تعتبر وول ستريت ظهور جاكسون هول لواش تصحيحًا تشدديًا للتواصل في يوليو

المؤلف: Wall Street Journal

كان ظهور رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي وولش للمرة الأولى في اجتماع جاكسون هول السنوي يوم الجمعة مُفسَّرًا على نطاق واسع من قبل وول ستريت على أنه "تصحيح" صارم لرسالة ما بعد اجتماع FOMC في يوليو.

أكدت كلمة ووش بوضوح أن هدف التضخم البالغ 2% الذي تحدده الفيدرالي الأمريكي غير قابل للتفاوض، واعتبرت أن الظروف المالية العامة الحالية لا يمكن وصفها بأنها تقييدية، وأن البيانات الأخيرة الأفضل لمؤشر PCE وCPI لا تكفي لإثبات تحسن جوهري في اتجاه التضخم الأساسي، وصرحت صراحة أنه إذا لم تكن هناك ثقة في أن التضخم ينخفض بـ"سرعة واضحة وكافية"، فإن الفيدرالي "ما زال لديه عمل يتعين القيام به". وذكرت رويترز أن هذه هي أقرب تصريحات ووش حتى الآن إلى الاعتراف بإمكانية الحاجة إلى رفع أسعار الفائدة.

تصريحات ووش سرعت في تغيير تركيز وول ستريت على اجتماع FOMC في سبتمبر. وصفت بريا ميسرا، مستثمرة في جي بي مورغان للإدارة الاستثمارية، هذا بأنه "خطاب صارم"، مشيرة إلى أن ووش يعيد التأكيد بقوة على التزام الفيدرالي باستقرار الأسعار، ويعتبر ذلك "تصحيحًا" لـ"خطأ التواصل" في مؤتمر صحفي يوليو؛ بينما حذر ماثيو أميس، المدير التنفيذي للاستثمار في أبردين، من أن سمعة الفيدرالي قد تتعرض لضربة أخرى إذا لم يرفع الفائدة في سبتمبر.

عدل كل من باركليز وسوسيتيه جنيرال توقعاتهما لسياسة الفيدرالي الأمريكي بناءً على كلمات ووش في مؤتمر جاكسون هول، وتوقعا رفع أسعار الفائدة 25 نقطة أساس في اجتماعي سبتمبر وديسمبر. كما تتوقع سوسيتيه جنيرال رفع أسعار الفائدة مرة أخرى في مارس.

تعتقد مؤسسات مثل بنك ويلز فارغو وفيديليس كابيتال أن كلام ووش ترك مساحة كافية لرفع أسعار الفائدة في المدى القريب، لكن هناك مؤسسات أخرى ترى أنه لم يحدد بعد مسار السياسة بوضوح لشهر سبتمبر.

لاحظ الصحفي نيك تيميراوس، المعروف بـ"نيو فيديرال ريزيرف برس"، النقطة المحورية في هذا الجدل: فرغم أن ووش يرى أن الظروف المالية ليست تقييدية، وأن تحسن بيانات التضخم الأخيرة لم يقنعه بأن الاتجاه الأساسي قد شهد "تحسينًا ذا مغزى"، إلا أنه لم يقدم مسارًا سياسياً محدداً، ولم يُصرّح صراحةً بدعمه لرفع أسعار الفائدة في سبتمبر. وخلص تيميراوس إلى أن خطاب ووش يشير إلى أن بنك الاحتياطي الفيدرالي ربما لم ينتهِ بعد من معركته ضد التضخم.

وبالتالي، يواجه السوق تشخيصًا سياسة أكثر تشددًا، لكنه لا يزال يفتقر إلى "وظيفة رد فعل" واضحة. وفقًا لبيانات CME، ارتفعت احتمالية رفع الفائدة في سبتمبر من حوالي 35% قبل كلمة ووش إلى حوالي 50%؛ وأظهرت بيانات السوق الأخرى مؤقتًا ارتفاعًا إضافيًا في الاحتمال إلى حوالي 60%.

أكمل خطاب ووش هذا أولاً تصحيحًا على مستوى التواصل السياسي.

تقييم بريا ميسرا من جيه. بي مورغان للإدارة الاستثمارية للكلمة التي ألقاها ووش كان مباشرًا:

هذا خطاب حازم.

تعتقد أن ووش يُظهر "بقوة" التزام صانعي السياسة بالاستقرار السعري. وتركز ميسرا على العلاقة بين هذا الخطاب وتصريحات ما بعد اجتماع FOMC في يوليو. وصفت هذا الخطاب بأنه رد قوي على "خطأ التواصل" في مؤتمر صحفي يوليو:

This is a strong response to the poor communication during the July press briefing.

وحتى وصفتها بـ"عملية تنظيف"، أي تصحيح ختامي للتواصل في يوليو.

وقد أيد هذا الرأي أيضًا أشخاص من مؤسسات أخرى.

يعتقد كريستوفر هودج، الخبير الاقتصادي الرئيسي في ناتيكس، أن كلام ووش هذا كان "تحسناً ملحوظاً" مقارنة بمؤتمر صحفي يوليو، حيث كان السوق يقلل من احتمالية رفع أسعار الفائدة من قبل الفيدرالي، والآن أصبح التسعير أكثر عدلاً.

يعتقد هودج أن ووش عزز سمعته في مكافحة التضخم من خلال الاعتراف المباشر بمشكلة التضخم، وتكرار هدفه الواضح البالغ 2%، وتحمل المسؤولية المؤسسية للبنك المركزي الأمريكي فيما يتعلق بالتضخم.

يعتقد مارك هاكيت، رئيس الاستراتيجية السوقية في ناشونالوايد، أن ووش نجح في تحقيق هدفه: نقل موقفه إلى السوق دون إحداث اضطراب واضح.

أشار هاكيت إلى أن السوق كان يعاني من خطأ في التقدير، حيث افترض أن هدف التضخم البالغ 2% قد يُخفف، لكن ووش أوضح للسوق هذه المرة أن هذا لن يحدث.

He is reiterating his hawkish stance in a more consistent, rather than abrupt, manner.

هاككت حتى قام بتلخيصه على النحو التالي:

لا تتوقع تخفيض أسعار الفائدة في الفترة القادمة، وكُن مستعدًا لزيادتها.

ملخص تيميراوس لكلام ووش ركز بشكل أكبر على الحكم السياساتي نفسه.

أشار إلى أن ووش اعتبر أن الشروط المالية العامة ليست مقيدة، ولم تُظهر أسواق الائتمان والقروض أي علامات واضحة على القيود؛ في الوقت نفسه، لم تُقنع بيانات التضخم الأخيرة الأفضل ووش بأن الاتجاه الأساسي قد تحسن.

الكلمات الأصلية لواش هي:

من الصعب وصف ظروف التمويل العامة على أنها تقييدية.

أما بالنسبة لبيانات التضخم الأخيرة، فقد قال ووش:

على الرغم من أن بيانات PCE وCPI لهذا الصيف كانت أفضل من التوقعات، إلا أن هذا لا يجعلني أعتقد أن الاتجاه الأساسي قد شهد تحسناً ذا معنى.

تم استخلاص هذه الجملة بشكل خاص من قبل تيميراوس في التقارير ووسائل التواصل الاجتماعي.

في رأيه، هذا يعني أن السوق لا يمكنه الافتراض أن ووش قد تحول إلى موقف أكثر تيسيرًا فقط بسبب بيانات التضخم الأخيرة الأفضل من المتوقع. ما يهتم به ووش حقًا هو ما إذا كان اتجاه التضخم الأساسي يتحرك بشكل مستمر وسريع بما يكفي نحو هدف 2%.

ميزة أخرى بارزة في خطاب واش هي أنه أوضح للمarket مبادئه السياساتية، لكنه رفض تقديم دالة رد فعل سياسية محددة.

يعتقد ناثان شتي، الرئيس التنفيذي للاستثمار في SEI Investments، أن ووش أعاد التأكيد بوضوح على هدف PCE البالغ 2% كهدف ثابت، وبالتالي لا يمكن تفسير الخطاب إلا على أنه أكثر تشددًا.

لكن إلين هازن، رئيسة الاستراتيجية السوقية في شركة F.L. Putnam Investment Management، أشارت إلى أن ووش لم يكشف عن وظيفة رد فعل الاحتياطي الفيدرالي، وبالتالي لا يزال السوق في "صندوق أسود".

وشرح ووش أن الكشف المفرط عن دالة رد فعل السياسة قد يقيد الفيدرالي بشكل عكسي، تمامًا كما حدث في عام 2021 مع الاعتماد المفرط على التوجيه الاستباقي.

يعتقد هازن أن هذا يعني أن ووش يرغب في أن تظل الفيدرالية الأمريكية مرنة أكثر في مواجهة التغيرات الاقتصادية، لكن السوق قد لا يحب هذا النهج.

أما مؤسس Andersen Capital، بيتر أندرسن، فاستخدم تشبيهاً تصويرياً:

المستثمرون يرغبون في جهاز GPS، لكن الاحتياطي الفيدرالي يعطيهم بوصلة.

في رأيه، يرغب المستثمرون من واش أن تقدم تفسيرًا مفصلًا للآفاق الاقتصادية ومسار السياسة، لكن واش كانت في الواقع تخبر السوق بأن بنك الاحتياطي الفيدرالي الجديد لن يقدم إرشادات استباقية واسعة كما فعلت الرؤساء السابقون، ويجب على السوق التكيف مع هذا "النظام الجديد".

أكبر تغيير بالنسبة للسوق لا يزال إعادة إدراج رفع أسعار الفائدة في سبتمبر من سيناريو هامشي إلى مناقشة مركزية.

يعتقد ماثيو آميس، المدير الاستثماري في أبردين، أن كلام ووش هذا يبني سيناريوًا أساسيًا لاجتماع سبتمبر:

إذا لم يرفعوا أسعار الفائدة، فسيتلقون ضربة أخرى لسمعتهم.

هذا الجملة تربط في الواقع تصريحات ووش حول مكافحة التضخم بالإجراءات السياساتية في سبتمبر: بما أن ووش أوضح بالفعل أن التضخم الأساسي يجب أن ينخفض بسرعة كافية، وإلا فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي "لا يزال لديه عمل يفعله"، فإن عدم وجود تحسن ملحوظ في البيانات المستقبلية مع البقاء على موقف محايد في سبتمبر قد يؤدي إلى طرح أسئلة من قبل السوق حول مدى مصداقية التصريحات الصارمة السابقة لبنك الاحتياطي الفيدرالي.

يعتقد غاري شلوسبرغ، الاستراتيجي العالمي في معهد استثمارات ويلز فارجو، أن ووش، رغم أنه لم يقل ذلك صراحة، إلا أنه "ربط جميع النقاط" وأطلق إشارة واضحة إلى احتمال رفع سعر الفائدة مرة واحدة على الأقل، بل وحتى مرات أكثر.

أشار إلى أنه ما لم ينخفض التضخم بشكل ملحوظ — وهو أمر لا يتوقع حدوثه — فقد تزداد ضغوط التضخم أكثر خلال الأشهر الستة إلى الثمانية المقبلة. حتى لو لم يتم رفع الفائدة في سبتمبر، فإنه يرى أن بنك الاحتياطي الفيدرالي من المرجح أن يتخذ إجراءً في وقت مبكر من العام.

أوضح كريس غونستر، المدير الإداري للدخل الثابت في فيديليس كابيتال، أن السوق يرى الآن أن احتمال رفع الفائدة في سبتمبر يتجاوز 50%.

يعتقد أن العوامل التي أشار إليها ووش — وهي لا تزال أعلى من الهدف، وسوق العمل قوي، والاقتصاد يظهر مرونة — مجتمعة تمنح مجلس الاحتياطي الفيدرالي مساحة سياسية لرفع أسعار الفائدة في الفترة القادمة.

يتوقع كل من باركليز وسوسيتي جنيرال أن تقوم الفيدرالي الأمريكي برفع أسعار الفائدة 25 نقطة أساس في اجتماعي سبتمبر وديسمبر.

توقع بنك باركليز في منتصف يونيو هذا العام "الحفاظ على أسعار الفائدة دون تغيير إلى أجل غير مسمى".

بعد كلمات ووش يوم الجمعة هذا الأسبوع، كتب مارك جيانيوني، الخبير الاقتصادي الرئيسي للولايات المتحدة لدى باركليز، وجوثان ميلار، الخبير الاقتصادي الأول، في تقريرهما: "نتوقع أن يتفق أغلبية أعضاء FOMC مع موقف ووش، ويرفعوا الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر، مستندين إلى أن التقدم المحرز في التضخم غير كافٍ."

يتوقع هؤلاء الاقتصاديون "زيادة أخرى بمقدار 25 نقطة أساس في ديسمبر، لترتفع نطاق الهدف لسعر صندوق الاتحادي إلى 4.00%-4.25%، نظرًا لأن التضخم السنوي لم يحقق أي تقدم تقريبًا خلال الفترة المتبقية من العام".

أشار جان غروين، الخبير الاقتصادي الأمريكي الرئيسي في بنك سوسيتيه جénéرال، في تقريره إلى أن: "التمسك المستمر بالتضخم الأساسي، بالإضافة إلى قلق الفيدرالي الأمريكي المتزايد بشأن التضخم المرتفع، يشير إلى أن عتبة الحفاظ على أسعار الفائدة ثابتة ترتفع."

على الرغم من توقع بنك سوسيتيه جنرال أن تقوم الفيدرالية الأمريكية برفع أسعار الفائدة في مارس المقبل، إلا أن غرون كتب في التقرير أن رفع أسعار الفائدة في مارس "يواجه عدم يقين كبير، وقد لا يتحقق".

بعد كلمة ووش، ردت سوق السندات الأمريكية بسرعة، خاصة في الجانب القصير الأجل.

أفادت رويترز أن عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل سنتين ارتفع مؤقتًا بمقدار 11 نقطة أساس إلى 4.34٪، مسجلاً أعلى مستوى له منذ شهر؛ بينما ارتفع عائد السندات لأجل 10 سنوات بمقدار 5 نقاط أساس إلى 4.72٪، وكان الارتفاع في عائد السندات لأجل 30 سنة أقل وضوحًا.

هذا الأداء بحد ذاته يُعد تفسيرًا من السوق لتصريحات ووش: حيث يقوم المتداولون بزيادة تسعيرهم لارتفاع أسعار الفائدة القريبة.

يعتقد مايكل روزن أن انخفاض السندات الأمريكية قصيرة الأجل وارتفاع السندات الأمريكية طويلة الأجل يعكسان إعادة تقييم السوق لاتجاه سياسة الفيدرالي الأمريكي — حيث إن فيدراليًا يرى التضخم كمشكلة رئيسية يعني أن أسعار الفائدة قصيرة الأجل قد تستمر في الارتفاع أكثر.

أشار غونستر من Fidelis Capital أيضًا إلى أن ارتفاع العوائد على المدى القصير وانخفاض العوائد على المدى الطويل يشكلان اتجاهًا نحو تسطيح منحنى العوائد، وهو ما يتماشى مع بدء السوق في توقع رفع الفيدرالي الأمريكي للأسعار.

لكن هذا الرد السوقية لا يعني أن وول ستريت قد تشكل إجماع على "رفع أسعار الفائدة في سبتمبر لا مفر منه".

يعتقد بيتر كارديلو، الخبير الاقتصادي الرئيسي لشركة سبارتان كابيتال، أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد لا يتخذ أي إجراء في سبتمبر.

يعتقد أن ووش اعترف بتحسين بيانات التضخم الصيفية، لكنها لا تزال "غير مقنعة بما يكفي"، لذا قد ترغب الفيدرالي في مراقبة بيانات التضخم لشهرَي سبتمبر وأكتوبر قبل اتخاذ أي إجراء.

بعبارة أخرى، السوق يعيد تسعير رفع أسعار الفائدة، لكن البيانات لا تزال الحدود الأخيرة لتحديد ما إذا كان سيتم رفع أسعار الفائدة فعليًا في سبتمبر.

ليس جميع المؤسسات ترى أن خطاب ووش قد أكمل "الإصلاح التام" في التواصل السياسي.

يعتقد إيجين إيبشتاين، رئيس قسم المعاملات والمنتجات المُركبة في Moneycorp، أن تصريحات ووش على الرغم من أن ردود الفعل الأولية كانت متشددة، إلا أن المحتوى الفعلي لا يزال محدودًا.

تقييمه كان حادًا جدًا:

Wash said a lot, but these words seem to have little substance.

يعتقد إبشتاين أن ووش سبق أن أطلق إشارات متشددة مماثلة قبل عدة اجتماعات للفومك، لكن الإجراءات السياسة لم تواكبها في النهاية.

لذلك، فهو قلق من أن يعيد السوق ظهور حالة "الاستجابة أولاً لتصريحات متشددة، ثم اكتشاف عدم وجود تغييرات سياسية فعلية".

يصف شريك الإدارة في Harris Financial Group، جيمي كوك، هذا النمط بأنه:

Wash said a lot, but said nothing.

يعتقد أنه حاول واش اتباع طريق وسطي، يسعى إلى إعادة تعزيز السمعة المضادة للتضخم، دون رغبة في ربط السياسات المستقبلية من خلال التوجيه الاستباقي.

هذا هو المكان المثالي الذي يناسب تشبيه "إعطاء البوصلة دون توفير نظام تحديد المواقع": ووش مستعد للكشف عن نوع البيانات التي قد تدفع الفيدرالي الأمريكي للتحرك، لكنه غير مستعد للكشف عن الاجتماع المحدد الذي سيحدث فيه هذا التحرك.

وفقًا لتقييمات خبراء وول ستريت، فإن أكثر ما يستحق الملاحظة في خطاب ووش ليس تعهده بزيادة أسعار الفائدة في سبتمبر، بل إعادة بنائه منطقًا سياسياً أكثر تشددًا:

إذا ظل سوق العمل قويًا، وظلت الاقتصاد قويًا، ولم تنخفض التضخم الأساسي بسرعة كافية نحو 2٪، فقد لا تكون الظروف المالية الحالية تقييدية، ولا يمكن للفيدرالي الأمريكي استبعاد احتمال رفع أسعار الفائدة السياسة مجددًا.

وهذا هو السبب في أن أميس تعتقد أنه إذا لم يتم رفع الفائدة في سبتمبر، فقد يؤدي ذلك إلى إلحاق ضرر جديد بمصداقية الاحتياطي الفيدرالي.

لكن من ناحية أخرى، تذكّر آراء كارديلو وآخرين السوق أن التواصل المتشدد لا يعادل قرارًا سياسياً.

ما زال واش يلتزم بمبدأ "عدم تقديم توجيهات مستقبلية"، دون تعهد صريح بزيادة أسعار الفائدة في سبتمبر أو تقديم دالة رد فعل سياسية آلية.

لذلك، قد يكون الإجماع الأكثر دقة الذي تشكل في وول ستريت حاليًا:

تم بالفعل تصحيح الموقف التقييدي لشهر يوليو من خلال خطاب جاكسون هول؛ ارتفعت احتمالية رفع الفائدة في سبتمبر بشكل ملحوظ، لكن قرار رفع الفائدة النهائي لا يزال يعتمد على بيانات التوظيف والتضخم القادمة.

أما بالنسبة لوالش، فقد تحول التحدي السياسي الحقيقي من "هل يفهم السوق كلامه حقًا" إلى سؤال أكثر مباشرة: هل سيكون مستعدًا لتحويل هذا التشخيص المتشدد إلى رفع أسعار الفائدة في سبتمبر إذا لم تتحسن البيانات بشكل ملحوظ؟