مُستخرجو البيتكوين يتنوعون نحو مراكز الحوسبة عالية الأداء

ارتفع البيتكوين بنسبة 21.5% من إغلاق 17 أغسطس حتى 21 أغسطس، لكن ستة من بين سبعة مناجم كبيرة مدرجة في الولايات المتحدة أنهت نفس الفترة التداولية بانخفاض أكبر. ارتفعت MARA Holdings بنسبة 16.1% واقتربت أكثر من البيتكوين، بينما انخفضت Cipher Digital بنسبة 14.8%، وخسرت TeraWulf 11.2%، وانخفضت Hut 8 بنسبة 8.1%، وانخفضت IREN بنسبة 6.8%.

الأسهم التي لا تزال تُباع كبدائل لبيتكوين قد انفصلت خلال أحد أكثر أسابيع بيتكوين قوة هذا العام.

انخفض QQQ بنسبة 2.3% خلال تلك الجلسات مع بقاء العوائد طويلة الأجل متقلبة، مما وضع عمال المناجم داخل سوق تقنية-أسهم أضعف. بنيتهم المؤسسية تساعد في تفسير هذا، حيث أن العديد من المتخصصين السابقين في التعدين يحصلون الآن على إيرادات أو تمويل أو تقييم مستقبلي من عقود مراكز بيانات طويلة الأجل.

يمكن للنفس الكهرباء والأرض ووصلات الشبكة دعم عمالات ASIC أو مجموعات GPU، وتُسعر الأسواق العامة كل استخدام من خلال مجموعة مخاطر مختلفة.

CryptoSlate حللت إغلاقات يومية لسنتين لمعرفة ما إذا كانت أسبوع أغسطس يتبع نمطًا أطول. لقد تراجع حساسية البيتكوين عبر معظم المجموعة مع ازدياد وزن عقود مراكز البيانات، على الرغم من أن معاملات المعدل تختلف على نطاق واسع جدًا لاعتبار كل منجم موجه للذكاء الاصطناعي كمرجع لسندات طويلة الأجل.

يستخدم عامل التعدين التقليدي في الأساس أجهزة حوسبة لتحويل الكهرباء إلى بيتكوين، لذا يعتمد ناتج تشغيله على سعر العملة وصعوبة الشبكة ورسوم المعاملات وكفاءة الأسطول وتكلفة الطاقة.

تكبر المصروفات الثابتة العالية هذه العلاقة، لأن زيادة مئوية في البيتكوين يمكن أن تنتج زيادة مئوية أكبر في القيمة المتوقعة للحقوق عندما يرتفع الإيراد أسرع من قاعدة التكلفة.

البيتكوين المحتفظ به في الميزانية العمومية هو طبقة إضافية من التعرض، خاصةً عندما تقوم الشركة بتمويل التوسع مع الاحتفاظ بمعظم إنتاجها. حتى الآن، عامل المستثمرون أسهم مناجم البيتكوين كمواقع مُضاعفة للبيتكوين مع مخاطر تشغيلية وتمويلية وتنفيذية مرتبطة بها.

عمل ذلك بشكل جيد إلى حد ما أثناء التعدين، حيث كان يوفر الإيرادات تقريبًا بالكامل، وقمت فرق الإدارة بتخصيص رأس المال حول معدل الهاش.

غيّرت البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ذلك لأن الطاقة أصبحت المدخل النادر الذي تسعى إليه الصناعتان. يمكن لعامل تعدين لديه اتفاقية شبكة تأجير قدرته إلى مُزود ضخم أو بناء عمل سحابي مبني على وحدات GPU، واستبدال دخل التعدين المتقلب بعقد مدعوم بائتمان مستأجر.

تُموَّل عمليات البناء من خلال مبيعات الديون والبيتكوين، مما يضيف جداول البناء، وشراء المعدات، وتركيز العملاء إلى التقييمات التي كانت تعتمد سابقًا فقط على سعر الهاش.

تُظهر المستندات الرسمية للشركة أن مجموعتنا الصغيرة من عمال المناجم العامين الذين يحولون تركيزهم إلى الذكاء الاصطناعي يمرّون بعدة مراحل مختلفة من هذا التحول، حيث حقق TeraWulf 31.9 مليون دولار من إيراداته البالغة 44.8 مليون دولار في الربع الثاني من عقود الحوسبة عالية الأداء، وحوالي 12.8 مليون دولار من الأصول الرقمية.

Hut 8 تقول إن عقود إيجار Beacon Point تغطي 949 ميغاواط من القدرة المتعاقد عليها للتجهيزات، وقيمة عقود الأساس تبلغ 26.6 مليار دولار، رهناً بالتسليم المستقبلي وأداء المستأجرين.

أبلغت IREN عن إيرادات سحابة الذكاء الاصطناعي بقيمة 70.5 مليون دولار وإيرادات تعدين البيتكوين بقيمة 66.7 مليون دولار في ربع يونيو، مما جعل الذكاء الاصطناعي يتفوق على التعدين في مزيج إيراداتها الحالي. كما أشار إصدارها في 27 أغسطس إلى أن الإيرادات التشغيلية المتكررة السنوية بلغت 1 مليار دولار اعتبارًا من 26 أغسطس، والإيرادات المتكررة السنوية المتعاقد عليها المرتبطة بطاقة عام 2026 بلغت 4 مليارات دولار، مع استهداف جعل الأخيرة قيد التشغيل بحلول 31 ديسمبر، رهناً بالتشغيل والاختبار وقبول العميل.

تضمنت الربع خسارة قدرها 450.4 مليون دولار مرتبطة إلى حد كبير بعتاد التعدين المعطل مع تحول المواقع إلى الذكاء الاصطناعي.

Cipher لا تزال سجّلت إيرادات الربع الثاني من تعدين البيتكوين، لكنها عقدت 700 ميغاواط من قدرات الحوسبة عالية الأداء عبر ثلاثة مواقع وبدأت تسليم أول قدرة في بلاك بيرل في أغسطس.

Riot Platforms تقع في منتصف الطريق، حيث أبلغت عن إيرادات تعدين بقيمة 113.7 مليون دولار، و23.2 مليون دولار من مراكز البيانات، و37.3 مليون دولار من الهندسة في ربع بقيمة 174.2 مليون دولار. وتحمل قدرتها المتعاقد عليها البالغة 241 ميغاواط من الذكاء الاصطناعي إيرادات طويلة الأجل مقدرة من الشركة بحوالي 9.8 مليار دولار، مما يمنح المستثمرين دفتر عقود لتقييمه إلى جانب 11,380 بيتكوين محتفظ بها في 30 يونيو.

كانت كليانسكارك ستخدم كمُتحكم حصري للتعدين في وقت سابق من العام، على الرغم من أن هذا التصنيف انتهى قبل الانفجار في أغسطس. وقّعت الشركة عقد إيجار لمراكز بيانات لمدة 20 عامًا بقيمة 6.6 مليار دولار في 6 أغسطس، بينما كانت إيراداتها التشغيلية لا تزال تأتي من التعدين، مما وضعها في المجموعة الهجينة الجديدة.

MARA توفر الآن أقرب مقارنة كبيرة قائمة على التعدين، حتى مع استكشافها أعمال الطاقة والحاسوب المجاورة.

CryptoSlate حللت إغلاقات أسهم Alpaca/IEX التاريخية لـ HUT و WULF و IREN و CIFR و RIOT و MARA و CLSK و QQQ، جنبًا إلى جنب مع إغلاقات Alpaca لـ BTC/USD من 22 أغسطس 2024 حتى 24 أغسطس 2026.

استخدمت عوائد الأسهم اليومية أيام تداول البورصة، وكل عائد بيتكوين غطى الفترة بين تواريخ سوق الأسهم المتتالية، لذا شملت الملاحظات يوم الاثنين عطلة نهاية الأسبوع. جاءت عوائد سندات الخزانة لمدة عشر سنوات من سلسلة DGS10 التابعة للبنك المركزي الأمريكي.

تعكس العوائد من الإغلاق إلى الإغلاق من 17 أغسطس إلى 21 أغسطس الفصل الأول من خلال ربط صعود البيتكوين بـ QQQ كمرجع عام للأسهم التكنولوجية لنفس الجلسات.

استخدم الحساب الأطول ارتباطات متحركة لمدة 90 يوم تداول وبيتا بيتكوين أحادية المتغير، مع انتهاء مقارنة واحدة في 22 أغسطس 2025، والمقارنة الحالية تنتهي في 24 أغسطس 2026.

يعني معامل بيتا للبيتكوين بقيمة 1.10 أن تحركًا يوميًا بنسبة 1% في البيتكوين كان مرتبطًا بحركة متوسطة بنسبة 1.10% في مناجم التعدين خلال تلك الفترة، بينما تقاس الارتباطية مدى اتساق اتجاهاتهما ودرجات حركتهما معًا.

انخفض بيتا البيتكوين من النافذة المقارنة لعام 2025 لست شركات، مع بقاء IREN قريبًا من 0.93، بينما انخفض ارتباط البيتكوين لست شركات وارتفع قليلاً لـ WULF من 0.17 منخفضة بالفعل إلى 0.22.

تجاوز ارتباط QQQ ارتباط البيتكوين لجميع الشركات السبع في النافذة الحالية، مما يعني أن عوائدها اليومية تتبعت مؤشر ناسداك كمرجع أكثر اتساقًا من العملة المعدنية التي تحفرها.

احتفظت MARA بأعلى ارتباط وبيتا مع البيتكوين ضمن المجموعة، مما يتوافق مع اعتمادها الأكبر على اقتصاد التعدين.

تحتل HUT و WULF و CIFR النصف السفلي من ارتباط البيتكوين الحالي، حيث تُعطي عقود مراكز البيانات وزنًا أكبر في تقديرات المستثمرين، بينما تحتل MARA القمة. يكسر IREN الترتيب البسيط لأنه حافظ على بيتا البيتكوين ثابتًا حتى عندما وصل ارتباطه بـ QQQ إلى 0.60، مما سمح بظهور قاعدة تعدين تشغيلية وخط أنابيب ذكاء اصطناعي كبير في نفس سلسلة العوائد.

CryptoSlate أجرت أيضًا تحليلًا انحداريًا من بداية عام 2026 شمل عوائد البيتكوين اليومية، وعوائد QQQ، والتحرك اليومي في عائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات. وقد شرح النموذج الثلاثي العوامل ما بين 28% و45% من التقلبات اليومية عبر المحافظ السبع، بينما تراوح التأثير المقدر لزيادة العائد بمقدار 10 نقاط أساس من انخفاض قدره 0.52% لـ WULF إلى ارتفاع قدره 0.79% لـ CIFR.

كان أربعة معاملات معدل سلبية، وثلاثة إيجابية، لذا فإن العينة لا تدعم تجارة مدة مشتركة عبر المجموعة.

تعيق المعاملات المختلطة التشابه السهل مع السندات لأن العوائد الأعلى تقلل من القيمة الحالية للتدفقات النقدية المتوقعة على مدى سنوات قادمة وترفع تكاليف تمويل المشاريع، بينما تمتص عوائد الأسهم اليومية أيضًا إعلانات المستأجرين، وتحديثات البناء، واحتياطيات البيتكوين، وأسعار الطاقة، ورفع رؤوس الأموال.

تشرح العقود لماذا تختلف المخاطر التي تحملها الشركات، بينما لا توفر البيانات معدل تداول مشترك عبر المجموعة.

تيراولف هي أفضل مثال على شركة تجاوزت بياناتها الدخلية إلى فئة جديدة. وشكّلت عقود تأجير الحوسبة عالية الأداء حوالي 71% من إيرادات الربع الثاني، وتصف مستنداتها إعادة توظيف أو تقليل معدات التعدين مع توسع قدرات الحوسبة.

يمكن أن يحسن ارتفاع بيتكوين عملية التعدين المتبقية، بينما تعتمد التقييمات الأسهم الآن أيضًا على مدفوعات المستأجرين، وتسليم البناء، والتمويل المرتبط بالحرم الجامعي.

يُظهر Cipher كيف يمكن لهوية سوق الأسهم أن تتحرك قبل أن تلحقها مزيج الإيرادات. لا يزال الربع الثاني من يونيو يعكس التعدين، على الرغم من أن المستثمرين يمكنهم نمذجة قدرة الحوسبة المتعاقد عليها والدخل التشغيلي الصافي السنوي المتوسط البالغ 793 مليون دولار الذي تقدره الشركة بناءً على شروط الإيجار الأساسية.

الفجوة بين الإيرادات الحالية والقدرة الموعودة تجعل تواريخ التسليم وتكلفة رأس المال وجودة الطرف المقابل مدخلات أساسية لسعر السهم.

تُظهر ريوت وIREN كلا مجموعتي التعرضات بشكل أكثر وضوحًا، على الرغم من أن مزيج إيراداتهما الحالي قد انفصل. فالمعدن يوفر معظم إيرادات ريوت الحالية، بينما وضعت الربع الثالث من يونيو لـ IREN إيرادات سحابة الذكاء الاصطناعي فوق إيرادات تعدين البيتكوين.

تحافظ عمليات التعدين الخاصة بهم على حساسية سعر الأصل، وتضيف اتفاقيات الذكاء الاصطناعي الموقعة تدفقًا نقديًا متوقعًا آخر. يمكن لأي إفصاح ربع سنوي أن يغيّر الوزن بين إنتاج البيتكوين وتسليم مراكز البيانات، مما يجعل معامل بيتا نتيجة لمزيج الأعمال وليس سمة دائمة للشركة.

تحتوي إعلانات العقود على قدر كبير من عدم اليقين لأن قيمة الأساس تمثل المدفوعات المتوقعة على مدار سنوات عديدة، وتعتمد تقديرات الإيرادات والدخل التشغيلي الصافي على التسليم في الوقت المناسب، وتحمي ديون المشروع مستوى رأس المال الأم فقط ضمن شروط هيكلها.

يمكن أن يساعد القيمة الإخبارية متعددة السنوات في تصنيف اتجاه الشركة، على الرغم من أنها لا يمكن أن تحل محل نموذج التدفق النقدي المخصوم أو القدرة المكتملة.

التخلص في 17 أغسطس أظهر انفصالًا حقيقيًا، ويشير العينة الأطول إلى إعادة تصنيف أوسع للقطاع. ارتفع MARA مع العملة، واحتفظت جميع الشركات ببيتا إيجابي حالي للبيتكوين، ولا يزال تدفق النقد من التعدين يمول أو يدعم عدة مشاريع ذكاء اصطناعي.

أصبح البيتكوين أحد العوامل بين عدة عوامل، مع أقل وزن له في المناطق التي أصبح فيها قدرة الحوسبة المتعاقد عليها محور حالة الأسهم.

يصف مصطلح "عُمال مناجم البيتكوين" الآن مصدر هذه الشركات بدقة أكبر من وجهتها. يمكن للمستثمرين الذين يشترون المجموعة من خلال سلة تعدين الحصول على تعرّض لانتاج البيتكوين، وائتمان المُزوّدين الكبار، وجداول البناء، ومخاطر توريد الطاقة، وتمويل المشاريع، وأضعاف الأسهم التقنية بنسبة مختلفة.

تساعد العقود على توضيح سبب انفصال الأسهم، بينما تُظهر بيتا البيتكوين المتبقية أن هويتها القديمة لا تزال ترافقها.

ظهر المنشور لم تعد مناجم البيتكوين ممثلات نقية للعملات المشفرة، بل تتحول إلى مراكز حوسبة عالية الأداء لأول مرة على CryptoSlate.