سوييوان تك، المدعومة من تينسنت، تقدم طلبًا للاكتتاب العام بتقييم قدره 612 مليار

ملخص:

فئة EE85 من جامعة تسينغهوا (قسم الراديو في جامعة تسينغهوا، والذي تم تغييره لاحقًا إلى قسم الهندسة الإلكترونية) بالنسبة لصناعة الرقائق الصينية، هي مثل فئة ياو في جامعة تسينغهوا بالنسبة لصناعة الذكاء الاصطناعي الصينية. تخرج زهاو لي دونغ، مؤسس شركة سوي يوان، من هذه الفئة. على عكس زملائه في الفصل الذين دخلوا الأسواق المالية منذ حوالي عام 2017 وأصبحوا "أغنى أغنياء الرقائق في الصين"، كان زهاو لي دونغ آخر من انضم إلى موجة الثراء من هذه الفئة المثالية من تسينغهوا، لكنه مُصمم على تحمل مسؤولية أكبر.

ستكتمل آخر قطعة من الأحجية اليوم مع اجتماع "السلالات الأربع الصينية للرسوميات".

تبدأ شركة سوي يوان للتقنية اليوم طرح الأسهم، بسعر إصدار قدره 142.18 يوان للسهم، مما يعادل قيمة سوقية تقارب 61.2 مليار — شركة خسرت ما يقارب 5 مليارات يوان خلال ثلاث سنوات ونصف، فما الذي يجعلها تستحق هذا السعر؟

الإجابة مخفية في الاسم: تينسنت. قبل الإصدار، كانت شركة تينسنت تكنولوجي تمتلك مباشرة حوالي 19.95٪، وبلغ إجمالي حصة مجموعة تينسنت 20.26٪، مما يجعلها أكبر مساهم مؤسسي؛ بالإضافة إلى ذلك، جاءت 83.79٪ من إيرادات سويوان في عام 2025 من تينسنت.

لكن ثقة تينسنت في الاستثمارات المتتالية الثمانية سنوات وست جولات، ووضع أعمالها الأساسية للذكاء الاصطناعي على المحك، مخبأة بين يدي تشاو لي دونغ وتشانغ يا لين، وهما مهندسان سابقان من AMD.

اليوم (2 سبتمبر)، بدأت شركة SuiYuan Technology، إحدى "السلالات الأربعة" للرسومات الصينية، طرح الأسهم للشراء رسميًا. سعر الإصدار 142.18 يوان، وبافتراض أن وحدة التداول في سوق كايسكاي هي 500 سهم، فهذا يعني أن المستثمر الذي يفوز بوحدة واحدة سيحتاج إلى دفع حوالي 71,100 يوان.

وقد شارك في السؤال الأولي 337 مستثمرًا مؤسسيًا و11805 كيانات تخصيص؛ وبعد استبعاد العروض غير الصالحة والعروض الأعلى، بلغ إجمالي الطلب المقترح من قبل المستثمرين المؤسسيين 72.959 مليار سهم، أي ما يعادل 2648.93 مرة من الحجم الأولي للطرح المخصص للمستثمرين المؤسسيين.

من قائمة التوزيع الحربي، تظهر شاومي وزييي تشينشينغ وفوتوانغ ديانديانغ وتشونغشينغ كوميونيكيشنز وصندوق التقاعد الوطني إلخ.

ماذا يعني هذا؟ يعني أن المؤسسات لا تكتفي بالقول إنها متفائلة، بل تتنافس فعليًا للحصول عليها. لكن، هل يستحق للمستثمرين العاديين الاستثمار في شركة صينية للرسوميات لم تُطرح بعد؟

إذا نظرت فقط إلى أداء "الإخوة الأكبر" الأخيرة، فالإجابة تبدو سهلة التخمين.

في 5 ديسمبر 2025، أصبحت Moortec أول شركة تُدرج في سوق كي سكاي، بسعر إصدار قدره 114.28 يوان، ووصلت الزيادة القصوى في اليوم الأول إلى 425٪، وتجاوزت قيمتها السوقية في أحد الأوقات 300 مليار يوان. وبافتراض أن العقد الواحد يضم 500 سهم، فإن العوائد العائمة القصوى للمستثمرين الفائزين تجاوزت 200,000 يوان.

تلاها سهم مو شي، حيث كان الطلب أكثر جنونًا: بلغ أعلى ارتفاع في اليوم الأول أكثر من 700٪، ووصل أعلى ربح عائم من وحدة واحدة إلى حوالي 400,000 يوان، مُحطمًا سجل الربح الأعلى لوحدة واحدة في يوم الإدراج في سوق أشيان خلال العقد الماضي.

في 2 يناير من هذا العام، عند دخول شركة Biren Technology إلى سوق هونغ كونغ للأسهم، على الرغم من أنها لم تكرر مكاسب السلفين، إلا أنها ارتفعت بنسبة 75.82٪ في اليوم الأول، ووصلت قيمتها السوقية إلى أكثر من 10 مليارات هونغ كونغ دولار.

بينما تُعدّ SuiYuan Technology أقدم الشركات الأربع من حيث التأسيس، لكنها الأخيرة التي تُطرح في البورصة، فقد وصلت أخيرًا إلى ضوء الكاميرات في سوق رأس المال بعد ثمانية أعوام من تأسيسها.

الرسم البياني | أداء الشركات الأربع الكبرى للرسوميات المحلية في يوم الإدراج الأول

الشركات الثلاث السابقة، تركت انطباعًا مستمرًا لدى السوق بأن "الأسهم الجديدة للرسومات الصينية = ربح"، هل ستستمر Suan Yuan في تحقيق هذا الإنجاز؟

من حيث الأداء، كان يتحرك بسرعة كبيرة في السنوات الأخيرة.

في عامي 2023 و2024 و2025، بلغ إيرادات شركة سويوان تكنولوجي 301 مليون يوان و722 مليون يوان و990 مليون يوان على التوالي، بنمو مركب سنوي قدره 81.36% على مدار ثلاث سنوات.

الزخم هذا العام أقوى أكثر. في النصف الأول من السنة، حققت الشركة إيرادات قدرها 1.12 مليار يوان، حيث أنجزت في ستة أشهر إيرادات السنة بأكملها الماضية؛ كما تتوقع الشركة أن تصل إيرادات الأشهر التسعة الأولى إلى ما بين 2.3 مليار و3 مليار يوان، بزيادة سنوية تصل إلى 455% كحد أقصى.

الإيرادات ترتفع، والخسائر تتقلص. بالنسبة لشركة GPU تأسست منذ ثمانية أعوام، كانت القضية الأكثر أهمية للسوق في الماضي هي: هل يمكن بيع المنتجات؟ أما اليوم، فقد أصبح السؤال: متى ستبدأ في تحقيق الربح؟

جدول الوقت المذكور في مذكرة الإصدار هو: يمكن تحقيق التوازن بين الإيرادات والتكاليف بشكل أساسي بحلول عام 2026، وأقصى حد لتحقيق الربح هو عام 2027.

إذا استطاعت سوي يوان الاستمرار بهذا الوتيرة، فقد تصبح أول شركة صينية لرقائق الذكاء الاصطناعي تحقق ربحًا سنويًا.

لكن يجب على المستثمرين حساب تقييمًا: وفقًا لسعر الإصدار البالغ 142.18 يوان، فإن نسبة السعر إلى المبيعات الثابتة المخفّضة لشركة سويوان تكنولوجي لعام 2025 تبلغ حوالي 61.8 ضعفًا، وهي أقل من المتوسط العام للشركات المماثلة في نفس الصناعة. على الرغم من أن هذا الرقم يبدو معقولًا في البداية، إلا أن سعر التداول بعد إدراج السهم الجديد غالبًا ما يكون مختلفًا تمامًا.

قبل وقت قصير، مرّت شركة يو شو تكنولوجي بدورة من هذا التناقض بعد إدراجها مباشرة. قبل الإدراج، بلغت القيمة السوقية المُصدرة للشركة حوالي 61 مليار يوان، مع توقعات متفائلة في السوق تبلغ حوالي 200 مليار يوان؛ لكن بعد افتتاح التداول في 19 أغسطس، ارتفع السعر إلى 1100 يوان في ذروته، مما يعادل قيمة سوقية قدرها 444.9 مليار يوان. ثم انخفض السعر تدريجيًا، وبحلول افتتاح التداول في 2 سبتمبر، عادت القيمة السوقية إلى حوالي 221 مليار يوان، بانخفاض接近 النصف مقارنة بالذروة.

بالطبع، لا يمكن استخدام هذا لتحديد مسار Suiyuan مباشرة، لكنه على الأقل يوضح أن سعر السهم الجديد في يوم الإدراج قد يكون شيئًا مختلفًا تمامًا عن القيمة المعقولة التي تراها المؤسسات.

العودة إلى SuYuan، هل نسبتها السعر إلى المبيعات البالغة 61.8 ضعفًا باهظة؟ في النهاية، يعتمد الأمر على قدرة أدائها القادمة على اللحاق بالركب.

على سوي يوان، لا يمكن تجنب اسم واحد دائمًا: تينسنت.

قصة الشركتين تبدأ من عام 2018. مع تصاعد التوترات التكنولوجية بين الصين والولايات المتحدة، اندلعت مخاوف الشركات الصينية الكبرى على الإنترنت من "إدمان نفيديا".

بصفتها أحد أكبر مشتري قوة الحوسبة بالذكاء الاصطناعي في الصين، فإن وينشين، وتوصيات الإعلانات، وأمان المحتوى، ونموذج هون يوان الأكبر لاحقًا، كلها تعتمد على قوة الحوسبة، لذا يجب عليها البحث عن إمدادات محلية مستقرة في أسرع وقت ممكن.

لكن في ذلك الوقت، لم تكن موهو تيكنولوجيز، أو موكسي، أو بيلين تيكنولوجيز قد تأسست بعد، ولم يكن هناك سوى عدد قليل جدًا من الأصول الناضجة المتاحة في السوق، وكانت سويوان من بين الشركات القليلة جدًا التي بدأت بالفعل في هذا المجال. لذلك، عندما تأسست شركة سويوان تيكنولوجيز في مارس 2018، قادت تينسنت جولة التمويل ما قبل A.

بالإضافة إلى ذلك، فإن Zhao Lidong، الخريج من فصل EE85 في جامعة تسينغهوا، هو أحد الأسباب التي جعلت تنسين تضع رهانًا كبيرًا عليه. في عام 1992، بعد تخرجه من جامعة تسينغهوا كخبير تقني عالي، سافر Zhao Lidong إلى الولايات المتحدة لمتابعة دراسته، ثم عمل لفترة طويلة في سيليكون فالي في مجال الرقائق، وشغل مناصب رئيسية مثل المدير التنفيذي الأول لقسم الحوسبة في AMD والمدير التنفيذي الأول لقسم هندسة المنتجات، وشارك مباشرة في تأسيس مركز أبحاث وتطوير AMD في الصين. في عام 2014، وفي وقت إنشاء الصندوق الوطني الأول للرقائق، استقال Zhao Lidong رسميًا وعاد إلى الصين للانضمام إلى مجموعة Ziguang للاتصالات والتكنولوجيا كنائب الرئيس، حيث أشرف على الأعمال المتعلقة باستثمارات أشباه الموصلات.

في عام 2018، جاء نقطة تحول رئيسية أخرى، حيث استقال Zhao Lidong من عمله في Tsinghua Unigroup وجذب زميلًا سابقًا من AMD، Zhang Yalin.

تشانغ يالين عمل في تصميم الرقائق منذ عام 2000، ثم انضم إلى AMD، حيث شغل مناصب مدير رقائق بارز، ومدير تقني لمركز البحث والتطوير في الصين، وكان أحد القادة الرئيسيين لتطوير الرقائق عالميًا في AMD، وقاد تطوير وإنتاج كميات كبيرة من عدة منتجات، بما في ذلك الرقاقة الرئيسية لجهاز Microsoft Xbox One.

في السنة الثانية من تأسيسها، بدأت تينسنت وسويوان في التعاون. على مدار السنوات الست التالية، انتقلت شرائح سويوان من سيناريوهات ثانوية مثل تينسنت مي팅 وتحديد النصوص الممسوحة ضوئيًا إلى دخول قلب أعمال الذكاء الاصطناعي الخاصة بتينسنت؛ وفي أواخر عام 2024، تم تنفيذ مجموعة استنتاج مكونة من عشرة آلاف بطاقة في تشينغيانغ، غانسو، وأصبحت شريحة S60 من سويوان واحدة من منتجات الحوسبة الأساسية، وهي المرة الأولى التي تخضع فيها شريحة ذكاء اصطناعي صينية الصنع لاختبار حقيقي على نطاق واسع يبلغ عشرة آلاف بطاقة.

هذه الشراكة أصبحت لاحقًا علامة مميزة على سويوان: تينسنت ليست فقط أول مستثمر لها، بل أيضًا أحد أهم عملائها. لكن لكل شيء جانبه الآخر.

لشركة ناشئة في مجال الرقائق، فإن وجود عميل كبير مستعد لمشاركة تجربتك في تجربة وخطأ في نشاطك الأساسي هو أمر يمكن أن ينقذ حياتك. نجاح سويوان في إطلاق ثمانية أعوام من أربعة هياكل وخمسة رقائق بنجاح كامل في أول عملية تدفق، هذا الإنجاز الهندسي، لا يمكن تحقيقه دون تجربة عملية حقيقية ومتعبة.

لكن بالنسبة للاستثمارات الأخرى، فإن القلق الكامن يكمن هنا. في عام 2025، وصلت نسبة إيرادات سوي يوان من المبيعات المباشرة من تينسنت والنماذج المرتبطة بها إلى 83.79٪، بينما كانت هذه النسبة لا تزيد عن 33.34٪ في عام 2023. بعبارة أخرى، كلما زادت الموارد التي حصلت عليها سوي يوان من تينسنت على مر السنين، زاد اعتمادها على تينسنت.

بسبب الطبيعة المزدوجة لشركة تينسنت كأكبر مساهم مؤسسي وأكبر عميل في آنٍ واحد، ظل السوق يشك في قدرتها المستقلة على جذب العملاء. وفي وثيقة الإدراج، أوضحت شركة سويوان تكنولوجي مسبقًا: "من المتوقع أن يستمر الوضع الذي تمثل فيه مبيعات تينسنت نسبة عالية في المستقبل".

Suiyuan also acknowledged: If Tencent's procurement strategy undergoes significant changes, or new customer expansion falls short of expectations, performance will be directly impacted.

إضافةً إلى ذلك، هناك قلق خفي في هيكل المنتج الخاص بـ Suanyuan: فمعظم المنتجات الحالية تُستخدم في سيناريوهات الاستنتاج، وبينما تم استرجاع منتج الجيل الرابع المتكامل للتدريب والاستنتاج L600، إلا أنه لم يُنتج بكميات كبيرة بعد ولا تم تسليمه على نطاق واسع. وهذا يعني أن Suanyuan لم تُرسّخ وجودها بعد في سوق التدريب للنماذج الكبيرة، الذي يُعد أكبر.

اجتمعت القوى الأربع الصغيرة، ووصلت قصة وحدات معالجة الرسوميات الصينية إلى النصف الثاني — فإن الإدراج في البورصة لا يُعد سوى تذكرة دخول، أما النصف الثاني فسيُحسم من ينجح في سرقة الحصة فعليًا من نيفيديا.

لدي سوي يوان عددًا كبيرًا من الأوراق: بنية DSA مطورة ذاتيًا، وعدم الاعتماد على بيئة CUDA، وعميل كبير هو تينسنت، كما أن جدول الربح مطروح على الطاولة بالفعل.

لكن هذه البطاقات، في النهاية، يجب أن تتحول إلى أوامر وأرباح لتوفير سبب مستمر للتفاؤل في السوق.

هذا المقال من حساب WeChat "凤凰科技"، الكاتب: فنغهوانغ تكنولوجي