الكاتب: ريان ويكز، سبي تشين، موياو شين، مراسلو بلومبرغ
مُجمَّع: جيا هوان، ChainCatcher
في آخر يوم سبت في فبراير هذا العام، عندما شنّت الولايات المتحدة وإسرائيل ضربات جوية على إيران، كانت أسواق النفط العالمية الرئيسية في إجازة، لكن أسعار النفط الخام لم تتوقف عن التغير.
على منصة تداول العملات المشفرة Hyperliquid، تداول المُستثمرون طوال عطلة نهاية الأسبوع في منتج مشتق من النفط على السلسلة. وعند إعادة فتح أسواق العقود الآجلة التقليدية، كان المُتداولون على السلسلة قد استخدموا عدة ساعات لتحديد السعر بناءً على التأثيرات المحتملة لهذا الصراع.
لعقود عديدة، عملت الأسواق المالية الحديثة وفق هيكل مشترك: أماكن تداول معترف بها، وأوقات تداول ثابتة، وأسعار مرجعية تُستخدم كمقياس للأسواق الأخرى. لقد كسرت أسواق التشفير هذه العادة. فهي قادرة على العمل على مدار الساعة، وتعبر بسهولة الحدود الوطنية، وتتزايد بشكل متزايد في ملء الفراغات التي تتركها البورصات التقليدية أثناء إغلاقها.
Trade.xyz هو أحد الأمثلة النموذجية لاختبار مدى بُعد هذه التغييرات.
فريق هذه الشركة الناشئة لا يتجاوز عدده عشرات الأشخاص، لكنه أطلق في أقل من عام عقودًا دائمة مرتبطة بالخام والمعادن الثمينة ومؤشرات الأسهم وشركة SpaceX وغيرها من الشركات التي ستُطرح لاحقًا. منذ إطلاقها في أكتوبر الماضي، تولّدت هذه الأسواق عن حوالي 500 مليار دولار من حجم التداول، مما يمثل أكثر من 99% من إجمالي نشاط التداول في نظام السوق الخارجي HIP-3 الخاص بـ Hyperliquid.
هذا الإنجاز دفع Trade.xyz و Hyperliquid إلى السعي وراء أهداف أكبر. فهما تمارسان الضغط على الجهات التنظيمية الأمريكية للسماح بدخول العقود الدائمة قبل الإدراج في السوق الأمريكية، وتشيران إلى أن هذه المنتجات يمكن أن تُشكّل اكتشاف أسعار أكثر شمولاً قبل الإدراج الرسمي للشركة، مما يدفع عملية الاكتتاب العام التقليدية نحو التحديث.
حاليًا، تعمل Hyperliquid خارج الولايات المتحدة ولم تُفتح رسميًا للمتداولين الأمريكيين، وتخضع Trade.xyz لنفس القيود.
لكن يبدو أن Hyperliquid قد كسب حليفاً مهماً. فقد أشار الرئيس الأمريكي ترامب، الذي يدعم صناعة التشفير وتشمل عائلته أنشطة واسعة في هذا المجال، الأسبوع الماضي إلى أن الجهات التنظيمية تدرس كيفية دخول Hyperliquid إلى السوق الأمريكية.
على عكس العقود الآجلة التقليدية التي تُحل في تواريخ ثابتة، لا توجد تاريخ انتهاء للعقود الدائمة. يمكن للمستثمرين الاحتفاظ بمراكزهم على المدى الطويل دون الحاجة إلى تحويل العقود الوشيكة الانتهاء باستمرار إلى عقود جديدة. كما يمكن أن توفر هذه المنتجات رافعة مالية عالية جدًا، حيث تسمح بعض المنصات للمستثمرين باقتراض 100 دولار مقابل كل دولار يستثمره المرء.
يقول وولتر لي، الذي شغل سابقًا منصب تاجر ETF في بنك كندا الملكي، ويدير حاليًا محفظة تداوله الشخصية عبر Trade.xyz، إن هناك "دائمًا مكانًا ما في السوق يكون في سوق صاعد".
وأضاف أن Trade.xyz يمكنها إنشاء سوق لأي فئة أصول شهيرة لم تُنقل بعد إلى البلوكشين.
تحليل من بلومبرغ لعقود Trade.xyz خلال الصراع الأمريكي الإيراني أظهر أن هذه العقود تتبع إلى حد كبير أسعار النفط التقليدية خلال المراحل ذات التقلبات المعتدلة، ويمكنها أيضًا التعبير عن مشاعر المتداولين في الوقت الفعلي عندما تكون الأسواق التقليدية مغلقة.
ومع ذلك، خلال بعض أوقات الاضطراب الأشد حدة في النزاع، كان تقلب أسعار العقود على Trade.xyz أقل من التقلبات التي ظهرت بعد استئناف الأسواق التقليدية للتداول.
تستخدم Trade.xyz آلية تُعرف بـ "حدود اكتشاف السعر" لتحديد التغيرات السعرية المتطرفة أثناء التقلبات الشديدة في السوق. مع نضج السوق، قلصت المنصة تدريجيًا هذه القيود.
أشار متحدث باسم Trade.xyz إلى أن هدف هذه الآلية هو السماح للسوق بتحديد السعر مع منع التلاعب بالسوق في عطلات نهاية الأسبوع.
المشاركون ومصادر السيولة لهذه العقود الأسبوعية لا يشبهون تلك الموجودة في سوق العقود الآجلة للنفط الخام التقليدي كمرجع. أشار عدة تجار نفط محترفين إلى أنهم سيرون هذه العقود كمؤشرات لقياس مشاعر السوق، لكنهم لا يرونها بالضرورة كأدوات للتنبؤ بأسعار الافتتاح لإعادة تسعير برنت أو النفط الخام الأمريكي الوسيط.
تم تطوير Trade.xyz من قبل Unit Labs، وغالبًا ما يستخدم أعضاء فريقها أسماء مستعارة. وفقًا لمصادر مطلعة، حصلت Unit Labs على استثمار من صندوق رأس المال المخاطر Paradigm قبل أكثر من عام. ورفض متحدثان باسم Unit Labs وParadigm التعليق على هذه الصفقة.
اليوم، امتدت أعمال Trade.xyz إلى الأسواق المالية التقليدية.
في مارس من هذا العام، أطلقت Trade.xyz بالتعاون مع S&P Global أول عقد مستمر مرتبط بمؤشر S&P 500 وحاصل على ترخيص رسمي، وفقًا لما أعلنه الطرفان. تبلغ قيمة العقود المفتوحة الحالية لهذا المنتج حوالي 450 مليون دولار أمريكي. كما تقدم Trade.xyz عقودًا مستمرة تتبع مؤشر ناسداك 100.
تم تطوير أكبر عدة أسواق في HIP-3 بواسطة Trade.xyz، وهي مرتبطة بمؤشر ستاندرد آند بورز 500 وسهم إس كي هايليكس والذهب، مع إجمالي قيمة العقود غير المغلقة لهذه الأصول حوالي 1.2 مليار دولار أمريكي.
التحديات التنظيمية الناتجة عن التداول على مدار الساعة
قبل إطلاق نظام HIP-3 من قبل Hyperliquid، كانت هناك عقود مستمرة مرتبطة بأصول مثل الأسهم، لكن HIP-3 دفعت بشكل كبير السوق نحو التوزيع العالمي والتجارة على مدار الساعة.
يقول البروفيسور ييشا ياداف من كلية الحقوق بجامعة فاندربيلت، المتخصصة في أبحاث الأصول الرقمية: "إن الجهات التنظيمية في وول ستريت، التي كانت معتادة على أن تكون الأسواق مفتوحة فقط في أيام العمل، يجب الآن أن تواجه احتمال انتقال السيولة إلى أسواق أخرى، وحدوث اكتشاف الأسعار في الأسواق الخارجية، خاصة خلال فترات إغلاق الأسواق التقليدية."
قال كولينز بيلتون، الرئيس التنفيذي للعمليات والمستشار القانوني العام في Unit Labs، خلال مؤتمر صناعي في يوليو من هذا العام، إن هذا المجال الناشئ يواجه حكومة "مستعدة جدًا لتقديم الدعم". كان يتوقع أن تُعبّر المؤسسات والهيئات التنظيمية عن مخاوف أكبر.
هذا أدى أيضًا إلى صراع مع الجهات التنظيمية وشركة CME Group، أكبر بورصة للمنتجات المشتقة عالميًا.
في يونيو من هذا العام، رفعت CME دعوى قضائية ضد لجنة تداول العقود الآجلة للسلع الأمريكية ورئيسها مايكل سيليج، بسبب الإرشادات الصادرة من اللجنة، والتي تُعتبر تمهيدًا لإطلاق عقود مستمرة مشتقة من العملات المشفرة على المنصات الأمريكية.
في ذلك الوقت، أصدرت لجنة تداول العقود الآجلة للسلع الأمريكية بيانًا قائلةً إن هذه الدعوى "لا أساس لها".
تجربة تسعير ما قبل الإدراج لـ SpaceX
تُملأ عقود الشركات غير المدرجة فجوة مختلفة مقارنة بعقود النفط.
الشركات مثل SpaceX لا تمتلك سعرًا سوقيًا عامًا قابلًا للتداول باستمرار قبل الإدراج، ويتم تقييمها عادةً بناءً على جولات التمويل المختلفة وعمليات التداول في السوق الثانوية، والتي قد تفصل بينها عدة أشهر.
العقود الآجلة الدائمة التي أطلقتها Trade.xyz ومنافسيها لا تمنح المتداولين ملكية أسهم الشركات ذات الصلة. نظرًا لأن هذه الشركات لم تُطرح بعد في البورصة، فلا توجد أوراق مالية عامة يمكن من خلالها إجراء تحوط مباشر لربط سعر العقد.
يهدف هذا العقد إلى عكس علني لتقدير المتداولين لقيمته قبل إدراج الشركة في البورصة.
حتى الآن، تنبأت عقود التداول الدائمة لـ Trade.xyz بدقة إلى حد كبير بأداء الأسهم عند الافتتاح. وفي عدة طروحات أولية كبيرة هذا العام، بما في ذلك SpaceX وSK Hynix، أظهرت هذه العقود مسبقًا أن سعر السهم عند بدء التداول الرسمي سيكون أعلى من سعر الإصدار الذي حددته بنوك التأسيس.
يقول ديفيد شاميس، الرئيس التنفيذي لـ Hyperliquid Strategies، المخصص لجمع العملة الأصلية لـ Hyperliquid:
مجموعة من المشاركين في السوق لم يروا قط أسهم هذه الشركة، وتوصلوا إلى تقييم سعر الافتتاح بأقرب نتيجة فعلية مقارنة بفريق التغطية الذي أمضى أسبوعين في الترويج لهذه الصفقة.
في رسالة موجهة إلى سكرتيرة لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية فانيسا كاونتريمان في 18 أغسطس، استشهدت Trade.xyz مع مجموعة ضغط مرتبطة بـ Hyperliquid بأداء العقود الدائمة قبل الإدراج، وادعت أن هذه المنتجات يمكن أن توفر إشارات سوقية عامة قبل الإدراج، مما يحسن عملية تسعير الاكتتاب العام.
الرافعة المالية العالية تُضخم التقلبات الشاذة
الرافعة المالية العالية جدًا جعلت هذا السوق الناشئ يُظهر مشاكله بسرعة.
في منتصف يونيو من هذا العام، بعد أيام من بدء تداول أسهم SpaceX، حدث ضغط مكشوف على العقود الآجلة الدائمة على Trade.xyz المرتبطة بشركة الصواريخ والأقمار الصناعية التابعة لمسك، مما رفع تقييمها الضمني إلى 3 تريليونات دولار في ذروته، متجاوزًا أمازون أو مايكروسوفت في ذلك الوقت.
تم إغلاق تلقائي لمركز قصير بقيمة تزيد عن 50 مليون دولار أمريكي.
بعد حوالي شهر، أعادت آلية السوق نفسها إنتاج تقلبات عكسية غير طبيعية في العقود الدائمة المرتبطة بـ SK Hynix على Trade.xyz.
بعد انخفاض العقد بنسبة 20٪، اضطر الحاملون إلى إغلاق مراكز شراء قيمتها قرابة 60 مليون دولار أمريكي. سابقًا، هبطت أسهم SK هايليكس بنسبة 30٪ خلال التداولات ما قبل السوق. ويعود سبب هذا الانخفاض إلى تنفيذ صفقة واحدة على سهم واحد في سوق Nextrade بسعر يُشتبه في أنه غير طبيعي.
يُشير Trade.xyz إلى أنّه سيتم تعويض الخسائر الناتجة عن تقلبات الأسعار غير الطبيعية لـ SK Hynix.
The platform said: "In the future, we will further improve the pricing system to respond to extreme events."
السيولة تصبح حاجزًا للمنافسة
ل开设 سوق عقود مستمرة على Hyperliquid، يجب على المشغل رهن 500,000 من رموز HYPE، والتي تبلغ قيمتها حاليًا حوالي 39 مليون دولار أمريكي.
بعض المشاركين الأوائل أغلقوا أعمالهم. في الوقت نفسه، تستهدف المنافسون الجدد المدعومون من Multicoin Capital و Hyperion DeFi الأسواق التي لم تهيمن عليها Trade.xyz بعد.
يُركّز برنامج Skew المدعوم من Hyperion على تطوير بيانات تسعير "غير قابلة للنسخ بسهولة". وقال هيونسو جونغ، الرئيس التنفيذي لـ Hyperion، إن هذا سيصبح اتجاهًا مميزًا للمنصة.
ومع ذلك، لا يزال السيولة في Trade.xyz عقبة صعبة التغلب عليها. هذه الميزة ناتجة عن إطلاق المنصة للأسواق الجديدة في وقت أبكر، بالإضافة إلى مستويات رسوم أقل من المنافسين.
على الرغم من أن إجمالي حجم التداول لعقود Trade.xyz الدائمة بلغ 107 مليار دولار في يوليو من هذا العام، فإن البيانات المجمعة من DefiLlama تُظهر أن إيراداتها السنوية، بناءً على المستويات الحالية، تبلغ حوالي 27 مليون دولار فقط.
قال رئيس إدارة المحافظ في صندوق التحوط للأصول الرقمية Apollo Crypto، براتيك كالا:
أنا حتى لن أنظر إلى أسواق أخرى. الأهم هو السيولة، والسيولة في الأسواق الأخرى ضعيفة جدًا. إذا أردت وضع أمر بقيمة 500,000 دولار فقط، فسيتوسع فرق السعر الشرائي والبيعي بسرعة.
أشار ياداف إلى أن أحد المخاطر المحتملة الناتجة عن النمو السريع لـ Trade.xyz هو عمليات إغلاق إجباري واسعة النطاق مشابهة لتلك التي ظهرت في العقود الدائمة لـ SpaceX وSK هايسيس، والتي قد تنتقل في المستقبل إلى الأسواق التقليدية.
في أسوأ السيناريوهات، قد تؤدي انهيار السوق الذي يحدث في عطلة نهاية الأسبوع إلى دخول المؤسسات التي تمتلك أصولًا مالية تقليدية في "أزمة الميزانية العمومية".
قالت: "انتظروا حتى صباح الاثنين، هل سيكون لديهم ما يكفي من الأموال لمتابعة التداول في الأسواق التقليدية؟ هذا هو الخطر المحتمل في المستقبل."
على العكس، يشعر وولتر لي، المتداول السابق لصناديق الاستثمار المتداولة، بقلق أكبر من فقدان فرص التداول أثناء نومه.
أشار إلى أنه استخدم ChatGPT لتصميم نظام مراقبة لمسح الأنشطة السوقية على Trade.xyz. عندما يرتفع نشاط أي عقد مستمر متاح للتداول على مدار الساعة، يرسل النظام له إشعارًا.
"If you have set up the right monitoring system and truly know what you're looking for, you don't need to sit at the trading desk all the time."