يتم نقل سلطة التسعير في صناعة التخزين من المشترين إلى البائعين. كشفت ساندسك عن توقيعها ثمانية اتفاقيات توريد طويلة الأجل، بحد أدنى إيرادات إجمالية قدره 93.9 مليار دولار، تغطي أكثر من أربع سنوات.

مؤلف المقال، المصدر: Wall Street Journal

يمرّ حق التسعير في صناعة التخزين بإعادة هيكلة منهجية.

في 5 أغسطس، قدمت SanDisk تقريرها السنوي لعام FY2026، وكانت النتائج مشرقة، لكن السهم هبط بنسبة 8% بعد إغلاق السوق. سبب خيبة أمل السوق بسيط: التوجيهات لم تفوق التوقعات. لكن هناك رقمًا آخر مخفيًا في المكالمة الهاتفية، أهم بكثير من أداء الربع الحالي.

كشف ساندسك عن تعاقداتها على ثمانية اتفاقيات توريد طويلة الأجل، حيث يبلغ الحد الأدنى لإجمالي الإيرادات وفقًا للسعر الأرضي 93.9 مليار دولار أمريكي. متوسط مدة هذه العقود المرجحة يتجاوز أربع سنوات، مما يعادل حوالي 20 مليار دولار أمريكي سنويًا — في حين أن إيرادات ساندسك السنوية الحالية تبلغ حوالي 42 مليار دولار أمريكي. أي أن ساندسك قد أمنت بالفعل ما يقارب نصف إيراداتها على مدى أكثر من أربع سنوات بسعر أدنى بكثير من السعر السوقي الحالي.

هذا ليس شأن شركة سان ديسك فقط.

في 4 أغسطس، أصدر فريق جيوني لي من غولدمان ساكس تقريرًا بحثيًا قام فيه بمقارنة أفقية لشروط اتفاقيات طويلة الأجل لشركات سامسونغ إلكترونيكس وSK هايكس ومييكرون وسانديسك. التقييم الأساسي في التقرير هو أن شروط الاتفاقيات طويلة الأجل تميل نحو الموردين على أربع أبعاد: مدة أطول، تغطية أوسع، هيكل تسعير أكثر ملاءمة، وقوة إلزامية أعلى. كل نقطة تشير إلى نفس الاتجاه: يتم نقل سلطة التسعير في صناعة التخزين من المشترين إلى البائعين.

(حسب جدول غولدمان ساكس)

هذا التغيير يعني أن تعريف "قعر الدورة" في صناعة التخزين قد أُعيد كتابته، حيث تم رفع قاع هذه الدورة فوق السقف السابق.

المدة: من "سنة واحدة لكل محادثة" إلى "خمس سنوات كحد أدنى، وقد تكون أطول"

كانت فترة العقد القياسية في صناعة التخزين في الماضي سنة واحدة. كان يتم الجلوس كل عام للتفاوض، وتعديل الأسعار والكميات وفقًا للعرض والطلب. كان المشترون يمتلكون القوة التفاوضية — ففي الأوقات الجيدة للسوق، كانوا يوقعون عقودًا طويلة الأجل لتأمين الأسعار، وفي الأوقات السيئة، كانوا يضغطون على الأسعار ويقللون الكميات.

من جدول المقارنة الأفقي لغولدمان ساكس، يمكن ملاحظة أن معظم الموردين أفادوا بأن العقود تتمحور بشكل رئيسي حول فترة خمس سنوات، مع وجود بعض العملاء الذين تبلغ مدة عقودهم ثلاث سنوات. أي أن أقصر العقود على الإطلاق أطول بثلاث مرات من الدورة القياسية السابقة.

أكدت سامسونغ في مؤتمرها الأخير للاتصالات المالية أن عقودها طويلة الأجل (LTA) تستند إلى فترة خمس سنوات مع آلية تجديد تلقائي سنويًا، حيث يتم تجديد العقد لمدة سنة واحدة كل عام، ولا تنتهي العقود أبدًا. وقد كان تصريح كوان يونغ هون، الرئيس التنفيذي المشارك لسامسونغ، أكثر وضوحًا: "بالنظر إلى عدم اليقين في العرض والطلب الناتج عن توسيع استثمارات الذكاء الاصطناعي، نحن ننتقل من الاتفاقيات القصيرة الأجل التقليدية إلى عقود متعددة السنوات تصل إلى ثلاث إلى خمس سنوات." ووافقه را جو جونغ، الرئيس التنفيذي لـ SK Hynix، قائلاً إن الطلب من العملاء على عقود LTA آخذ في الازدياد.

غطت هيتاشي جميع العملاء العشرة الرائدين في LTA والعملاء الأساسيين، مع معظم المدد التي تبلغ خمس سنوات؛ وقعت ميموريك 16 اتفاقية مع عملاء استراتيجيين، مع معظم مدد العقود التي تبلغ خمس سنوات، وثلاث سنوات للعملاء في قطاع السيارات؛ وبلغ متوسط المدة المرجحة لثمانية عملاء في سانديسك أكثر من أربع سنوات، وأقصاها خمس سنوات.

تقوم أربع شركات مصنّعة في نفس الوقت بتمديد دورات العقود، مما يقلص مرونة المشترين بشكل منهجي — بمجرد التوقيع، لا يمكن تعديل استراتيجية الشراء خلال خمس سنوات وفقًا لتغيرات السوق.

النطاق: من 20% إلى أكثر من 60%

توقيع عقد لفترة طويلة هو أمر، لكن تغطية كمية الإنتاج هي أمر آخر. إذا تم تأمين فقط 10% من الكمية، فإن أي مدة طويلة لا تشكل مشكلة. لكن الأرقام ليست هنا.

من 2023 إلى 2025، كانت نسبة العقود طويلة الأجل المعتادة في الصناعة تتراوح بين 20% و30%. بحلول عام 2026، ارتفع هذا الرقم بشكل كبير.

وقد وقّعت سامسونغ عقودًا مع أكبر خمسة عملاء لمرافق البيانات على مستوى العالم، وهي حاليًا في مفاوضات نهائية مع خمسة عملاء كبار آخرين. ويتوقع الإدارة أنه بعد إتمام توقيع العقود، ستصل كميات الطلبات متعددة السنوات إلى 60% إلى 70% من الطاقة الإنتاجية المخطط لها. وتشهد طاقة HBM المتقدمة معدل تغطية أكثر حدة—فقد تم تغطية أكثر من 90%.

أكملت SK هايليكس مفاوضات حوالي عشرة اتفاقيات طويلة الأجل، حيث تشكل الاتفاقيات طويلة الأجل حوالي 50٪ إلى 60٪. وقعت ميموري كورب 16 اتفاقية مع عملاء استراتيجيين، تغطي حوالي 20٪ من شحنات DRAM وثلث شحنات NAND، لكن الإدارة أوضحت بوضوح أن الهدف النهائي هو تحقيق نسبة إيرادات من الاتفاقيات طويلة الأجل تتجاوز 50٪.

بيانات ساندسك أكثر وضوحًا. تغطي الاتفاقية الموقعة أكثر من 50٪ من الشحنات لعام المالية 2027، وسيرتفع هذا الرقم إلى حوالي ثلثين لعام المالية 2028. قبل ثلاثة أشهر، كان تغطية FY2028 مجرد ثلث.

عندما يتم تأمين ستة إلى سبعة بالمئة من طاقة شركة من خلال عقود طويلة الأجل، يتغير منطق التسعير الخاص بها. تُحقق القدرة المتبقية التي تبلغ ثلاثة إلى أربعة بالمئة أرباحًا فائضة في السوق الفورية، لكن القاعدة الأساسية قد تم تثبيتها من خلال العقود. فقد المشترون ورقتهم السابقة المتمثلة في "إذا لم تخفض الأسعار، فسأبحث عن شخص آخر" — لأن الآخرين أيضًا محبوسون بعقود مماثلة.

المشتريون لم يتجاهلوا هذه الحسابات. التوقيع على عقود طويلة الأجل يعني قبول شروط غير مواتية، لكن فقط إذا كان الخيار البديل أسوأ: عدم التوقيع على عقود طويلة الأجل والافتقار إلى رقائق التخزين الكافية في سباق التسلح للقوة الحسابية للذكاء الاصطناعي. عندما يكون النقص في العرض هيكلياً، فإن تكلفة "الاختطاف" أقل بكثير من تكلفة "عدم وجود منتج". هذا هو بالضبط ما يمنح الموردين الثقة لدفع الشروط إلى حدودها القصوى.

Pricing: From fixed price to "price range with protection"

هذا هو التغيير الأكثر أهمية ضمن الأبعاد الأربعة.

كانت LTA السابقة تعتمد بشكل رئيسي على الأسعار الثابتة. بتوقيع سعر واحد، يتم تغطية سنة أو سنتين، ويتحمل الطرفان، المشتري والبائع، نصف المخاطر كل منهما — فإذا ارتفع السعر، يربح المشتري، وإذا انخفض، يخسر البائع.

بنية العقد الجديد مختلفة تمامًا.

شروط سامسونج هي الأكثر عدوانية. كشف تقرير بحثي صادر عن ميريل لينش في 1 أغسطس أن شروط عقد سامسونج تضمنت تسعيرًا غير متماثل واضحًا — انخفاض السعر في ربع سنة واحد لا يتجاوز 5٪، لكن مساحة الارتفاع غير محدودة، ويمكن أن تصل إلى 10٪ إلى 20٪ أو أكثر. وأشار جاي جون كيم، المسؤول عن قسم التخزين في سامسونج، خلال اجتماع هاتفية أن الشركة تستخدم نماذج تسعير مختلفة حسب فئة العملاء والمنتجات، وتحدد سعرًا أدنى للمنتجات العامة.

عند انخفاض السوق، يتم تقييد خسارة سامسونغ بنسبة لا تتجاوز 5% لكل ربع سنة. عند ارتفاع السوق، لا توجد قيود على المكاسب. يتحمل المشترون تقريبًا جميع مخاطر الانخفاض، بينما تحتفظ البائعون بجميع مرونة الارتفاع.

تختلف هيكلية عقود ميكرون، لكن الاتجاه متماثل. تم تحديد حدود سعرية لأكبر عقد، معتمدة على السعر السوقي في الربع الثاني من عام 2026. المفتاح هو الحد الأدنى — حيث أكّد الإدارة مرارًا وتكرارًا في المكالمة الهاتفية أنه حتى عند البيع بسعر الأرضية، ستظل هامش الربح الإجمالي أعلى بكثير من أي ذروة في دورات سابقة. كانت ذروة هامش الربح الإجمالي لميكرون في الدورات السابقة حوالي 60%.

تسلك SK هايليكس طريقًا أكثر جرأة. وفقًا لتقرير من TrendForce يستشهد بمصادر كورية، ألغت هايليكس في أحدث عقودها الحد الأعلى للأسعار المعياري للصناعة. حتى مع توقيع العملاء على عقود طويلة الأجل، فإن سعر التوريد التعاقدية يرتفع بالكامل وفقًا للواقع السوقي في حال رفع نقص العرض سعر السوق الفوري. أشار غولدمان ساكس في تقريره إلى أن هايليكس أكثر عرضة لتأثير مرونة أسعار DRAM العادية مقارنة بمنافسين آخرين لديهم حدود سعرية مغلقة — فإذا ارتفعت الأسعار أكثر من المتوقع، فإن إمكانات الصعود تكون أكثر وضوحًا.

آلية تسعير SanDisk تقع بين التسعير الثابت والتسعير المتغير، وتستخدم نموذجًا مختلطًا مخصصًا. كشف CFO لويس فيسوسو خلال اجتماع الهاتف عن أن البروتوكول يجمع بين "آلية التسعير الثابت والتسعير المتغير"، وتم تخصيصه وفقًا لاحتياجات العملاء الفعلية.

أربعة لاعبين، أربع هياكل، لكنها تشير إلى نفس الشيء: حماية السعر أحادية الاتجاه وتدعم البائعين أكثر.

الالتزام: من الوعد الشفهي إلى المال الحقيقي

في الماضي، كان لـ LTA قوة ملزمة محدودة. بعد التوقيع، يمكن للمشتري تقليل الحجم، تأجيله، أو حتى الخرق دون دفع ثمن كبير.

الاختلاف الأكبر في هذه الدورة هو آلية الدفع المقدّم.

من المتوقع أن تتلقى ميكرون حوالي 22 مليار دولار نقدًا والتزامات مالية مرتبطة. كشف سانديسك عن ضمانات مالية تتجاوز 11 مليار دولار وضمانات ضد إخلال العملاء بقيمة 16.5 مليار دولار. أفاد سامسونغ أن العقود تتضمن مدفوعات مقدمة كبيرة، وقد تم استلام حوالي ربع إجمالي المدفوعات المقدمة للعقد حاليًا.

هذا ليس دفعة مقدمة. هذا ثمن قفل الموارد مسبقًا من قبل المشتري. لضمان الحصول على كمية كافية من HBM وDRAM بحلول عام 2028، يجب على مزود سحابي أن يضع مليارات الدولارات على حساب المصنع الأصلي مسبقًا. هذه الأموال لا تُقفل فقط العرض، بل تُقفل أيضًا المشتري — تكلفة الإخلال بالعقد مرتفعة لدرجة لا يمكن تحملها.

Goldman Sachs called the advance payment mechanism "the biggest differentiator of this LTA cycle compared to previous cycles."

معنى السعر الأدنى: الحد الأدنى أعلى من الذروة التاريخية

إذا نظرنا إلى تغييرات الأبعاد الأربعة معًا، فسنصل إلى استنتاج مفاده أن صناعة التخزين تعيد تعريف "قمة الدورة" من خلال العقود.

كشفت إدارة ميكرون أنه حتى لو انخفض السعر إلى الحد الأدنى للعقد، فإن هامش الربح الإجمالي أعلى بكثير من ذروة أي دورة سابقة. كانت ذروة هامش الربح الإجمالي لميكرون في الدورات السابقة حوالي 60%.

قصة سعر الأرضية البالغ 93.9 مليار دولار لـ SanDisk تتحدث أيضًا عن نفس الاتجاه — فعلى الرغم من عدم الكشف صراحةً عن هامش الربح المقابل لسعر الأرضية، إلا أن إيرادات سنوية مقدرة بحوالي 20 مليار دولار قد تم تأكيدها عبر العقود، بينما تقع هامش ربح SanDisk الحالي في أعلى مستوياته التاريخية. عند مقارنة Micron وSanDisk معًا، نستنتج تحديدًا اتجاهًا: من المحتمل أن يكون قاع هذه الدورة قد رُفع فوق السقف السابق.

تختلف التكاليف من شركة إلى أخرى. وضعت عقود ميكرون حدودًا سعرية واضحة — تم الحفاظ على السعر الأدنى، وتم تثبيت السعر الأقصى، مما حدد الحد الأعلى للأرباح الإضافية. أما شروط سامسونج فهي غير متناظرة: هناك سقف للانخفاض ولكن لا يوجد سقف للارتفاع. أما إس كي هايليس فاتبعت طريقًا مختلفًا: ألغت الحد الأعلى للسعر، واحتفظت بأكبر مرونة صعودية لذاكرة DRAM العادية — أشارت غولدمان ساكس في تقريرها بشكل خاص إلى أن الفرصة الصعودية لإس كي هايليس أكثر وضوحًا مقارنة بالمنافسين الذين قيدوا جزئيًا الحد الأعلى. لكن الثمن هو أن تغطية العقود طويلة الأجل لا تتجاوز 50% إلى 60%، أي أقل بحوالي 10 نقاط مئوية من حيث اليقين في الإيرادات مقارنة بسامسونج.

توفر بيانات المخزون في تقرير غولدمان ساكس منظورًا آخر. حتى نهاية الربع الثاني من عام 2026، كانت مخزونات DRAM وNAND لسامسونج وSK هايكسيل تتراوح بين 2 إلى 4 أسابيع، وهي أقل من المستوى الطبيعي البالغ حوالي 4 إلى 5 أسابيع، وأقل بكثير من أكثر من 10 أسابيع التي كانت سائدة قبل دورات الانخفاض السابقة. لا يوجد تراكم في المخزون، ولا دافع للشركات المصنعة لخفض الأسعار. شروط العقود تميل لصالح الموردين، مما يعكس ضغطًا حقيقيًا في العرض والطلب.

لكن العقد يُقفل السعر، وليس الطاقة الإنتاجية. تبلغ الطاقة الإنتاجية الإجمالية للـ NAND حاليًا حوالي 2.01 مليون وحدة/شهر، ويمكن رفعها بنهاية العام إلى حوالي 2.15 مليون وحدة من خلال التوسع في المصانع الحالية والمرافق والمعدات والتحسينات التقنية. سيأتي النمو الحقيقي فقط مع إنشاء مصانع وغرف نظيفة جديدة — بفترة دورة تتراوح بين سنة ونصف إلى سنتين. وفقًا لمؤشرات الصناعة، سيتم إطلاق هذه الزيادة بعد منتصف العام القادم، وستشكل ما بين 17% و19% من الطاقة الإنتاجية الإجمالية.

وقت إطلاق الطاقة الإنتاجية هو الوقت الحقيقي الذي يختبر فيه شروط LTA. عندما تلحق العرض، هل سيكتشف المشترون الذين وقعوا عقودًا لمدة خمس سنوات ودفعوا مقدمًا مليارات الدولارات أنهم قفلوا سعرًا أصبح قديمًا؟ الإجابة تعتمد على تفاصيل شروط العقد—والتفاصيل تقع بالكامل تحت سيطرة الموردين.