تقرير مورغان ستانلي يحلل المعضلة التي تواجهها الفيدرالية: يوم كوهن أم يوم برنانكي

كتابة: ريتا

أدت كلمة متشددة أدلى بها رئيس الفيدرالي الأمريكي وارش في جاكسون هول إلى إعادة تسعير احتمالية رفع أسعار الفائدة في سبتمبر، بينما قدمت عضوة مجلس الإدارة والر بيانًا متسامحًا في نفس الأسبوع أرسل إشارة مختلفة تمامًا. واستخدم وارش مقارنة بأسلوب رفع أسعار الفائدة للنائب السابق كوهن والرئيس السابق برنانكي، وطرح سؤالاً: "هل اليوم يوم كوهن أم يوم برنانكي؟" طريق برنانكي هو رفع أسعار الفائدة ببطء واستباقي، بينما طريق كوهن هو الانتظار لفترة أطول، ثم رفع أسعار الفائدة بسرعة وأكثر حدة حال تدهور التضخم. أشار تقرير أسبوعي للاقتصاد العالمي صادر عن بنك أوف أمريكا سيكيوريتيز في 4 سبتمبر إلى أن هذا يشكل مفارقة في التواصل. اضطر وارش، من أجل إصلاح الضرر الذي لحق بمصداقيته جراء مؤتمر صحفي يوليو، إلى تقديم توجيهات اتجاهية أكثر مما كان متوقعًا. أما والر، فلم يحمل هذا العبء، بل استطاع وصف قاعدة سياساته المعتمدة على الحالة بدقة أكبر.

تعتقد بنك أمريكا أن موقف وارش الحازم يُرسل إلى السوق في جوهره أن المسار الافتراضي قد تحول نحو مسار كوهين. فهو لم يتعهد رسميًا بزيادة أسعار الفائدة، لكنه قدم توجيهات اتجاهية أكثر مما تشير إليه فلسفته في التواصل.

الدرس الأساسي من هذه المفاوضات هو أنه كلما كان شرح القواعد أكثر وضوحًا، قل الحاجة إلى توجيه السوق نحو مسار معين. في الواقع، يشير وارش إلى أن الاحتياطي الفيدرالي قد انتظر لفترة طويلة جدًا، لذا يجب الاستعداد لمسار كوهين. أما وولر فيقول: "هذه خريطة الطريق، فاتبعوا مسار برنانكي إذا ظلت الظروف جيدة، واتبعوا مسار كوهين إذا تدهورت."

الأول يخبر السوق بأي مسار أكثر احتمالاً. الثاني يخبر السوق بكيفية اختيار مجلس الاحتياطي الفيدرالي بين المسارين. ينشأ اختلاف هاتين الطريقتين في التواصل من "كم من الجلد في اللعبة". كان على وارش، كرئيس، إصلاح خسارة المصداقية الناتجة عن خطأ التواصل في يوليو، مما اضطره إلى تقديم إرشادات أقوى تجاه الاتجاه. أما وولر، كعضو مجلس، فليس لديه هذا العبء، ويمكنه وصف الشروط بحرية أكبر.

تقييم بنك أمريكا واضح. فقدم وارش مزيدًا من التوجيهات المستقبلية باسم إصلاح السمعة، بينما قدم والر معلومات أقل حول مسار أسعار الفائدة باسم وصف الشروط. إن هذا التوتر بينهما هو المفتاح لفهم صعوبة التواصل الحالية لدى الاحتياطي الفيدرالي.

تجاوز إجمالي الدين العام الأمريكي 40 تريليون دولار، لكن بنك أوف أمريكا يرى أن هذا مجرد إنجاز رقمي. فقد كان رد فعل السوق على القيمة المطلقة للديون محدودًا، والمحرك الحقيقي للعوائد هو التغيرات المتوقعة في العجز المالي ووتيرة إصدار السندات الحكومية.

تجاوز عتبة 40 تريليون دولار في حد ذاته ليس محفزًا لارتفاع العوائد على المدى الطويل في الفترة الأخيرة. ما يستحق الاهتمام حقًا هو نفقات الفائدة. لقد تجاوزت نفقات الفائدة للحكومة الفيدرالية الأمريكية نفقات الدفاع والرعاية الصحية، وتشكل 3.5٪ من الناتج المحلي الإجمالي. أسعار الفائدة الحالية أعلى بكثير من متوسط الفائدة المرجحة للديون القائمة، ومع تجديد الديون، ستستمر نفقات الفائدة في الارتفاع.

قامت بنك أمريكا بمحاكاة ثلاثة سيناريوهات: حيث يرتفع معدل الفائدة بمقدار 1 و2 و3 نقاط أساس لكل زيادة بنسبة 1 نقطة مئوية في نسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي. التأثيرات الأولية معتدلة، لكن المسار الطويل الأمد يختلف بشكل كبير. دورة التغذية الراجعة بين الدين والفائدة والدين هي عملية بطيئة ولكنها تتراكم باستمرار، وليست مخاطرة فورية.

تتوقع بنك أوف أمريكا أن يرفع البنك المركزي الأوروبي أسعار الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر، لترتفع معدلات الإيداع إلى 2.50%. بناءً على افتراضات من منتصف أغسطس، لم تتغير توقعات التضخم بشكل كبير، مما يشير إلى احتمال رفع أسعار الفائدة للمرة الثالثة هذا العام، لكن دون تعهد بذلك. ويعتقد بنك أوف أمريكا أن البنك المركزي الأوروبي سيكمل دورة التضييق هذه بعد رفع أسعار الفائدة في سبتمبر، وسيتحول إلى خفضها في عام 2027.

أسعار الطاقة هي أكبر مصادر عدم اليقين. إذا تم حساب أسعار الطاقة اعتبارًا من 1 سبتمبر، فستكون أسعار الطاقة الاصطناعية لعام 2027 أعلى بنحو 5% مقارنة بمرجع يونيو. إذا أظهر البنك المركزي الأوروبي في السيناريو البديل أن التضخم الأساسي النهائي لعام 2027 أعلى بـ 10 نقاط أساس من مرجع يونيو، فسيعتبر السوق ذلك إشارة إلى ارتفاع احتمالية رفع الفائدة في ديسمبر. لا يزال بنك أوف أمريكا يرى أن عتبة رفع الفائدة الإجمالية بمقدار 75 نقطة أساس مرتفعة جدًا، وستتطلب استمرار ارتفاع أسعار الطاقة لتحقيقها.

رفع بنك أوف أمريكا توقعات النمو في المملكة المتحدة لعام 2026 إلى 1.2% بشكل طفيف، انعكاسًا لأداء اقتصادي أقوى من المتوقع في النصف الأول من العام. تم خفض توقعات النمو لعام 2027 إلى 1.2% بسبب ارتفاع أسعار الطاقة وعدم اليقين السياسي قبل ميزانية الخريف. من المتوقع أن يصل التضخم إلى ذروته في نوفمبر عند 3.5%، وهو أعلى من التوقعات السابقة.

تتوقع بنك أمريكا أن يبقى بنك إنجلترا على حاله في عام 2026، ثم يخفض الفائدة 25 نقطة أساس في نوفمبر 2027 إلى 3.50%. إن عدم اليقين الناتج عن صدمات الطاقة يعني أن خطر رفع الفائدة لا يزال قائماً، وأن اجتماعات نوفمبر وديسمبر وفبراير ما زالت مفتوحة. ويعتقد بنك أمريكا أن السوق يُسعّر ثلاث رفعات للفائدة بشكل متشدد أكثر من اللازم.

قد يتوسع العجز المالي في الفلبين عام 2026 ليصل إلى 6.1% من الناتج المحلي الإجمالي، متجاوزًا التوقعات السابقة للحكومة البالغة 5.5%. ويرجع السبب الرئيسي إلى تباطؤ نمو الإيرادات (متوقع عند 6% مقابل توقعات الحكومة البالغة 8%) وتباطؤ نمو الناتج المحلي الإجمالي (2.5% مقابل توقعات الحكومة بين 3.5% و4.5%). كما أن مدفوعات الفائدة تبتلع حصة متزايدة من الميزانية، ومن المتوقع أن تصل إلى 15% من الميزانية عام 2026، وهي أعلى نسبة منذ عام 2014.

في أوروبا الوسطى والشرقية، يُعد صدمة أسعار الغاز مخاطر حقيقية، وقد يكون تسعير السوق لحجم رفع أسعار الفائدة مفرطًا. إن نقل أسعار الغاز إلى أسعار المستهلكين بطيء وغير متساوٍ، مع تأخير يتراوح بين 6 إلى 12 شهرًا، مع اختلافات كبيرة بين الدول. تتأثر جمهورية التشيك بأكبر قدر من أسعار الغاز بالجملة، تليها بولندا، بينما تكون المجر ورومانيا محميتين بسبب التسعير الإداري. تتوقع بنك أوف أميركا أن البنك المركزي التشيكي سيرفع أسعار الفائدة مرة واحدة على الأكثر (في نوفمبر، 25 نقطة أساس)، بينما سيحافظ البنك المركزي البولندي على أسعار الفائدة دون تغيير.

تُظهر الآفاق العالمية لبنك أمريكا صورة واضحة. تتأرجح الولايات المتحدة في مفارقة التواصل، بينما تتدهور مسار الدين ببطء. تقع أوروبا على عتبة آخر زيادة في أسعار الفائدة. وتنتظر المملكة المتحدة تأثير الصدمة الطاقية. وواجهة الأسواق الناشئة قيودها الهيكلية الخاصة بها. إنها صورة للاقتصاد العالمي خالية من موضوع موحد، والتفريق هو المحور الرئيسي.

Disclaimer

هذا المقال هو تلخيص وتحليل من قبل Chaoxiang Research لتقرير بحثي صادر عن وسيط خارجي (بنك أوف أمريكا سكوريتيز، 4 سبتمبر 2026)، مع دمج معلومات السوق المفتوحة. التصنيفات، وأسعار الهدف، وتوقعات الأرباح، والقرارات المذكورة في هذا المقال هي آراء محللي الوسيط وتعكس موقف المؤسسة التي ينتمون إليها فقط، ولا تمثل آراء Chaoxiang Research، ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.

السوق يحمل مخاطر، ويجب اتخاذ القرارات بشكل مستقل. لا ينبغي اعتبار هذا المقال أساسًا للشراء أو البيع لأي أوراق مالية.