標題：《動了博彩業的千億蛋糕，預測市場正被舊秩序追打》
原文作者：Azuma，Odaily 星球日報
方興未艾的預測市場正迎頭撞上真正的難題。
美國當地時間 1 月 9 日，田納西州體育賭博委員會（Tennessee Sports Wagering Council，SWC）已向 Kalshi、Polymarket 和 Crypto.com 等預測市場平台發出禁令，要求這些平台停止向本州居民提供體育賽事預測合約，理由是這些公司在未取得州政府許可的情況下從事非法賽事投注業務。
在通知函中，SWC 指控這三家公司以「事件合約」為名，非法提供體育賭博產品。儘管這些平台已於美國商品期貨交易委員會（CFTC）註冊為指定合約市場，但根據田納西州法律，任何於該州提供體育賭博服務的實體，都必須持有 SWC 所頒發的牌照。
SWC 要求 Kalshi、Polymarket 和 Crypto.com 必須在 1 月 31 日前停止在該州的所有活動，撤銷所有開設的合約，並向居民退還存款。若未能如期履行，將可能面臨每次違規高達 25,000 美元的民事罰款，甚至涉及刑事起訴。
高速增長的體育賽事投注市場
要理解田納西州為何如此強硬地對預測市場平台發難，必須從美國體育賽事投注市場的現狀說起。
自美國最高法院於 2018 年 5 月 14 日推翻禁止商業體育賭博的聯邦法律《職業與業餘體育保護法》（PASPA）後，美國各州便獲得自行決定是否在其轄區內合法化體育賭博的權力。現時，美國各州的體育賽事投注均由州級監管機構負責發牌、合規與執法，各州可自行設置稅制、市場准入門檻及責任要求。
根據體育賭博媒體 Legal Sports Report 的報導，截至現時為止，美國已有 38 個州（包括哥倫比亞特區和波多黎各）合法運營體育博彩服務（包括線上及線下），當中 30 個州允許提供線上體育博彩服務——田納西州便是其中之一，而且是首個只允許網上體育博彩、禁止實體博彩場地的州。
美國擁有NFL、MLB、NBA、NHL等多個熱門聯賽，無疑是體育大國，而體育賽事投注則是美國各州政府明確界定、並課以重稅的賭博服務。
另一大體育賽事投注媒體 Sports Book Review 的統計顯示（見下圖，數據時間截至 2025 年 8 月），自 2018 年監管放寬以來，過往數年間美國體育賽事投注市場的投注總額（Handle）及稅收規模（Taxes）呈現出非常驚人的增長勢頭——2024 年市場投注總額已達 1,487.4 億美元，稅收貢獻則達到 28.2 億美元；2025 年僅頭 8 個月的投注總額（1,212.2 億美元）及稅收（26.8 億美元）已接近 2024 年全年水平。
聚焦田納西州，體育賽事的關注意味著什麼？
接下來把視線集中在本次事件的主角田納西州上。
2019年，田納西州通過了《田納西體育博彩法案》（Tennessee Sports Gaming Act），正式確立了體育賽事投注的合法化當時的州長 Bill Lee 儘管對賭博持保留態度，但仍允許法案通過，並沒有行使否決權。在 2021 至 2022 年期間，田納西州議會通過法律設立了專門的監管委員會，全面負責發牌及監管工作。該委員會最初稱為 Sports Wagering Advisory Council，其後改名為 Tennessee Sports Wagering Council，即本文開頭中向 Kalshi、Polymarket 和 Crypto.com 發出禁制令的 SWC。
現時，SWC 是田納西州唯一的體育博彩監管機構，負責發牌、合規監督、制定規則及執法。SWC 規定，所有體育賭博服務提供商必須獲得 SWC 的許可，才能在該州推出服務，目前合共已發出 11 張許可（見上圖）；只有年滿 21 歲的居民才可使用相關服務，而且必須通過地理定位驗證，以確保在州內下注；稅收方面，該州會根據總投注額徵收 1.85% 的稅率——早前曾採用基於收入的徵稅方案，2023 年後改為按總投注額徵稅。
體育賽事投注市場為田納西州帶來了可觀的稅收收入。Sports Book Review 的統計數據顯示（見下圖，數據截至 2025 年 7 月），2024 年田納西州體育賽事投注市場的投注總額已達 5,268,000,000 美元，稅收貢獻則達到 97,160,000 美元；2025 年前 7 個月的投注總額則已達 2,400,000,000 美元，稅收貢獻則已達 56,400,000 美元。
但這塊龐大且持續增長的蛋糕，如今正被 Polymarket 等平台逐步侵蝕。
預測市場是如何蠶食舊世界的？
2025年12月3日，Polymarket宣布獲得CFTC許可，結束近四年來對美國市場的缺席，將重返美國市場；而在此之前，Kalshi以及Crypto.com旗下的預測市場平台Truth Predict早已在CFTC的許可下向美國用戶開放。
現時的監管現狀是，體育賽事投注會被明確歸類為賭博服務，監管權屬於各州。然而，預測市場平台（如 Polymarket）一般會被視為提供「事件合約」交易服務的新興實體，而「事件合約」在資產性質上被視為金融衍生工具，屬於美國商品期貨交易委員會（CFTC）的監管範疇。這使得預測市場繞過了賽事投注服務的嚴苛法規限制——無需獲得州級許可，無需遵守成癮控制等用戶保護條例，無需向各州繳納高額的賽事投注稅；但同時又可以提供與賽事投注類似的體育賽事結果押注服務，客觀上形成了一定的「制度套利」。
如果預測市場仍然只是小型試驗場倒也罷了，但事實情況是，預測市場的增速較之已足夠誇張的體育賽事投注市場更為離譜——預測市場在 2025 年的總交易額預計約為 400 億美元，較 2024 年的 90 億美元增長約 400%。Dune 所編製的數據看板（見下圖）顯示，體育類的事件合約早已成為預測市場中交易量佔比最高的類別。
資本市場早已察覺到 Polymarket 對傳統體育賽事投注服務日益增加的威脅。體育賽事投注市場的兩大巨頭 DraftKings 及 Flutter Entertainment 去年股價分別下跌 11.7% 及 16.1%同期美國股市正值牛市，道指全年升幅達 12.97%，納指去年升幅為 20.36%，標普 500 指數則上升 16.39%；同時，體育賽事投注市場規模已連續八年呈現上升趨勢。
無論是需要體育賽事投注作為稅收來源的田納西州，還是幕後實際控制體育賽事投注市場的資本勢力，都難以同意讓預測市場這個新角色來分一杯羹。
摩擦並非孤例，預測市場如何反擊？
事實上，田納西州對預測市場的禁令並非孤例，馬里蘭州、俄亥俄州、伊利諾州、新澤西州、內華達州、蒙大拿州、密歇根州及康涅狄格州均曾因類似原因對預測市場採取強硬措施。而由於 Polymarket 要到去年 12 月才重返美國市場，Kalshi 就正面承受了更多的監管衝擊。
對此，Kalshi 以「已遵守優先級更高的聯邦法規，無需再遵守州級法規」為由，對內華達州、新澤西州及馬里蘭州提出訴訟。但結果卻並不理想。
• 內華達州的訴訟最早開始推進，地方法院起初一度支持 Kalshi，但之後卻於去年 11 月轉向判 Kalshi 敗訴，法官 Andrew Gordon 認定 Kalshi 上的體育類事件合約與體育賽事投注非常相似，因此屬於內華達州賽事投注法規的監管範圍，Kalshi 已向美國聯邦第九巡迴上訴法院上訴；
• 就新澤西州而言，地方法院選擇支持 Kalshi，但該州賽事投注監管機構已向美國聯邦第三巡迴上訴法院提出上訴；
• 就馬里蘭州而言，地方法院駁回了賽事投注監管機構的訴求，法官 Adam B 裁定 Kalshi 未能證明「國會已明確且明顯地意圖剝奪各州監管賭博的權力」，Kalshi 已就此向美國第四巡迴上訴法院提出上訴。
律師事務所 Benesch 就此事評論表示，隨著全國性辯論的持續，預計上訴法院層面將出現類似分歧，為最高法院在未來數年內解決此問題奠定基礎。……如果上訴法院碰巧一致支持 Kalshi 的立場，其他預測市場或可效仿其模式，在最高法院審理此事之前就著手推進類似業務；但如果上訴法院得出不同結論，處境相似的公司可能會等待更明確的法律信號再作行動。無論如何，Kalshi 的訴訟案將創下對全國體育賭博及賭博行業產生直接而深遠影響的先例。
總而言之，預測市場是否需要遵守各州的體育賭博監管法例，暫時仍然是個懸而未決的問題，而該問題的根本矛盾在於預測市場與體育賽事投注在產品服務商的相似性以及監管要求上的差異性。
這是一場關於制度適應的拉鋸戰。在上訴法院乃至最高法院作出最終裁決之前，預測市場與體育賭博之間的灰色地帶將會長期存在，監管衝突也難以避免。短期內，各州或會繼續透過執法與訴訟來捍衞自身的監管權與稅基；而預測市場平台則會試圖以聯邦合規與創新敘事作為盾牌，爭取更大的生存空間。
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