كشف آخر إثبات للاحتياطيات من تيثر، مُصدر العملة المستقرة الأهم عالميًا، عن تقلص وسادة مالية في وقت تناقش فيه مشرعون في واشنطن أبعاد تنظيم العملات المستقرة. فانخفضت الاحتياطيات الزائدة التي بلغت رقمًا قياسيًا قدره 8.23 مليار دولار في نهاية مارس إلى 4.11 مليار دولار بحلول 30 يونيو، وهو انخفاض بنسبة 50% تم تفصيله في إفصاح تم الإبلاغ عنه لأول مرة من قبل WuBlockchain. ويؤدي تقليل هذه الوسادة إلى النصف إلى إزالة طبقة من الحماية يعتمد عليها العديد من المتداولين والبروتوكولات.
تبدو قائمة الدخل لتايتير صحية على السطح. سجّلت الشركة ربحًا تشغيليًا صافيًا قدره 1.5 مليار دولار للربع الثاني. لكن النتيجة المالية الشاملة للستة أشهر الأولى — وهي مقياس يشمل الأرباح والخسائر غير المحققة — بلغت سالب 3.17 مليار دولار. بالاقتران مع الربح الصافي للربع الأول الذي تم الإبلاغ عنه سابقًا والبالغ حوالي 1.04 مليار دولار، فإن الحساب يشير إلى خسارة ربع سنوية شاملة تجاوزت بسهولة 4 مليارات دولار. ولم تقدم تايتير أي تفصيل لما دفع هذا التحول سوى وجود خسائر غير محققة، مما جعل تركيب هذه الخسائر الورقية غامضًا.
مزيج الضمان تحت المجهر
الانخفاض الحاد في الاحتياطيات الزائدة يعيد تركيز الانتباه على جودة وسائل السيولة التي تدعم تيثر. وعلى الرغم من أن الشركة قد نقلت تدريجيًا جزءًا أكبر من احتياطياتها إلى سندات الخزانة الأمريكية على مدار العامين الماضيين، إلا أن طريقة هيكلة هذه الاستثمارات بالضبط — ودرجة حساسيتها لتغيرات أسعار الفائدة — لا تزال غير واضحة. وبينما تجاوزت الأصول الواقعية المُمَثلة برموز على السلاسل العامة مؤخرًا 20 مليار دولار، فإن سوق العملات المستقرة يطالب بمزيد من الشفافية التفصيلية. ففي المقابل، تنشر منافسات مثل سيركل تفاصيل شهرية مفصلة. أما إثبات تيثر، فهو يقدم فقط فئات عامة، مما يترك المحللين يخمنون ما إذا كان جزء من الخسارة غير المحققة ناتجًا عن تخفيضات في قيم السندات، أو استثمارات خاصة، أو شيء آخر تمامًا.
الاحتياطيات الزائدة تعمل كمُمتصّ للصدمات. وبقيمة 4.11 مليار دولار، لا يزال هذا المخزون يبدو كبيرًا من حيث القيمة المطلقة، لكن سرعة التآكل هي ما يهم. فقد يؤدي انخفاض إضافي حسب القيمة السوقية، أو سلسلة من عمليات السحب، إلى اختبار البقية المتبقية من هذا المخزون بشكل أسرع بكثير مقارنةً بالعام الماضي. إن القيمة السوقية لـ USDT تتجاوز 80 مليار دولار، لذا حتى خسارة طفيفة في الثقة لها عواقب كبيرة.
ما لا تقوله الأرقام
يشير إثبات الربع الثاني إلى توتر مألوف: فبينما تُبلغ تيتر عن ربح تشغيلي قوي، فإن نتيجتها الشاملة تنحدر إلى سالب عميق. هذا الانقسام ليس جديدًا — فقد تُعكس الخسائر غير المحققة — لكن حجمها هذا الربع غير معتاد. لم تفصل الشركة الخسارة التي تزيد عن 4 مليارات دولار، ولم توضح أي الأصول تسببت في تخفيض قيمتها. أي كيان يصدر عملة مستقرة شبه نظامية يعمل بهذا المستوى من الغموض يجذب انتباه الجهات التنظيمية، خاصة عندما ينخفض رقم الاحتياطيات الزائدة إلى النصف خلال ربع واحد فقط.
لطالما دعا المدافعون عن الشفافية شركة Tether إلى إجراء مراجعة شاملة. ستُعزز الأرقام الأخيرة هذه المطالب. كما أن الفجوة بين الربح المُبلغ عنه والخسارة الشاملة تثير أسئلة عملية بالنسبة للبورصات والمستخدمين المؤسسيين الذين يعتمدون على USDT للتسوية. إذا استمر تقلص وسادة الاحتياطي، فقد يزداد الحافز لتنويع الاستثمارات إلى عملات مستقرة أخرى أو منتجات مُمَثَّلة بالعملات الورقية.
الرياح التنظيمية المتقاطعة
يأتي اهتزاز الاحتياطي في الوقت الذي تُنهي فيه المشرعون الأمريكيون تشريعاً من شأنه فرض أطر فيدرالية على مُصدري العملات المستقرة. وتشمل المقترحات المتداولة في مجلس الشيوخ متطلبات للدعم بنسبة واحد إلى واحد، وتأكيدات دورية، وفي بعض الحالات، مراجعة حسابات كاملة. بالنسبة لتاتر، التي مقرها خارجياً، فإن الامتثال لأي نظام أمريكي جديد سيتطلب تحسيناً كبيراً في الإفصاح. إن قدرة الشركة على امتصاص خسارة غير تشغيلية تتجاوز 4 مليارات دولار دون إضعاف الربط تشير إلى أن النظام صمد، لكن الجهات التنظيمية تركز عادةً على ما يغفله الإفصاح—وليس على ما يُظهره بالفعل.
من غير المرجح أن يُصاب المشاركون في السوق بالذعر بناءً على هذه النقطة البياناتية وحدها. فما زال USDT يتداول بالقرب من تثبيته بالدولار، ولم ترتفع عمليات السحب بشكل مفاجئ. لكن تخفيض الاحتياطيات الزائدة بنسبة 50٪، إلى جانب عدم وجود تفاصيل حول الخسارة الشاملة، ينقل النقاش من الشفافية النظرية إلى المخاطر القريبة الأجل. وسيتم مراقبة التأكيد التالي عن كثب أكبر.