التأثير المحتمل على حاملي الرموز. لكن الموظفين لا يعتبرون وجود برنامج الشراء عاملًا حاسمًا. بالنسبة لنظام عملة مشفرة فعال، فإن الإعلان عن برنامج شراء أصل مشفر ليس أوراقًا مالية لن يشكل وعدًا بتنفيذ جهود إدارة أساسية. أما بالنسبة لنظام لم يبدأ بعد، فقد تكون النتيجة مختلفة عندما يقدم المُصدر البرنامج كمصدر للدخل أو الربح لحاملي الرموز. وبالتالي، فإن الشراء هو مجرد جزء من عملية التحليل. كيف تقنع المشروع المشترين بقبول الفكرة أمر مهم جدًا أيضًا. إنه تحذير مفيد لفرق التطوير المشفرة التي تنوي استخدام لغة استرداد رأس المال من الشركات المدرجة. وصف عملية شراء الرموز كمصدر للربح للمستثمر قد يعني شيئًا مختلفًا تمامًا عن وصفها كإدارة خزينة، أو تقليل العرض، أو حرق الرموز الممولة من البروتوكول.يتم التحقق من إيصالات الإيداع بناءً على ما تفعله فعليًا. يُطبق قسم الأسئلة الشائعة أيضًا نهجًا وظيفيًا مماثلًا فيما يتعلق بإيصالات الرموز المميزة. يمثل رمز الإيداع أصلًا رقميًا لا يُعد عقد استثمار، ويمكن اعتباره أداة رقمية عندما يُستخدم ببساطة لإثبات ملكية حامله للأصل المودع. يمكن اعتبار إيصالات الإيداع الصادرة من مزودي الخدمة القائمين على بروتوكول الإصدار أصولًا رقمية لأن قيمتها مرتبطة بالبرمجة النشطة لنظام عملات رقمية واقعي وعوامل العرض والطلب في السوق. لكن الموظفين وضعوا قيودًا صارمة على ما يمكن اعتباره إيصالًا. لا يمكن لهذه الأداة أن تضيف حقوقًا أو مزايا اقتصادية جديدة للأصل المودع. والأهم من ذلك، لا يمكن نقل ملكية أو سيطرة الأصل بشكل فعال إلى الجهة المصدرة. وهذا يعني أن الجهة المصدرة لا يمكنها إقراض الأصل المودع أو رهنه أو إعادة رهنه أو تحويله أو استخدامه بأي طريقة أخرى، أو جعله خاضعًا لسيطرة طرف ثالث. وهذا يساعد على التمييز بين هيكلين قد يبدوان متشابهين على واجهة التداول. قد يكون رمز واحد ببساطة دليلاً على ملكية أصل موجود في مكان آخر. بينما قد يكون رمز آخر جزءًا من هيكل يتم فيه استخدام الأصول الأساسية اقتصاديًا. تسمية كلا النوعين بـ"إيصالات" لا يعني أنهما متماثلان. لا تصبح منصات تبادل العملات الرقمية تلقائيًا مروجين. كما استبعد موظفو لجنة الأوراق المالية والبورصات مشكلة معقدة محتملة فيما يتعلق بالتداول الثانوي. فبساطة توفير سوق لأصل رقمي لا يجعل منصة التداول تلقائيًا مروجًا لهذا الأصل. في هذا التحليل، تُعتبر منصة التداول مروجًا فقط إذا استوفت تعريف "المروج" وفقًا للقاعدة 405 من قانون الأوراق المالية. وهذا يميز بين توفير السيولة وبين أن تصبح جزءًا من آلية الترويج المحيطة برمز معين. إنها توضيح دقيق للغاية، لكنه مهم جدًا لسوق حيث يمكن تداول مئات الأصول على نفس المنصة دون أن تشارك المنصة في عملية التطوير أو التوزيع الأولي لها. اللامركزية النهائية قد تضعف سلطة الجهة المصدرة الأصلية. ثم يصف قسم الأسئلة الشائعة ما يحدث في المرحلة النهائية من تطوير المشروع. افترض أن نظامًا مشفرًا يعمل ولا يوجد طرف مركزي يسيطر عليه. يقول الموظفون إن البيانات الصادرة عن الجهة المصدرة الأصلية من الصعب أن تخلق عقد استثمار جديد، لأن هذه الجهة وأي طرف آخر لا يمتلكان السيطرة الكافية على النظام لاتخاذ إجراءات حاسمة تحدد نجاحه أو فشله. وهذا يخلق دورة حياة مثيرة للاهتمام. في المرحلة الأولى من المشروع، يمكن أن تكون وعود المطورين مهمة جدًا، لأن المشترين قد ينتظرون من الفريق إنشاء منتج لا يعمل حاليًا. لاحقًا، قد يصبح نفس المطور أقل أهمية في التحليل القانوني مع تقليل اعتماد الشبكة على أي طرف مركزي. الرمز المميز لم يتغير بالضرورة. ما تغير هو من، إن وُجد، الذي لا يزال يحتاج المستثمرون إلى الثقة به لتشغيل النظام. تتطلب المشاريع الرقمية الحقيقية إعادة تقييم. لذلك، يقدم قسم الأسئلة الشائعة لشهر سبتمبر معلومات أكثر فائدة من مجرد إرشادات عامة حول "اللامركزية". يمكن للمجموعات التي لديها شبكات تعمل بكفاءة التفكير في ما إذا كان تطويرها المستمر يشبه عمليات الصيانة والتحسين أكثر من كونه تنفيذًا لوعود استثمارية. ويجب تقييم أنشطة التسويق بشكل منفصل. وصف الاستخدام الحالي شيء؛ بينما ربط التطور المستقبلي بأرباح حاملي الرمز قد يخلق ملفًا حقيقيًا مختلفًا. يتطلب نقل المعلومات حول برامج الشراء نفس الانضباط، خاصة قبل تفعيل الوظيفة. كما يجب على المشاريع التي تصدر إيصالات إيداع أو شهادات مغلفة التحقق خارج اسم الرمز لمعرفة ما إذا كان الأصل المودع يملكه ويتحكم فيه المودع حقًا. لا يوجد أي من هذه النقاط يُعتبر تلقائيًا منطقة آمنة مطلقة. دائمًا ما يعتمد الموظفون على السياقات المحددة والمفاهيم الحالية لقانون الأوراق المالية لتقديم إجاباتهم. هذه خريطة، وليست لوائح جديدة من لجنة الأوراق المالية والبورصات. هناك قيد يجب ملاحظته في أي تفسير لهذا المستند. هذه الأسئلة الشائعة صادرة عن فريق موظفي قسم التمويل المؤسسي. وهي ليست قواعد أو لوائح أو بيانات صادرة عن لجنة الأوراق المالية والبورصات. ولم توافق اللجنة عليها ولا رفضتها، ويوضح المستند بوضوح أن هذه الأسئلة الشائعة لا تمتلك أثرًا قانونيًا مستقلًا ولا تخلق أي التزامات جديدة. قيمتها تكمن في إظهار الطريقة التي يتبعها فريق الموظفين حاليًا في التعامل مع السيناريوهات التي تواجهها مشاريع العملات الرقمية بعد الإطلاق. وأبرز تفسير ربما يكون أبسط تفسير. البلوكشين النشط لا يحتاج إلى اختفاء مطوريه. يمكنهم الاستمرار في إصلاح أخطاء الكود، وتمويل التطوير، وتوسيع الشبكة.تتّجه المسائل القانونية المتعلقة بالأسهم بشكل متزايد نحو نقطة محددة أكثر: هل ما زال حاملو الرموز يثقون في الوعود بأن المطورين سيحققون أرباحًا لهم، أم أنهم ببساطة يستخدمون ويدعمون أصلًا مرتبطًا ببرنامج يواصل التطور؟ وفقًا لألكساندر زدراฟكوف