ووشكيويتش من بنك الاحتياطي الفيدرالي يثير جدلاً حول استقلالية السوق

كتابة: تشاو يينغ، وول ستريت فيجن

سرد "الحكم الذاتي للسوق" لواش يخلق عدم يقينًا جديدًا.

أبقى مجلس الاحتياطي الفيدرالي على أسعار الفائدة دون تغيير في اجتماع FOMC لشهر يوليو، لكن تصريحات الرئيس وولش خلال المؤتمر الصحفي أثارت جدلاً واسعًا في السوق. فقد ادّعى أن السوق تعلمت "لعب اللعبة بدلاً من مراقبة الحكم" مع تراجع التوجيه الاستباقي، وأن تشديد الظروف المالية يتم بشكل تلقائي من قبل السوق. ومع ذلك، يرى المنتقدون أن هذا السرد لا يعتمد على أسس صحيحة جوهريًا — فمجلس الاحتياطي الفيدرالي لم يكن أبدًا حكمًا، بل أحد اللاعبين الأكثر أهمية في الملعب، ولا يمكن لتغيير استراتيجية التواصل أن يغير هذه الحقيقة.

شهد هذا الاجتماع نادرًا ثلاث أصوات معارضة، حيث دعم كل من هاماك وكاتشكاري ولوغان، رؤساء بنوك الفيدرالي الإقليمية، رفع أسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس. بعد الاجتماع، تعمق منحنى عوائد سندات الخزانة الأمريكية بشكل كبير، حيث ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 30 عامًا إلى ما يزيد عن 5.20% مؤقتًا، بينما شهد عائد السندات لمدة سنتين تقلبات حادة بعد المؤتمر الصحفي، حيث هبط أولاً بمقدار 10 نقاط أساس ثم تراجع ليصل إلى هبوط قدره 4 نقاط أساس. ويعتقد عدد من المؤسسات مثل غولدمان ساكس وباركليز ونومورا أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي يسمح للسوق المالية بالاستعاضة عن رفع أسعار الفائدة الرسمي، لكن هذه الاستراتيجية تحمل مخاطر فقدان السيطرة على توقعات التضخم وزيادة تقلبات السياسة.

خلال مؤتمر صحفي للفيدرالي الأمريكي في يوليو، فسّر ووش الارتفاع الكبير في عوائد السندات الأمريكية طويلة وقصيرة الأجل منذ الاجتماع السابق، ووصفه كإشارة إيجابية. وقال إن الفترة بين الاجتماعين، "ركّز السوق على البيانات الحقيقية والديناميكيات الاقتصادية الحقيقية، وكانت ردود الأسعار على المعلومات فورية، وقد يكون تقليل التوجيه الاستباقي عاملاً".

وأضاف أن المشاركين في السوق يتعلمون "اللعب بدلاً من التركيز على الحكم"، وهو ما يراه تقدمًا، "فلا يجب أن تكون البنوك المركزية دائمًا في مركز الاهتمام".

لم تكن هذه الإشارة ظاهرة لأول مرة. فقد أرسل ووش إشارات مشابهة بعد الاجتماع السابق، لكن الصياغة هذه المرة أكثر وضوحًا وأكثر تأكيدًا. يكمن المنطق السياسي وراء ذلك في أنه إذا كانت للفيدرالي الأمريكي مصداقية، وارتفعت مخاطر التضخم، فسيقوم السوق债券 ببيع تلقائي، مما يؤدي إلى ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية والاسمية، وتشديد الظروف المالية، وتبريد الاقتصاد تدريجيًا — وهذه العملية لا تتطلب من الفيدرالي الأمريكي إصدار إشارة صريحة برفع أسعار الفائدة.

كتب روبرت أرمسترونغ، كاتب العمود في صحيفة فاينانشال تايمز البريطانية، انتقادًا مباشرًا لإطار ووش، واصفًا إياه بأنه "خاطئ جوهريًا". وأشار أرمسترونغ إلى أن الادعاء الأساسي لوش هو أنه قبل توليه منصب رئيس الفيدرالي الأمريكي، كانت ردود فعل السوق على البيانات الاقتصادية تتم عبر "وسيط" يتكون من توقعات سياسة الفيدرالي، بينما تم الآن إزالة هذا الوسيط، مما سمح للسوق بالاستجابة مباشرةً لـ"التطورات الاقتصادية الحقيقية".

لكن هذا يبعد كثيرًا عن الواقع. تحدد الفيدرالي الأمريكي أسعار الفائدة قصيرة الأجل، وأي مشارك في السوق يراهن على اتجاه أسعار الفائدة قصيرة الأجل يجب عليه بالضرورة تكوين تقدير حول الخطوة التالية للفيدرالي الأمريكي. بغض النظر عن طول بيانات الفيدرالي الأمريكي أو ما إذا كانت إجابات الرئيس ذات مضمون حقيقي، فإن هذا المنطق لا يتغير.

كما كتب بيل دودلي، الرئيس السابق لبنك نيويورك الفيدرالي، مؤخرًا: "الأسواق المالية لا تسعّر ما يجب على مجلس الاحتياطي الفيدرالي فعله، بل ما تعتقد أنه سيقوم به." يستنتج أرمسترونغ أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي ليس حكمًا، بل لاعب، وهو لاعب بالغ الأهمية. لا يمكن لأي تعديل في استراتيجية التواصل تغيير هذه الحقيقة الأساسية.

تواجه استراتيجية ووش أيضًا تناقضات داخلية على المستوى العملي. الحدود بين "السماح للسوق بأداء عمل الفيدرالي" و"إجبار السوق الفيدرالي على التحرك" غامضة جدًا. إذا قام السوق بتشديد الظروف المالية تلقائيًا، ثم قرر الفيدرالي البقاء على موقفه، فإن الفيدرالي يُخفف في الواقع الظروف المالية بطريقة "غير نشطة" — لأن توقعات تشديد السوق قد تم دحضها.

حركة السوق بعد اجتماع يوليو قدمت دليلاً أولياً. شهد عائد السندات لمدة سنتين تقلبات حادة بعد المؤتمر الصحفي، وانتهى في النهاية بانخفاض طفيف فقط، مما يعكس عدم اليقين العالي في مسار السياسة قصيرة الأجل؛ في حين أن ارتفاع عائد السندات لمدة 30 عاماً قد يشير إلى ارتفاع توقعات التضخم على المدى الطويل – وظهور هذا الإشارة حدث بالضبط في سياق تصويت ثلاثة أعضاء في اللجنة لصالح رفع أسعار الفائدة، ولا يشكل دعماً قوياً لمصداقية ووش.

يعتقد محللو غولدمان ساكس وباركليز ونومورو أن الفيدرالي الأمريكي يسمح حاليًا للسوق المالية بالاستغناء عن رفع أسعار الفائدة الرسمي، لكن هذه الاستراتيجية قد ترفع العوائد على المدى الطويل وتُنذر بمخاطر فقدان السيطرة على توقعات التضخم وزيادة تقلبات السياسة المستقبلية.

استراتيجية التواصل الخاصة بواش قد لا تحتوي على أخطاء جوهرية بحد ذاتها، لكن المشكلة تكمن في الطريقة التي وصف بها هذه الاستراتيجية، مما أدى إلى مزيد من الفوضى. وصف مجلس الاحتياطي الفيدرالي كـ "حكم" بدلاً من "لاعب" هو وصف مضلل لآلية عمل السوق، مما يزيد من عدم اليقين الذي يواجهه المشاركون في السوق عند تفسير إشارات السياسة.

يعتقد أرمسترونج أنه ما لم تكن واش والسوق محظوظين بما يكفي، فستزداد هذه المسألة وضوحًا مع مرور الوقت. حتى في غياب أزمة مالية، من الصعب الحفاظ على استراتيجية "الصمت التوجيهي" إلى أجل غير مسمى. في ظل استمرار مخاطر التضخم وانحدار منحنى العوائد، ستكون التوترات في التواصل بين الاحتياطي الفيدرالي والسوق متغيرًا أساسيًا يجب على المستثمرين مراقبته باستمرار في المرحلة القادمة.