頂尖加密貨幣風投在行業成熟後擴展至區塊鏈以外領域

一手締造行業的投資機構，不再只聚焦加密賽道 。

撰文：Vaidik Mandloi

編譯：Luffy，Foresight News

Paradigm，全球規模頂尖的純加密專項基金之一，近期完成 12 億美元新基金募資，資金將投向人工智慧、機器人、航太航空等初創企業。這家機構甚至已徹底刪除官網所有 「加密貨幣」 相關字樣，其核心投資邏輯是：加密只是他們布局的首個前沿賽道，當下其他前沿技術浪潮同樣不容錯過。

Framework Ventures 也在 6 月完成 4 億美元基金募集，開啟跨賽道投資佈局，而做出這種調整的機構遠不止它一家。過去一年，幾乎所有頭部加密專項風投都在拓寬投資邊界、調整投資主題。2026 年一季度，全市場僅新設立 8 支純加密風投基金，創下 2020 年以來最低值。

在本文中，我將深入探討專注於加密貨幣的風險投資基金是否真的正在消亡。如果答案是肯定的，這場行業洗牌將如何影響各類基金的生命周期？對於加密初創項目而言，未來它們將在綜合型基金的投資組合中，與其他領域爭奪資源，這又意味著什麼？

加密專項基金之所以誕生，核心原因在於它們願意投入大量時間構築行業資訊壁壘，也是當年唯一願意承擔賽道高風險的投資方。2017 年，老虎環球等綜合成長基金的合夥人根本看不懂 Solidity 智能合約底層邏輯，更談不上與 Discord 社群裡匿名開發者建立深度合作關係。

要判斷加密風投賽道是否走向落幕，可參考歷史上其他專項投資品類的興衰規律，類似的行業迭代早已反覆上演。

2006 至 2011 年，清潔能源賽道成為投資風口，大量機構成立專項新能源基金，背後邏輯和當年加密風投如出一轍：投資人認為自己搶先捕捉到跨時代技術變革，希望圍繞這一賽道打造專屬投資版圖。

資本累計向清潔能源初創企業投入超過 250 億美元，最終超半數投資虧損。耐人尋味的是，相關技術本身落地可行，如今清潔能源市場體量龐大，同期太陽能發電成本降幅達 85%。但風投機構犯下了根本性判斷錯誤：他們套用軟體企業投資模型，給初創項目開出 500 萬美元種子輪支票，可這類項目實際需要 2 億美元項目融資，且要歷經 15 年才能實現盈利。

麻省理工能源研究中心事後復盤得出結論，傳統風投模式從底層邏輯上不適配清潔能源行業。早期專項基金承擔技術研發風險，資助行業基礎研發，為賽道累積公信力，吸引大額產業資本進場；可一旦技術成熟，基礎設施貸款、項目融資資金進場，專項基金獨有的資訊壁壘便徹底消失。

來源：麻省理工學院

特殊目的收購公司（SPAC）也經歷了類似的興衰曲線。SPAC 即空白支票公司，透過 IPO 上市募資，本身無實體業務，後續再收購私營企業以實現快速上市，流程比傳統 IPO 更簡便。2020–2021 年，不少投資人將其視為可複製的資本工具，甚至成立完全圍繞 SPAC 運作的投資機構。

Chamath Palihapitiya 曾為專項 SPAC 基金籌集 16 億美元。但到 2022 年，2021 年上市的 SPAC 中有三分之二未能完成併購，Chamath 最終只能向投資人退回資金。短短兩年市場徹底反轉，足以說明一旦專項賽道的信息優勢消失，行業格局會快速重構。

不同行業反覆上演相同劇情，背後有統一的底層規律。Carlota Perez 梳理了 250 年技術變革史，提出技術經濟範式理論：每一轮重大技術革命都會經歷早期小眾階段，只有圈內人懂技術，深耕賽道的投資人掌握獨家資訊，成為最具價值的資本方；隨著技術成熟，逐步融入傳統現有產業體系。

當發展到這一階段，支撐專項基金生存的資訊壁壘不復存在——綜合型大機構也能看懂該資產賽道。Fred Wilson 很早就預判加密會迎來這一拐點，他在 2015 年撰文提出：加密行業將迎來關鍵金融分水嶺，完成 Perez 理論中從 「建設期」 到 「普及落地期」 的跨越。

如今這個分水嶺已然到來，加密貨幣落地普及階段的特徵處處可見：支付巨頭 Stripe 收購 Bridge、推出自有穩定幣公鏈；貝萊德、富達等資管機構發行代幣化貨幣市場基金；維薩、萬事達卡等傳統支付龍頭，也在穩定幣底層之上搭建結算網絡。

這些傳統巨頭不需要加密專項基金為它們講解 MEV 提取、驗證者經濟機制，這類專屬行業知識對它們的業務擴張毫無意義。它們真正需要的是監管許可、流量渠道、銀行合作資源，與普通金融科技公司規模化所需的資源完全一致。如今紅杉、Founders Fund 等綜合基金的投資人，評估加密項目的邏輯，與評估 Stripe、Plaid 等金融科技項目沒有區別。

既然專項加密基金的資訊壁壘已經瓦解，依託這一優勢成立的基金將何去何從？最終命運完全由基金管理規模的資金邏輯決定。

多年來，風險投資行業已形成「杠鈴式分化」格局：一端是 a16z、紅杉、Founders Fund 這類巨型綜合投資平台，能將完整賽道作為旗下垂直板塊納入投資版圖；另一端是小型精品基金，依靠投資人深度行業認知押注小眾前沿項目，單個爆款項目就能覆蓋整支基金全部回報；而夾在中間的中等規模基金生存空間被完全擠壓，當下絕大多數加密專項基金都身處這片「死亡區間」。

一支規模為 5 億美元的基金，需實現合計 15 億美元的項目退出總額，才能為投資者帶來 3 倍淨回報。僅靠種子輪的小額投資根本無法達成目標，單一的種子投資組合很難孕育出足夠規模的頭部項目；同時，它們也無法與規模達 500 億美元的巨型基金競爭成長輪標的——後者可輕鬆提供上億美元的大額投資。以例子來看，2025 年上半年，僅 Founders Fund 一家的募資總額，就等於同期所有新興小型基金募資總和的 1.7 倍。資本持續向行業兩端集中。

同樣擴寬投資賽道，Framework Ventures 和 Paradigm 的底層戰略卻截然不同，根源就在於規模差異。Framework 管理規模 4 億美元，體量太小，無法依靠少數種子項目回本，又不足以與巨型基金爭搶成長輪項目。僅靠加密賽道產生的退出收益無法覆蓋基金回報要求，因此必須擴寬投資邊界。而 Paradigm 管理規模 12 億美元，體量足以轉型為跨行業綜合投資平台，二者戰略選擇存在本質區別。簡言之，基金規模決定了它落在杠鈴格局的哪一端，也決定了它可選的發展路徑。

即使那些聲稱堅守加密賽道的風投，也徹底重新定義了「加密投資」的內涵。Dragonfly 今年 2 月完成 6.5 億美元募資，募資規模超出三倍。但機構明確表示，脫離金融場景的加密應用賽道已全面失敗，基金僅押注穩定幣、預測市場兩個方向。a16z 在 2026 年 5 月完成 22 億美元加密專項基金募資，僅為 2022 年 45 億美元基金規模的一半。不僅如此，合夥人 Chris Dixon 也調整了核心敘事的轉變：不再將加密定義為全新計算範式，轉而提出金融是整個行業的底層根基。

如今這些機構所說的「純加密投資」，本質是佈局區塊鏈底層搭建的金融基礎設施，而這類賽道同樣是手握大額資金的綜合基金重點佈局方向。

推動行業轉向的另一核心力量，來自基金出資方（LP）的行為變化。當前風投行業普遍面臨 DPI（實繳回報倍數）危機，2021 年成立的基金平均實繳回報僅 0.08 倍。2022 年加密熊市讓大量出資方虧損，而當下人工智慧賽道成為新出口，吸納全球 70% 一級市場資金。出資方手握四年無法變現的閒置資金，眼見 AI 項目交出曾經加密賽道承諾的高額回報，基金管理人只能主動佈局 AI 賽道，滿足 LP 訴求。

這趨勢對仍深耕加密領域的創業者而言並非利好：真正懂加密、願意持續加碼的投資機構數量持續縮減。很多人會說，創業者可以直接向綜合型基金籌資，理論上看似可行——紅杉、Founders Fund 能開出更大額的支票，還能提供原生加密基金難以比擬的商業化渠道資源。

但現實存在兩大硬傷。第一，當下 AI 賽道吸走絕大多數優質項目資源，加密項目在綜合基金內部，需要與海量 AI 項目爭奪投資團隊注意力，只有極其優質的標的才有機會進入投決議程，和向深耕加密的專項基金路演完全是兩套競爭邏輯。第二，加密生態的發展離不開專項基金對底層基礎設施的長期投入。Paradigm 資助 MEV 相關學術研究、Dragonfly 扶持跨鏈開發工具，這類投入單獨看單個項目很難產生商業回報，卻搭建起整個行業共享的底層公共設施。綜合型基金絕不會布局這類項目，它們評判標的只看獨立商業化收益。

我認為再過數年，「加密投資人」這個稱謂會像如今「互聯網投資人」一樣過時。加密已成為底層基礎設施、一套支撐各類金融產品運轉的底層通道，沒有人會單獨圍繞底層管道搭建完整投資邏輯，投資價值誕生於管道之上的應用層。如果 Perez 的技術週期理論成立，當下行業正處在這一轉型節點：加密不再是獨立投資賽道，而是各類投資標的底層基礎設施。

但这並不代表加密專項基金會徹底消失。隨著代幣化、鏈上證券等全新細分品類持續湧現，將誕生大量綜合基金不願涉足的小眾前沿賽道，每個週期都會有小型專項基金圍繞細分領域成立。真正走向衰落的，是當下這批中等規模大型純加密基金——僅靠加密小眾項目，無法支撐基金回本需求。整個賽道會持續按照杠鈴格局重構：大額成長輪投資由綜合基金包攬，前沿小眾實驗性項目交由小型專項基金布局。

2017–2018 年成立的早期專項基金，孵化了 Uniswap、以太坊生態、穩定幣配套工具等核心基建。但時代已經改變，近年崛起的頭部加密項目如 Hyperliquid、MegaETH，全程僅通過社區募資，完全未依賴風投。當年專項基金讓加密賽道具備清晰的投資邏輯，吸引綜合資本進場；如今越來越多創業者意識到，脫離風投同樣能完成項目冷啟動。