أظهر التقرير الربع السنوي الأول لـ SpaceX تناقضاً شديداً: ارتفع الإيرادات بنسبة 92% على أساس سنوي إلى 7.8 مليار دولار، بينما بلغ إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي في الربع الواحد 15.8 مليار دولار، وهو ما يتجاوز ميزانية البحث والتطوير السنوية لشركة نيفيديا.كاتب المقال، المصدر: Wall Street Journal
أول تقرير ربع سنوي لـ SpaceX منذ طرحها، يُظهر تناقضاً شديداً.
أظهرت بيانات التقارير المالية أن إيرادات سبيس إكس في الربع الثاني بلغت 7.8 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 92% مقارنة بـ 4.1 مليار دولار أمريكي في نفس الفترة من العام السابق؛ ووصلت إيرادات EBITDA المعدلة إلى 3.5 مليار دولار أمريكي، وهي أعلى بكثير من 1.2 مليار دولار أمريكي في نفس الفترة من العام السابق. ومع ذلك، بلغ إنفاق سبيس إكس الرأسمالي في الربع الثاني 18.4 مليار دولار أمريكي، أي ما يعادل 2.4 ضعف الإيرادات في نفس الفترة، حيث بلغ إنفاقها الرأسمالي المرتبط بالذكاء الاصطناعي وحده 15.8 مليار دولار أمريكي، ما يعادل متوسط إنفاق يومي قدره أكثر من 170 مليون دولار أمريكي بعد التحويل.
خلال مكالمة تقارير الأرباح، قضى ماسك ورئيس المالية بريت جونسن أكثر من ساعة في محاولة لتهدئة السوق، مع توضيح تفاصيل إنفاق رأسمالي فصلي بلغ 18.4 مليار دولار وعوائده المحتملة. وعلى الرغم من تأكيد الإدارة أن الاستثمارات الضخمة الحالية في قوة الحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي ستُسترد تكلفتها في وقت قصير، إلا أن السوق لم يُقنع بالوعد المستقبلي، نظرًا لأن هذه النفقات الضخمة لم تُترجم بعد إلى عوائد فعلية في قائمة الدخل، مما أدى إلى انخفاض سهم SpaceX بنسبة تزيد عن 7% بعد إغلاق السوق.
عامل آخر يعزز مشاعر الملاذ الآمن في السوق هو موجة تحرير كبيرة قادمة. في 6 أغسطس، سيُحرر 910 ملايين سهم من持有的 أسهم داخلية في SpaceX، وهي تساوي 1.4 ضعف الكمية المتداولة حاليًا. ولم تقدم الإدارة أي تواصل نشط بشأن هذا التأثير السيولة خلال اجتماع الهاتف، بل أجرت ردًا موجزًا فقط خلال جلسة الأسئلة والأجوبة، مما زاد من عدم اليقين لدى المستثمرين.
ستارلينك، تحقق ربحًا صافيًا يوميًا قدره 18 مليون دولار أمريكي. حققت أعمال ستارلينك إيرادات قدرها 4.29 مليار دولار أمريكي في الربع الثاني، بزيادة قدرها 66% على أساس سنوي. وبلغت أرباح التشغيل 1.66 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 79%، بمعدل هامش ربح قدره 38.6%. زاد عدد المستخدمين الصافيين بمقدار 1.7 مليون، ليصل العدد الإجمالي إلى 12 مليونًا، وتشمل 167 دولة. وبلغت إيرادات قطاع الشركات والحكومة 1.8 مليار دولار أمريكي، بزيادة أكثر من الضعف على أساس سنوي.
الشكل 1: مقارنة إيرادات وأرباح التشغيل للقطاعات الثلاثة الرئيسية لـ SpaceX في الربع الثاني من السنة المالية 2026 (المصدر: SpaceX SEC 8-K)
منحت الحكومة الأمريكية عقودًا تزيد عن 60 مليار دولار في الربع الثاني. وقّعت American Airlines اتفاقية لخدمة الواي فاي على متن الطائرة. وقالت الرئيسة غوين شورتويل في اجتماع الهاتف إن هدف ستارلينك هو أن تصبح رابع أكبر مشغل في الولايات المتحدة — بعد AT&T وVerizon وT-Mobile. إن إيرادات هذه الشركات الثلاث مجتمعة تبلغ حوالي 600 مليار دولار سنويًا.
استقر ARPU عند 66 دولارًا. كان هذا الرقم 85 دولارًا في الربع الثاني من العام الماضي، و66 دولارًا أيضًا في الربع الأول من هذا العام. المناطق التي شهدت أسرع نمو في عدد المستخدمين هي أمريكا اللاتينية وأفريقيا وجنوب شرق آسيا، حيث تكون التسعيرات أدنى بكثير من أمريكا الشمالية، مما أدى إلى خفض المتوسط. لكن من بين 1.7 مليون مستخدم جديد، هناك نسبة كبيرة أيضًا來自 قطاعات الطيران والبحرية والحكومات، حيث تتجاوز قيمة العميل الواحد في هذه العقود بكثير قيمة المستخدمين الأفراد.
إن معدل نمو أرباح ستارلينك (79%) أسرع من معدل نمو الإيرادات (66%)، مما يُظهر تأثير توزيع التكاليف الثابتة. حاليًا، هناك أكثر من 10,200 قمر صناعي في المدار، وتحتوي كل قمر صناعي من الإصدار V3 على سعة تنزيل تصل إلى 1 تيرابايت في الثانية، أي عشرة أضعاف الإصدار V2. وقال شوتويل إن إطلاق الأقمار الصناعية من الإصدار V3 سيبدأ بكميات كبيرة بحلول منتصف العام القادم، حيث سيشهد عرض النطاق الترددي قفزة نوعية.
إذا نظرنا إلى ستارلينك بشكل منفصل، فوفقًا لمعدل سنوي للربع الثاني، فهي شركة اتصالات تحقق إيرادات سنوية قدرها 17.2 مليار دولار أمريكي وربح تشغيلي قدره 6.6 مليار دولار أمريكي. بلغت إيرادات T-Mobile، أكبر مشغل رابع في الولايات المتحدة، 81 مليار دولار أمريكي وأرباحها 13 مليار دولار أمريكي العام الماضي. لا يزال ستارلينك بعيدًا عن هذا الحجم، لكنه ينمو بمعدل أسرع بدرجة كبيرة.
الذكاء الاصطناعي، يُنفق 1.7 مليار دولار أمريكي يوميًا على إيرادات أعمال الذكاء الاصطناعي، وهي 25.6 مليار دولار أمريكي، بزيادة 247% على أساس سنوي و213% على أساس فصلي. وساهمت عقود الخدمات السحابية بحوالي 16 مليار دولار أمريكي، بينما قفزت إيرادات حلول الذكاء الاصطناعي من 475 مليون دولار أمريكي في الربع الأول إلى 2.194 مليار دولار أمريكي.
بعد التصحيح، تحول EBITDA إلى موجب لأول مرة، من سالب 609 ملايين دولار في الربع الأول إلى موجب 1.146 مليار دولار. لكن الخسارة التشغيلية لا تزال 1.257 مليار دولار — لم تُحسب بعد الاستهلاك والاهتلاك.
ما يُسبب قلق السوق حقًا هو الإنفاق الرأسمالي. أنفقت قطاع الذكاء الاصطناعي 15.8 مليار دولار في الربع الثاني. عند مقارنة ميزانية البحث والتطوير السنوية لشركة نيفيديا العام الماضي (12.9 مليار دولار) مع الإنفاق الرأسمالي السنوي لشركة ميتا العام الماضي (27.2 مليار دولار، بما في ذلك جميع الأعمال)، فإن إنفاق سبيس إكس لربع واحد على الذكاء الاصطناعي تجاوز ميزانية نيفيديا البحثية السنوية، واقترب من ستة أعشار الإنفاق السنوي الإجمالي لميتا.
الشكل 2: نفقات رأس المال مقابل إيرادات قطاع SpaceX AI (المصدر: مستندات SpaceX أمام SEC)
تم استثمار هذه الأموال بشكل رئيسي في مركز بيانات كولوسوس في ممفيس، تينيسي. بلغت السعة الاسمية للقوة الحسابية في نهاية الربع الثاني 1.4 جيجاواط، وهدف السنة هو 2 جيجاواط. عندما سُئل عن التخطيط طويل الأجل خلال مؤتمر الهاتف، قال ماسك إن الهدف الداخلي المؤقت هو تحقيق 20 جيجاواط من الطاقة والتبريد بحلول نهاية عام 2027، ويعتقد شخصيًا أن التنفيذ الفعلي سيكون حوالي 15 جيجاواط. من 1.4 إلى 15، هذا تقريبًا عشرة أضعاف.
قدم الرئيس المالي جونسون رقمًا خلال اجتماع الهاتف: فترة استرداد الاستثمار للقدرة الحسابية الجديدة الحالية أقل من عام. وقال إن نفقات رأس المال يمكن التعامل معها تقريبًا كمصروفات تشغيلية — أي أنه وفقًا لأسعار وحجم عقود العملاء الحالية، فإن الأموال المستثمرة اليوم ستُسترد خلال 12 شهرًا.
في الأسابيع الثلاثة الأولى من الربع الثالث، وقّعت الشركة على 6.7 مليار دولار إضافية من عقود السحابة، بفترة خدمة تقارب نصف عام، وتبدأ الفواتير من أكتوبر.
لكن 15.8 مليار هي أموال تم إنفاقها بالفعل. 6.7 مليار ما زالت عقودًا. لم يسأل محلل واحد فقط في مؤتمر الهاتف عن نفس المنطق: تقولون إن فترة استرداد الاستثمار أقل من سنة، لكن في الربع السابق تم إنفاق 7.7 مليار، ومجموع الربعين 23.5 مليار، متى سنرى العائد المقابل في قائمة الدخل؟
لم تقدم الإدارة جدولاً زمنياً محدداً. وقال ماسك فقط إنه بحلول ديسمبر، ستصل إيرادات الشركة المتكررة إلى 100 مليار دولار محسوبة سنوياً بناءً على الإيرادات الشهرية. وأضاف أن الرقم الفعلي قد يكون أعلى. كما تم تقديم الهدف الداخلي لإيرادات تريليون دولار من عام 2031 إلى عام 2030، مع "احتمال غير صفري" لعام 2029 — كما قال هو نفسه.
السوق لا تبدو مهتمة على الإطلاق بـ"الاحتمال غير الصفري" للعقود الآجلة. المشكلة الحالية أكثر تحديدًا: غدًا (6 أغسطس) سيتم إلغاء قيود على 910 ملايين سهم داخلي، وهو ما يعادل 1.4 ضعف العرض المتداول الحالي. لم يذكر الإدارة هذا الأمر على الإطلاق خلال مؤتمر الهاتف، بل ردوا بإيجاز فقط عندما سُئلوا عن ذلك في جلسة الأسئلة والأجوبة.
لا يزال ستارشيب يستهلك أموالًا، حيث بلغ إيرادات التشغيل 962 مليون دولار، بزيادة قدرها 29% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق، لكن الخسارة التشغيلية بلغت 542 مليون دولار. تم إجراء 38 عملية إطلاق في الربع الثاني. التوجه الرئيسي للخسائر هو ستارشيب.
في السنوات التسعين الماضية، أكملت السفينة الفضائية V3 طيارتين ناجحتين. أثبتت الطائرة الثالثة عشر قدرات المهمة المدارية واسترجاع النواة على منصة الإطلاق، بينما أرسلت الطائرة الرابعة عشر لأول مرة أقمار ستارلينك V3 إلى المدار التشغيلي.
مشكلة درع العزل—التي وصفها ماسك بنفسه بأنها أكبر عقبة تقنية لستارشيب—قال إنه تم حلها. الخطوة التالية هي محاولة التقاط وإعادة استخدام الداعم الأول والسفينة معًا في الرحلة التجريبية القادمة في نهاية هذا الشهر.
زادت تكاليف البحث والتطوير بمقدار 389 مليون دولار أمريكي مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق، وبلغت الـEBITDA المعدلة لقطاع الطيران سالب 200 مليون دولار. هدف ماسك هو تحقيق إطلاق واحد على الأقل يوميًا للسفن النجمية خلال عام واحد، وخفض تكلفة الدخول إلى المدار إلى أقل من 1% من التكلفة التقليدية. كلماته الأصلية كانت: إذا رسمت مخططًا شريطيًا عالميًا للكتلة المُدخلة إلى المدار، فستكون ارتفاعات المنافسين نقطة واحدة فقط — بشرط أن يكون المخطط قادرًا على استيعاب SpaceX نفسها.
في هذا التقرير الفصلي، يمكن رؤية ثلاثة أنواع مختلفة من التوترات تتصارع مع بعضها البعض.
ستارلينك تربح المال، وتربح بسرعة. إن ربح التشغيل البالغ 1.66 مليار دولار يتوافق مع 12 مليون مستخدم، وقالت شورفيل أن تصبح رابع أكبر مشغل، وقد استقر متوسط الإيرادات لكل مستخدم، ولم تبدأ أقمار ستارلينك V3 بعد في إحداث تغيير نوعي، ونمو قطاع الشركات يقارب ضعفي نمو قطاع المستهلكين. إنها عمل يمكن تقييمه بشكل مستقل.
الذكاء الاصطناعي ينفق بجنون. 15.8 مليار دولار في ربع سنة، وفترة استرداد رأس المال نظريًا أقل من سنة، وتم توقيع عقود جديدة بقيمة 6.7 مليار دولار في الربع الثالث، وارتفع استهلاك الرموز ثلاث مرات بعد إصدار Grok 4.5، واتفاقية تأجير قدرات الحوسبة مع Anthropic بقيمة 1.25 مليار دولار شهريًا حتى عام 2029. جميع هذه الإشارات تشير إلى اتجاه واحد: الطلب حقيقي. لكن محاسبيًا، تم خصم 15.8 مليار دولار بالفعل من الميزانية، ولم تلحق بعد قائمة الأرباح والخسائر. هذا هو الفرق الذي يتحدث عنه جونسون بين "كما هي نفقات تشغيلية" وما يراه المستثمرون "كحفرة بلا قاع".
الصواريخ عالقة في المنتصف. التقدم التقني لسفينة النجوم حقيقي—تم حل مشكلة درع الحرارة، وتم تنفيذ طيرانين ناجحين، وأُدخلت أقمار V3 إلى المدار—لكن فواتير التطوير أيضًا حقيقية. منطق العائد في هذا القطاع هو الأطول أجلاً: كل شيء سيتحسن فقط عندما تنخفض تكلفة الوصول إلى المدار إلى 1%.
باستخدامه أكثر من 82% من حقوق التصويت التي يسيطر عليها، يحاول ماسك الحفاظ على توازن بين ثلاث قوى تجارية متعارضة: الربح السريع من ستارلينك، والتوسع العدائي للذكاء الاصطناعي، والبحث والتطوير طويل الأمد لصاروخ ستارشيب. ومع ذلك، لا يزال السوق ينتظر إجابة واضحة على سؤال ما إذا كان يمكن لشركة واحدة أن تفوز في هذه الحروب الثلاثة في آنٍ واحد.
إشعار المخاطر وشروط الإعفاء من المسؤولية
السوق يحوي مخاطر، ويجب التحلي بالحذر عند الاستثمار. لا يشكل هذا المقال أي اقتراح استثماري شخصي، ولم يُؤخذ في الاعتبار أهداف المستخدمين الفردية أو حالتهم المالية أو احتياجاتهم الخاصة. يجب على المستخدمين تقييم ما إذا كانت أي آراء أو وجهات نظر أو استنتاجات واردة في هذا المقال تتماشى مع ظروفهم الخاصة. الاستثمار بناءً على ذلك يتحمل المستخدم المسؤولية الكاملة عنه.