ملاحظة المحرر: إذا اقتصرت على مراقبة أسواق الأسهم الأمريكية، فإن أغسطس بدا شهرًا هادئًا إلى حد كبير. ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 2.7٪، وارتفع "العملاق السبعة التقني" بنسبة 4.4٪؛ ظلت أنشطة الشركات في الولايات المتحدة ومنطقة اليورو في حالة توسع، وساعدت الأرباح القوية للشركات على امتصاص تأثيرات الصراعات الجيوسياسية وعدم اليقين السياسي.

لكن تحت سطح الهدوء في أسواق الأسهم، شهدت أسواق السلع والديون تقلبات واضحة. ارتفع الذهب بنسبة 9.7%، والفضة بنسبة 15.6%؛ وارتفعت الذرة والقمح والسكر بنسبة 16.8% و18.3% و21.5% على التوالي. في الوقت نفسه، ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 عامًا إلى أعلى مستوى له منذ عام 2007 خلال الشهر، بينما تأثرت سندات الحكومة طويلة الأجل في أوروبا واليابان بشكل مماثل.

يُشير ستيفن إنيس، بناءً على تقرير الأداء الشهري للأصول من خبراء استراتيجية دويتشه بنك جيم ريد وهنري ألين، إلى أن الارتفاع الكبير في المنتجات الزراعية في أغسطس يعكس إعادة تقييم السوق لاثنين من مخاطر العرض: تقييد الملاحة في مضيق هرمز الذي قد يرفع تكاليف الطاقة والأسمدة والنقل؛ وتعزيز ظاهرة النينيو المستمر الذي قد يغير توزيع هطول الأمطار ودرجات الحرارة عالميًا، مما يزيد من احتمالية حدوث جفاف وفيضانات ودرجات حرارة غير طبيعية في مناطق زراعية رئيسية.

لا تزال حركة أسعار السلع هذه تحمل سمات واضحة للتداول القائم على التوقعات. فظاهرة النينيو لا تؤدي بالضرورة إلى انخفاض متساوٍ في إنتاج المنتجات الزراعية عالميًا، كما أن الوضع في هرمز لم يُظهر بعد تأثيره الكامل على الارتفاع الشهري لأسعار النفط. ما سيحدد اتجاه الأسعار في المرحلة القادمة حقًا، هو ما إذا كانت مخاطر الطقس ستتحول إلى انخفاض في الإنتاج، وما إذا كانت تكاليف الطاقة والخدمات اللوجستية ستنتقل بشكل إضافي إلى التضخم الغذائي.

الترجمة الأصلية كما يلي:

لم تُسجّل أغسطس تقلبات حادة شائعة في أواخر الصيف على مدار السنوات الماضية. ظلت البيانات الاقتصادية قوية، واستمرت الأسهم العالمية في الارتفاع. سجّل مؤشر ستاندرد آند بورز 500 عائدًا كليًا قدره 2.7% خلال الشهر، حيث ظلت الأسهم التقنية المحرك الرئيسي، وارتفعت "الشركات التقنية السبع الكبرى" بنسبة 4.4%، واستمرت حركة السوق الأمريكية تحت سيطرة عدد قليل من الشركات الكبرى.

الخلفية الكلية الداعمة للأصول المعرضة للمخاطر لا تزال قوية أيضًا. ارتفع مؤشر مديري المشتريات الشامل لمنطقة اليورو لشهر أغسطس إلى 52.1، مسجلًا أعلى مستوى منذ 9 أشهر؛ كما ارتفع مؤشر مديري المشتريات الشامل للولايات المتحدة من 54.5 في يوليو إلى 56.0، وهو أعلى مستوى منذ 52 شهرًا. عادةً ما يعني مؤشر مديري المشتريات الأعلى من 50 أن النشاط التجاري في حالة توسع.

ساعدت المرونة في النمو والتقارير المالية القوية على استمرار صعود الأسواق الأمريكية، لكن مراجعة أداء الأصول لشهر أغسطس من بنك دويتشه تُظهر أن التغيرات الكبيرة في الأسعار حدثت خارج سوق الأسهم.

أصبحت المعادن الثمينة والمنتجات الزراعية أكثر الأصول أداءً خلال الشهر. ارتفع الذهب بنسبة 9.7%، والفضة بنسبة 15.6%؛ ارتفع عقد玉米 الآجل بنسبة 16.8%، مسجلاً أكبر زيادة شهرية منذ خمس سنوات؛ ارتفع القمح بنسبة 18.3%، وهو أفضل أداء منذ أربع سنوات؛ وارتفع سكر بنسبة 21.5%، مسجلاً أكبر زيادة شهرية منذ عام 2018.

بينما لا تزال الأسهم الأمريكية تتجه نحو النمو والأرباح، بدأت السلع الأساسية في تضمين مخاطر العرض الناتجة عن التضخم والصراعات الجيوسياسية والطقس المتطرف.

ارتفاع ظاهرة النينيو، والمنتجات الزراعية تسجل أولًا علاوة الطقس

يعزو بنك دويتشه جزءًا من ارتفاع أسعار المنتجات الزراعية في أغسطس إلى ظاهرة النينيو.

ظاهرة النينيو هي ظاهرة مناخية تتميز بارتفاع مستمر وغير طبيعي في درجة حرارة سطح البحر في المحيط الهادئ الاستوائي الوسطى والشرقية، مما يؤدي إلى تغيير دورة الهواء العالمية. وهي لا تحدد مباشرة إنتاج محصول معين، لكنها قد تغير توزيع الأمطار ودرجات الحرارة والعواصف في مناطق مختلفة، مما يزيد من عدم اليقين في الإنتاج الزراعي.

في أغسطس، أفادت الإدارة الوطنية للمحيطات والغلاف الجوي الأمريكية (NOAA) أن ظاهرة النينيو تزداد قوة، مع تجاوز انحراف درجات حرارة سطح البحر في بعض مناطق المحيط الهادئ الاستوائي 2 درجة مئوية. وتتوقع الهيئة احتمال تجاوز 90% لحدوث حدث نينيو "قوي جدًا" خلال خريف وشتاء عام 2026.

بالنسبة لسوق المنتجات الزراعية، فإن المفتاح ليس فقط ما إذا كان سيحدث ظاهرة النينيو، بل أيضًا متى وأين وأي المحاصيل ستتأثر بالإمدادات العالمية.

في أستراليا، عادةً ما يزيد ظاهرة النينيو من خطر ارتفاع درجات الحرارة ونقص الأمطار في المناطق الشرقية والجنوبية، مما قد يؤثر على إنتاجية وجودة المحاصيل مثل القمح. كما قد تتأثر المنتجات الاستوائية مثل السكر وزيت النخيل في بعض مناطق جنوب شرق آسيا إذا لم تكن هناك كميات كافية من الأمطار.

تواجه أمريكا الجنوبية نوعًا آخر من عدم اليقين. فالبرازيل والأرجنتين من أهم دول العالم المصدرة للذرة وفول الصويا والسكر، وقد يغير ظاهرة النينيو توزيع هطول الأمطار في مناطق الإنتاج الرئيسية في البلدين. فنقص الأمطار يؤثر على الزراعة ونمو المحاصيل، بينما الأمطار الغزيرة قد تؤخر الأنشطة الميدانية، وتضر بجودة المحاصيل، وتعيق النقل.

لذلك، ارتفاع أسعار المنتجات الزراعية في أغسطس كان أكثر قربًا من تداول مرتبط بمخاطر الطقس: لم تؤكد الأسواق بعد حدوث تخفيضات كبيرة على مستوى عالمي، لكن مع تعزيز ظاهرة النينيو، بدأ المستثمرون في تسعير خسائر العرض المحتملة مسبقًا.

لماذا ترتفع الذرة والقمح والسكر في نفس الوقت؟

تسجيل الذرة والقمح والسكر مكاسب بمستوى رقمين في نفس الشهر لا يعني أنها تُدفع بواسطة عوامل متطابقة تمامًا.

أسعار الذرة حساسة لطقس مناطق الإنتاج في الولايات المتحدة وأمريكا الجنوبية، وتقدم الزراعة، وتغيرات المخزون، كما تتأثر بطلب العلف والإيثانول والصادرات. إذا عرقل ظاهرة النينيو زراعة ونمو المحاصيل في البرازيل والأرجنتين، فقد يغير تقييم السوق للإمدادات في الموسم القادم.

مصادر إمداد القمح موزعة نسبيًا. بالإضافة إلى الولايات المتحدة وكندا وأستراليا، فإن منطقة البحر الأسود هي أيضًا مصدر تصدير رئيسي عالميًا. قد تؤدي ظروف الطقس الجاف في أستراليا، أو ارتفاع تكاليف النقل العالمية، أو تغيرات في إمدادات الدول المصدرة الرئيسية إلى زيادة تكاليف الشراء للدول المستوردة.

يتأثر سعر السكر بشكل خاص بطقس البرازيل والهند وتايلاند. فقد تؤثر الأمطار غير الطبيعية على إنتاجية قصب السكر، أو تغير النسبة التي يُستخدم فيها قصب السكر في إنتاج السكر مقابل إنتاج الإيثانول. كما تقوم السوق بتقييم تغييرات أسعار الطاقة وأسعار الصرف وسياسات التصدير في آنٍ واحد.

يمكن لظاهرة النينيو تفسير المخاطر الجوية المشتركة التي تواجهها ثلاث فئات من السلع، لكنها لا تكفي وحدها لتفسير جميع الزيادات. قد تُضخم مستويات المخزون، والمراكز الطموحة، وسياسات التصدير، وتكاليف الطاقة، وتدفقات رأس المال قصيرة الأجل، تقلبات الأسعار.

بشكل أكثر دقة، فإن السوق يتداول حاليًا ارتفاع احتمالية التخفيض، وليس حدوث تخفيض فعلي. إذا لم تُؤكد بيانات الإنتاج والمخزون لاحقًا مخاوف العرض، فقد تنخفض مكافأة المخاطر الجوية في الأسعار بسرعة أيضًا.

مخاطر هرمز تنتقل إلى سلسلة توريد الزراعة

بالإضافة إلى العوامل الجوية، فإن قيود الملاحة في مضيق هرمز هي متغير مهم ذكره بنك دويتشه.

مضيق هرمز هو ممر مهم لنقل النفط والغاز الطبيعي المسال عالميًا. إن تعطل الشحن يؤثر أولًا على أسواق النفط الخام والغاز والمنتجات المكررة، لكن الصدمة قد تنتقل عبر سلسلة الإنتاج إلى أسعار الزراعة والغذاء.

الزراعة تعتمد بشكل كبير على الطاقة. فالديزل يؤثر على تكاليف الزراعة والنقل، والغاز الطبيعي هو مادة خام أساسية لإنتاج الأسمدة النيتروجينية، وقيود الشحن قد ترفع أيضًا تكاليف الشحن والتأمين وأوقات التسليم. حتى لو لم تحدث نقص فوري في المنتجات الزراعية، فقد ترتفع تكاليف إنتاجها وتجارتها.

قد تتداخل مخاطر الطقس والطاقة أيضًا. فزيادة احتمالات خفض الإنتاج بسبب ظاهرة النينيو، جنبًا إلى جنب مع توترات مضيق هرمز التي ترفع تكاليف المدخلات الزراعية والنقل العابر للحدود، تؤدي إلى ارتفاع عدم اليقين على جانب العرض والتكاليف معًا. وعادةً ما يطالب التجار والمستثمرون بعلاوة مخاطر أعلى عندما يرتفع عدم اليقين على كلا الجانبين.

ومع ذلك، ارتفع خام برنت للشهر الثامن بنسبة 0.4% فقط، مسجلاً أحد أصغر التغيرات الشهرية منذ عام 2024. إن هذا الناتج الذي يبدو مستقرًا يخفي تقلبات كبيرة خلال الشهر، كما يعكس تكيف السوق المستمر بين التوقعات المتعلقة بقيود الشحن والتقدم المحتمل في المفاوضات.

لذلك، لا يمكن الحكم على زوال مخاطر إمدادات الطاقة فقط بناءً على ارتفاع أسعار النفط الشهرية بالقرب من الصفر. قد تظهر تأثيرات وضع هرمز على التضخم بشكل تدريجي من خلال تكاليف المنتجات المكررة، والأسمدة، والشحن، والغذاء.

قوة الذهب والفضة، التجارة السلعية لا تقتصر فقط على منطق الطقس

بالإضافة إلى المنتجات الزراعية، تعد المعادن الثمينة واحدة من أكثر فئات الأصول أداءً في أغسطس. وفقًا لبيانات بنك دويتشه بالدولار الأمريكي، ارتفع الذهب بنسبة 9.7% والفضة بنسبة 15.6%.

ارتفعت أسعار المعادن الثمينة في وقت ارتفعت فيه عوائد بعض السندات قصيرة الأجل. عادةً، يؤدي ارتفاع أسعار الفائدة إلى زيادة تكلفة الفرصة البديلة لامتلاك الأصول الخالية من العائد، مما يضع ضغطًا على الذهب. لكن استمرار ارتفاع أسعار الذهب والفضة في أغسطس يشير إلى أن المستثمرين لا يتداولون فقط اتجاه أسعار الفائدة.

ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 عامًا إلى 5.31% خلال الشهر، ليصل إلى أعلى مستوى منذ عام 2007؛ في حين ارتفع عائد سندات الخزانة الألمانية لأجل 30 عامًا إلى 3.81%، مسجلاً أعلى مستوى منذ عام 2011. وجعل ارتفاع تكلفة التمويل طويل الأجل العجز المالي وإمدادات الدين والثقة النقدية مرة أخرى في صميم اهتمام السوق.

بعد ذلك، أعلنت وزارة الخزانة الأمريكية توسيع دعم السيولة لسندات الخزانة طويلة الأجل من خلال عمليات الشراء بالاتفاق، حيث رفعت حجم عمليات الشراء الفردية للسندات الحكومية الاسمية ذات العائد الثابت بفترات استحقاق تتراوح بين 10 إلى 20 سنة و20 إلى 30 سنة من ما يصل إلى 2 مليار دولار أمريكي إلى ما لا يقل عن 4 مليار دولار أمريكي، ودخل هذا الحجم الجديد حيز التنفيذ اعتبارًا من 9 سبتمبر.

تُستخدم هذه عمليات الشراء الرئيسية بشكل أساسي لتحسين سيولة السندات القديمة وتشغيل سوق السندات الحكومية، وهي لا تُعادل التيسير الكمي، ولا تعني أن وزارة الخزانة بدأت بالفعل التحكم المباشر في العوائد. ومع ذلك، بعد إعلان الإجراء، انخفضت العوائد على المدى الطويل لفترة وجيزة، وبدأ السوق في مناقشة ما إذا كان صانعو السياسة سيصبحون أكثر نشاطًا في الحد من ارتفاع تكلفة تمويل الحكومة على المدى الطويل.

في هذا السياق، قد يعكس ارتفاع الذهب والفضة طلبًا على الملاذ الآمن، ومخاوف من التضخم، والضغط المالي، بالإضافة إلى اهتمام المستثمرين بتدخلات سوق السندات السيادية. على الرغم من أن المعادن الثمينة والمنتجات الزراعية تنتمي جميعها إلى السلع الأساسية، إلا أن منطق التداول مختلف تمامًا: فالأولى تميل أكثر إلى المخاطر النقدية والائتمانية، بينما تعكس الثانية بشكل مباشر الطقس وتكاليف الطاقة وتوقعات العرض.

كلما كانت الأسواق المالية أكثر هدوءًا، زادت أهمية التمايز بين الأصول المختلفة

في الوقت الذي تشهد فيه أسعار السلع الأساسية ارتفاعًا سريعًا، انخفضت التقلبات في الأسهم الأمريكية وبعض الأصول التكنولوجية.

ارتفع مؤشر فيلادلفيا للأشباه الموصلات بنسبة 2.0% فقط في أغسطس، بعد أن كان قد شهد تقلبات شهرية تجاوزت 10% على مدار أربعة أشهر متتالية. استمر مؤشر ستاندرد آند بورز 500 في الارتفاع، لكنه لم يشهد صدمة هروب إلى الملاذات الآمنة واضحة.

يتعلق هذا التباين بمتانة النمو الاقتصادي. فقد استمر مؤشر مديري المشتريات في الولايات المتحدة ومنطقة اليورو في التوسع، وحافظت أرباح الشركات على قوتها، مما قدم دعماً أساسياً لتقييمات الأسهم. لكن بالنسبة لسوق السندات، فإن نفس البيانات تعني أن البنوك المركزية لا تملك دليلاً على التحول السريع نحو التيسير؛ وإذا أدت مزيد من ارتفاعات السلع إلى رفع التضخم، فقد يواجه الفضاء النقدي قيوداً إضافية.

انحسرت منحنى عوائد السندات الأمريكية في أغسطس. وفقًا لإحصاءات بنك دويتشه، ارتفع عائد السندات الأمريكية لمدة سنتين بمقدار 5 نقاط أساس خلال الشهر، وارتفع بمقدار 11 نقطة أساس في يوم واحد بعد تصريحات كيفين وارش، رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي، في جاكسون هول. على النقيض من ذلك، على الرغم من أن عائد السندات لمدة 30 عامًا بلغ أعلى مستوى له منذ سنوات خلال الشهر، إلا أنه انخفض بنحو 3 نقاط أساس في نهاية الشهر مقارنة بآخر يوليو.

الضغط على أسواق السندات في أوروبا واليابان أصبح أكثر وضوحًا. ارتفع عائد سندات الخزانة الفرنسية لأجل 10 سنوات بمقدار 18 نقطة أساس، والإيطالية بمقدار 13 نقطة أساس، والألمانية بمقدار 12 نقطة أساس؛ وارتفع عائد سندات الخزانة اليابانية لأجل 10 سنوات بمقدار 15 نقطة أساس، وعائد سندات لأجل سنتين بمقدار 23 نقطة أساس، مما يعكس تزايد توقعات السوق باتخاذ بنك اليابان إجراءات تشديدية إضافية.

تشكل الأسهم والسندات والسلع ثلاثة أسعار مختلفة: فسوق الأسهم تراهن على النمو واستمرار الأرباح، وسوق السندات قلقة من التضخم والتشديد المالي والسياسي، بينما يبدأ سوق السلع في تسعير مسبق للإضطرابات في العرض الناتجة عن الطاقة والطقس.

كم من الوقت ستستمر هذه الموجة من السلع الأساسية؟

العامل الأساسي الذي يحدد ما إذا كانت موجة السلع هذه ستستمر هو ما إذا كان ظاهرة النينيو ستزداد قوة أكثر، وما إذا كانت الشذوذات الجوية ستتحول فعليًا إلى خسائر في الإنتاج.

يجب مراقبة تركيز على زراعة الذرة وفول الصويا في أمريكا الجنوبية، وحصاد القمح في أستراليا، وإنتاج السكر في البرازيل وآسيا، بالإضافة إلى المخزونات وسياسات التجارة للدول المصدرة الرئيسية. إذا استمرت هذه المؤشرات في التدهور، فقد يستمر توسيع علاوة مخاطر الطقس التي ظهرت في أغسطس؛ وإذا كانت الإنتاجية الفعلية أفضل من المتوقع، فقد تواجه المكاسب السابقة تصحيحًا.

المتغير الثاني هو حالة الملاحة في مضيق هرمز. إذا استمرت القيود على النقل، فقد تظل تكاليف الطاقة والأسمدة والتأمين مرتفعة، وتزيد من تكاليف الاحتكاك في التجارة العالمية للمنتجات الزراعية؛ وإذا استعاد الممر تدريجيًا، فقد تنخفض بعض علاوات المخاطر في الطاقة واللوجستيات.

يجب أيضًا مراقبة ما إذا كانت أسعار السلع تتأثر ببيانات التضخم. إذا استمرت أسعار الطاقة والغذاء في الارتفاع، فقد تضطر البنوك المركزية إلى اتخاذ قرارات أكثر صعوبة بين النمو والتضخم، وقد تعيد أسواق السندات رفع توقعاتها بشأن بقاء أسعار الفائدة عند مستويات مرتفعة. على العكس، إذا انخفض الطلب العالمي بشكل واضح، فقد تُحدَّد المساحة الصاعدة لأسعار السلع الأساسية، حتى مع استمرار المخاطر في العرض.

لذلك، فإن الزيادة ذات الرقمين في منتجات الزراعة في أغسطس لا يمكن اعتبارها مباشرة نقطة بداية لدورة بيعية طويلة الأمد جديدة للسلع. التغيير الأكثر وضوحًا حاليًا هو أن ظاهرة النينيو والصراعات الجيوسياسية وتكاليف سلسلة التوريد قد عادت إلى الأسعار.

لا تزال الأسهم الأمريكية تشهد نموًا في التداول، بينما بدأت السلع الأساسية تواجه التكاليف التضخمية وتكاليف العرض الكامنة وراء هذا النمو.

ملاحظة: تستخدم بنك دويتشه مقياس العائد الكلي للأسهم والديون الائتمانية والسندات، ومقياس العائد الفوري للعملات الأجنبية والسلع، مع حساب جميع العوائد بالدولار الأمريكي. لا تُحسب تغيرات أسعار الأصول المختلفة بنفس المنهجية الإحصائية.