تحليل التخطيط الإبداعي لسوق الأسهم الأمريكية في أغسطس: عودة الأسهم القيمية، وارتفاع الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي، والانفصال في سوق السندات

الترجمة والتنظيم: Shenchao TechFlow

• المقدم: تشارلي بيليلو (المدير التنفيذي للإستراتيجيات التسويقية في Creative Planning)
• المتحدث: جيمي باتمر (الشريك الرئيسى للاستثمار في Creative Planning)
• تاريخ الإطلاق: 2026-08-01
• القضايا الأساسية في هذه الدورة: استدامة دوران الأصول، وشبه الموصلات والإفلاس بالرافعة المالية، وذروة عمليات الإدراج العام، وانفصال التضخم وسوق السندات، والعجز المالي، ودورة الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي، وبيانات العمالة وإنشاء الشركات.
• إفصاح عن المصلحة: شارلي بيليلو وجيمي باتمر هما موظفان في Creative Planning. الشركة واحدة من أكبر مستشاري الاستثمار المسجلين المستقلين في الولايات المتحدة، وتعلن رسمياً عن إدارة أو استشارات أصول تقارب 370 مليار دولار أمريكي (وفقًا لبيانات يونيو 2025). يركز هذا المحتوى على الأسواق الكبرى، والقطاعات، والإطار الكلي، ولا يوصي بأي أوراق مالية فردية، لكن البرنامج يهدف إلى جذب عملاء لعلامة Creative Planning التجارية، مع وجود إفصاح قياسي في بداية الفيديو: المحتوى لا يشكل نصيحة استثمارية مخصصة.

مقدمة شينتشاو: التاريخ لا يتكرر، لكنه يُرَدِّدُ نغمةً. هذه الجملة تُخترق تقريبًا كل موضوع في هذه الحلقة: الأسهم ذات القيمة، والأسهم الصغيرة، والأسواق الناشئة التي انقلب حالها بعد 15 عامًا من الإهمال، وصعود قطاع أشباه الموصلات بنسبة 237% خلال 14 شهرًا ثم تخفيضه بنسبة 20% خلال شهر واحد، وانكماش صناديق الرافعة المالية بنسبة 50% في شهر واحد و被迫 بيع مراكزها إلى Citadel، ووصول قيمة SpaceX إلى 3 تريليونات دولار فور إدراجها ثم انخفاضها بسرعة تحت سعر الإصدار، وتجاوز إجمالي التمويل من خلال الاكتتابات العامة الأولية منذ بداية عام 2026 ذروة فقاعة عام 2021. في الوقت نفسه، ارتفعت النفقات الرأسمالية لأربعة مزودين رئيسيين للحوسبة السحابية بنسبة 87% على أساس سنوي في الربع الأول، وسجلت Google لأول مرة في تاريخها تدفقًا نقديًا حرًا سلبيًا، وانخفض التدفق النقدي الحر لـ Meta بنسبة 91% على أساس سنوي، بينما تتحول الشركات التكنولوجية ذات الأصول الخفيفة بسرعة إلى شركات ذات أصول ثقيلة. وأكثر الأصوات حدة تأتي من سوق السندات: استمرار مؤشر PCE الأساسي فوق 2% لمدة 64 شهرًا متتالية، وصعود عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 عامًا إلى أعلى مستوى له منذ 19 عامًا عند 5.2%، وهي المرة الأولى في التاريخ التي يرتفع فيها العائد على الأجل الطويل خلال دورة تخفيض أسعار الفائدة. وقد ربط خبير الاستراتيجيات السوقية ونائب الرئيس التنفيذي للاستثمار لدى Creative Planning، أحد أكبر المستشارين الاستثمارات المستقلين في الولايات المتحدة، هذه المؤشرات معًا في خريطة سوق أغسطس خلال 44 دقيقة.

• هذا العام، شهدت أصول التحول حركة قوية: ارتفعت الأسهم القيمية حوالي 20٪، والأسهم الصغيرة 19٪، والأسواق الناشئة 15٪، والأسهم الدولية 13٪؛ ارتفع السوق الأمريكي الكبير 9٪، لكن الأسهم النامية انخفضت قليلاً، وانخفضت Magnificent 7 بنسبة 3٪.
• هذا تصحيح متوسط بعد 15 عامًا من تفوق الأسهم النامية/التكنولوجيا، لكن المقدم والضيوف اتفقوا على أن هذا لا يشكل سببًا للدخول في أسهم القيمة أو إعادة توزيع المحفظة.
• شهد قطاع أشباه الموصلات في نهاية يونيو "هوسًا تداوليًا" كما رآه تشارلي، بارتفاع بنسبة 237% على مدار 14 شهرًا، متجاوزًا موجة الارتفاع السابقة على ذروة فقاعة الإنترنت؛ وانخفض مؤشر أشباه الموصلات في يوليو بنسبة 20%، وانخفض صندوق تداول أشباه الموصلات DRAM بنسبة 30%.
• واجه المستثمرون الأفراد في كوريا الجنوبية مطالبات بإضافة ضمانات بسبب رهانات رافعة مالية على SK Hynix وSamsung؛ كما هبط صندوق التحوط الأمريكي Situational Awareness بنسبة 67% في يوليو بسبب رهانات رافعة مالية متطرفة على قطاع半導體، واضطر إلى بيع مراكزه لـ Citadel.
• بعد طرح SpaceX للأسهم، وصلت قيمتها السوقية إلى أكثر من 3 تريليون دولار أمريكي، متجاوزة Google وAmazon، مع نسبة السعر إلى المبيعات تتجاوز 150 ضعفًا؛ حاليًا، انخفضت بنسبة تزيد عن 50٪ عن أعلى مستوى لها، وتهبط تحت سعر الإصدار.
• منذ عام 2026، جمعت عمليات الإدراج العام الأولية في الولايات المتحدة حوالي 144 مليار دولار أمريكي، وقد تجاوزت ذروة عام 2021؛ وقد تزيد عمليات الإدراج الضخمة مثل OpenAI وAnthropic من العرض في السوق بشكل إضافي.
• ارتفع مؤشر PCE الأساسي لـ 64 شهرًا متتاليًا فوق 2٪؛ وارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 30 عامًا إلى 5.2٪، وهو أعلى مستوى منذ يوليو 2007، وأول مرة يرتفع فيها خلال دورة تخفيض أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي.
• في السنوات الست الماضية، كان متوسط التضخم الأمريكي حوالي 4٪، أي ضعف الهدف؛ بدأ السوق في تسعير رفع سعر الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر.
• منذ 1 يوليو، زادت سندات الخزانة الأمريكية بأكثر من 400 مليار دولار، ليصل المجموع إلى ما يقارب 40 تريليون دولار؛ لم يتحقق أي من الادعائين المتمثلين في "التخلص من الدين من خلال النمو" أو "سداد الدين من خلال إيرادات التعريفات".
• إن المصروفات الرأسمالية الإجمالية لأربعة مشغّلين كبار (أمازون وغوغل ومايكروسوفت وميتا) في الربع الأول بلغت 165 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 87% مقارنة بالعام السابق، وزيادة قدرها 393% مقارنة بثلاث سنوات مضت.
• ظهرت Google لأول مرة مع تدفق نقدي حر سلبي؛ انخفض التدفق النقدي الحر لـ Meta من 14 مليار دولار إلى 784 مليون دولار، بانخفاض قدره 91% على أساس سنوي.
• انخفض عدد طلبات إعانات البطالة الأولية إلى أدنى مستوى منذ يناير 2024؛ وسجل عدد الشركات الجديدة في قطاع تكنولوجيا المعلومات أعلى مستوى على الإطلاق، مع تخفيض كبير في عتبة إنشاء الشركات الفردية.

• هذه الأصول الأقل تقلبًا بدأت أخيرًا في التفوق بعد تأخر طويل، لكن لا تذهب لتشتريها بناءً على ذلك. مثلما اشترى الناس بجنون أسهم القيمة بعد انهيار أسهم التكنولوجيا عام 2000، أو دخلوا أسواق الأسواق الناشئة بعد مضاعفة BRICS لمدة عشر سنوات، غالبًا ما يكون هذا وقتًا خاطئًا.
• أغلى أربع كلمات في تاريخ الابتكار المالي: هذه المرة مختلفة.
• قالت بنك الاحتياطي الفيدرالي إن التضخم تحت السيطرة، لكن سوق السندات لا يعتقد ذلك على الإطلاق. عائدات الـ30 عامًا عند 5.2٪، وهو أعلى مستوى منذ 19 عامًا.
• الحكومة الفيدرالية هي التي تلطخ سمعة البحّار المخمور. على الأقل يعود البحّار إلى السفينة في النهاية، بينما لا يوجد نهاية للاستدانة الحكومية.
• نهاية إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي إما أن تكون عندما تنفد الأموال، أو عندما يفكر شخص ما في غرفة نومه بحل أكثر كفاءة. التاريخ يتكرر دائمًا بهذه الطريقة.
• الإثارة والعائد الاستثماري لا علاقة لهما ببعضهما البعض. على المدى الطويل، غالبًا ما تفوز الأشياء المملة.

تشارلي بيليلو: خلال العام الماضي، أصبح التنويع كلمة قذرة تقريبًا. سأل العديد من الأشخاص: لماذا أحتفظ بالأسهم القيمية؟ لماذا أحتفظ بالأسهم الصغيرة؟ أزل الأسهم الدولية من محفظتي. لكن منذ بداية هذا العام، شهدنا ما أسميه "انعكاسًا كاملاً". ارتفعت الأسهم القيمية حوالي 20٪، والأسهم الصغيرة 19٪، والأسواق الناشئة 15٪، والأسهم متوسطة الحجم 15٪، وارتفعت الأسهم الدولية بشكل عام بنسبة 13٪. لا تزال الأسواق الأمريكية تؤدي بشكل جيد، بارتفاع قدره 9٪، لكن الأسهم النامية انخفضت بشكل طفيف هذا العام، حيث انخفضت "المجموعة السبع المذهلة" بنسبة 3٪. كيف ترى هذا التحول؟ ما الدروس التي يجب على المستثمرين استخلاصها؟

جيمي باتمير: أخيرًا حدث، وأنا فرح حقًا. فمنذ حوالي 15 عامًا، كانت الأسهم النامية والأسهم التقنية الأمريكية تتفوق بشكل منفرد، وكلما طال هذا الاتجاه، زاد احتمال دخول الناس عند القمة للاندفاع وراءها. لقد شهدنا هذا كثيرًا من قبل، في عام 2000 و2010 على حد سواء. حينها ارتفعت الأسواق الناشئة والأسهم الدولية بشكل كبير، بينما انخفضت الأسهم التقنية الكبرى الأمريكية بنسبة 33٪، وحقق مؤشر س&P على مدى عقد تقريبًا عائدًا صفرًا. لذا فإن ظهور هذا التحول أمر جيد، لأنه يشير إلى أن توزيع الأصول والتنويع بدأوا يعملان مرة أخرى، بدلًا من أن يذهب الجميع وراء الموضة.

تشارلي بيليلو: العديد من الأسئلة التي نتلقاها الآن هي عكس ما كانت عليه. قبل عام، كان الناس يسألون: "لماذا أحتفظ بهذه الأصول؟" والآن يسألون: "الأسهم القيمية ارتفعت 20% بينما أسهم النمو انخفضت، وهذا الفارق هو أحد أكبر الفروق في التاريخ، هل أنا متأخر جدًا في إعادة توزيع محفظتي؟" سأعرض عليكم هذا الرسم البياني، سواء كان ذلك بالنسبة لنسبة الكبيرة مقابل الصغيرة أو الولايات المتحدة مقابل الدولي. فعلاً، بدأت القيمة في التفوق على النمو قليلاً، لكننا ننحدر من مستويات قياسية تاريخية، ومن المحتمل أن يستمر هذا التفوق لسنوات قادمة. بالطبع لن يحدث بشكل خطي، لكن نظرًا لأننا عانينا من تفوق مستمر للنمو على مدى 15 عامًا، فإن عكسًا واحدًا فقط خلال عام قد يكون مبكرًا جدًا من حيث الأفق الزمني.

جيمي باتمير: نعم، قد تستمر ثلاثة أشهر أخرى، أو قد تستمر 30 عامًا، لا أحد يعرف. لكن طالما قمت بتنويع استثماراتك بشكل كافٍ، فهذا الأمر لا يهمك. من الجيد أن الأصول ذات القيمة التي تأخرت على المدى الطويل بدأت أخيرًا في التفوق، لكن لا تهرع للانضمام إليها. فمثلًا، بعد انهيار أسهم التكنولوجيا عام 2000، حوّل الناس محفظتهم بالكامل إلى أسهم القيمة، وكان هذا توقيتًا خاطئًا؛ أو عندما ارتفعت الأسواق الناشئة أكثر من 100% على مدى عقد، ثم دخل الناس إلى BRICS، كان هذا أيضًا توقيتًا خاطئًا. هذه كلها أجزاء من محفظتك، فقط احتفظ بالتوازن. على المدى الطويل، قد تبدأ المراجعة غدًا، لكن هذا لا يشكل سببًا لتعديل توزيع أصولك.

تشارلي بيليلو: أوافق تمامًا. إذا كنا نستطيع حقًا التنبؤ بالمستقبل، لكان من المنطقي أن نركز استثماراتنا على الأصول التي ستفوز في المستقبل. لكن بما أننا لا نستطيع، فهذا هو سبب تنويعنا. نحن لا نعرف ما سيحدث، لذا يجب علينا توزيع مخاطرنا والاحتفاظ بكل شيء.

جيمي باتمر: كرة بلوريتي غير مفيدة تمامًا مثل كرات البلور الأخرى التي يدّعي مستثمرو وول ستريت أنها تستطيع التنبؤ بالمستقبل. الفرق الوحيد هو أن كرتي تحتاج فقط إلى بطارية صغيرة، بينما يطلبون منهم أسعارًا مبالغ فيها.

تشارلي بيليلو: الآن أريد أن أتحدث عن "القانون الحديدي للأسواق المالية" الذي ذكره جون بوجل، وهو الانحدار إلى المتوسط. في يوليو، كان القطاع الأكثر مبالغة في تضخيمه، في رأيي، هو قطاع أشباه الموصلات. قضيت الكثير من الوقت في دراسته، ولا يمكن وصفه إلا بالهوس المضاربي. رأينا هذا القطاع يرتفع بنسبة 237% خلال 14 شهرًا، وهو ما يتجاوز حتى ارتفاعات ذروة فقاعة الإنترنت. قبل أسابيع قليلة من الوصول إلى الذروة، تدفق كم هائل من الأموال على صناديق ETF الخاصة بأشباه الموصلات، ما يُعرف بـ"التبعية للاتجاه السائد". كان هناك صندوق ETF للذاكرة DRAM، يحتوي على ثلاثة أسهم فقط كاستثمارات رئيسية، وجمع ما يقرب من 30 مليار دولار خلال حوالي 30 يومًا، ليصبح أسرع صندوق ETF نموًا في التاريخ. هذا تقريبًا لا ينتهي أبدًا بنتيجة جيدة. في يوليو، ظل مؤشر S&P تقريبًا ثابتًا، مع انخفاض أقل من 1%، لكن أشباه الموصلات انخفضت بنسبة 20%، وانخفض صندوق DRAM ETF بنسبة 30%. هل سمعتم في يونيو الكثير من الناس يتحدثون عن أشباه الموصلات؟ هل سألكم كثيرون عما إذا كان ينبغي عليهم شرائها؟

جيمي باتمر: بالتأكيد. إن حماس المجتمع تجاه التطورات الهائلة في تقنية الذكاء الاصطناعي قوي جدًا، وكل ما يتعلق بالأشباه الموصلات قد ارتفع بشكل مفرط. يمكنك أن تجادل حول ما إذا كانت نيفيديا مكلفة أم لا، فهي شركة كبيرة وتحقق أرباحًا حقيقية. لكن العديد من الشركات التي ارتفعت معها ليست كبيرة، ولا تتمتع بإدارة جيدة، بل هي فقط تستفيد من الموجة. هذا يشبه فقاعة التكنولوجيا السابقة، حيث كان أي شركة تضيف "dot com" إلى اسمها ترتفع بنسبة 50%. من المثير للاهتمام أن عملائنا لم يشاركوا بشكل مفرط في هذا، بل يسألون أحيانًا فقط. لكن من منظور إدارة المحافظ، فإن هذا يؤثر بالفعل على مراكزنا في الصناديق العامة. لقد قمنا بتحسينات كثيرة للكفاءة الضريبية، ونحاول موازنة العملاء الذين يحملون كميات كبيرة من أسهم نيفيديا ويتقاضون أرباحًا غير محققة ضخمة على ورقتهم. عندما يحدث انحراف متطرف مبني على الطمع والازدهار غير العقلاني، فإنه يخلق العديد من التحديات. لكن هذه الأشياء ستصلح نفسها في النهاية، كما تُظهر البيانات الأخيرة. فهي تذكّرنا بعدم السماح للإثارة غير العقلانية بأن تأخذنا معها، وعدم المتابعة العشوائية للاتجاهات السائدة.

تشارلي بيليلو: هناك درس آخر حول الرافعة المالية. لقد شهدنا ارتفاعًا كبيرًا في صناديق ETF ذات الرافعة المالية والمنتجات ذات الصلة، بالإضافة إلى قصص عديدة حول حسابات الهامش. في كوريا الجنوبية، تعرّض عدد كبير من المستثمرين الأفراد للإفلاس بسبب المراهنة المرفوعة على SK Hynix وSamsung. وفي الولايات المتحدة، هناك صندوق تحوط يُسمى "Situational Awareness"، وهو اسم يحمل طابعًا ساخرًا، إذ يبدو أنهم يفتقرون إلى هذا الوعي. فقد قاموا برهانات رافعة مالية متطرفة على قطاع半導體، ونما الصندوق من بضعة مليارات من الدولارات إلى 45 مليار دولار على مدار سنوات، ليصبح أحد أسرع صناديق التحوط نموًا في الولايات المتحدة، لكنه تعرض لكارثة لاحقًا. جوهر المشكلة كان طلب إضافي للهامش (margin call)، مما أجبرهم على بيع معظم مراكزهم السهمية لشركة Citadel التابعة لـ Ken Griffin.

جيمي باتمر: هذا في الأساس مترادف لـ "في هذا الشهر أخفقنا في إرضائك"، نأسف، نحن أيضًا بشر. البشر يُشعلهم شيء ما ويُخيفهم شيء آخر. جميع البيانات تثبت بشكل ساحق أن البشر لا يستطيعون هزيمة الأسواق المفتوحة. لا تحاول هزيمتها، فالاستراتيجية المثلى هي امتلاكها. لذلك، عند تصميم المحفظة، افترضنا أن "هذا الشهر قد يخيب أملك". قد تنخفض السوق، وقد تضعف الاقتصاد، وسيحدث ذلك، لكن المحفظة جاهزة لهذه السيناريوهات وستتعافى. لكن عندما يضع الناس كل شيء على هذه الأشياء، تظهر عناوين مثل "نأسف، كنا أنانيين ومتحمسين وأخفقنا في إرضائك". هذه العناوين قديمة مثل الصحف.

تشارلي بيليلو: انخفض هذا الصندوق بنسبة 67% في يوليو، وهو ما لم يكن يريده المستثمرون بالتأكيد، على الرغم من أن التقلبات الشديدة كانت متوقعة بالنظر إلى الارتفاع الهائل الذي شهده سابقًا. كما هو دائمًا، تكمن المشكلة في أن المستثمرين يتابعون الأداء السابق. فهم لم يستفيدوا من الارتفاع، لكنهم يتحملون الانخفاض. هناك جملة صحيحة جدًا في الاستثمار: عليك أن تبقى على قيد الحياة لتخوض اليوم التالي. عندما تستخدم الرافعة المالية، وتصادف الرافعة المالية تقلبات شديدة، فقد تخسر فرصة الخوض مرة أخرى. هذه درس جيد لكل المستثمرين.

تشارلي بيليلو: الموضوع الثالث، التاريخ يُكرر إيقاعه مرة أخرى. نحن جميعًا نعرف تلك الجملة: التاريخ لا يتكرر، لكنه يُكرر إيقاعه. كنت أتحدث عن سوق الاكتتابات العامة. بعد أيام قليلة من إدراج SpaceX، نشرت العديد من التحذيرات قائلًا إن قيمتها السوقية وصلت لذروتها عند أكثر من 3 تريليونات دولار، وهي أعلى من قيمتي Google وAmazon، مع نسبة سعر إلى مبيعات تتجاوز 150 ضعفًا. وقال كثيرون: "تشارلي، أنت لا تفهم هذه الشركة، هذه المرة مختلفة، لن تتبع مسارًا نموذجيًا للاكتتاب العام". لكن اليوم، انخفضت هذه الأسهم بأكثر من 50٪ عن ذروتها، وتهافتت أسعارها دون سعر الإصدار، وأيضًا دون سعر الإغلاق اليوم الأول. في الواقع، لم يكن هناك أي فرق كبير هذه المرة أيضًا، تمامًا كما كتبت في رسالتك في الربع السابق.

جيمي باتمر: شكرًا لشارلي على استخدام هذا لسخريته مني، لكن في الحقيقة، هذه الرسومات كلها سرقتها منك. لكن بصراحة، تقول لنا عبارة "هذه المرة مختلفة" التي أشار إليها مارك توين عن تكرار التاريخ، بالإضافة إلى كتابي المفضل "هذه المرة مختلفة: تاريخ الأزمات المالية على مدار ثمانية قرون"، إن الأمر ليس مجرد ظاهرة تحدث خلال الـ15 أو 30 سنة الماضية، بل هو شيء يحدث منذ ألف عام. إنه يعود إلى طبيعة الإنسان. من الطبيعي أن يشعر الناس بالإثارة تجاه هذه الأشياء، ولدينا العديد من العملاء الذين يشعرون بالإثارة. إذا استطعنا من خلال شركاء التخزين أن نوفر لهم نسبًا أعلى نسبيًا من الحصص، فسنقوم بترتيب ذلك إذا أراد العملاء، لكن البيانات تخبرنا بعدم القيام بذلك. ما أدهشني أكثر هو أن وول ستريت تتظاهر بأن لديها قدرة على التنبؤ بالمستقبل. إذا سألت مائة شخص إن كانت الاكتتابات العامة الأولية الساخنة شيئًا جيدًا وهل يجب المشاركة فيها، فالإجابة غالبًا ستكون نعم. لكن لو كان هؤلاء الأشخاص يحملون لافتات تقول: "اشترِ هذا الاكتتاب العام الأولي، وستخسر في المتوسط ثلث قيمته بعد عام"، فلن يشتريه أحد. لكن وول ستريت تستطيع باستمرار تحفيز الناس على الدخول.

تشارلي بيليلو: إنهم ممتازون في البيع، وهذا لا شك فيه. الطلب موجود بالفعل، وتم التغطية بأكثر من عدة أضعاف. لقد شهدنا هذا الفيلم من قبل، حيث يصل الإثارة إلى ذروته في الأيام الأولى للتداول، وأنت في جوهره توفر سيولة للخروج للآخرين. أولئك الذين اشتروا بسعر الاكتتاب هم البائعون. سنرى الاختبار الحقيقي الأول الأسبوع المقبل، لأن الداخلين في SpaceX والمستثمرين المبكرين لم يُسمح لهم بعد بالبيع. ستُنشر أول تقارير الأرباح الأسبوع المقبل، وبعد يومين يمكن لأول مجموعة بيع أسهمهم. لذا فهذا هو الاختبار الحقيقي. إذا كنت تمتلك ربحًا مضاعفًا 10 أو 20 أو 30 مرة في SpaceX، هل ستبيع جزءًا منها؟ يبدو هذا حدثًا عالي الاحتمال.

جيمي باتمير: لدينا مئات العملاء من موظفي سبيس إكس أو أشخاص مرتبطين بهم. المفتاح هو أنك لا تستطيع التحكم في ما سيقوم به السوق، ففترات التجميد لمدة 3 أشهر أو 6 أشهر أو غيرها تقع خارج سيطرتك تمامًا. لكن التخطيط السليم للإرث، وتخفيف المخاطر، وإدارة المخاطر — هذه هي الأمور التي يجب أن تركز عليها. هذا بالضبط ما نقوم به لعملائنا من موظفي سبيس إكس. بالنسبة للشركات مثل Anthropic وOpenAI، أو أي شخص يمتلك أصولًا ذات قيمة متصاعدة بشكل كبير، فإن اتجاه السوق العام في المستقبل هو لعبة تخمين، لكن هناك العديد من الأمور التي يمكنك التحكم بها والتي لا علاقة لها بسعر السهم. هذه هي النقطة المحورية، وليس التركيز على كيفية تحرك السهم غدًا. بالطبع، ما سيحدث مع إزالة فترات التجميد تدريجيًا يستحق المتابعة.

تشارلي بيليلو: لم ينتهِ الأمر بعد، فما زال هناك 5 أشهر متبقية هذا العام. إذا نظرنا إلى هذا الرسم البياني، فقد بلغت إيرادات عمليات الإدراج العام في الولايات المتحدة مستوى قياسيًا، حيث وصلت إلى حوالي 144 مليار دولار منذ بداية عام 2026، متجاوزة ذروة الفقاعة في عام 2021. بالطبع، يُعزى الجزء الأكبر من هذا إلى شركة سبيس إكس. لكن كما قلت دائمًا، فإن التاريخ يُظهر أنه في كل من عام 2021 وعام 2000، عندما حدثت موجة هائلة من العرض، عندما كان الناس يبحثون عن سيولة للخروج، كان ذلك غالبًا مؤشرًا على فترات صعبة قادمة في السوق. قد لا يحدث هذا الآن، لكن إذا تكررت أنماط التاريخ، فلن يكون من المستغرب أن تتوافق عمليات إدراج شركات مثل OpenAI وAnthropic مع فترات صعوبة في السوق، لأن العرض في السوق سيزداد بشكل هائل.

جيمي باتمير: نعم، شارلي وأنا نعمل في هذا المجال منذ أكثر من 20 عامًا. من يتذكر دورة التكنولوجيا السابقة، كانت آخر مرة شعر فيها الناس بالإثارة الشديدة تجاه أسماء الأسهم الفردية. كان عام 2021 أكثر ارتباطًا بـ SPAC والهندسة المالية، لكن هذه المرة، الإثارة حول أسماء مثل SpaceX وAnthropic عادت إلى أجواء Google وFacebook وحتى pets.com، التي لم نشهدها منذ 25 عامًا. من عاشوا تلك الفترة يعرفون أن النهاية عادةً ليست جميلة، ويجب على المستثمرين الآن تذكّر هذا الأمر.

تشارلي بيليلو: لا يوجد ارتباط بين الإثارة والعائد على الاستثمار. على المدى الطويل، غالبًا ما تفوز الأشياء المملة. عندما تُطرح Anthropic و OpenAI في البورصة، سيشعر الجميع بالإثارة، وقد تشهد الأسهم موجة صعودية مفاجئة، لكن كن حذرًا من الاعتقاد بأن هذا الاتجاه سيستمر وتحاول اللحاق بالارتفاع. لقد التزمت ستاندرد آند بورز بمبدأها ولم تغير قواعدها لإدراج SpaceX في المؤشر، وهي الشركة الوحيدة التي فعلت ذلك. لقد غيّرت ناسداك قواعدها، كما غيّر العديد من مُصدري صناديق الاستثمار المتداولة الكبيرة قواعدهم بسبب الطلب الكبير على إدراج SpaceX. حتى الآن، كان الالتزام بالقواعد دون تغيير هو القرار الصحيح، لأن SpaceX لم تحقق أرباحًا بعد، ولن تُدرج في المؤشر على الأقل خلال العام القادم.

جيمي باتمير: على المدى القصير، النتائج جيدة بالفعل، لكن على المدى الطويل، من لا يعلم؟ من منظور أوسع، هذا يتعلق بحقيقة أن 87% من الشركات التي تحقق إيرادات تزيد عن 100 مليون دولار سنويًا لا تزال خاصة. لذا نوصي العملاء المؤهلين بتوزيع استثماراتهم بين الأسواق العامة والخاصة. أحد المفاهيم الخاطئة الأخرى في وول ستريت هو أن الأسواق الخاصة أفضل، وهي الكأس المقدسة. في الواقع، ليست كذلك؛ إنها ببساطة مختلفة، وهي تنويع. بهذه الطريقة، يمكنك الوصول بشكل أوسع إلى كامل النظام الاقتصادي. على المدى القصير، عدم دخول سبيس إكس إلى المؤشرات هو أمر جيد، لكن مستقبلًا، مع قدوم المزيد من الاكتتابات العامة الضخمة، سيكون من المثير للجدل ما إذا كانت الشركات المؤشرية ستتمسك بمبدأها أم ستتنازل.

تشارلي بيليلو: وإذا كنت تمتلك صندوقًا متداولًا يغطي السوق بأكمله، فإن حصة SpaceX ستكون حوالي 20 نقطة أساس فقط بسبب حجم التداول المنخفض. وبالتالي، فإن التعرض لـ SpaceX في المحفظة الشاملة للسوق ضئيل جدًا. لكن إذا استثمرت 5٪ أو 10٪ أو 15٪ أو 20٪ من محفظتك بالكامل في SpaceX، فهذا سيكون تخصيصًا كبيرًا جدًا واستثمارًا ضخمًا.

تشارلي بيليلو: الآن دعونا نتحدث عن التضخم، الذي أسميه "كذبة التضخم المنخفض". تحاول الحكومة الفيدرالية وبنك الاحتياطي الفيدرالي إقناع الجميع بأن التضخم تحت السيطرة وغير مرتفع. لكن مؤشر التضخم المفضل لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي، وهو PCE الأساسي، ظل أعلى من 2% لمدة 64 شهرًا متتالية. الآن يمكن القول إن العواقب بدأت تظهر. ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 عامًا إلى 5.2%، وهو أعلى مستوى منذ يوليو 2007، وأعلى مستوى في 19 عامًا. يرد سوق السندات على أشياء عديدة، لكنه بالتأكيد يشمل نقطة واحدة: التضخم ليس تحت السيطرة كما يدّعي بنك الاحتياطي الفيدرالي، ولا يقترب من هدف 2%. ولا بد من التذكير بأن هذا هو المرة الأولى التي يشهد فيها دورة تخفيض أسعار الفائدة من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي ارتفاعًا في عائد سندات 30 عامًا، وليس انخفاضًا، بل ارتفاعًا أكبر من مستواه عند بدء دورة التخفيض. هذا، في رأيي، إشارة إلى خطأ في السياسة، ويشير إلى أن المستثمرين بدأوا يترددون في الاحتفاظ بسندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل.

جيمي باتمير: أتمنى ذلك، لأنك حقًا لا ينبغي أن تحتفظ بسندات تزيد عن احتياجاتك النقدية قصيرة ووسطى الأجل. المخاطرة أيضًا تكمن في أن أحدًا سيقول: "5% جيدة، يمكنني العيش عليها". لكن البيانات تُظهر بوضوح أن العوائد على السندات على المدى الطويل تقارب نصف عوائد الأسهم تقريبًا. وإذا ارتفعت أسعار الفائض مثلما حدث في عام 2022، فقد تنخفض هذه الأصول "الآمنة" بنسبة 20%. أحد المفاهيم الخاطئة الشائعة هو أن السندات تُperform أسوأ على المدى الطويل، لكنها لا تقدم دائمًا ملاذًا آمنًا خلال العواصف، خاصة إذا كانت العاصفة نفسها هي ارتفاع أسعار الفائدة. ومرة أخرى، بالنسبة للرسم البياني الذي ذكرته للتو، التضخم هو الضريبة الضمنية النهائية، وكثير من هذه الأرقام نعلم جميعًا أنها غير صحيحة، مثل انخفاض تكاليف الرعاية الصحية خلال العقد الماضي — كل 100 شخص يعرفون أن هذا كذب. على سبيل المثال، في عائلتي، لدينا ثلاثة أطفال، ونحن من منطقة مزارع في الوسط الغربي ونأكل الكثير من لحم الخنزير المقدد. ارتفع سعر لحم الخنزير المقدد بشكل جنوني لدرجة أنني لا زلت أحتفظ بحزمة في الثلاجة. قلت لعائلتي: جربوا نوعًا أقل تكلفة من لحم الخنزير المقدد، لكن الأطفال رفضوا تناوله. لذا ربما هم ببساطة مدللون، أو ربما هذا يدل على أن حتى الأشخاص العاديين يشعرون بوضوح بارتفاع الأسعار.

تشارلي بيليلو: أوافق تمامًا. السؤال الحقيقي هو الزيادة التراكمية، وهي ما أزعجني دائمًا. عندما تستمع إلى الفيدرالي، فإنهم دائمًا يتحدثون فقط عما حدث خلال الـ12 شهرًا الماضية. لكن حتى إذا نظرنا فقط إلى هذا الرقم، فإن التضخم في ارتفاع وليس انخفاض. كان موقف رئيس الفيدرالي الجديد كيفين وارش هذا الأسبوع صارمًا جدًا. هذه جملة من مؤتمره هذا الأسبوع: "لقد استمر عدم رضا الأسر والشركات عن التضخم المرتفع المستمر لمدة 63 شهرًا، 64 شهرًا. نحن هنا، وسنفي بالوعود، ونحن مركّزون مثل الليزر على تحقيق ذلك." وهو نفس لهجة التصعيد التي استخدمها في مؤتمره الأول في يونيو. لكن حتى الآن لم يتخذ أي إجراء؛ لم يرفع الفيدرالي أسعار الفائدة، ولا يزال يمارس نوعًا من التيسير الكمي، ولا يزال ميزانيته العمومية تتوسع. وعلى مدى أكثر من ست سنوات، كان متوسط التضخم الأمريكي حوالي 4% سنويًا، أي ضعف الهدف. في رأيي، يجب على الفيدرالي أن يتصرف. إذا كنت تريد هدفًا قدره 2% وتريد استعادة سمعتك كمحارب ضد التضخم، فعليك رفع أسعار الفائدة. بدأ السوق في تسعير احتمال رفع أسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في سبتمبر، وأعتقد أن هذا حدث عالي الاحتمال. ما رأيك؟ هل خلف الفيدرالي؟

جيمي باتمر: الفكرة الوحيدة القائمة على البيانات هي أن وول ستريت تخطئ في التنبؤ باتجاه أسعار الفائدة بنفس درجة الخطأ التي تخطئ بها في أي شيء آخر. قبل عام، تنبأت بتسع تخفيضات في أسعار الفائدة، ولم تحدث أي منها. من المثير للاهتمام أن هناك سوء فهم شائع حول رئيس الاحتياطي الفيدرالي، حيث يُعتقد أنه قادر على كل شيء، وهو "الغوريلا الرائدة" في المجموعة، بينما هو في الواقع مجرد عضو مصوت واحد. إنه تقريبًا مثل الرئيس، يتلقى مديحًا ولومًا مفرطين، لكنه مجرد صوت بشري يدّعي معرفة المستقبل. كان ألان غرينسبان رئيسًا للاحتياطي الفيدرالي لفترة طويلة، وأصدر كتابًا بعنوان "المايسترو" يدّعي فيه أنه ينسق كل شيء. لكن بعد ذلك حدث أعمق ركود اقتصادي منذ الكساد الكبير، وكان العديد من السياسات قد تم تبنيها خلال فترة رئاسته. وعلى النقيض، اُتهم بول فولكر في السبعينيات أو أوائل الثمانينيات بخلق الركود وإسقاط كارتر في انتخابات عام 1980 لصالح ريجان، بسبب جهود الاحتياطي الفيدرالي القوية للسيطرة على التضخم. لذا، نعم، ظلت الأسعار مرتفعة بشكل عنيد، ويبدو أن التحرك ضروري، لكن هذا توازن. لا أحد يعرف ماذا سيحدث غدًا. السيطرة على التضخم ستضر العمال العاديين، لكن أسعار الفائدة الأعلى ستضر أيضًا العمال العاديين والشركات العادية والشركات الصغيرة، حيث تتضرر الشركات الصغيرة أكثر من الشركات الكبرى القادرة على التفاوض على أسعار فائدة أقل. إذًا، هذا توازن، وستخبرنا البيانات المستقبلية بالإجابة، لكن الحقيقة هي أن الأسعار ارتفعت وارتفعت وارتفعت ولم تنخفض أبدًا، واستمر هذا لفترة طويلة جدًا، وهو تأثير ثقيل ناتج عن سياسات عصر جائحة كوفيد.

تشارلي بيليلو: هناك بالفعل عوامل كثيرة، وأنا أتحدث غالبًا عن الاحتياطي الفيدرالي، لكن من الواضح أنهم ليسوا الوحيدون. الحكومة الفيدرالية والحالة المالية هما جزء مهم أيضًا، لكن لسبب ما، يقول الاحتياطي الفيدرالي الآن: "نحن لا نتحدث عن هذا، فهذا لا يقع ضمن مسؤوليتنا". هذا لا معنى له. يجب عليهم التحدث، وينبغي لهم التحدث، لأنه جزء أساسي من صورة التضخم. لكن للاحتياطي الفيدرالي أيضًا مسؤولية، فقد حافظ لفترة طويلة على أسعار فائدة منخفضة جدًا، وأطلق سيولة واسعة، ونفذ عمليات على الأصول المدعومة بالرهن العقاري في عامي 2020 و2021، وهي إجراءات مجنونة تمامًا، وساهمت بالتأكيد في التضخم، ولا تزال تغذيه حتى اليوم. لذا أعود إلى هذه النقطة: إذا كان لديك هدف 2٪، فعليك الالتزام به. لم نصل إليه منذ أكثر من خمس سنوات، ويجب عليك رفع أسعار الفائدة للتعامل معه. هذا لا يعني أنك الوحيد القادر على حل التضخم، لا، لكن هذا عملك، وعليك فعل شيء ما. أعتقد أننا سنرى رفعًا لأسعار الفائدة في سبتمبر، وسنطلب منك العودة للحديث حينها.

تشارلي بيليلو: الموضوع التالي، "تشويه سمعة البحّار السكران". ظهر مصطلح "البحّار" تقريبًا في القرن السابع عشر، حيث كان ينفق كل إيرادات رحلته على الحانات وما شابهها بمجرد وصوله إلى اليابسة حتى يصبح بلا شيء. أقول غالبًا إن الحكومة الفيدرالية تنفق كالبحّار السكران، لكن في الواقع هذا يُشكّل تشويهًا لسمعة البحّار السكران. فنحن لا ننفق فقط 7 تريليونات دولار من الميزانية، بل نقترض أيضًا بفائض كبير. منذ 1 يوليو، زاد الدين العام بأكثر من 400 مليار دولار، وهذا المعدل مذهل. نحن نقترب بسرعة من 40 تريليون دولار من الدين العام. التضخم ليس فقط نتيجة للبنك المركزي الأمريكي، بل إن الاقتراض الهائل والإنفاق العجزي المستمر منذ جائحة كوفيد هو الفيل في الغرفة، والذي لا يناقشه الكثيرون بجدية.

جيمي باتمير: نعم، في الواقع بدأ ذلك قبل ذلك، منذ عام 2008، لكنه أصبح أكثر سوءًا. لو عاش أي منا بهذه الطريقة، فسيُسجن في سجن المدينين، ويُطرد من منزله أو شقته، وهذا غير ممكن إطلاقًا.

تشارلي بيليلو: لا تجرب هذا في المنزل.

جيمي باتمير: نعم، لنأخذ مثال البحّار المخمور، فعلى الأقل، في النهاية يعودون إلى السفينة. حتى لو عادوا إلى التايتانيك، فهم على الأقل غادروا، وقد يصطدمون بجبل جليدي، لكنهم غادروا. أما اقتراض الحكومة، فلا يوجد نهاية له. سواء كانت أي حزب في السلطة، فالنتيجة دائمًا تحفيز، تحفيز، ومرة أخرى تحفيز. إنه مثل دواء في المجال الطبي، بمجرد دخوله الجسم، تقول الاقتصاد: "أعطونا المزيد، أعطونا المزيد". النمو سريع جدًا لدرجة تخيفني. لدي ثلاثة أطفال، وقبل قليل كنت أشتكي من سعر لحم الخنزير المقدد، بشكل نصف جاد ونصف مزاح، لكن ديون العالم، والالتزامات، والشيك الذي قمنا بكتابته، في النهاية قد يقع على عاتقهم لدفعه أو استحقاقه. في رأيي، هذا يترك عبئًا مروعًا للأجيال القادمة.

تشارلي بيليلو: كنت أقول دائمًا إنهم سيتحملون الثمن بطريقة أو بأخرى. ليس بالضرورة عبر سداد مباشر للديون، بل على الأرجح عبر التضخم أو مزايا تقاعد أقل في المستقبل. لذا يجب أن نفعل شيئًا ما. بالإضافة إلى ذلك، فإن الادعاء بأن إيرادات التعريفات الجمركية ستوازن الميزانية وتسدد الديون — كما قال سكوت بيسنت سابقًا عندما كانت الديون 37.2 تريليون دولار — لم يتحقق الآن مع ارتفاع الديون إلى 39.8 تريليون دولار. في بداية الولاية الثانية لترامب في أوائل عام 2025، قال كثيرون في الحكومة إنهم سيتخلصون من الديون من خلال النمو، وناقشوا نموًا حقيقيًا في الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 5% و6% و7%. هذا يبدو رائعًا على الورق، لكنه صعب في الواقع. كان النمو في عام 2024 هو 2.8%، وفي عام 2025 هو 2.1%، وخلال الربع الأول من هذا العام هو 2.1%، وأحدث بيانات الناتج المحلي الإجمالي هي فقط 1.5%. لذا فإن فكرة التخلص من الديون من خلال النمو — ما لم تكن لديك معدلات نمو بعد الحرب العالمية الثانية — فإنك إذا لم تستطع تحقيق نمو يتجاوز 1% إلى 2%، فهناك حل واحد فقط، وهو ما لا يريد أحد فعله، ولا يُتخذ إلا عند وقوع أزمة حقيقية: خفض الإنفاق. يجب أن يكون هناك انضباط.

جيمي باتمير: مثلما يقول البعض إنك يجب أن تأكل بشكل أكثر صحة وتُمارس الرياضة أكثر. قبل حدوث نوبة قلبية كبيرة، لا يبدو هذا مهمًا، لكن بمجرد حدوثها، تصبح أكبر شيء على الإطلاق. هل سنتحرر من الديون من خلال النمو؟ ربما يمكن للذكاء الاصطناعي أن يفعل شيئًا. ربما. لكن البيانات التاريخية تقول لا. هل ستكون التعريفات الجمركية هي الحل؟ ربما. لكن البيانات التاريخية تقول أيضًا لا. لقد ذكرت للتو الفيدرالي الجديد، وجرينسبان، وفولكر، وأضيف بن برنانكي، الذي جعل سياسات الديون الضخمة هذه تدخل في وضع التسارع العالي أثناء توليه منصب رئيس الفيدرالي. وهو مشهور بفهم أسباب الكساد الكبير، الذي وصفه بأنه الكأس المقدسة في الاقتصاد الكلي. لكن التعرفات الجمركية الواسعة النطاق التي تم فرضها أثناء الانهيار الاقتصادي، أظهرت جميع البيانات أنها زادت من تفاقم المشكلة، وجرّت الاقتصاد العالمي إلى كساد عالمي. لذا فالبيانات التاريخية تقول لا. المستقبل لم يُكتب بعد، لكن وضع عقبات إضافية أمام الرأسمالية، من المرجح أن تؤدي إلى آثار سلبية أكثر من إيجابية، وهذه الاحتمالية تبدو منخفضة.

تشارلي بيليلو: هناك موضوعان آخران. هذا موضوع كبير، ويعتمد عليه الكثير من الأمور على موجة البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. هل سنستمر في الرقص حتى يتوقف الموسيقى؟ هل يتذكر الجميع ما قاله تشاك برينس عام 2007، وهو الرئيس التنفيذي لشركة سيتي غروب، عندما قال إنهم سيظلون يرقصون حتى يتوقف الموسيقى؟ في ذلك الوقت، كانت البنوك الكبرى ترقص، ثم توقفت الموسيقى، ونتج عن ذلك الأزمة المالية. الآن، تستمر الشركات التكنولوجية الكبرى في الرقص. إذا نظرنا إلى تقارير الربع الأول لهذا العام لشركة أمازون وغوغل ومايكروسوفت وميتا، هذه الشركات الأربع التي تعمل كـ hyperscalers، بينما لم تُنشر بعد تقارير أوراكل، فإن إنفاقها الرأسمالي كان جميعه أعلى من التوقعات. مجتمعة، بلغ إنفاقها الرأسمالي في الربع الأول 165 مليار دولار، وهو رقم مذهل، بزيادة قدرها 87% مقارنة بالعام السابق، و393% مقارنة بثلاث سنوات مضت. كنت أتساءل دائمًا: هل نحن على الأقل قريبون من ذروة معدل نمو الإنفاق الرأسمالي؟ هل نحن على وشك أن تتوقف الموسيقى؟ أعتقد أنه عندما تتوقف الموسيقى، فسيكون السبب هذا الرسم البياني. دعونا نتحدث عن التدفق النقدي الحر. الأسبوع الماضي، أشرت إلى غوغل، وهي المرة الأولى في تاريخ الشركة التي تسجل تدفقًا نقديًا حرًا سلبيًا، بسبب إنفاقها الهائل على الممتلكات والمعدات المرتبطة بالبنية التحتية للذكاء الاصطناعي. وقد تعرضت ميتا هذا الأسبوع لهبوط حاد في سعر سهمها، حيث انخفض تدفقها النقدي الحر بنسبة 91% ليصل إلى 784 مليون دولار فقط، مقارنة بـ 12 مليار دولار في الربع السابق و14 مليار دولار في الربع الذي سبقه. جيمي، كانت هذه الشركات في الأصل خفيفة الأصول، وهو ما كان أحد أسباب هامش التقييم العالي الخاص بها، لكنها الآن تتحول بسرعة إلى أعمال كثيفة رأس المال. وفي النهاية، هل سيقول المستثمرون: "انتظروا قليلاً، لم أوافق على هذا التدفق المستمر للخسائر"؟ كانت هذه الشركات قبل سنوات هي الأقوى عالميًا من حيث التدفق النقدي الحر، والآن بعضها تحول إلى سلبي. هذه الشركات تُحول كل أموالها إلى شركات أشباه الموصلات. كم من الوقت يمكن أن يستمر هذا الوضع؟ هل يمكن الاستمرار في هذا المعدل النمو؟ ما الذي سيجعلها تعيد النظر في خطط إنفاقها؟

جيمي باتمير: أولاً، من منظور شخصي، أرى أن فيسبوك واحدة من أكثر الشركات شرًا على وجه الأرض، لذا لا أمانع في رؤيتها تستهلك أموالها. لكن بشكل أوسع، البنية التحتية — في الواقع، استثمرنا كثيرًا في البنية التحتية. مثل أي فئة أصول، يجب عليك تجنب المضي وراء الموضة. نعم، هناك عناصر ساخنة، لكن هناك أيضًا شركات تبني طرقًا وجسورًا، وتحافظ على الجسور، وتشغل مراكز إعادة التدوير، ومحطات تنقية المياه. لذا لا تلقي كل شيء في فئة أصول واحدة، ولا تُدخل كل شيء في صناعة تنمو بسرعة. نعم، قد تستمر في النمو، لكننا نبدو أقرب إلى الذروة أكثر من البداية. من المثير للاهتمام أنه إما، كما تُظهر هذه الصورة، أنهم سيُنفدون من الأموال؛ أو كما حدث دائمًا عبر التاريخ، أن تتدفق كميات هائلة من الأموال والموارد على شيء ما، مما يجعله مكلفًا أو يستهلك الموارد، ثم يُحدث ابتكار ثوري جديد يجعله أكثر كفاءة. ربما يكون شخص ما في سكن جامعي قد توصل إلى فكرة رائعة تجعله أكثر كفاءة وتقلل الحاجة إلى هذا النوع من البنية التحتية. أتمنى أن تكون من جامعة ستانفورد أو مونتانا، وليس من مرافق حكومة كوريا الشمالية. لكن التاريخ يثبت دائمًا هذا النمط: عندما ارتفعت أسعار النفط، دفع ذلك إلى تطوير تقنيات استخراج أكثر كفاءة. باستخدام التاريخ كدليل، فإن النتيجة المحتملة هي أنهم سيُنفدون من الأموال، أو يختفون تدريجيًا، أو أن الذكاء الاصطناعي سيُدهشنا لسنوات عديدة. قد تستمر الإثارة الناتجة عن التكنولوجيا طوال حياتنا، لكنها ستكون مصحوبة بتقلبات، والآن هناك تدفق هائل للأموال في هذا المجال — وهذا في التاريخ كان دائمًا علامة على الازدهار غير العقلاني وإشارات خطر.

تشارلي بيليلو: نعم، كانت هذه الشركات في الأصل خفيفة الأصول، وهو ما كان أحد أسباب تقييمها العالي، والآن تتحول بسرعة إلى أعمال كثيفة رأس المال، والتي تاريخيًا لم تحقق عوائد جيدة للمساهمين. وأود أيضًا أن أذكر بسرعة أن هذا ليس آخر ترتيب تمويل، فقد أعلنت نيفيديا عن تمويل بقيمة 250 مليار دولار لمركز بيانات OpenAI. نرى越来越多 من هذه المعاملات الدائرية: الشركات نفدت أموالها، إما أنها تصدر سندات أو أسهمًا، وحتى جوجل أصدرت أسهمًا، وهذا أثار دهشتي. لم تعد قادرة على التمويل من خلال التدفقات النقدية الحرة. يبدو أن OpenAI أيضًا لا تملك ما يكفي من الأموال لفعل ما تريد، وهي الآن مرتبطة بنيفيديا، التي تضمن تمويل هذا المشروع فعليًا، ثم تستخدم هذا التمويل لشراء الشرائح. أعتقد أن هذا الهيكل الدائري خطير، وعند النظر إلى الوراء في المستقبل، سيكون لجوء نيفيديا إلى هذا النوع من العمليات الآن إشارة خطرة.

تشارلي بيليلو: الموضوع الأخير، دعونا نتحدث عن شيء إيجابي دائمًا. هناك اتجاهان إيجابيان جدًا. أولًا، في نهاية العام الماضي، كنا نتحدث كثيرًا عن تدهور سوق العمل، وارتفاع معدل البطالة، وحتى فقدان الوظائف لأول مرة خارج فترة ركود. لقد سميت هذا بأكثر أسواق العمل إرباكًا في التاريخ. لكن خلال الستة أشهر الماضية، شهدنا انعكاسًا، حيث بدأ التوظيف في النمو مرة أخرى، وانخفض عدد طلبات إعانات البطالة الأولية بشكل مذهل. لا تزال المخاوف من أن الذكاء الاصطناعي سيؤدي إلى فقدان وظائف جماعي قائمة، وقد يحدث ذلك في المستقبل، لكن حاليًا لا يطلب الناس إعانات بطالة جماعية. انخفض عدد طلبات إعانات البطالة الأولية إلى أدنى مستوى له منذ يناير 2024. من ناحية أخرى، فيما يتعلق بالإنفاق الرأسمالي كمصدر قلق محتمل، فإن عدد الشركات الناشئة في قطاع تكنولوجيا المعلومات مرتفع جدًا لدرجة أن الرسم البياني كاد لا يحتمل، كما هو موضح في هذه الرسوم البيانية. هناك عدد هائل من الشركات الناشئة، ولم يكن من السهل قط إنشاء شركة تكنولوجية بهذا القدر، مع الحاجة إلى عدد أقل من الموظفين، ونرى ظهور العديد من الشركات ذات الموظف الواحد. بغض النظر عن اتجاهات السوق والعوائد، سيؤدي هذا إلى مزيد من الابتكار والمنافسة. كما قلتَ، فإن الحل النهائي لهذه الحالة التي تتطلب رأس مال عاليًا وتكاليف ذاكرة مرتفعة سيكون الابتكار. ما رأيك في سوق العمل وظهور عدد كبير من الشركات الجديدة؟

جيمي باتمر: أعتقد أن هذا رائع. هذا يُظهر أن شخصًا ما لديه فكرة جيدة. أنت على حق، فقد انخفضت حواجز التنفيذ بشكل كبير. من الرائع جدًا أن تُزال هذه الحواجز أمام من يشعرون بالتعثر أو الملل من الروتين اليومي ويرغبون في تجربة شيء جديد. كما أنني سعيد لأن عددًا أقل من الناس سيضطرون للعودة إلى منازلهم وإخبار عائلاتهم أنهم فقدوا وظائفهم. قد تأخذ الذكاء الاصطناعي بعض الوظائف، لكن التاريخ يُظهر أن كل قفزة تقنية كمية أتت بوظائف أكثر، ورفاهية أكبر، وإنتاجية أعلى. إذا كانت هذه المرة مختلفة، فستكون استثناءً من القاعدة. بالطبع، سيتغير ما ينجح وما لا ينجح، لكن ما ينجح وما لا ينجح قد تغير منذ العصور القديمة. أعتقد أن هذا رائع، فالأفراد ذوو الأفكار والراغبون في التغيير يمكنهم الآن أن يخاطروا حقًا ويسعوا وراء الحلم الأمريكي. يقول الكثيرون إن الحلم الأمريكي قد انتهى، لكن البيانات تُظهر صورة معاكسة تمامًا.

تشارلي بيليلو: رائع. جيمي، كان البرنامج رائعًا اليوم، شكرًا جزيلًا.

جيمي باتمر: شكرًا تشارلي.