قبل شهر، كان أحد أكثر التوقعات شيوعًا في السوق هو أن "سرد AI قد انتهى".
السبب يبدو مقنعًا: تقييمات أسهم الرقائق مرتفعة جدًا، ونفقات رأس المال لالضخامة التكنولوجية تشبه فجوة لا نهائية، حيث لم تلحق الإيرادات بعد بالكامل، بينما تم استهلاك التدفق النقدي مسبقًا من قبل مراكز البيانات ووحدات معالجة الرسومات ومرافق الطاقة. بعد التصحيح الحاد في أصول الذكاء الاصطناعي في يوليو، بدأ الكثيرون حتى في مقارنة هذه الموجة بفقاعة الإنترنت.
لكن السوق قدم إجابة أخرى بسرعة.
في 4 أغسطس، ارتفع مؤشر داو جونز بنسبة 1.7% إلى 54,085 نقطة، وارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 1.8% إلى 7,736 نقطة، مسجّلين كلاهما أعلى مستوى إغلاق على الإطلاق. وصعد مؤشر ناسداك بنسبة 2.6%، وارتفع مؤشر فيلادلفيا للإلكترونيات بنسبة تزيد عن 6%. وارتفع مؤشر ناسداك بنسبة تقارب 9% خلال أربعة أيام تداول. وقاد بالانتير موجة الصعود في قطاع الذكاء الاصطناعي، حيث ارتفع بنسبة 29.5% في يوم واحد — ووصف المدير التنفيذي أليكس كارب هذا الربع بأنه "غير متوقع"، مع نمو الإيرادات بنسبة 93%. وعادت الأموال للتدفق إلى شركات الرقائق، التخزين وبنية تحتية الذكاء الاصطناعي. وحتى العملاق الصناعي التقليدي كاتربيلر استفاد من الزيادة الهائلة في طلبات التوربينات لمراكز البيانات، حيث تجاوزت إيراداته الربعية لأول مرة 20 مليار دولار، وارتفع سهمه بنسبة 5.6%.
إن انخفاض أسعار النفط وعوائد السندات الأمريكية يوفران دعماً بالتأكيد — حيث هبط خام برنت بنسبة 5.4% في يوم واحد إلى 79.25 دولار للبرميل، وانخفض عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات من 4.70% إلى 4.63% — لكن ما أشعل فعلاً أسهم التكنولوجيا هو إشارة واحدة موحدة نقلتها عدة تقارير أرباح: إن الاستثمارات في الذكاء الاصطناعي مكلفة، لكنها ليست بلا عوائد.
لماذا عادت السوق فجأة إلى الثقة في الذكاء الاصطناعي؟
المشكلة ليست في تقلص الإنفاق الرأسمالي. على العكس، لا يزال يتسارع.
يتوقع بنك أمريكا أن تكون نفقات رأس المال لشركات السحابة الضخمة في عام 2026 قد تتجاوز 860 مليار دولار، وفي عام 2027 ستقترب من 1.2 تريليون دولار. كان القلق الأكبر الذي كان يساور السوق في الماضي هو: هل هذه الأموال تُنفق على التوسع العشوائي؟
الإجابة التي قدمتها هذه الدورة للإفصاح المالي هي أن جزءًا على الأقل من الاستثمارات قد بدأ يتحول إلى أوامر وإيرادات وأرباح.
أما أمازون فهي المثال الأكثر وضوحًا.
حققت إيرادات AWS في الربع الثاني نموًا سنويًا قدره 37%، لتصل إلى 42.2 مليار دولار، مسجلة أعلى معدل نمو منذ 18 ربعًا؛ وارتفع ربح تشغيل AWS بنسبة 64% إلى 16.6 مليار دولار. كما كشفت أمازون أن إيرادات أعمالها في الذكاء الاصطناعي وشرائحها المطورة داخليًا تجاوزت كل منهما 25 مليار دولار سنويًا.
بعبارة أخرى، لم يتم بناء مركز البيانات أولاً ثم الانتظار ببطء للعملاء، بل تم التوسع في الإنتاج مع دفعه من قبل الطلب الحقيقي.
مايكروسوفت أيضًا تعزز هذا المنطق.
زاد إيرادات Azure بنسبة 43% على أساس سنوي، متجاوزًا بكثير نطاق التوجيه البالغ 39%-40%. وتجاوز إيراد السنوي المعدل للسنة الكاملة لأول مرة 100 مليار دولار. بلغ إيراد قسم السحابة الذكية للربع 39.3 مليار دولار، بزيادة قدرها 32% على أساس سنوي. ووصلت الالتزامات القابلة للتنفيذ المتبقية التجارية (RPO) إلى 678 مليار دولار، بزيادة قدرها 84% على أساس سنوي.
هذا يعادل إخبار السوق بأن العملاء لا يجربون الذكاء الاصطناعي فحسب، بل قد وقّعوا بالفعل على عدد كبير من العقود المستقبلية.
Google Cloud قدمت أسرع معدل نمو مذهل.
بلغ إيرادات جوجل كلاود في الربع الثاني 24.768 مليار دولار أمريكي، بزيادة هائلة قدرها 82% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق، متجاوزة بكثير توقعات السوق البالغة 22.46 مليار دولار أمريكي. بلغ ربح التشغيل 8.8 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 212% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق. ووصلت طلبات التخزين السحابية إلى 514 مليار دولار أمريكي. وارتفع حصة جوجل كلاود في سوق السحابة العالمية إلى 15%، مسجلة مستوى قياسيًا جديدًا.
على مدار السنتين الماضيتين، كانت وول ستريت تسأل نفس السؤال: متى ستبدأ التكاليف البالغة تريليونات الدولارات التي استثمرتها شركات التكنولوجيا الكبرى في تحقيق أرباح؟
لم تُجب أمازون ومايكروسوفت بشكل كامل على هذا السؤال، لكنهما على الأقل قدّمتا إجابة الجزء الأول: الذكاء الاصطناعي يُحفز إيرادات الحوسبة السحابية والرقائق وبرمجيات الشركات، وليس مجرد قصة كبيرة تُعرض في الفعاليات.
تقدر غولدمان ساكس أن شركات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ساهمت بحوالي ثلث نمو الأرباح في الربع الثاني لمؤشر ستاندرد آند بورز 500، وقد يتجاوز هذا النسبة النصف خلال الفترة المتبقية من عام 2026 وعام 2027. وارتفعت أرباح شركات مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة حوالي 26% على أساس سنوي (بعد استبعاد الأرباح الاستثنائية من الاستثمارات)، ووصلت إلى 45% إذا تم تضمين هذه الأرباح، وهي أسرع وتيرة نمو منذ عام 2021.
في هذه الموجة من الارتفاع، تفوقت أسهم التخزين مثل SK Hynix وMicron وSanDisk على العديد من الرؤوس القيادية التقليدية في مجال الذكاء الاصطناعي.
في 4 أغسطس، ارتفع SanDisk بنسبة 8٪ إلى 1,393 دولارًا، وارتفع Micron بنسبة 6٪ إلى 880 دولارًا، وارتفع SK Hynix بنسبة 4٪ إلى 148 دولارًا. ارتفع مؤشر فيلادلفيا لل-semiconductors بأكثر من 6٪، مع قيادة أسهم التخزين للارتفاع في جميع القطاعات.
المحفز المباشر هو الإعلان المشترك من سانديسك وSK هايليتس عن أول معيار صناعي للذاكرة الفlash ذات النطاق الترددي العالي (HBF) – والذي يُدخل ذاكرة NAND عالية السرعة إلى طبقة تخزين الذكاء الاصطناعي من خلال معايير مفتوحة، ويتوقع أن يوسع بشكل كبير السوق المستهدف لمزودي ذاكرة الفlash. في الوقت نفسه، ارتفع دخل سانديسك من مراكز البيانات بنسبة 645% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق، وارتفع دخل ميكرون من مراكز البيانات بنسبة 346%.
هذا يشير إلى أن الأموال تتجه نحو الحدود التالية لبنية الذكاء الاصطناعي الأساسية.
تدريب وتشغيل النماذج الكبيرة لا يتطلب فقط وحدات معالجة الرسوميات (GPU). بل تحتاج الخوادم أيضًا إلى ذاكرة HBM وDRAM وتخزين فائق السرعة من المستوى المؤسسي وشبكات عالية السرعة وكمية كبيرة من الطاقة. كان السوق في الماضي يركز بشكل رئيسي على نيفيديا، لكنه بدأ الآن يدرك أن سلسلة توريد مركز البيانات بأكمله قد يستفيد.
يقوم وول ستريت بزيادة مستهدفة مكثفة لأسهم التخزين. منح RBC Capital SK Hynix تقييمًا "الأداء الأفضل من السوق" بسعر هدف قدره 200 دولار، متوقعًا أن يستمر دورة صعود الذاكرة حتى عام 2027. ومنح Stifel سعر هدف قدره 240 دولارًا، مشيرًا إلى أن DRAM "أساسي" لأجهزة الذكاء الاصطناعي. وأشار William Blair إلى أن نقص العرض قد أدى إلى ارتفاع أسعار ذاكرة الذكاء الاصطناعي بنحو ثلاثة أضعاف.
مع استمرار مزودي السحابة في رفع إنفاق رأس المال، يتوسع نطاق "بائعى المجرافات" ليشمل التخزين والشبكات والتبريد والطاقة والمعدات الهندسية، بالإضافة إلى وحدات معالجة الرسوميات.
هذا أيضًا ما يميز هذه الموجة من الارتفاع عن الانتعاش العادي بعد الانخفاض الحاد. فالتمويل لا يقتصر فقط على إعادة شراء بضعة رؤوس قائمة، بل يعيد شراء سلسلة صناعة البنية التحتية للذكاء الاصطناعي بالكامل.
لكن مشكلة "حرق الأموال" لم تُحل بعد
Beyond optimism, the pressure on the books remains real.
وفقًا لتوقعات بنك أمريكا، من المتوقع أن يكون التدفق النقدي الحر الإجمالي لمشغلي مراكز البيانات الضخمة سالبًا هذا العام.
التدفق النقدي الحر لشركة أمازون على مدار الـ12 شهرًا الماضية تحول إلى سالب 7.6 مليار دولار؛ واستثمرت ميتا حوالي 31.1 مليار دولار في النفقات الرأسمالية خلال الربع الثاني، وتركت في النهاية تدفقًا نقديًا حرًا قدره 784 مليون دولار.
تقدر جي بي مورغان تشانجيمينت أن نسبة إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي من تدفق النقود التشغيلي لشركات السحابة فائقة الضخامة ارتفعت من 33% في عام 2023 إلى حوالي 93% بحلول عام 2026.
هذا يعني أن نموذج الأصول الخفيفة القائم على "النمو العالي، والأرباح العالية، والنقدية العالية" الذي كانت تتبناه شركات التكنولوجيا الكبرى يشهد تغييرًا.
إنها تصبح أكثر شبهاً بشركات البنية التحتية: تحتاج إلى بناء مراكز البيانات باستمرار، وشراء الرقائق، وتوقيع عقود طاقة، وتحمل تكاليف الاستهلاك، والتمويل، وتحديث المعدات.
إذا تباطأ معدل نمو إيرادات السحابة قليلاً، أو عادت أسعار الفائدة للارتفاع، فسيعيد السوق طرح السؤال: متى ستسترد هذه مراكز البيانات تكاليفها؟
انعكاس أم عكس؟
هناك خلاف واضح في وول ستريت بشأن طبيعة هذه الموجة الصاعدة.
يؤمن الطرف الصاعد أن الأرباح تؤكد استدامة سردية الذكاء الاصطناعي. وقال بن سنيدر، كبير استراتيجيي غولدمان ساكس، إن أرباح الشركات لا تزال قوية بشكل استثنائي: "طالما لم تبدأ الأرباح في التدهور، فستظل السوق الصاعدة العامة مبنية على نمو أرباح الشركات، وليس فقط على المضاربة".
بنك أوف أميركا يرى الرأي أكثر جرأة — فعلى الرغم من الاعتراف بأن التدفق النقدي الحر سيتدهور بشكل كبير، إلا أنه يرى أن "الطلب المتزايد يفوق الطاقة الإنتاجية قيد الإنشاء"، ويتوقع أن يتجاوز التدفق النقدي الحر السنوي بعد تشغيل البنية التحتية للذكاء الاصطناعي بالكامل المتوسط التاريخي بكثير. أما خبير الاستراتيجيات في يو بي إس كيث باركر، فيرى أن التعديل في يوليو على أنه "توازن صحي داخل سوق صاعد"، حيث تنتقل الأموال من التداولات المركزة بشدة في الذكاء الاصطناعي إلى قطاعات أوسع.
يُحذّر الطرف الهابط من مخاطر التقييم وFOMO. فقد صرح أستاذ جامعة نيويورك أسوات داموداران أن هذه الموجة الصاعدة "مدعومة بشكل رئيسي بـFOMO، وليس بالأساسيات"، وحذّر من أن "ذروة الذكاء الاصطناعي ربما قد تحققت منذ أشهر"، وأن الخطر لا يكمن في Mag 7، بل في شركات الذكاء الاصطناعي الأصغر حجمًا — التي تفتقر إلى مخزون مالي للتصدي للهبوط.
كشفت دراسة استقصائية أجرتها بنك أوف أميركا أيضًا عن موقف متناقض في السوق: 82% من المستثمرين الذين شملهم الاستطلاع يرون أن القطاع半導體 هو أكثر الصفقات ازدحامًا في السوق — الازدحام بحد ذاته ليس مشكلة، لكن عند انعكاس التوقعات، لا يمكن تجاهل خطر الهروب الجماعي.
يمكنك مراقبة ثلاثة إشارات لتحديد ما إذا كانت هذه الموجة السوقية يمكن أن تنتقل من الارتداد إلى الانعكاس.
أولاً، هل يمكن لعملية السحابة الحفاظ على نمو مرتفع لعدة فصول متتالية؟ ثانيًا، هل يمكن تحويل طلبات التخزين الضخمة إلى إيرادات بسلاسة؟ ثالثًا، والأهم من ذلك، هل يمكن إيقاف انخفاض التدفق النقدي الحر؟
الآن، ظهرت الإشارتان الأوليان، لكن الثالثة لم تظهر بعد.
إذًا، لم تنتهِ سردية الذكاء الاصطناعي، بل انتقلت إلى مجموعة أكثر صرامة من الأسئلة.
في الماضي، كان السوق مستعدًا لدفع ثمن "الإمكانات الكبيرة في المستقبل"؛ الآن، يطلب السوق من الشركات إثبات أن "الربح يتم تحقيقه اليوم"، ولم يأتِ الانعكاس الحقيقي بعد، فهو يحتاج إلى إثبات واحد مشترك من الإيرادات والأرباح والسيولة النقدية: أن العائد التجاري على هذه الاستثمارات الباهظة يCatch up مع سرعة البناء.
الكاتب: بسكويت الدب الصغير
تويتر：https://twitter.com/BitpushNewsCN
مجموعة بيتبوش على تيليجرام：https://t.me/BitPushCommunity
اشترك في بيتبوش على تيليجرام: https://t.me/bitpush