كتابة: لي جيا، Wall Street Journal

بعد المؤتمر الصحفي الأول للرئيس جيروم باول، تتصاعد المخاوف في السوق بشأن عزم الفيدرالي الأمريكي على مكافحة التضخم. حذرت بنك أوف أمريكا سكوريتيز في تقريرها الأخير أن السياسة النقدية تشبه "مبدأ آنا كارينينا" — فالنجاح يتطلب تحقق عدة شروط في آنٍ واحد، وأي فشل في أحد العناصر الأساسية قد يؤدي إلى إخفاق الهدف المتمثل في استقرار الأسعار.

بعد تصويت مجلس الاحتياطي الفيدرالي بـ 9 مقابل 3 للحفاظ على أسعار الفائدة دون تغيير، لم يقدم ووش شرحًا واضحًا كافيًا للسياسة، بل ركز على أن السوق قد استبدل جزءًا من تأثيرات رفع الفائدة من خلال تشديد الظروف المالية. وأثار هذا التصريح إعادة تسعير السوق: ارتفاع العوائد على المدى الطويل، وحدوث تحدب في منحنى العوائد، وارتفاع أسعار التضخم المتوازنة، وضعف الدولار، وهي ردود فعل نموذجية للسوق بعد ضغط على مصداقية البنك المركزي.

تعتقد بنك أمريكا أنه إذا لم توفر بيانات التضخم في الأسابيع القادمة دعماً حازماً من جانب المتشددين، فقد لا يكون رفع أسعار الفائدة في سبتمبر من قبل الفيدرالي مجرد خيار سياسة، بل إجراءً ضرورياً لاستعادة ثقة السوق وإصلاح مصداقية السياسة.

تصريحات ووش في المؤتمر الصحفي أطلقت إشارات معقدة. من ناحية، يرى أن الأسواق المالية قد قلصت شروطها المالية تلقائيًا، لذا لا حاجة للفيدرالي لزيادة أسعار الفائدة بشكل إضافي لتحقيق نفس التأثير؛ ومن ناحية أخرى، أشار إلى احتمال الاستعانة بمزيد من مؤشرات التضخم، ونظرًا في استخدام أدوات غير رفع أسعار الفائدة للتعامل مع ضغوط الأسعار.

أشار بنك أمريكا إلى أن المشكلة تكمن في أن منطق سياسة ووش يختلف عن إطار التواصل التقليدي للبنوك المركزية.

نظرية معدلات مارادونا، التي اقترحها ميرفين كينغ، الرئيس السابق للبنك المركزي البريطاني، تشير إلى أن البنوك المركزية توجه السوق لتشديد الظروف المالية مسبقًا من خلال تحديد التوقعات السياساتية، مما يقلل من ضغط رفع أسعار الفائدة عليها. أما تصريح ووش فيكون أقرب إلى منطق آخر: حيث يضبط السوق مستويات الفائدة تلقائيًا، وعليه فقط مراقبة السوق ومتابعته.

لكن بنك أمريكا يرى أن هذا المنطق يحمل مخاطر. فارتفاع أسعار الفائدة على المدى الطويل لا يعني بالضرورة أن الشروط المالية قد تشدّدت فعليًا، بل قد يعكس إعادة تسعير السوق لارتفاع العجز المالي، أو النمو الاقتصادي الأقوى، أو علاوة المخاطر الأعلى، أو توقعات التضخم الأعلى.

الاتجاهات السوقية بعد المؤتمر الصحفي تعكس هذا القلق: ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية على المدى الطويل، وتوسع أسعار التوازن التضخمي، وتصاعد أكثر حدة في منحنى العوائد، مما يشير إلى أن المستثمرين بدأوا يشككون في قدرة الفيدرالي على الحفاظ على تثبيت التضخم على المدى الطويل.

يتوقع بنك أمريكا أن يزيد التوظيف غير الزراعي في الولايات المتحدة في يوليو بمقدار 80 ألف وظيفة، وهو أقل قليلاً من التوقعات السوقية، لكن من المتوقع أن يزيد التوظيف في القطاع الخاص بمقدار 95 ألف وظيفة، متجاوزًا 49 ألف وظيفة في يونيو.

التقرير يرى أن سوق العمل الحالي لا يظهر علامات تدهور واضحة. فقد ظل عدد طلبات مزايا البطالة الأولية عند مستوى معتدل، وواصل النمو الوظيفي مساره. وعلى الرغم من أن العوامل الموسمية الصيفية، وبيانات توظيف ADP الضعيفة، وتباطؤ توظيف الحكومات المحلية تمثل مخاطر، فإن الاتجاه العام لا يزال يدعم الهبوط الناعم للاقتصاد.

فيما يتعلق بمستوى البطالة، تتوقع بنك أوف أمريكا ارتفاعه من 4.2% في يونيو إلى 4.3%، وذلك بشكل رئيسي بسبب ارتفاع معدل مشاركة القوى العاملة. أما بالنسبة للرواتب، فمن المتوقع أن يرتفع متوسط الأجر بالساعة في يوليو بنسبة 0.3% مقارنة بالشهر السابق، مع بقاء النمو السنوي عند حوالي 3.5%، دون إظهار ضغوط تضخمية واضحة.

تعتقد بنك أمريكا أنه إذا تحقق بيانات التوظيف وفقًا للتوقعات، فسيعني ذلك نموًا مستمرًا للتوظيف غير الزراعي للشهر الخامس على التوالي، مع متوسط إضافي قدره حوالي 89,000 وظيفة شهريًا في القطاع الخاص عام 2026، مما يقلل من مخاطر التراجع في سوق العمل.

في ظل استمرار قوة سوق العمل واستمرار التضخم في كونه لزجًا، ترى بنك أوف أمريكا أن الأساس المنطقي لدورة خفض أسعار الفائدة العام الماضي يضعف، بينما يتعزز الأساس السياسي لرفع أسعار الفائدة في سبتمبر.

تحت مبدأ "أنا كارينينا"، تواجه الفيدرالي الأمريكي اختبارًا للثقة

تستخدم بنك أمريكا الافتتاحية الشهيرة من رواية تولستوي "آنّا كارينينا"، بالإضافة إلى "مبدأ آنّا كارينينا" الذي طرحه الاقتصادي جاريد دايموند، لشرح الصعوبات التي تواجهها الاحتياطي الفيدرالي الحالي. ينص هذا المبدأ على أن النجاح يتطلب تحقق عدة شروط ضرورية في آنٍ واحد، بينما غالبًا ما يؤدي فشل واحد فقط إلى الفشل الكلي.

لتحقيق الاستقرار السعري في السياسة النقدية، يتطلب الأمر تضافر عدة شروط، بما في ذلك أدوات الفائدة، وسمعة البنك المركزي، واستقرار توقعات التضخم، وتنسيق السياسة المالية، واستقرار النظام المالي.

أشار بنك أمريكا إلى أن السياسة النقدية ليست نموذجًا رياضيًا بسيطًا، بل فن يعتمد على التواصل. المهمة الأساسية لمؤتمرات البنوك المركزية هي تمكين السوق من فهم دالة رد فعلها السياسة؛ وإذا فشل هذا، فإن عدم اليقين ينتقل إلى السوق، مما قد يؤدي في النهاية إلى فقدان توقعات التضخم لارتباطها.

مشكلة هذا الإعلان من واش هي عدم توضيح واضح لكيفية قيام مجلس الاحتياطي الفيدرالي بالتوازن بين النمو والتوظيف والتضخم في المستقبل.

تعتقد بنك أمريكا أن بنك الاحتياطي الفيدرالي لا يزال لديه فرصة لإعادة السيطرة على السرد السوقية، وسيصبح اجتماع سبتمبر نقطة محورية. إذا لم تُثبت البيانات المستقبلية أن التضخم ينخفض بسرعة، فقد تصبح زيادة أسعار الفائدة خطوة مهمة لاستعادة مصداقية بنك الاحتياطي الفيدرالي وإعادة ترسيخ مرجعيته السياساتية.