ملخص

· اقتصادي سابق في الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي يغير موقفه من "الحفاظ على أسعار الفائدة ثابتة" إلى "رفع أسعار الفائدة"، ويدعو إلى رفع أسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في سبتمبر، مع احتمال أن يصل إجمالي رفع أسعار الفائدة بحلول نهاية العام إلى 50 إلى 75 نقطة أساس.

· لا تزال بيانات التضخم الحالية تدعم البقاء على حاله، لكن التقدم في خفض التضخم محدود. ارتفع مؤشر PCE الأساسي في يوليو بنسبة 0.2% على أساس شهري، ما يعادل معدلًا سنويًا حوالي 3%، ولا يزال بعيدًا عن الهدف البالغ 2%.

يعتقد سهم أن تباطؤ التضخم في الأشهر الثلاثة الأخيرة قد يكون متأثرًا بعوامل موسمية، ولا يعني بالضرورة أن الاتجاه الأساسي للتضخم قد تحسن بشكل ملحوظ.

· إذا أدى الصراع في الشرق الأوسط إلى رفع أسعار البنزين والديزل لفترة طويلة، فقد تنتشر ضغوط التكلفة تدريجيًا من الطاقة إلى النقل والسلع والخدمات الأساسية الأخرى.

تشير الخلافات التجارية بين الولايات المتحدة وكندا إلى أن دورة رفع التعريفات قد لا تكون قد انتهت بعد، وقد يواجه التضخم في السلع ضغوطًا مرة أخرى.

استثمار البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قد يرفع أسعار المكونات الأساسية مثل شرائح التخزين على المدى القصير، وخصائصها التضخمية تختلف عن الصدمات الطاقوية أو الجمركية ذات الطابع الواحد.

لا يمثل رفع أسعار الفائدة عكسًا كاملاً لسيناريو Sahm الأساسي للتضخم، بل هو إدارة للمخاطر: استخدام تشديد معتدل للتحوط ضد احتمال استمرار التضخم فوق الهدف خلال العام المقبل.

ملاحظة المحرر: التحدي الذي يواجهه مجلس الاحتياطي الفيدرالي في اجتماع سبتمبر ليس فقط ما إذا كان تقرير CPI الأخير أكثر سخونة أو برودة.

على الرغم من أن بيانات التضخم الأخيرة انخفضت مقارنةً ببداية العام، إلا أن وتيرة الانخفاض لا تزال بطيئة؛ في الوقت نفسه، تشكل الوضعية في الشرق الأوسط، والنزاعات التجارية بين الولايات المتحدة وكندا، وطلب الرقائق الناتج عن استثمارات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، ضغوطًا جديدة على الأسعار.

الاقتصادية، مُقدمة قاعدة سام، كلاوديا ساهم، غيّرت موقفها السابق الداعم للحفاظ على أسعار الفائدة ثابتة. فهي ترى أنه بناءً على البيانات الحالية فقط، لا يزال بوسع مجلس الاحتياطي الفيدرالي اختيار الانتظار؛ لكن السياسة النقدية يجب أن تعالج المخاطر المستقبلية، وليس فقط تفسير التضخم الذي حدث بالفعل. فقد يؤدي استمرار ارتفاع أسعار الطاقة إلى نقل التضخم إلى التضخم الأساسي، وقد تعطل رسوم جمركية جديدة عملية تراجع أسعار السلع، بينما قد يخلق إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي ضغوطاً طلبية أكثر ديمومة.

لا تزال ترى انخفاض التضخم كسيناريو أساسي، وتُقر بأن قرار رفع أو عدم رفع الفائدة هو قرار يميل بشكل شبه متساوٍ إلى أحد الجانبين. لكنها، في ظل عدم يقينها بأن تضخم PCE سيعود تلقائيًا إلى 2% خلال العامين القادمين، تدعو إلى رفع طفيف للفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي كـ"ضمان".

The following is the translated text:

لماذا انتقلت من "الحفاظ على أسعار الفائدة ثابتة" إلى دعم رفع أسعار الفائدة؟

هل سيتم رفع أسعار الفائدة أم البقاء على حالها؟ هذا هو السؤال الذي يجب على اجتماع الفيدرالي الأمريكي الأسبوع المقبل الإجابة عنه. يمكن التأكد من أن هناك خلافات داخل مسؤولي الفيدرالي، وأن هذا الخلاف على الأرجح لا يمكن حله بوثيقة واحدة فقط من تقرير CPI.

في الآونة الأخيرة، قمت بتعديل خيار السياسة الذي أعتبره مناسبًا من "الحفاظ على أسعار الفائدة ثابتة" إلى "رفع أسعار الفائدة". السبب هو أنني لم أعد متأكدًا من أن التضخم PCE سيتراجع إلى 2% خلال العامين المقبلين إذا لم ترفع الفيدرالي الأمريكي أسعار الفائدة أكثر.

الأهم أن مخاطر ارتفاع التضخم قد زادت منذ يوليو. أعتقد أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يمكنه البدء بزيادة أسعار الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر، ورفعها بشكل تراكمي بمقدار 50 إلى 75 نقطة أساس بحلول نهاية العام، لضمان انخفاض التضخم بشكل مناسب ومستدام.

هذا لا يعني أن بيانات التضخم الحالية قد تدهورت بشكل ملحوظ. على العكس، فإن البيانات الأخيرة تبدو متفائلة قليلاً. ما يجعل الميزان يميل نحو رفع أسعار الفائدة حقًا هو استمرار تردي الوضع في الشرق الأوسط، والحرب التجارية بين الولايات المتحدة وكندا، ونقص الرقائق الناتج عن بناء الذكاء الاصطناعي.

إذا اقتصرت على بيانات التضخم الحالية، فلا يزال بإمكان مجلس الاحتياطي الفيدرالي اختيار الحفاظ على أسعار الفائدة دون تغيير، لكن الأسباب لم تعد كافية.

حتى يوليو، انخفض التضخم العام والأساسي PCE مقارنة بذروته في بداية العام، ويمكن اعتباره دليلاً على استمرار التضخم، لكن التحسن محدود. انخفض معدل التضخم على مدار الأشهر الـ12 الماضية ببطء، وستشكل بيانات PPI وCPI الصادرة هذا الأسبوع المدخلات الرئيسية لبيانات PCE لشهر أغسطس. يتوقع السوق على نطاق واسع تباطؤًا إضافيًا في التضخم، لكنه لا يزال بعيدًا عن الهدف البالغ 2%.

أنا حذر إزاء الإشارات الإيجابية التي أطلقها تغير التضخم خلال الأشهر الثلاثة الأخيرة. على مدار السنوات الماضية، أظهر تضخم PCE خاصية موسمية معينة: ارتفاع في بداية العام، ثم انخفاض تدريجي. ارتفع تضخم PCE الأساسي في يوليو بنسبة 0.2% على أساس شهري، ما يعادل معدلًا سنويًا يقارب 3%. هذه الوتيرة أقل من النصف الأول من العام، لكنها لا تزال أعلى بكثير من الهدف البالغ 2%.

لذلك، فإن البيانات الحديثة تبدو أكثر كأنها تمتص الارتفاع الاستثنائي في بداية العام، وتعود إلى السرعة المرتفعة بالفعل التي كانت عليها في العام الماضي، ولا تثبت حدوث تحسن جوهري في اتجاه التضخم الأساسي.

السمة الموسمية لمؤشر PCE الأساسي، حيث يكون مرتفعًا في بداية العام وينخفض في منتصف العام، قد تؤدي إلى مبالغة في تقدير إشارات التبريد الصادرة عن بيانات الثلاثة أشهر الأخيرة.

الصدمات المؤقتة تصبح أكثر ديمومة

بما أن التقدم في خفض التضخم كان محدودًا، وظل سوق العمل قويًا، لماذا حافظ الفيدرالي على أسعار الفائدة ثابتة؟ ولماذا كنت أدعم هذا القرار حتى قبل بضعة أسابيع؟

المفتاح هو نوع الصدمة التي تدفع التضخم.

في العام الماضي، ارتفعت التعريفات الجمركية بشكل كبير، مما رفع أسعار السلع. ولكن بعد أن تنعكس تكاليف الاستيراد الأعلى بالكامل في الأسعار النهائية، عادةً ما يتراجع التأثير الإضافي للتعريفات على التضخم تدريجيًا. نفس الشيء ينطبق على انقطاع إمدادات الطاقة في الشرق الأوسط: ترتفع أسعار الطاقة بسرعة أولاً، وبعد انتهاء النزاع، قد تنخفض الأسعار وتساهم بدورها في خفض التضخم.

غالبًا ما تؤدي هذه الصدمات إلى ارتفاع مؤقت في مستويات الأسعار، ولا تؤدي بالضرورة إلى تضخم مستمر. إذا ردّت الفيدرالي الأمريكي برفع أسعار الفائدة، فقد يُضعف الطلب بشكل مفرط من أجل كبح ضغوط الأسعار التي كانت ستتلاشى بشكل طبيعي.

البيانات السابقة كانت متوافقة إلى حد كبير مع هذا التقييم، لكن المخاطر المستقبلية قد تغيرت.

ارتفاع أسعار الطاقة وحده لا يكفي ليكون سببًا لرفع أسعار الفائدة من قبل الفيدرالي الأمريكي. ولكن إذا ظلت أسعار الطاقة مرتفعة على المدى الطويل وانتقلت تدريجيًا إلى السلع والخدمات غير الطاقية، فقد يحتاج السياسة النقدية إلى الاستجابة.

تُظهر الخبرات التاريخية أن أسعار تذاكر الطيران ترتفع عادةً بسرعة بعد ارتفاع أسعار الطاقة؛ بينما تكون ردود أفعال الأسعار الأساسية الأخرى أصغر وأبطأ، وقد يصل تأثير النقل إلى ذروته بعد عام أو أكثر. يزيد التضخم الأساسي بنسبة حوالي 0.2 نقطة مئوية لكل زيادة قدرها 10% في أسعار البنزين خلال العام التالي.

ارتفاع أسعار الطاقة ينقل تأثيره ببطء إلى التضخم الأساسي، وقد يصل التأثير إلى ذروته بعد عام أو أكثر.

يبدو أن هذا التأثير محدودًا، لكن كلما استمرت أسعار الطاقة عند مستويات مرتفعة لفترة أطول، زاد التأثير التراكمي على التضخم.

عندما بدأ الصراع في الشرق الأوسط، كان من المنطقي اعتبار حلّه السريع سيناريو أساسيًا، لكن الآن يصبح من الصعب أكثر فأكثر افتراض ذلك. إذا ظلت أسعار البنزين على مستواها الحالي، فقد يستمر تأثيرها على التضخم الأساسي حتى العام القادم.

يجب الانتباه بشكل خاص إلى أسعار الديزل. وباعتباره تكلفة مهمة في نظام النقل واللوجستيات، فإن ارتفاع أسعار الديزل يؤثر على مجموعة واسعة من السلع والخدمات. عدم إحراز تقدم في استئناف حركة المرور عبر مضيق هرمز يعني استمرار خطر ارتفاع التضخم الأساسي.

أظهرت محضر اجتماع الفيدرالي الأمريكي في يوليو أن معظم المسؤولين اعتبروا أن تأثير التعريفات على التضخم قد بلغ ذروته تقريبًا وسوف يخف تدريجيًا في المستقبل.

لقد انعكست هذه الاتجاه في البيانات. بعد دخول التعريفات حيز التنفيذ العام الماضي، ارتفع معدل التضخم السنوي الثلاثي للأسعار الأساسية بسرعة، ووصل إلى ذروته في بداية هذا العام، ثم انخفض بشكل ملحوظ خلال الصيف.

بعد تطبيق التعريفات، ارتفع التضخم الأساسي للسلع الأمريكية بشكل ملحوظ لفترة، وعلى الرغم من تراجعه مؤخرًا، فإن مزيدًا من التهدئة يعتمد على افتراض عدم رفع التعريفات مرة أخرى.

لكن استمرار انخفاض التضخم في السلع يتطلب ألا ترتفع معدلات التعريفة الجمركية.

حاليًا، الحجم النسبي للسلع الكندية المستوردة التي تتأثر برسوم إضافية بنسبة 50% من الولايات المتحدة محدود، لكن التدابير الكندية المضادة ضد السلع الأمريكية قد تؤدي إلى رفع الولايات المتحدة للرسوم بشكل إضافي. والأهم من ذلك، أن هذا النزاع يوضح أن الحكومة الأمريكية لا تزال تستخدم الرسوم كأداة مفاوضات.

لذلك، زاد خطر إعادة فرض التعريفات الجمركية على رفع التضخم مقارنة باجتماع الفيدرالي السابق.

إن بنية تحتية للذكاء الاصطناعي هي مصدر آخر للتكاليف التضخمية يتم تقليل قيمته. أظهرت التقارير المالية الأخيرة لـ NVIDIA أن الطلب على الذكاء الاصطناعي لا يزال قويًا، ومن المتوقع أن تتجاوز النفقات الرأسمالية لمزودي السحابة الكبيرة العام المقبل تريليون دولار أمريكي.

على مقياس خمس أو عشر سنوات، قد يؤدي تحسين الإنتاجية الناتج عن الذكاء الاصطناعي إلى تأثيرات تضخمية. لكن في الإطار الزمني الذي تهتم به السياسة النقدية على مدى العام القادم، من المرجح أن يكون تأثير استثمارات الذكاء الاصطناعي على التضخم تصاعديًا.

بيانات أسعار الاستهلاك والاستثمار المؤسسي أظهرت أن أسعار رقائق التخزين في ارتفاع. ربما يكون حجم الإنفاق ذي الصلة محدودًا في الاقتصاد الكلي، لكنه لا يزال يزيد من مخاطر التضخم الصاعدة.

استثمار البنية التحتية للذكاء الاصطناعي يدفع الطلب على رقائق التخزين للارتفاع، وقد ظهرت علامات على ارتفاع أسعار الاستهلاك والاستثمار المؤسسي ذات الصلة.

الضغط السعري الناتج عن بناء الذكاء الاصطناعي هو عامل طلب في جوهره. يمكن للاحتياطي الفيدرالي اختيار تجاهل تأثيرات الطاقة والرسوم الجمركية مؤقتًا، لأن تأثيرها قد يختفي تلقائيًا؛ لكن خلف نقص شرائح التخزين توجد طلبات استثمارية متزايدة باستمرار، وقد لا تنطبق نفس المنطق عليها.

زيادة أسعار الفائدة هي تأمين ضد المخاطر المستقبلية

بشكل عام، لا يزال سيناريوي الأساسي يفترض استمرار انخفاض التضخم. ومع ذلك، فقد أصبحت المخاطر الصاعدة على التضخم كبيرة إلى حد كبير، وتشمل مجالات متعددة مثل الطاقة والسلع والنقل والاستثمار في التكنولوجيا.

من منظور إدارة المخاطر، هناك أسباب تدفع الفيدرالي الأمريكي إلى مواصلة تشديد السياسة النقدية. قد يبدو رفع أسعار الفائدة أثناء مرحلة انخفاض التضخم متناقضًا، لكن الهدف السياسة ليس فقط جعل التضخم يصل في النهاية إلى 2٪، بل أيضًا ضمان استمرار انخفاض التضخم على مدار العام المقبل بطريقة موثوقة كافية.

الرفع المعتدل لأسعار الفائدة الآن يعادل شراء تأمين ضد مخاطر التضخم المتزايدة باستمرار.

بالطبع، هناك أسس منطقية للحفاظ على أسعار الفائدة دون تغيير، خاصة عندما يعطي صانعو القرار أولوية أكبر للبيانات الحالية مقارنة بالتنبؤات ومخاطر الذيل. إذا تحسنت بيانات التضخم هذا الأسبوع بشكل واضح، أو تراجعت المخاطر المذكورة أعلاه، فقد أعيد التفكير في دعم الحفاظ على أسعار الفائدة دون تغيير. إن تقييم السياسة النقدية يتطلب دائمًا التكيف مع تغير المعلومات.

منذ عام 2024، شاركت في "ملخص توقعات الاقتصاد الموازي" الذي تنظمه جامعة دوك. في مارس من هذا العام، كنت لا أزال أتوقع أن تخفض الفيدرالي أسعار الفائدة خلال العام؛ وفي يونيو، تحولت إلى دعم الحفاظ على أسعار الفائدة ثابتة؛ الآن، أعتقد أن هناك احتمالاً لرفع أسعار الفائدة مرتين خلال العام، وأن مسار أسعار الفائدة على المدى الطويل سيكون أعلى.

هذا لا يعني أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي سيقوم بالضرورة بزيادة أسعار الفائدة. بالنسبة لأولئك المسؤولين الذين اعتبروا سابقًا أن الحفاظ على أسعار الفائدة دون تغيير هو الخيار الأنسب، فإنهم بحاجة إلى تغيير موقفهم كما فعلت أنا لتشكيل أغلبية تدعم رفع أسعار الفائدة. لا يزال هذا خيارًا قريبًا جدًا.

السوق لا يحتاج فقط إلى قرار

ستكون قرارًا صعبًا ما إذا كانت اجتماعات سبتمبر ستزيد أسعار الفائدة أو تحافظ عليها كما هي. لا تزال بيانات التضخم الحالية كافية لدعم انتظار الاحتياطي الفيدرالي، لكن آفاق التضخم تدهورت بسبب تزايد المخاطر الصاعدة. بناءً على ذلك، أعتقد أن رفع سعر صندوق الاتحاد بشكل طفيف هو الخيار الأنسب.

بغض النظر عن القرار النهائي الذي تتخذه الفيدرالية الأمريكية، فإن السوق تحتاج إلى تفسير واضح.

لا شيء يُعد مخيفًا في عدم القدرة على تحديد النتيجة قبل اجتماع FOMC، لكن ما لا يُقبل حقًا هو أن السوق لا يزال لا يعرف لماذا اتخذت الفيدرالية الأمريكية هذا القرار بعد مؤتمر الصحافة.

إذا كان معظم المسؤولين لا يزالون يؤمنون أن التضخم سيعود بسرعة إلى 2٪، فعليهم توضيح مصدر هذا الثقة؛ وإذا لم يعودوا متأكدين من ذلك، فعلي البنك المركزي الأمريكي اتخاذ إجراءات لإعادة بناء مصداقية قدرة التضخم على العودة إلى الهدف.

انقر لمعرفة الوظائف الشاغرة لدى BlockBeats

مرحبًا بانضمامك إلى المجتمع الرسمي لـ BlockBeats

مجموعة اشتراك تيليجرام: https://t.me/theblockbeats

مجموعة Telegram للنقاش: https://t.me/BlockBeats_App

الحساب الرسمي على تويتر: https://twitter.com/BlockBeatsAsia