تخيل أنك تدير شركة يُحتفظ فيها بـ 70% من احتياطياتك النقدية في أسهمك الخاصة. في كل مرة تنخفض فيها الأسهم، ينخفض قدرتك على دفع رواتب الموظفين، وتمويل التطوير، والحفاظ على تشغيل المرافق بالتزامن معها. الآن تخيل أنه عندما تحاول أخيرًا بيع بعض تلك الأسهم لتغطية الفواتير، فإن عملية البيع نفسها تدفع السعر للانخفاض أكثر.
هذا ليس افتراضيًا. إنه كيفية إدارة معظم DAOs لخزائنهما، وفقًا لتقرير جديد من GSR Markets.
مشكلة التركز
نشرت GSR، وهي شركة متخصصة في تداول الأصول الرقمية وخلق السيولة ومقرها لندن، نتائجها في 7 أغسطس تُظهر أن أكثر من 70% من أصول خزائن DAO تُحتفظ بعملات المشروع الأصلية الخاصة بكل مشروع. وتتوزع النسبة المتبقية البالغة 30% على العملات المستقرة وETH وبيتكوين وغيرها من الأصول. هذه النسبة تمثل تحسناً مقارنة بعام 2023، عندما كانت نسبة التركيز أقرب إلى 82% بين أكبر DAOs.
تجاوزت خزائن DAO مجتمعة 26 مليار دولار اعتبارًا من الربع الأول من عام 2026. هذا يبدو كخزينة قوية، حتى تدرك أن الغالبية العظمى منها مقومة بعملات رقمية يمكن أن تتقلب قيمتها بنسبة 30-50% في غضون أسابيع قليلة.
المشكلة الأساسية هي ما تصفه GSR بأنه ديناميكيات تعاونية. عندما ينخفض سعر الرمز، يحدث ثلاثة أشياء في نفس الوقت: ينخفض القيمة الدولارية للخزينة، وينخفض إيرادات البروتوكول (الذي غالبًا ما يُقاس بالرمز الأصلي)، ويتعرض الـ DAO لضغط لبيع مزيد من الرموز لتغطية المصروفات المقومة بالدولار مثل رواتب المطورين والتدقيق وتكاليف البنية التحتية. هذا البيع يضع ضغطًا إضافيًا على سعر الرمز، مما يقلل الخزينة أكثر، مما يجبر على بيع المزيد.
لماذا تستمر المنظمات الذاتية اللامركزية في ارتكاب نفس الخطأ
النمط ليس جديدًا. ويشير تقرير GSR إلى أن هذه الدورة تكررت عبر عدة فترات انخفاض في السوق، حيث كانت المشاريع تسعى باستمرار إلى حلول التحوط فقط بعد أن انهارت الأسعار بالفعل.
بيع الرموز الأصلية خلال الأوقات الجيدة يمكن أن يكون سامًا سياسيًا داخل المجتمع. غالبًا ما يرى حاملو الرموز في جهود التنويع نقصًا في الثقة في المشروع. غالبًا ما تواجه المقترحات لتحويل الرموز الأصلية إلى عملات مستقرة أو أصول رائدة مثل ETH مقاومة حوكمة، حتى عندما يكون المنطق المالي قويًا تمامًا.
هناك أيضًا مشكلة حافز هيكلية. يمتلك العديد من مساهمي DAO كميات كبيرة من العملة الأصلية بأنفسهم، مما يعني أن لديهم حافزًا شخصيًا لتجنب أي إجراء قد يفرض ضغطًا بيعيًا قصير الأجل على السعر. والنتيجة هي فشل في العمل الجماعي، حيث يوافق الجميع على أن التنويع سيكون ذكيًا من الناحية النظرية، لكن لا أحد يريد أن يكون الشخص الذي يقترحه.
ما يوصي به GSR
يدعو التقرير إلى إطار بسيط. يجب على منظمات الإدارة الذاتية اللامركزية فصل خزائنهما إلى دلوين: احتياطيات التشغيل والاحتياطيات طويلة الأجل.
يجب الحفاظ على الاحتياطيات التشغيلية، أي الأموال المطلوبة لتغطية فترة عمل تتراوح بين 12 و24 شهرًا، في أصول مستقرة أو ما يعادلها نقدًا. يمكن الاحتفاظ بالاحتياطيات طويلة الأجل في الرموز الأصلية أو أصول أخرى موجهة للنمو، ولكن مع وجود استراتيجيات تحوط.
توصي GSR بشكل خاص باستخدام هياكل الخيارات مثل الأغطية كآلية للتحوط. تتضمن الأغطية شراء حماية ضد الهبوط (خيار بيع) مع بيع جزء من المكاسب الصاعدة (خيار شراء) في نفس الوقت لتعويض التكلفة. تتخلى DAO عن بعض المكاسب المحتملة مقابل حد أدنى للخسائر.
GSR، التي تقدم خدمات التداول خارج البورصة، والمشتقات، والتغطية، لديها بالطبع مصلحة تجارية في اعتماد مشاريع DAO لهذه الاستراتيجيات. لكن التحليل الأساسي صعب الدخول في جدل بشأنه: فقد كانت الخزائن المركزة ضعفاً متكرراً لسنوات عديدة، ويشير التحسن من 82% إلى 70% في تركيز العملة الأصلية بين عامي 2023 و2026 إلى أن الصناعة تتحرك في الاتجاه الصحيح، لكن ليس بسرعة كافية.
ما يعنيه ذلك للسوق
للمستثمرين الذين يقيمون البروتوكولات الخاضعة للإدارة من قبل DAO، يجب أن يكون تكوين الخزينة مسألة ذات أولوية قصوى. يبدو مشروعًا يمتلك خزينة بقيمة 500 مليون دولار مثيرًا للإعجاب، حتى تتعلم أن 350 مليون دولار منها مودعة في رمز لا يوجد أي تحوط له.
إذا اضطر جزء ذو أهمية من أصول صناديق DAO البالغة 26 مليار دولار إلى بيع الرموز الأصلية خلال فترات التراجع، فإن ضغط البيع هذا يمتد عبر البورصات اللامركزية، ومحركات التجميع، وينتهي في المواقع المركزية. إنه ليس مجرد مشكلة حوكمة. بل هو خطر لسيولة نظامي مُدمج في بنية تمويل معظم صناديق DAO.