a16z تحذر من أن ازدهار عمليات الاستحواذ من قبل صناديق الاستثمار الخاص تواجه تحديات هيكلية

تحذر أندرييسن هوروفيتش من أن الظروف التي دعمت طفرة عمليات الاستحواذ في رأس المال الخاص خلال العقد الماضي من غير المرجح أن تعود قريبًا. نشرت الشركة تعليقًا في 4 نوفمبر وصفت فيه الصعوبات التي تواجه شركات الاستحواذ بأنها هيكلية وليست مؤقتة. وأشار الشريك الإداري جين خا إلى ارتفاع تكاليف الديون، وقلة فرص الاستحواذ، وتباطؤ النشاط بين الممولين. إن ارتفاع تكاليف التمويل، وتباطؤ عمليات الخروج، والاضطراب التكنولوجي يغيّرون نموذج عمل الاستحواذ التقليدي.

ساعدت أسعار الفائدة المنخفضة وزيادة مضاعفات الاستحواذ في دفع توسع الصناعة خلال العقد 2010. تقدر شركة Bain & Company أن توسيع المضاعفات شكّل أكثر من 50% من عوائد عمليات الاستحواذ خلال تلك الفترة. زادت أصول عمليات الاستحواذ العالمية قيد الإدارة من 1.6 تريليون دولار في عام 2015 إلى 3.9 تريليون دولار في عام 2021. يجادل خا أن الأهداف التقليدية لإعادة الهيكلة أصبحت نادرة بشكل متزايد، مما دفع الشركات نحو عمليات شراء من رعاة آخرين أو استحواذات على شركات عامة. تُظهر بيانات PitchBook المذكورة في التعليق أن المبيعات إلى راعٍ آخر شكّلت حوالي نصف عمليات الخروج من رأس المال الخاص في الولايات المتحدة من حيث عدد الصفقات في عام 2025.

الأرقام التي استشهد بها خا وضعت عوائد عمليات الاستحواذ الأمريكية السنوية على مدار العقد الماضي عند 14.5٪، وهي أقل من مؤشر راسل 3000. ووضعت الأرقام التي استشهد بها خا عوائد رأس المال المخاطر الأمريكي خلال نفس الفترة عند 17.6٪. وتعتبر أندريسن هورويتز من أكبر وأكثر شركات رأس المال المخاطر تأثيرًا في العالم، وتدير أكثر من 100 مليار دولار في الأصول.

يُجادل خا أن رأس المال المغامر يمتلك موضعًا أقوى للاستفادة من الموجة التكنولوجية القادمة، لأن شركات رأس المال المغامر تستثمر قبل أن تصبح نماذج الأعمال قابلة للتنبؤ. ويوصف خا عمليات شراء التكنولوجيا كفئة أصول في مرحلة متأخرة من الدورة، والتي تستفيد عادةً بعد أن تُثبت الشركات نماذج أعمال يمكن للمقرضين تقييمها. وينبه خا إلى أن الموجة التكنولوجية الجديدة تُزعزع هذه الافتراضات. ومع ذلك، يُجادل خا أن عدم اليقين يفيد استثمار رأس المال المغامر، حيث يقبل المستثمرون بعض فشل الأعمال بحثًا عن عوائد غير عادية كبيرة. ويعتقد خا أن موجة تكنولوجية ضخمة بدأت، مع فرص لا حدود لها للبناء والابتكار.

لا يجادل خا بأن رأس المال الخاص قد انتهى. يعترف خا بأن عمليات الاستحواذ الأصغر خارج برامج عالية الرافعة المالية لا تزال يمكن أن تحقق أداءً جيدًا. ومع ذلك، يحذر خا من أن إعادة توزيع الأموال إلى الائتمان الخاص أو الأسواق الثانوية قد تترك المستثمرين عرضة للشركات التي تعاني من عمليات الاستحواذ. يحث خا الشركاء المحدودين على مراجعة دفعات استحواذات عامي 2021 و2022. كما يوصي خا بفحص كمية الفوائد على القروض التي تتراكم من خلال ترتيبات PIK، والنظر في خيارات الخروج.

تشير بيانات MSCI المذكورة في التعليق إلى أن صناديق رأس المال المخاطر زادت تقييمات محفظتها التكنولوجية بنسبة 16% في النصف الأول من عام 2026. وتُظهر نفس البيانات أن صناديق الاستحواذ قلّلت تقييمات محفظتها التكنولوجية بنسبة 4% خلال تلك الفترة. وبين صناديق رأس المال المخاطر الأمريكية من فئات 2007 إلى 2016، حققت أعلى 5% نسبة توزيع إلى رأس المال المدفوع، أو DPI، بقيمة 5.3 مرة. وحققت أعلى 5% من صناديق الاستحواذ من تلك الفئات نسبة DPI بقيمة 3.5 مرة.