كتابة: ريتا
الدوران الموسمي لسوق الأصول الصيفي لا يزال مستمرًا، لكن الزخم يتباطأ.
في 2 سبتمبر، أصدر غولدمان ساكس تقرير "مُحدد مواقع الأصول العالمية"، وحافظ على موقفه الأساسي المتمثل في التفضيل الزائد للأسهم والتفضيل المنخفض للائتمان، مع موقف تكتيكي محايد تجاه الأسهم. شهدت الأسواق العالمية تذبذبًا بين نطاقات منذ يونيو، حيث تعرضت الشركات المستفيدة من إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي للبيع، بينما تحسّن عرض السوق بشكل ملحوظ. تفوق مؤشر س&P 500 الموزون بالتساوي على ناسداك بنسبة 16% في يونيو ويوليو. يرى غولدمان ساكس أن النمو المستمر في الأرباح يجب أن يدعم أداء الأسهم فوق السندات والائتمان خلال الأشهر الـ12 المقبلة، لكن العوائد قد تتباطأ مع وصول النمو في الأرباح وتصحيحات الأرباح إلى ذروتها. على المدى القصير، قد تدفع تقلبات أسعار الفائدة، والضعف الموسمي، والانتخابات النصفية الأمريكية، والمخاطر الجيوسياسية إلى ارتفاع التقلبات.
نمو الأرباح يدعم الأداء المتوسط الأجل للأسهم، لكن منحنى العوائد سيتباطأ
إن التفاؤل من غولدمان ساكس تجاه الأسهم مبني على الأرباح. لقد ارتفعت عوائد المحفظة العالمية للأسهم (معدل توزيعات الأرباح الابتدائي زائد نمو الأرباح على مدى الـ 12 شهرًا القادمة) بشكل كبير هذا العام، مع تحقيق جميع المناطق نموًا في الأرباح بنسبة رقمين وتصحيحات إيجابية.
من المحتمل أن ذروة نمو الأرباح وتعديلات الأرباح قد مرت. شهدت الأسواق العالمية تذبذبًا بين نطاقات منذ يونيو، مع حدوث انعكاس كبير في المراكز لدى المستفيدين من إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي، بينما تفوقت القطاعات الأخرى خارج الذكاء الاصطناعي. تفوق مؤشر س&P 500 الموزون بالتساوي على ناسداك بنسبة 16% في يونيو ويوليو، وهو إشارة واضحة على تحسن عرض السوق. تتوقع غولدمان ساكس أن يظل نمو الأرباح حتى عام 2027 عند مستوى رقمين، لكنه سيكون أقل من المستويات الحالية، مما سيؤدي إلى ضيق الفرق العائد الإضافي للأسهم مقارنة بالسندات.
من حيث التقييم، دفع نمو الأرباح إلى استمرار انخفاض التقييمات، حيث انخفض معدل السعر/الأرباح المتوقع لـ 12 شهرًا لمؤشر MSCI العالمي بشكل ملحوظ هذا العام. يُظهر إطار مخاطر الذيل للأسهم التابع لغولدمان ساكس أن احتمالية التراجع الكبير في الأسهم قد انخفضت إلى مستوياتها الطبيعية، لكن المساحة المتاحة لانتعاش قوي آخر محدودة أيضًا. هذه سمة نموذجية للمرحلة المتأخرة من الدورة الاقتصادية، حيث تقيّد التقييمات المرتفعة الفضاء الصاعد، وقد لا يكون الإطار قد احتوى بشكل كافٍ على التأثيرات الهيكلية الإيجابية الناتجة عن الذكاء الاصطناعي.
يُحافظ غولدمان ساكس على التوصية بالزيادة في التعرض لآسيا والولايات المتحدة، والتقليل في التعرض لأوروبا، معتبرًا أن آسيا تمتلك أكبر إمكانات صعودية، بينما تواجه أوروبا ضغوطًا مزدوجة من أسعار الغاز الطبيعي TTF والمخاطر السياسية.
تُعد أسعار الفائدة الطويلة الأجل مُقيّدًا لسوق الأسهم
تقترب عوائد السندات طويلة الأجل من مستويات الذروة التي شهدتها بعد الأزمة المالية العالمية، بل وتتجاوزها أحيانًا. وتدعم هذا الاتجاه ثلاثة عوامل: السياق الدوري القوي، وتأثير التنافس على رأس المال الناتج عن استثمارات الذكاء الاصطناعي، ومخاوف بشأن الاستدامة المالية.
أشار غولدمان ساكس إلى أن تسارع النمو الاسمي هو العامل الرئيسي الذي يدفع عوائد السندات للأعلى، كما أنه يدعم نمو الأرباح، مما يمكّن الأسهم من امتصاص صعود العوائد بشكل أفضل، على الرغم من تقلص التقييمات. إذا ارتفعت العوائد بسرعة مفرطة، على سبيل المثال بسبب ارتفاع أسعار الطاقة، أو مواقف أكثر تشددًا من الفيدرالي الأمريكي، أو ارتفاع علاوة الأجل، فقد تؤدي إلى عدم راحة سوقية أكثر حدة. تُظهر البيانات أن عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات الذي ارتفع بأكثر من انحرافين معياريين خلال ثلاثة أشهر، عادةً ما يسبب تأثيرًا سلبيًا ملحوظًا على الأسهم.
التغيير الأعمق هو تراجع وظيفة السندات كأداة لتخفيف المخاطر. ترى غولدمان ساكس أن البيئة الحالية تشبه نمط ما قبل التسعينيات، حيث كانت السندات أكثر كمصدر للعائد أكثر من كونها أداة للتحوط. حتى لو عادت العلاقة السلبية بين الأسهم والسندات مع استقرار التضخم بحلول نهاية العام، فقد تكون فعالية التحوط بالسندات أضعف مما كانت عليه خلال الـ30 عامًا الماضية. إن طبقة الحماية التقليدية لمحفظة 60/40 تصبح أرق.
زيادة هيمنة أسهم التكنولوجيا الذكية تزيد من مخاطر المحفظة، مما يجعل التنويع في الأنماط أمرًا حاسمًا
على مدار السنوات الثلاث الماضية، رفعت موجة أسهم التكنولوجيا المدعومة بالذكاء الاصطناعي من وزنها وتوزيعها إلى مستويات تشبه فقاعات التكنولوجيا في عشرينيات القرن العشرين، وخمسينيات القرن العشرين، وأواخر تسعينيات القرن العشرين. وعلى الرغم من تحسن عرض السوق خلال الصيف، لا تزال أسهم التكنولوجيا المساهم الرئيسي في عوائد الأسهم العالمية لهذا العام. ويظهر هذا التركيز بوضوح في آسيا أيضًا، حيث تهيمن شركات أشباه الموصلات على عوائد المنطقة.
على عكس الشركات الأمريكية الضخمة ذات الميزانيات العمومية القوية والسيولة النقدية الوفيرة، فإن شركات أشباه الموصلات العالمية هي أعمال ذات ارتباط عالٍ ودورية شديدة. بمجرد أن يشهد موضوع الذكاء الاصطناعي انعكاسًا، فإن خطر الهبوط المتزامن في القطاعات المرتبطة يزداد.
في سياق تراجع دور السندات كحماية، يصبح التوزيع داخل الأسهم أكثر أهمية. فقد انخفض ارتباط مؤشر ستاندرد آند بورز 500 مع الأسهم منخفضة التقلبات والعالية الأرباح النقدية بشكل كبير، مُظهرًا أنماطًا مشابهة لفترة فقاعة التكنولوجيا. توصي غولدمان ساكس باستراتيجية الجسر، حيث يتم تخصيص جزء من المحفظة للأسهم العالمية المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، وجزء آخر للقطاعات الدفاعية ذات الأرباح النقدية العالية والتقلبات المنخفضة. كما أن التوزيع الإقليمي بدأ يُظهر فعاليته، حيث تفوقت الأسهم غير الأمريكية على مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بشكل عام منذ عام 2024، مع قيادة أسواق شمال آسيا الرئيسية هذا العام بفضل تسارع الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي.
تبرز قيمة تخصيص الذهب والأصول المادية
تدخل وزارة الخزانة الأمريكية في أسواق العملات الأجنبية والسندات أدى إلى انتعاش قوي في الذهب ووسائل التحوط ضد سياسة الدولار مثل البيتكوين والفرنك السويسري. لا يزال فريق السلع الأولية في غولدمان ساكس يحافظ على توقعه بقيمة عادلة للذهب عند 4900 دولار للأونصة بحلول نهاية عام 2026، استنادًا إلى طلب مستمر من البنوك المركزية على شراء الذهب وتدفق أموال صناديق الاستثمار المتداولة الخاصة مرة أخرى في ظل احتفاظ مجلس الاحتياطي الفيدرالي بموقفه الثابت.
ارتباط الذهب مع معيار محفظة الاستثمار العالمية قد انخفض بشكل كبير، مما يوفر دليلاً إضافيًا على قيمة التوزيع للعوامل المادية. وأشار غولدمان ساكس إلى أنه خلال الخمس سنوات الماضية، تحسنت العوائد المعدلة حسب المخاطر بشكل ملحوظ عند استبدال جزء السندات في المحفظة 60/40 بذهب أو محفظة أوسع من الأصول المادية.
يُبدي غولدمان ساكس تقييماً محايداً تجاه السلع الأساسية بشكل عام. وعلى الرغم من تصاعد التوترات في مضيق هرمز مؤخراً، يتوقع الفريق أن ينخفض سعر خام برنت إلى 80 دولاراً للبرميل بحلول نهاية العام. فقد زادت صادرات النفط الفعلية من الخليج بنسبة 40% مقارنة بانخفاض مارس، مع ارتفاع حجم الشحنات عبر القنوات الرمادية، بالإضافة إلى الواردات الصافية من النفط الخام من الصين الحساسة للأسعار، مما قد يحد من المساحة الصاعدة للأسعار حتى مع استمرار الانقطاعات في الشرق الأوسط. أما الذهب، فقد يشهد ارتفاعاً أكثر تقلباً، حيث زادت التقلبات في كلا الاتجاهين بعد ارتفاع الطلب على خيارات الشراء.
غولدمان ساكس تُحافظ على تقييم منخفض للائتمان. لا تزال فروق الائتمان ضيقة نسبيًا، حيث يشكل إصدار الديون المرتبط بنفقات رأس المال في مجال الذكاء الاصطناعي ضغطًا مزدوجًا على الائتمان، من خلال رفع عوائد السندات الحكومية وتوسيع فروق الائتمان، خاصةً مقارنةً بالجهات المُصدِرة المرتبطة بالذكاء الاصطناعي مقابل نظرائها غير المرتبطين به. تشير التجارب التاريخية إلى أن الأسهم عادةً ما تتفوق على الائتمان خلال مراحل إعادة الهيكلة والتقليل من الدين في مراحل الدورة المتأخرة. تتوقع غولدمان ساكس توسعًا معتدلًا في فروق الائتمان بحلول نهاية العام.
إطار التخصيص الأساسي لغولدمان ساكس هو: الحفاظ على الاستثمارات، والشراء عند الانخفاض، وإدارة المخاطر من خلال التنويع وأدوات التحوط الانتقائية.
Disclaimer
هذا المقال هو تلخيص وتحليل من قبل Chaoxiang Research لتقرير بحثي صادر عن وسيط مالي خارجي (غولدمان ساكس، 2 سبتمبر 2026)، مع دمج معلومات السوق المفتوحة. التصنيفات، وأسعار الهدف، وتوقعات الأرباح، والقرارات المذكورة في هذا المقال هي آراء محللي الوسيط فقط، وتعبر عن موقف المؤسسة التي ينتمون إليها، ولا تمثل رأي Chaoxiang Research، ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.
السوق يحمل مخاطر، ويجب اتخاذ القرارات بشكل مستقل. لا ينبغي اعتبار هذا المقال أساسًا للشراء أو البيع لأي أوراق مالية.