تواجه امتلاكات الشركات للبيتكوين مخاطر استحقاق الديون، وقد تُحفّز مبيعات في السوق

السندات القابلة للتحويل، والأسهم المفضلة، وتسهيلات الائتمان التي مولت حصة كبيرة من امتلاك الشركات للبيتكوين تحمل تواريخ استحقاق، ونوافذ استرداد، وتواريخ توزيع أرباح تحدد متى قد تحتاج الشركة إلى البيع.

ماتيو سيجل، رئيس أبحاث الأصول الرقمية في فان إييك، شارك قائمة بصناديق بيتكوين الشركات التي توضح من يحتل مركزًا أعلى من العملات داخل هيكل رأس المال لكل شركة.

بمجرد أن يجلس البيتكوين داخل ميزانية شركة عامة، فإنه يقع تحت طبقة من المطالبات: الدائنين المتوقعين السداد، ومساهمو الأسهم المفضلة المتوقعين التوزيعات، والمقرضون الحاملون للعملات المرهونة، ومساهمو الأسهم العادية الراغبين في شراء الأسهم، وعملية تشغيلية تحتاج إلى نقدية للتشغيل.

يمكن أن يُجبر الدفع أو الاسترداد أو الاستحقاق شركةً على بيع البيتكوين في تاريخ ثابت، بغض النظر عما إذا كانت لا تزال تؤمن بسعر الأصل على المدى الطويل.

يُشير أحد البنود في قائمة Sigel's إلى Bitdeer، التي قامت بإفراغ خزانتها بالكامل من Bitcoin حتى 20 فبراير لتمويل التحول إلى مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، وهو إجراء تأكّد لاحقًا عندما انخفضت الخزينة إلى الصفر بعد أن باعت الشركة 189.8 BTC تم تعدينها حديثًا وسحبت 943.1 BTC من الاحتياطيات.

تُشير وثيقة 10-K الخاصة بالاستراتيجية إلى أن ممتلكات البيتكوين الخاصة بها تعمل كمكون أساسي في ميزانيتها وهيكل رأس مالها، وتوفر الدعم الاقتصادي لأسهمها وأوراقها الدائنة. وتربط نفس الوثيقة هذه الاستراتيجية بالوصول المستمر إلى تمويل الأسهم والديون.

حتى 25 مايو، أبلغت الاستراتيجية عن 843,738 BTC إلى جانب 6.7 مليار دولار في سندات قابلة للتحويل، و15.5 مليار دولار في أسهم مفضلة، واحتياطي نقدية بقيمة 871 مليون دولار.

جاء هذا الوصول تحت ضغط حقيقي من خلال STRC، الأسهم المفضلة الدائمة المتغيرة السعر لشركة Strategy. ظلت الأسهم متمسكة بالقيمة الاسمية حتى منتصف مايو 2026، ثم تداولت تحتها لمدة 30 جلسة متتالية مع هبوط البيتكوين من ذروته في أكتوبر عند حوالي 126,000 دولار نحو 58,000 دولار في أواخر يونيو.

في أواخر مايو، باعت الاستراتيجية 32 BTC بقيمة حوالي 2.5 مليون دولار لتمويل توزيعات STRC، وهي أول عملية بيع لبيتكوين منذ أن بدأت في تجميع الأصل عام 2022. استمر انخفاض STRC، وأغلقت عند 89 دولارًا في 18 يونيو و83 دولارًا بعد يومين.

تم إيقاف الاستراتيجية لبرنامجها الذي يستخدمه لإصدار أسهم جديدة وشراء البيتكوين، حيث أن إصدار الأسهم دون قيمتها الاسمية سيؤدي إلى تخفيف حصة持有的 الملاك الحاليين.

في 29 يونيو، أجاب الاستراتيجية بما وصفه بـ Digital Credit Capital Framework. رفع الخطة توزيعات STRC إلى 12% وأضاف آلية ترفع المعدل بمقدار 0.5 نقطة مئوية إضافية في كل مرة يغلق فيها السهم تحت 95 دولارًا، مما يضيف التزامات سنوية بقيمة حوالي 53 مليون دولار لكل تفعيل.

وأذن نفس الإعلان ببرنامج تحويل البيتكوين السماح بالبيع لتمويل الاحتياطي النقدي، والأرباح المفضلة والفائدة، وشراء أسهم الشركة الخاصة. وكشف عن احتياطي يبلغ حوالي 2.55 مليار دولار في ذلك الوقت، كافٍ لتغطية حوالي 17.4 شهرًا من الأرباح المفضلة والفائدة، والتي قدرته بحوالي 1.76 مليار دولار سنويًا.

مايكل سيلو تناول الانخفاض مباشرة، قائلاً إن "التقلبات تختبر كل هيكل رأسمالي" في 26 يونيو.

لا يزال يتم تداول STRC قرب 85 دولارًا اعتبارًا من 23 يوليو، أي حوالي 15% تحت القيمة الاسمية، مع عائد فعال يزيد عن 13%. JPMorgan حددت سياسة المبيعات الجديدة كمصدر لمخاطر ثنائية الاتجاه لأسواق البيتكوين، وقدرت Onramp Institutional أن المستثمرين التجزئة يحتفظون بحوالي 8.8 مليار دولار من STRC، ما يعادل حوالي 83% من قاعدة المشترين.

MARA باعت 15,133 BTC في مارس لشراء_again حوالي مليار دولار من السندات القابلة للتحويل المستحقة عامي 2030 و2031.

أشارت ملفاتها للربع الأول إلى أنها باعت حوالي 20,880 BTC خلال الربع، واحتفظت بـ 35,303 BTC في نهاية الربع، وقرضت أو رهنت 9,995 BTC، بما في ذلك 4,253 BTC مقابل خط ائتمان بقيمة 150 مليون دولار.

يُظهر تقديم KULR لعام 2026 الآلية نفسها على نطاق أصغر: حيث حمل سحب مايو حقًا أولويًا في ضمان البيتكوين، وقامت الشركة برهن 300 بيتكوين مقابل القرض البالغ 15 مليون دولار، وهو ما يتجاوز الحد الأدنى المطلوب.

عملت صفقة الخزانة بأفضل شكل عندما تزامنت ثلاث شروط: ارتفع البيتكوين، وتم تداول الأسهم فوق القيمة الصافية للأصول، وظلت أسواق رأس المال مفتوحة لإصدارات جديدة من الأسهم العادية والConvertible والأسهم المفضلة.

إصدار أسهم جديدة لشراء البيتكوين يضيف بيتكوين لكل سهم ويحافظ على تراكم الآلة طالما تُتداول الأسهم فوق تلك النقطة.

بمجرد أن ينخفض أدناه، فإن الأسهم الجديدة تُخفّض قيمة حاملي الأسهم الحاليين، ويصبح من الصعب طرح الإصدارات المفضلة والقابلة للتحويل. يمكن تشغيل نفس الآلية في الاتجاه المعاكس: بيع البيتكوين لتمويل عمليات شراء الأسهم أو توزيعات الأرباح أو الديون يصبح الخيار الأكثر منطقية.

قدمت شركات الخزينة البيتكوين كرأس مال احتياطي قوي بما يكفي لدعم الميزانية العمومية، وتم تمويل المشتريات عبر ديون قابلة للتحويل وأسهم مفضلة ربطت نفس الميزانية العمومية بشروط خارجة عن سيطرة أي شركة واحدة: سعر البيتكوين، هامش mNAV، أسواق رأس المال المفتوحة، فترات إعادة التمويل، والتوزيعات المفضلة القابلة للسداد.

عندما تضعف تلك الشروط، قد تبيع الشركة أصلها الأكثر سيولة للدفاع عن الهيكل المالي الذي بنته حول ذلك البيتكوين.

تراكم القطاع مليارات الدولارات من الديون والتمويل المفضل، مع استحقاقات مركزة في عامي 2027 و2028.

في السيناريو الصاعد، تُفتح أسواق الأسهم والأسهم المفضلة مرة أخرى، وتعود أرباح mNAV، ويجعل صعود البيتكوين الإصدارات الجديدة مُضافة مرة أخرى.

تقوم الشركات بتأجيل الديون والالتزامات المفضلة دون المساس بحصصها الأساسية، ويبقى البيع المستند إلى التقويم قريبًا من 0.5% إلى 1.0% من 1.285 مليون BTC التي تحتفظ بها الشركات العامة اليوم، أو ما يقارب 6,400 إلى 12,900 عملة على مدار السنتين القادمتين.

في السيناريو الهابط، يصبح إعادة التمويل صعبًا، وتستمر خصومات mNAV، ويبقى الصكوك القابلة للتحويل خارج المال مع ضعف البيتكوين.

تتسع خصومات الضمانات، وتشد توزيعات الأولوية احتياطيات النقدية، ويرتفع البيع المبني على التقويم إلى 6% إلى 10% من حصص الشركات العامة، أو ما يقارب 77,100 إلى 128,500 BTC، وصولًا وفق جدول ثابت للاستحقاقات وتواريخ السداد.

الرقم الذي يجب متابعته لكل شركة هو كمية البيتكوين الخاصة بها التي لا تخضع لأي ديون أو مطالبات أولوية أو اتفاقيات رهن، وكمية البيتكوين التي لديها بالفعل دائن أو توزيع أرباح أو تاريخ استحقاق مسبق.

سيحدد هذا التفصيل كم من البيتكوين في الصناعة يتصرف كرأس مال احتياطي، وكم منه يتصرف كضمان ينتظر تاريخ الاستحقاق.

ظهر المنشور ساعة الدين المتسارعة داخل خزائن الشركات من البيتكوين قد تجبر مليارات العودة إلى السوق لأول مرة على CryptoSlate.