سيتيك سكايتيز: تغييرات تنفيذية في نيفيديا وتأثير قيود تصدير شرائح الذكاء الاصطناعي على أصول التكنولوجيا الصينية

Author: China CITIC Securities

في 12 نوفمبر بالتوقيت الأمريكي، أعلنت لجنة إدارة نيفيديا أن هوانغ رينشون استقال من مناصبه كرئيس تنفيذي ورئيس مجلس الإدارة وعضو مجلس الإدارة، ودخلت الاستقالة حيز التنفيذ فورًا، بينما تولت كوليت كريس، المدير المالي، منصب الرئيس التنفيذي المؤقت؛ منذ 5 نوفمبر، انخفض سعر سهم نيفيديا بنسبة تزيد عن 22% بشكل تراكمي. نرى أن التغييرات في الإدارة في الشركات الرائدة بالخارج قد تزيد من احتمالية حدوث تغييرات لدى العملاء والسلسلة التوريدية والاستراتيجية العامة؛ كما أفادت The Information أن وزارة التجارة الأمريكية تعمل على إعداد قواعد جديدة للرقابة على تصدير رقائق الذكاء الاصطناعي، وتخطط لتشمل دولًا مثل جنوب شرق آسيا ضمن إدارة تصاريح تصدير أكثر صرامة، مما سيزيد من صعوبة دخول بطاقات سلسلة NV إلى السوق المحلية، وقد يؤدي القلق في السوق بشأن قدرة مزودي الخدمة السحابية الصينيين على الحصول على قوة حوسبة إلى اضطراب مؤقت في التوقعات الأداء. على المدى القصير، من المتوقع أن تؤثر قيود التصدير الأشد صرامة على تقدم بناء مراكز الحوسبة في الخارج، مما يقلل من وضوح معدل نمو مزودي الخدمة السحابية؛ وعلى المدى المتوسط والطويل، من المتوقع أن يزداد حصة شراء مزودي الخدمة السحابية المحليين للحوسبة المحلية، ومع تطور المنتجات المحلية وقدرتها على التوريد، من المحتمل أن تصبح الحوسبة المحلية العمود الفقري الرئيسي للاستثمارات الرأسمالية المرتبطة بالذكاء الاصطناعي في الصين، وتحتل حصة كبيرة على المدى المتوسط.

البنود:

هوانغ رينشون يتخلى عن جميع مناصبه في نيفيديا، ويُعيّن المدير المالي كرئيس تنفيذي مؤقت. في 12 نوفمبر بتوقيت الولايات المتحدة، أعلنت لجنة إدارة نيفيديا أن هوانغ رينشون استقال من مناصبه كرئيس تنفيذي ورئيس مجلس الإدارة وعضو مجلس الإدارة، ودخلت الاستقالة حيز التنفيذ فورًا؛ وتم تعيين كوليت كريس، نائبة الرئيس التنفيذية والمدير المالي، كرئيسة تنفيذية مؤقتة مع استمرارها في منصبها كمديرة مالية، وبدأت اللجنة إجراءات اختيار الرئيس التنفيذي الجديد، كما عيّنت هارفي سي. جونز كأول رئيس لمجلس الإدارة في الشركة. لقد ترأس هوانغ رينشون الشركة كمؤسس مشارك لمدة 33 عامًا، ويعني الارتباط العميق بينه وبين استراتيجية الشركة وعلاقاتها مع العملاء أن هذا التغيير في الإدارة سيتجاوز بكثير التغييرات الإدارية العادية.

الشبه موصلات المحلية وسلسلة الحوسبة: تعزيز كامل للمنطق البديل، وتنفيذ العقدة الفائقة يدفع سلسلة محلية إلى مرحلة إطلاق الأداء

بعد تعديل إدارة الشركات الرائدة في الخارج، ومواكبة تطوير المنتجات المحلية وتحسين قدرات التوريد، من المتوقع أن تصبح قوة الحوسبة المحلية العمود الفقري الرئيسي للاستثمارات الرأسمالية المرتبطة بالذكاء الاصطناعي داخل البلاد، وتحتل حصة كبيرة على المدى المتوسط. من حيث الطلب، يزداد صعوبة دخول بطاقات سلسلة NV إلى السوق المحلية؛ نحسب أن الحمل الحالي لقوة الحوسبة في الصين عام 2026 سيكون 30.4 جيجاواط، ومن المتوقع أن يصل إلى 97.4 جيجاواط بحلول عام 2030، حيث تتمتع النظام الوطني، وتكلفة التمويل، وظروف البنية التحتية لتحمل الحمل بميزات مواتية، ما يعني أن بناء قوة الحوسبة في الصين لا يزال في مرحلة تسارع واضحة. تحت متطلبات السياسة المتعلقة بمستوى التوطين، فإن التقدم في أداء بطاقات تسريع الذكاء الاصطناعي المحلية وزيادة إنتاجيتها أمر بالغ الأهمية. في ظل هذا التحول، من المرجح أن تحصل شركات رقائق قوة الحوسبة المحلية على دعم أكبر في التوريد. علاوة على ذلك، فإن زيادة الطاقة الإنتاجية وتحسين معدلات الجودة في خطوط الإنتاج المحلية المتقدمة تمثل دعماً قوياً لزيادة إنتاج بطاقات الحوسبة للذكاء الاصطناعي المحلية. من حيث وتيرة الصناعة، من المتوقع أن تتسارع بشكل كبير في نهاية هذا العام إلى العام القادم، مع تنفيذ عقدة فائقة محلية بقيادة علي وبايت دانس، مما سيؤدي إلى زيادة ملحوظة في العرض والطلب على البطاقات المحلية، كما من المتوقع أن تشهد روابط العقد الفائقة انفجاراً كبيراً في القيمة، مع بدء إطلاق الأداء على سلسلة محلية تدريجياً بدءاً من الربع الرابع من عام 2026.

سلاسل الحوسبة الخارجية: لقد كانت طرفي الاستثمار والتمويل تحت ضغط بالفعل، وتزداد الاضطرابات مع تغيير الإدارة، لذا نحافظ على حذرنا تجاه السلاسل الخارجية على المدى القصير

نقدّر أن حمل القوة الحاسوبية العالمية (باستثناء الصين) في عام 2026 سيصل إلى 69.3 جيجاواط، ومن المتوقع أن يصل إلى 322.4 جيجاواط بحلول عام 2030 وفقًا للوتيرة الحالية، لكن بناء القوة الحاسوبية في أمريكا الشمالية يواجه صعوبات على طرفي الاستثمار والتمويل: من حيث الاستثمار، ستصل النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي على المستوى الكلي إلى ذروة نسبتها من الناتج المحلي الإجمالي لصناعة واحدة، بينما على المستوى الدقيق، فإن إيرادات مزودي خدمات السحابة لا تتجاوز سُبُع الاستثمارات، مما يجعل التقدم في تطبيقات المستقبل أمرًا بالغ الأهمية؛ ومن حيث التمويل، مع أخذ فجوة تمويل مزودي خدمات السحابة واحتياجات المراكز السحابية الجديدة في الاعتبار، من المتوقع أن تظل الضغوط المالية مقبولة نسبيًا حتى عام 2027، لكن الفجوة ستكون ملحوظة بشكل واضح بعد عام 2028. في هذا السياق، سيؤدي مغادرة هوانغ رينشون إلى تقليل قدرة نفيديا على دمج النظام البيئي وضمان الائتمان، مما يزيد بشكل ملحوظ من احتمالية تغييرات لدى عملاء نفيديا وسلسلة التوريد واستراتيجيتها العامة، مما يؤدي إلى إبطاء التحديث التكنولوجي لسلسلة القوة الحاسوبية في الخارج.

CSP محلي: ارتفاع صعوبة الحصول على القوة الحسابية يُعقّد التوقعات الأداء قصيرة الأجل

وفقًا لتقرير The Information، فإن وزارة التجارة الأمريكية تعمل على إعداد قواعد جديدة للرقابة على تصدير رقائق الذكاء الاصطناعي، وتخطط لتشمل دولًا مثل جنوب شرق آسيا في إدارة أكثر صرامة لتصاريح تصدير الرقائق.

على المدى القصير، من المتوقع أن تؤثر قيود التصدير الأشد صرامة على تقدم بناء مراكز الحوسبة المتقدمة، مما ينعكس على استمرارية النمو، ويخفض وضوح رؤية نمو CSP على المدى القصير، ولكن نظرًا لأن الطلب على الحوسبة لم يتغير بشكل كبير، فإن هوامش CSP من المرجح أن تتحسن بشكل ملحوظ بعد تقييد العرض، كما أن عائد استثمار رأس المال (ROIC) للرقائق التي تم شراؤها سابقًا سيتحسن أكثر. ثانيًا، بالنسبة للشركات النموذجية، لا يزال استكشاف الحدود الذكية للنماذج المتقدمة يعتمد بشكل كبير على دعم الحوسبة المتقدمة، وفي ظل عرض محدود للحوسبة، نرى أن الشركات النموذجية ستقوم بتحسين بنية تحتية للذكاء الاصطناعي للتدريب والاستنتاج، وتعزيز خفض التكاليف وزيادة الكفاءة.

على المدى المتوسط والطويل، نرى أن نسبة شراء مزودي الخدمة الحاسوبية المحليين للقوى الحاسوبية المحلية ستزداد أكثر، حيث من المتوقع أن تحقق المنصات الشاملة ذات القدرة القوية على القوى الحاسوبية المتنوعة استخدامًا أكثر كفاءة للقوى الحاسوبية المحلية وتحقيق حصة سوقية أكبر.

تطبيقات الذكاء الاصطناعي: لا تزال البنية التشغيلية جيدة، وانتشار التطبيقات هو العامل الرئيسي للنمو في تجسيد النماذج لعام 2027

في استراتيجيتنا السنوية، نرى أن اليقين بشأن تطبيقات الذكاء الاصطناعي يزداد: لقد تجاوز الذكاء الاصطناعي في البرمجة بالفعل النقطة الحرجة وتحول إلى قاعدة عامة للوكلاء، مع نمو هائل في إيرادات السنة المقدرة (ARR) للمنتجات الرائدة؛ حيث يعادل حجم عمل الوكلاء داخل OpenAI يوميًا 3.1 وظيفة بشرية، وارتفع عدد المستخدمين النشطين بشكل حاد بعد دمج Codex في الإصدار المكتبي لـ ChatGPT؛ وفي مجال الذكاء الاصطناعي المؤسسي، يستمر إنفاق الشركات على الذكاء الاصطناعي ونسبة تطبيقات نماذج اللغة الكبيرة في الارتفاع، مع هيمنة النشر المحلي على متطلبات الذكاء الاصطناعي المؤسسي، حيث تدفع الشركات الرائدة نموذج النشر الميداني (FDE) لخلق دورة متكاملة من "النشر—التغذية الراجعة—التحسين"؛ وفي مجال الوكلاء الشخصية، دخلت منتجات مثل Qwen Go وMeituan XiaoTuan مرحلة تنفيذ المهام الحقيقية، وفتح WeChat نمطين للوصول إلى الذكاء الاصطناعي، ودعم الوكلاء في استدعاء خدمات البرامج الصغيرة؛ كما دخلت AI4S والذكاء الاصطناعي المتخصص أيضًا مرحلة الانفجار.

في مجال الإعلام، مع تطور قدرات النماذج الفيديو المحلية وانخفاض تكاليفها، نستمر في التفاؤل بشأن ازدهار المحتوى المدعوم بالذكاء الاصطناعي، خاصةً المسلسلات الطويلة والأفلام المدعومة بالذكاء الاصطناعي، حيث من المتوقع صدور كميات كبيرة من المحتوى عالي الجودة، مع التركيز بشكل خاص على التحفيز الصناعي الناتج عن إصدار نموذج ByteDance العالمي في ديسمبر؛ من ناحية المنصات، تُسرع ويشي بدخولها بقوة إلى سوق المسلسلات القصيرة، مما يتيح لشركات الملكية الفكرية ومزودي المحتوى فرصة الاستفادة من المكاسب على مراحل، مع التركيز بشكل خاص على الشركات التي تمتلك ملكية فكرية ومحتوى عالي الجودة. من حيث توزيع الأسهم ونسبة الحجم التداولي، لا يزال هناك مساحة كبيرة لقطاع الإعلام مقارنةً بالفترة الأولى من عام 2023 وبداية عام 2026، ولا يزال هيكل الأسهم في القطاع قوياً، كما أن التقلبات في الاتجاهات الأخرى من حيث التدفقات المالية تدعم ارتفاع قطاع الإعلام في المستقبل.

استراتيجية الاستثمار:

من منظور التكوين، لا تمتلك سلسلة صناعة الأجهزة الذكية الاصطناعية في أسواق الأسهم الصينية حاليًا كفاية من النسبة المكافئة لمواجهة عدم اليقين، ولا يزال متوسط حصة الصناديق العامة النشطة في قطاع TMT عند النسبة المئوية 98.4 منذ عام 2010، وسيتحول القطاع من دفعه بواسطة أموال إضافية إلى منافسة ضمن الأموال الحالية أو حتى المتناقصة، ويتطلب إصلاح النظام المالي وقتًا، مع تراجع استراتيجيات الزخم والنشاط وتسارع الدوران.

في قطاع التكنولوجيا، يُقترح اتباع الترتيب التالي لاستغلال الفرص الهيكلية: 1) اتجاه الحوسبة المحلية، حيث إن التعديلات الإدارية في الخارج وتشديد قيود التصدير تعزز منطق التوطين، ومن المتوقع أن تبدأ سلسلة الحوسبة المحلية في إطلاق الأداء تدريجيًا بدءًا من الربع الرابع لعام 26؛ 2) اتجاه الذكاء الاصطناعي المادي، حيث دخل العملاقون المجال، وسيكون عام 2027 عامًا حاسمًا للتطبيق، مع التركيز على طلبات إمدادات الذكاء المتجسد وتحقق الإنتاج الضخم للقيادة الذكية من المستوى L4 وL3؛ 3) اتجاه انتشار تطبيقات الذكاء الاصطناعي، حيث تجاوز الذكاء الاصطناعي للبرمجة بالفعل النقطة الحرجة، ودخلت تطبيقات الذكاء الاصطناعي في الأفلام والذكاء الاصطناعي 4S والذكاء الاصطناعي المؤسسي والوكلاء الفرديين مرحلة التنفيذ المهم، مع التركيز على انتشار السيناريوهات التطبيقية وتحقيق التحول التجاري.

بالإضافة إلى ذلك، راقب فرص التصحيح الهيكلي الواسعة في القطاعات غير المتعلقة بالذكاء الاصطناعي: فقد تعرضت القطاعات غير المتعلقة بالذكاء الاصطناعي لضغوط ناتجة عن ارتفاع أسعار المواد الخام وصعود أسعار الفائدة على المدى الطويل وخسائر صرف، وقد اكتمل الجزء الرئيسي من تقلص التقييمات هذا العام، ومع تباطؤ الاستثمارات في الذكاء الاصطناعي وانخفاض أسعار الفائدة ومواد الخام، وتباطؤ تقوية اليوان، من المتوقع أن تتقلص التفرقة من نوع K، ونوصي باستراتيجيات العائد المستقر التي تعتمد على PB-ROE (التركيز على الأجهزة الكهربائية البيضاء، والخدمات اللوجستية، والكيماويات، ونقل النفط، وصيدليات التجزئة، ووسطاء ماليين يركزون على الأسواق الخارجية، وقادة العقارات ذوي الاستقرار المالي إلخ)، بالإضافة إلى استراتيجيات التخطيط العكسي واستخلاص التوقعات القائمة على الاستهلاك المحلي (التركيز على الأغذية والمشروبات، وسلسلة توريد المطاعم، والمتاجر الخالية من الرسوم في المطارات، والمنتجات الصحية، وقادة الأجهزة الطبية إلخ).