بعد إغلاق سوق الأسهم الأمريكية في 29 يوليو، أعلنت مايكروسوفت عن نتائج الربع الرابع من السنة المالية 2026. بلغ الإيرادات 90 مليار دولار، بزيادة قدرها 18% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق. ارتفع معدل نمو Azure وخدمات السحابة الأخرى من 40% في الربع السابق إلى 43%. وأضاف المدير التنفيذي ساتيا ناديلا جملة لم تكن لديه فرصة لقولها من قبل في نص التحضير للمكالمة، حيث قال إن إيرادات Azure للسنة المالية بأكملها "تجاوزت 100 مليار دولار"، بزيادة قدرها 41%. هذه هي المرة الأولى التي تتجاوز فيها هذه الخدمة عتبة التريليون دولار.
في الدقائق العشر الأولى بعد نشر التقرير المالي، ارتفع السعر بعد ساعات التداول بأقل من 3%. وبعد انتهاء المكالمة الهاتفية، اتسعت الزيادة إلى حوالي 8%. وارتفع السعر مؤقتًا من 390.54 دولارًا في الإغلاق إلى أكثر من 422 دولارًا. ولم تظهر أي أرقام جديدة للإيرادات خلال هذه الفترة، بل ظهرت توجيهات حول الإنفاق الرأسمالي من قبل الرئيسة المالية آمي هود، التي قالت إن الإنفاق الرأسمالي المتوقع لعام 2026 يبلغ حوالي 175 مليار دولار أمريكي. قبل ثلاثة أشهر، كان هذا الرقم وفق نفس المقياس 190 مليار دولار.
على مدار الأشهر الثلاثة الماضية، اعتاد السوق على القاعدة الافتراضية المتمثلة في أن كل دولار إضافي تنفقه شركات السحابة يؤدي إلى خصم دولار واحد من تقييمها. قال جيسون ليماير، الرئيس التنفيذي للاستثمار في Bold Wealth Partners، بوضوح قبل أسبوع النتائج: "في الماضي، كان كلما أنفقت أكثر، كان ذلك أفضل، أما الآن، فكلما أنفقت أقل، كان ذلك أفضل". لذا، عندما استبدلت مايكروسوفت الرقم البالغ 190 مليار دولار بـ 175 مليار دولار، استجاب السوق بشكل شبه غريزي بالارتياح.
هل الـ15 مليار هي مدخرات؟
لا.
أضاف هود جملة واحدة في نفس الفقرة، قائلةً إن "التوقعات الاستثمارية نفسها لم تتغير" بعد هذا التعديل. كما أوضحت مصدر الفرق. بدءًا من السنة المالية 2027، تمديد مايكروسوفت فترة الاستهلاك لمراكز البيانات والمكاتب من 15 سنة إلى 25 سنة. هذا الإجراء يتعلق أساسًا بالاستهلاك، لكنه غير أيضًا تصنيف الإيجارات. مع تمديد الفترة، سيتحول عدد أكبر من عقود إيجار مراكز البيانات الجديدة من الإيجار التمويلي إلى الإيجار التشغيلي، وفقط الإيجار التمويلي يُحسب ضمن المصروفات الرأسمالية.
الجزء الفاتح في الرسم هو الجزء الذي تم استبعاده من معايير الإحصاء. لا يزال يجب دفع الأموال، ولا يزال يجب بناء مراكز البيانات، لكنه سيُدرج الآن في بند الإيجار في قائمة الأرباح والخسائر، وليس في بند النفقات الرأسمالية في قائمة التدفقات النقدية. قدمت مايكروسوفت رقمًا مصاحبًا في ملاحظات الإيجار الخاصة بـ 10-K للسنة المالية 2026، حيث بلغت الالتزامات بالإيجار غير المفعلة حتى نهاية يونيو 329.1 مليار دولار أمريكي، وستبدأ تدريجيًا في السنوات المالية 2027 إلى 2033، وغالبًا ما تكون مراكز البيانات.
تغيير فترة الاستهلاك ظهر فقط في مسودة اجتماع الهاتف. لم يُذكر في بيان صحفي، ولا يمكن العثور على تعبير "25 سنة" في ملف 10-K، حيث لا يزال يُذكر في قسم سياسات المحاسبة أن المباني تتراوح بين 5 و15 سنة.
هل تباطأ الإنفاق الرأسمالي حقًا؟
لا شيء على الإطلاق.
وفقًا للصيغة التي استخدمها مايكروسوفت شفهيًا في مؤتمر الهاتف، أي بما في ذلك التمويل الإيجاري، بلغ إنفاق رأس المال هذا الربع 41 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 70٪ مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق. وكانت هذه الرقم 19 مليار دولار أمريكي في نفس الربع قبل عامين. أما إجمالي إنفاق رأس المال لعام 2026 المالي فيبلغ 145.3 مليار دولار أمريكي، أي 2.6 ضعف إنفاق عام 2024 المالي. وتوقع الشركة لربع مالي قادم أن يكون "أكثر من 50 مليار".
هناك نقطة سهلة أن تُحاط بها. في يوم إصدار التقرير المالي، كُتب في تقرير أن "مصروفات رأس المال لهذا الربع بلغت 35.8 مليار دولار، وأقل من توقعات السوق البالغة 36.1 مليار دولار"، مستخدمًا السطر المتعلق بـ"شراء الأصول الثابتة" من قائمة التدفقات النقدية، دون تضمين التمويل الإيجاري. كلا المنهجين صحيحان، والفرق يكمن في 5.6 مليار دولار من التمويل الإيجاري لهذا الربع. لذا، في المستقبل، كلما رأيت رقمًا لمصروفات رأس المال الخاصة بشركة مايكروسوفت، اسأل أولاً: هل يشمل التمويل الإيجاري؟ هذا أكثر فائدة من سؤال الرقم نفسه.
بالنسبة للسنة المالية 2027، لم تذكر الشركة سوى ثلاث جمل. إن نفقات رأس المال ستزداد مقارنة بالسنة السابقة، وتجاوزت 50 مليار دولار في الربع الأول، ومن المتوقع أن تظل التدفقات النقدية الحرة إيجابية. الرقم المتناقل في السوق وهو من 255 إلى 260 مليار دولار ليس توجيهًا من الشركة، بل هو التوقع الموحد لشركات الوساطة المالية قبل إصدار التقرير، وقد قام بعض وسائل الإعلام بتأكيده كتوجيه.
Can a 678-billion order absorb these investments?
أبلغت مايكروسوفت عن رصيد الالتزامات التعاقدية المتبقية التجارية بقيمة 678 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 84% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق. تم استخلاص هذا الرقم من قبل العديد من التقارير على أنه دليل على الطلب على الذكاء الاصطناعي. إنه بالفعل دليل، لكن هيكله أكثر مرونة مما يبدو.
العمود على الرسم لم ينمو تدريجيًا، بل ارتفع فجأة خلال الربع الثاني من السنة المالية 2026، بزيادة قدرها 233 مليار دولار مقارنة بالربع السابق، وهو ما يتوافق مع عقد OpenAI. وقد قدم هود مقياسًا آخر في المكالمة الهاتفية، حيث بلغ النمو السنوي 25% بعد استبعاد تأثير OpenAI. وينطبق نفس النمط على الطلبات التجارية: ارتفع المقياس المُبلغ عنه بنسبة 10%، بينما ارتفع النمو بنسبة 18% بعد استبعاد تأثير OpenAI.
يجب أيضًا النظر في المدة. وفقًا لبيانات 10-K واجتماع الهاتف، فإن متوسط المدة المرجحة لتأكيد هذه الطلبات المتأخرة هو حوالي 2.3 سنة، وجزء فقط يبلغ 30% سيتم تأكيده خلال الـ12 شهرًا القادمة، بينما تبقى الـ70% المتبقية مجدولة بعد سنة واحدة، وسرعة نمو هذه الـ70% مقارنة بالفترة نفسها من العام الماضي هي 112%. بعبارة أخرى، فإن 678 مليار دولار تشبه شيكًا يتم سداده على مدى عدة سنوات، بينما نفقات مراكز البيانات والبطاقات الرسومية يجب دفعها هذا العام.
التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية لهذا الربع: 55.4 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 30% على أساس سنوي، وهو الأعلى على الإطلاق. التدفق النقدي الحر: 19.6 مليار دولار أمريكي، بانخفاض قدره 23% على أساس سنوي. عند النظر إلى全年، فإن التدفق النقدي الحر لسنة المحاسبة 2026 بلغ 67 مليار دولار أمريكي، وهو أقل من 71.6 مليار دولار أمريكي في السنة المحاسبية السابقة. هذا هو أول انخفاض سنوي في التدفق النقدي الحر للسنة الكاملة منذ بدء مايكروسوفت دورة استثمارها في الذكاء الاصطناعي.
الاهتلاك بدأ يأكل من قائمة الدخل. وفقًا لملاحظات الأصول الثابتة في تقرير 10-K، بلغت تكاليف الاهتلاك في السنة المالية 2026 حوالي 34.3 مليار دولار، مقارنة بـ 15.2 مليار دولار قبل سنتين. وقد انخفض هامش الربح الإجمالي لـ Microsoft Cloud من 68% قبل عام إلى 65% هذا الربع، مع استمرار الانخفاض لأربعة فصول متتالية. هذه العينة تستحق المتابعة أكثر من نفقات رأس المال، لأن نفقات رأس المال يمكن تغييرها عبر ممارسات المحاسبة، بينما يُفترض الاهتلاك سنويًا بمجرد تثبيت الأجهزة.
اتجاه معاكس غير متوقع
حققت مايكروسوفت في هذا الربع ربحًا لكل سهم غير GAAP بقيمة 4.74 دولارًا أمريكيًا، وهو أقل من ربح GAAP البالغ 4.81 دولارًا أمريكيًا. وهذا يتناقض مع اتجاه معظم الشركات، وذلك لأن تعريف مايكروسوفت غير GAAP يستبعد تأثير طريقة الحصص في OpenAI، حيث كان هذا التأثير صافي ربح قدره 4.963 مليار دولار أمريكي في السنة المالية 2026. وفقًا لوصف 10-K، فإن هذا الربح نتج أساسًا عن الربح الناتج عن التخفيف الناتج عن إعادة هيكلة OpenAI في أكتوبر 2025، وليس من الأنشطة التشغيلية. وكان نفس البند في السنة المالية السابقة خسارة صافية قدرها 3.62 مليار دولار.
يحتوي نفس الملاحظة على رقم غير بارز. بلغ إيراد مايكروسوفت من اتفاقية تجارية مع OpenAI لعام المالية 2026 24.1 مليار دولار، مع وجود مبلغ مستحقات نهائية قدره 6 مليارات دولار من OpenAI. تمتلك مايكروسوفت حاليًا حوالي 25% من حقوق OpenAI، وفقًا لأساس التحويل.
أثبتت مايكروسوفت هذا الربع أنها تستطيع بيع قوة الحوسبة، وعندما منح السوق ارتفاعًا بنسبة 8% في تلك اللحظة، أقرّ بأنها نقلت جزءًا من إنفاق قوة الحوسبة خارج بند النفقات الرأسمالية.
انقر لمعرفة الوظائف الشاغرة لدى BlockBeats
مرحبًا بانضمامك إلى المجتمع الرسمي لـ BlockBeats
قناة تيليجرام للاشتراك: https://t.me/theblockbeats
مجموعة Telegram للنقاش: https://t.me/BlockBeats_App
الحساب الرسمي على تويتر: https://twitter.com/BlockBeatsAsia