أكملت DTCC أول عمليات تسويات لأسهم وصناديق استثمارية وسندات مُرمَّزة فعليًا

المؤلف: مارك باومان

مُترجم: Deep潮 TechFlow

مقدمة من Shenchao: في 15 يوليو، قامت DTCC، التي تدير أصولًا بقيمة 115 تريليون دولار، بتشغيل مفتاحٍ صامت — حيث تم إتمام التسوية الأولى للأسهم والصناديق المتداولة في البورصة والسندات الحكومية المُمَثَّلة رقميًا على نظامها.这不是 مجرد مشروع تجريبي آخر، بل إن أعمق وأكثر عقدة مالية عالمية تقليدية نقلت أصولها إلى مسار جديد. الحوار بين مارك باومان، مؤسس 51 Insights، ونادين شكار، المديرة المسؤولة عن الأصول الرقمية في DTCC، وشريكين بارزين في BCG، أغلق تمامًا ملف السؤال: "هل الترميز حقيقي حقًا؟" لم يعد الجدل حول ما إذا كانت التقنية قابلة للتنفيذ، بل حول ما إذا كانت الأنظمة الأساسية ستتحرك أم لا. عندما يتحرك العمق الأعمق، يصبح "الانتظار والمشاهدة" خيارًا آمنًا لم يعد سوى الخيار الأكثر تكلفة.

في الأسبوع الماضي (15 يوليو)، قامت DTCC لأول مرة في تاريخها بمعالجة صفقات حقيقية للأسهم المُرمَّزة، وصناديق الاستثمار المتداولة، والسندات الحكومية. ليست بيئة تجريبية، بل أسهم حقيقية ونقد حقيقي، تم تنفيذها داخل مؤسسة الإيداع التي تدير أصولًا بقيمة 115 تريليون دولار وتُسوّق سنويًا سندات بقيمة 4 تريليونات دولار.

قبل أسابيع قليلة من تحريك هذا المفتاح، جلسنا مع الأشخاص الذين قاموا بتحريكه: نادين شكار، المديرة العالمية للعملات الرقمية في DTCC، إلى جانب شريكيها من BCG، كريستيان شميد وروي شودهوري، وهما القائمان على أكبر تقرير لـ BCG حول الأصول الرقمية بعنوان "مستقبل الأصول الرقمية في المالية". ويدّعي التقرير جوهره: أن هذا تحول في البنية التحتية، وليس مجرد موضوع ابتكاري، ويمكنه أن يؤثر على ما يصل إلى 30% من أرباح البنوك بحلول عام 2035.

هذا ليس مراجعة، بل منظور تشغيلي: ما الذي تم إطلاقه فعليًا، وما الذي سيتم تكبيره أولاً، وما الذي تنصح به BCG مجالس البنوك بالقيام به الآن.

عمل كريس في الاستشارات المصرفية لمدة 27 عامًا. وهو ينظر إلى الأحداث الجارية اليوم ليس من منظور فقاعة الإنترنت، بل من منظور انتقال صناعة الاتصالات من شبكات التبديل الدائري إلى شبكات التبديل الحزمي: إعادة بناء جذرية للسكات الأساسية، استمرت أكثر من عقدين، وحسمت بصمت من سيحصل على حقول الأرباح.

• نموذج BCG: بحلول عام 2035، مع قابلية برمجة العملات والأصول والتسويات، ستتعرض ما يصل إلى 15% من إيرادات البنوك و30% من أرباحها للخطر.
• رأى كريس نمطين متطابقين مرتين (الإنترنت، البنوك الجديدة): "نحن نبالغ في تقديرهما على المدى القصير، ونُقلل من تقديرهما على المدى الطويل."
• الأسئلة المفتوحة ليست متعلقة بالاتجاه، بل بالسرعة، وبمن سيتحمل التكلفة في النهاية.

كيف تفعل ذلك: توقف عن سؤال "هل الترميز حقيقي؟"، واسأل: أي من خطوط إيراداتنا تجلس على القضبان التي سيتم استبدالها؟

حلم السكان الأصليين للعملات المشفرة هو التسوية الفورية والفردية. أما أولئك الذين يديرون مؤسسات الإيداع فهم يقولون إن هذه الرياضيات غير صحيحة على الإطلاق — والأرقام التي استخدمتها لإثبات ذلك هي أكثر ما يُعيدك إلى الواقع خلال كامل المحادثة.

"هناك 115 تريليون دولار أمريكي فقط في السوق الأمريكية، مع تسوية 40 تريليون دولار أمريكي من الأوراق المالية سنويًا. كان عليّ أن أبحث على Google كم صفرًا يحتوي عليه تريليون واحد لفهم هذا الرقم." — نادين شكار

"نحن فعالون لدرجة أننا خصمّنا 98% من المعاملات. لا يوجد في العالم ما يكفي من المال لنقل جميع الأموال للتسوية الكاملة في الوقت الفعلي." — نادين شكار

• تم تقليل الالتزامات الإجمالية بنسبة 98%. يتطلب التسوية الذرية الكاملة حجم تمويل مسبق يتجاوز السيولة المتاحة عالميًا.
• اختيارات التصميم الخاصة بـ DTCC: تشارك الأسهم الرقمية والأسهم التقليدية نفس CUSIP، ولا تنقسم السيولة بين المسار القديم والمسار الجديد.
• المسار الجديد هو مكمل للمسار القديم، وليس بديلاً عنه. "لقد استغرقنا خمسة وخمسين عامًا للوصول إلى هنا."

كيف تفعل ذلك: عندما تُقدّم خطة ترميز تُبرز التسوية الذرية كأكبر ميزة لها، اسأل ماذا يحدث للصافي. إذا لم يستطع الإجابة، فهو عرض تجريبي، وليس بنية تحتية.

انسَ تجزئة الأسهم بالتجزئة. أشار الضيوف الثلاثة دون ترتيب إلى نفس الزاوية غير البارزة في المالية: الضمانات والشراء باتفاق الإعادة.

"أكبر تطبيق فائق للتوسيم الحالي هو التركيز على الضمانات. القدرة على نقل الأموال بسرعة الشبكة، وتقييمها تقريبًا في الوقت الفعلي وفقًا للقيمة السوقية، يمكن أن تقلل بشكل كبير من استهلاك رأس المال وتكاليف التمويل." — نادين شكار

• يتدفق تريليونات الدولارات الأمريكية من ضمانات المشتقات يوميًا بين الأطراف المقابلة؛ فقط سوق إعادة شراء السندات الأمريكية يتجاوز تريليون دولار أمريكي.
• هذه الأسواق متركزة بشدة: "15 إلى 20 متعاملاً يقودون حجم تداول هائل" (روي). يكفي اتفاق عدد قليل من الشركات لقلب السوق بأكمله.
• غيرت الأسواق 7×24 طبيعة المخاطر نفسها: لم تعد الأزمات في عطلة نهاية الأسبوع تعني الانتظار حتى الاثنين لتغطية المراكز المفتوحة.
• نتيجة الجولة السريعة: عندما سُئل عن ما الذي يجب تكبيره أولاً—الضمانات/الشراء العكسي أم توزيع الصناديق—أجاب روي بلا تردد: الضمانات والشراء العكسي.

كيفية القيام بذلك: تتبع حجم التداول في عمليات الشراء اليومية والضمانات المُمَوَّلة، وليس العناوين الرئيسية المتعلقة بالأسهم المُمَوَّلة. البداية الحقيقية للعجلة تقع هنا.

إن توقعات BCG هو الأكثر تفاؤلاً بين جميع شركات الاستشارات الرائدة التي تتبعناها. لذا سألت كريس مباشرةً كيف توصلوا إلى ذلك. وكان ردّه صادقًا بشكل غير متوقع.

"يمكنك أن تجادل بجدية بأن هذا يجب أن يكون 16% بعد عشر سنوات، أو مثل 8%. ليس لدينا كرة بلورية. سأخصم بعض الشيء منه. إنه ليس حقيقة مطلقة، لكن 16% ليست مستحيلة." — كريستيان شميد

• الآلية: بحلول عام 2035، سيتم ترميز 16% من حوالي 300 تريليون دولار من الأصول الواقعية، مع نمو ذيلية أسّية، وتفاوت في معدلات التغطية حسب فئة الأصل (مرتفعة في السندات والسلع، منخفضة في الأسهم المُرمَّزة أصليًا).
• في اليوم الحالي، يختلف كل مستوى على السلم بعامل عشرة: العملات المشفرة بمليارات التريليونات، العملات المُرمّزة حوالي 300 مليار، وتمثيل الأصول الحقيقية المُرمّزة بالنسبة لـ 300 تريليون هو مجرد خطأ تقريب.
• رد نادين يوضح الكثير: "سأكون سعيدًا إذا كان هناك تريليون واحد في السنوات القادمة... سواء كان 7 تريليونات أو 80 تريليونًا أو 100 تريليون، فالأمر لا يهم حقًا." المدى مهم، والتقديرات النقطية ليست مهمة.

كيف تفعل ذلك: لا تجادل حول الرقم، بل استخدم السيناريو. ماذا يعني ذلك إذا حدث فعلاً بنسبة 16% بالنسبة لعائد استثمارك، هوامش الربح الصافية، وتشغيل الصندوق؟ هذا هو التمرين الحقيقي الذي تبيعه BCG.

كل سلسلة تريد أن تصبح معيارًا. رفضت DTCC اختيار جانب، وهذا الرفض نفسه هو استراتيجية.

العملاء لا يهتمون. لذا في النهاية، ستكون المؤسسات التي تستطيع حجب كل هذه التعقيدات عن العملاء هي التي ستفوز حقًا.

• تم إطلاق DTCC أو يتم بناؤها حاليًا على Canton و Stellar و Besu، مع إضافة طبقة تنسيق تسمح بحركة الأصول عبر السلاسل دون تقسيم السيولة أو البيانات.
• الصعوبة ليست في التسوية، بل في البيانات: كل سلسلة تتعامل مع البيانات بطريقة مختلفة، ولا يزال هناك من يحتاج إلى معالجة توزيعات الأرباح والفوائد والإجراءات الشركة لسهم أبل الذي يتم تداوله عبر عدة سلاسل.
• نهاية روي: عالم متعدد السلاسل مرتبط بمعايير مشتركة، "ليس سلسلة واحدة تهيمن على الجميع".

كيفية القيام بذلك: في أي استراتيجية أصول رقمية، فصل "الرهان على سلسلة معينة" (غير متعاطف) عن "الرهان على الترتيب" (هيكلي). هذا الأخير هو مصدر الربح المستدام.

أقل الأقسام مناقشة في التقرير، لكنها قد يكون لها أعمق تأثير على طريقة عمل البنوك الفعلية: فحوصات مكافحة غسل الأموال، وحدود التحويل، وصلاحيات التجميد، انتقلت من عملية ما بعد المعاملة إلى داخل الرمز المميز نفسه.

"العديد من عمليات المخاطر التي كانت تُكمل خارج الخط اليوم، يمكن الآن دمجها في الكود... يمكنك دمج 'التصميم كمخاطرة' في جوهر بعض البنية التحتية." — روي تشودهوري

• رموز DTCC هي "متوافقة مع الامتثال": قائمة البيض، قائمة السود، ومنطق المخاطر مكتوبة في العقد الذكي، وليست إضافات لاحقة.
• تترتب معها فئات مخاطر جديدة: مخاطر العقود الذكية، مخاطر الشبكة، مخاطر الكموم—لقد بدأت BCG و DTCC/Euroclear في تضمينها في تصنيف المخاطر الرسمي.
• كريس بصراحة يحتفظ: الكود يطبق القواعد بدقة، لكن الأزمات تتطلب تقديرًا. "هنا تم تضمينه في الكود، وأعتقد أن هذا الأمر لم يُحل بعد بالكامل."

كيف تفعل ذلك: إذا كنت تبني أو تشتري بنية تحتية مُمَوَّلة بالرموز، اسأل سؤالًا واحدًا فقط: أين يعود الحكم البشري إلى النظام أثناء الأزمة؟ لا أحد يستطيع الإجابة الكاملة حتى الآن.

يمكن للمنكرين كتابة حججهم بأنفسهم، لكن الضيوف كتبوا لك معظمها بالفعل: عشر سنوات من "الابتكار من خلال البيانات الصحفية"، لا يزال ترميز RWA أصغر من حجم الأصول التي يسعى لاستيعابها بـ10,000 مرة، ويُعترف بأن اعتماد العملاء لا يزال في "المراحل المبكرة"، حتى كاتب BCG نفسه يقول إن الرقم الرئيسي قد يحتاج إلى تخفيضه إلى النصف. كما أن البنوك تواجه إنذارات أقوى: في جدول أعمال اجتماعات مجلس الإدارة تقريبًا الذي رآه روي، فإن أولوية الذكاء الاصطناعي أعلى من الأصول الرقمية.

لكن هذا الأسبوع، تراجعت هذه الحجة تدريجيًا عن نقطة جوهرها. لم يكن الجدل أبدًا حول ما إذا كان الترميز يمكن أن يعمل، بل حول ما إذا كان جوهر النظام سيتغير. في 15 يوليو، أجرت مؤسسة الودائع التي تدير 115 تريليون دولار مع أكبر عدة مؤسسات في وول ستريت معاملات حقيقية للترميز على المسار التنظيمي الذي وافقت عليه لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية. عندما غيّرت أكثر العقد المالية عمقًا وتحفظًا في العالم مسارها، لم يعد "الانتظار والمشاهدة" خيارًا آمنًا، بل أصبح الخيار الأغلى.

لقد تم حل مشكلات البنية التحتية. ما زال الوقت المتبقي هو الوحيد الذي لم يُسعر بعد.