撰文：James，以太坊基金會生態負責人
編譯：Chopper，Foresight News
去年，我第一次與 Tony McLaughlin 交談，那時他剛離開花旗、創立 Ubyx 公司。最讓我印象深刻的是：一個在全球頂級銀行工作了 20 年的人，談到公鏈時卻擁有加密原生人士般的信念，同時每一個論點都紮根於支票清算、代理銀行業務的真實機制。
作為一位支付行業的資深人士，McLaughlin 真心相信，自己職業生涯搭建的那套基礎設施即將被取代。
McLaughlin 不是我們想像中那種初創公司創始人。他是資深支付領域高管，出身於全球最大銀行之一，他經營公司的思路也體現了這一點：提出一個理念，推向市場，讓市場告訴你對錯。
穩定幣究竟如何才能真正成為普通貨幣？那種會出現在你銀行賬戶裡、等同於現金的貨幣。
他的答案涉及一項極其平淡無奇的基礎設施，以至於加密圈大多數人從未想過它，而傳統銀行領域的人還未意識到自己需要它。
親手搭建體系，然後轉身離開
先簡要概括一下 McLaughlin 的職業軌跡，他的背景對這個故事至關重要。
他在花旗集團工作近 20 年，晉升為財資與貿易解決方案部董事總經理，專注於新興支付領域。在此期間，他成為受監管負債網絡（RLN）的主要設計者，這可能是過去五年最具影響力的機構級區塊鏈概念之一。
RLN 提出了一個共享的私有賬本，央行、商業銀行和電子貨幣機構均可在同一平台上發行代幣化負債，這是受監管行業對公共加密貨幣的回應。
McLaughlin 與美國聯邦儲備系統、英國金融協會完成了概念驗證，這一理念也影響了新加坡金融管理局的工作。國際清算銀行（BIS）也承認 RLN 為其「統一賬本」概念提供了靈感。Agorá 項目則聯合七家央行和 40 多家金融機構採用了類似架構。無論從哪個角度看，這都是重量級的基礎設施。
Then, McLaughlin resigned and completely exited the project.
多年來，他一直致力於論證私有許可鏈是受監管貨幣的未來。技術本身沒問題，問題在於，沒人能解決冷啟動難題。
你要求全球所有大型銀行和央行加入一個尚不存在的網絡，而沒有人願意率先行動。在一次播客中，他將此稱為「啟動問題」：你必須先啟動網絡，別人才會使用，但沒有人願意幫你啟動，因為現在還沒有人使用。
而公鏈早已解決了這個問題。它們有用戶，有流動性，有開發者。冷啟動已成過去。
讓他徹底想通的時刻，是 2024 年美國大選。他觀察政治走向後得出結論：穩定幣監管法案勢在必行，這意味著銀行終將被允許在公鏈上運營，因為穩定幣就在公鏈上。2025 年 7 月簽署生效的 GENIUS 法案證明他是對的。
他以一貫直白的方式描述這個決定：「從那天起，我決定再也不把生命中的一秒鐘，花在推動私有許可鏈的普及上。」
他離開花旗，並於 2025 年 3 月創立了 Ubyx。
銀行對穩定幣的誤解
2026 年 3 月 3 日，特朗普總統公開指責美國銀行「破壞」GENIUS 法案，並「挾持」了他的加密貨幣議程。矛盾焦點在於收益。
銀行一直大力遊說反對生息穩定幣，理由是它們會將存款從傳統銀行體系抽走。英格蘭銀行也因同樣原因，考慮對穩定幣設置持有上限。
這種恐懼是真實的：全球穩定幣發行量已突破 3000 億美元。如果這代表存款離開商業銀行資產負債表，對信貸能力的影響將非常巨大。
但 McLaughlin 認為這個問題問反了。過去一年，他在所有場合和播客上只堅持一個論點：穩定幣不是存款的威脅，它們是一份收入大禮。
而認知錯誤的起點，在於人們如何對這個工具進行分類。
他說：「如果監管機構將穩定幣定義為『與法幣掛鉤的加密資產』，我認為他們犯了根本性錯誤。這在我看來，等同於說『支票是一張與法幣掛鉤的紙』。」
他的意思是，監管機構在穩定幣上犯了一個絕不會在支票上犯的錯誤：他們用技術（加密代幣）來定義工具，而不是用它實際的功能（承諾按面值兌付）。技術是附帶的，承諾才是核心。
將「我欠你 10 美元」寫在泥板、紙張，或以太坊上的 ERC‑20 代幣上，法律工具都是一樣的。重要的是誰做出承諾，以及承諾是否可執行。
在他的框架中，穩定幣並非新穎的加密原生產品，而是商業法中最古老工具之一的最新呈現：可轉讓票據。
He compared it to American Express travel checks in 1891.
如果你不到 35 歲，可能從未使用過甚至聽說過。在借記卡和 ATM 全球普及之前，旅行支票是人們出國攜帶現金的主要方式。出發前從美國運通或銀行購買，預付面值。然後在全球任何地方像現金一樣消費，商家或當地銀行按面值接受，因為清算網絡保證它們能從發行方收到錢。
我記得在亞洲背包旅行時用過，現在想起來還頭疼：在銀行櫃台排隊、簽字再複簽、等工作人員致電發行方，匯率還很差。難怪信用卡一普及，旅行支票幾乎一夜之間消失。
但它的屬性與穩定幣完全相同：美元工具、非銀行發行、預充值、足額抵押、無息、可向持票人轉讓、按面值贖回。
McLaughlin 的類比是對的，但大多數聽眾並沒有真正聽懂。大多數人看不出穩定幣的清算問題，恰恰是因為大多數人從未使用過當年解決這個問題的工具。旅行支票已經消失，背後的清算基礎設施成了被遺忘的歷史。所以當 McLaughlin 說「穩定幣需要旅行支票當年擁有的東西」時，聽眾只是禮貌點頭，卻沒有真正理解。
一旦你以這個視角看待問題，問題就不再是：「我們如何保護存款免受穩定幣衝擊？」而是：「我們如何像過去 200 年處理所有其他可轉讓票據一樣，處理穩定幣？」
那個枯燥乏味卻至關重要的部分
旅行支票能在全球按面值被接受，並非因為這張紙有什麼特別，而是因為美國運通、Visa、Thomas Cook 搭建了清算網絡，保證任何國家的任何商家都能將支票按面值換成現金。
當受理網絡瓦解，旅行支票的使用量就崩塌了。不是工具失效，是渠道失效。
穩定幣目前正處於完全相同的境地。它們可以在公鏈上幾秒內實現跨境轉移，但卻沒有一套通用機制，讓你透過受監管的金融機構按面值贖回。
如果你是穩定幣發行方，你必須從零開始搭建自己的分銷網絡，逐一談判雙邊合作。如果你是想為客戶受理穩定幣的銀行，你必須與每一家發行方單獨談判。複雜度呈幾何級上升。
McLaughlin 最喜歡的例子是信用卡。全球有成千上萬家銀行發行信用卡，聽起來本該一團糟。但你幾乎很少走進一家商店被告知：「抱歉，我們不接受你的銀行卡。」
這種碎片化對用戶是不可見的，因為 Visa 和 Mastercard 在中間，使每張卡都能在任何地方使用。
穩定幣存在碎片化，卻缺乏清算網絡。這正是 Ubyx 想要填補的缺口。
清算如何運作
機制設計非常簡單，而它與加密交易所的區別，正是核心所在。
在交易所中，穩定幣按浮動市價買賣，不保證按面值兌付。交易所是交易場所，需求下降，價格便隨之下跌。
Ubyx 不這樣做。它採用的是託收模式，而非買賣模式。目標是按面值贖回，就像你將支票存入銀行一樣。
你不關心支票是誰發的、來自哪家銀行。你把支票交給銀行，銀行按面值為你入賬，背後由清算系統從發行銀行收款。如果支票被退票，銀行就把支票還給你，就是這麼簡單。
Ubyx 的流程也是一樣：
- 客戶將穩定幣（例如 USDC）存入銀行的託管錢包
- 銀行將代幣提交給 Ubyx
- Ubyx 轉給發行方（此例中是 Circle）
- 發行方驗證代幣合法，從結算銀行的預存準備金中釋放法幣
- 美元通過 Ubyx 回到受理銀行，銀行為客戶入賬（通常會扣除匯差後換成當地貨幣）
如果發行方未能支付，銀行會將代幣退還給客戶，就像退票一樣。銀行在清算過程中不承擔資產負債表風險。
McLaughlin 將這套系統描述為具有三種模式的「黑箱」：
- 穩定幣進，現金出（贖回）
- 現金進，穩定幣出（發行）
- 穩定幣 A 進，穩定幣 B 出（兌換）
它被設計為不綁定發行方、不綁定公鏈、不綁定法幣。上線時的發行方包括 Paxos、Ripple、Agora、Transfero、Monerium、GMO Trust、BiLira 等十幾家，覆蓋美元、英鎊、歐元和新興市場貨幣，跨多條公鏈。
對銀行來說，技術接入成本被刻意壓到最低。大多數銀行不會自建區塊鏈基礎設施，就算建了，還要解決讓其他銀行信任的問題。
360 億美元
這就是存款恐懼敘事逆轉的地方。
McLaughlin 的粗略估算：假設穩定幣市場達到 1 萬億美元（目前為 3000 億美元且持續增長）。保守假設每天有 0.5% 的流通代幣被贖回，則每年贖回規模約為 1.8 萬億美元。
如果銀行收取 100 個基點的費用，再加 100 個基點的跨境匯兌點差，年收入規模將達到 360 億美元。
這些是他的假設，計算結果基本正確，對任何一家銀行來說，問題只是：你想分多少。
對於非美國銀行而言，這種經濟收益尤其具有吸引力。每一枚進入歐洲或亞洲銀行體系並兌換為本幣的美元穩定幣，都是受理銀行的純外匯收入。外匯業務對銀行來說簡直是「暴利」。
過去一年，McLaughlin 在所有場合都把境外穩定幣稱為「禮物」。
這套模式與央行目標的一致性，讓它超越了單純的收入計算，更具說服力。
當穩定幣透過受監管機構贖回進入託管錢包時，它們會對稅務系統可見，經過反洗錢／實名認證篩查，並轉換為位於本地銀行資產負債表上的本幣。中央銀行獲得合規性與貨幣透明度，商業銀行獲得手續費收入並擴大其資產負債表，客戶則獲得面值兌換。
McLaughlin 給銀行 CEO 的建議非常具體：先受理，後發行。「在穩定幣這件事上，收比發更好。為什麼？因為你可以通過『收』賺到很多錢。」
最直接的商業邏輯在於受理並兌換第三方穩定幣。一旦共享受理網絡建成，任何銀行都能像清算 Visa 交易一樣清算任何穩定幣，發行門檻就會大幅降低。
到那時，發行自家穩定幣，會變得和發行信用卡一樣簡單。你不需要搭建受理網絡，只要接入即可。
誰認可這個論點
Ubyx 的股東名單值得一看，因為上面的名字告訴你哪些勢力認可它。
Ubyx 於 2025 年 6 月完成 1000 萬美元種子輪融資，由 Galaxy Ventures 領投。本輪其他投資方堪稱「夢幻組合」，通常是不會出現在同一張股東名單上的人物：Peter Thiel 的 Founders Fund、Coinbase Ventures、VanEck、LayerZero。
矽谷自由意志主義資本、頂級加密交易所、大型傳統資產管理公司，同時投資於穩定幣清算基礎設施。多名投資者同時也是網絡參與者：Paxos、Monerium 既是投資方，也是網絡內發行方；Payoneer、Boku 作為戰略夥伴投資。
這種「投資者即網絡用戶」的結構是刻意設計的。McLaughlin 明確將其比作 Visa 和 Mastercard 早期的股權結構：使用網絡的銀行，就是擁有網絡的銀行。
在 2026 年 1 月，巴克莱銀行進行了戰略投資。這是英國市值第二大的銀行，也是其歷史上首次投資穩定幣公司。巴萊克數位資產與戰略投資主管 Ryan Hayward 表示：「互操作性是釋放數位資產全部潛力的關鍵。」
言外之意：歐洲最具系統重要性的銀行之一，看懂了穩定幣清算的邏輯，並決定用錢投票。
一個月後，阿拉伯銀行旗下的金融科技加速器 AB Xelerate 也進行了戰略投資。現在，美國風投、歐洲銀行、中東金融基礎設施，全都押注同一個方向。
可能出了什麼問題？
Circle 於 2025 年中推出了自己的 Circle Payments Network，為 USDC 設立專屬結算基礎設施。Circle 有足夠規模獨立搭建分銷體系。
市場的問題是：最終會是單一發行方網絡（Circle 路線），還是多發行方清算系統（Ubyx 路線）？McLaughlin 的論點是，歷史傾向於多元化清算模型。但 Circle 的先發優勢與主導市場份額是現實。
銀行與加密公司之間的收益爭議尚未解決。美國貨幣監理署（OCC）提出的規則草案中包含一項可反駁的推定，即反對穩定幣的收益機制。
如果禁止收益，銀行就能鬆一口氣，因為對於存放現金的人來說，穩定幣的吸引力仍不如儲蓄帳戶。但這也意味著穩定幣的應用範圍將局限於支付和結算領域，市場規模較小，Ubyx 的發展速度也會放緩。
如果允許收益，穩定幣市場將迎來爆發式增長，它們將直接與存款、貨幣市場基金和國債爭奪閒置資金。銀行完全有理由迅速構建基礎設施，既是为了防禦（防止客戶流失），也是為了進攻（獲取外匯和手續費收入）。
Ubyx 承諾採用開源規則手冊，並最終透過代幣實現 DAO 治理。這在理念上與其連接的去中心化網絡相符，但對依賴銀行的受監管金融市場基礎設施而言，這仍是未經檢驗的模式。
小結
McLaughlin 職業生涯的第一階段，是捍衛法幣體系以應對加密挑戰。第二階段，是為銀行業搭建私有鏈。第三階段，他得出結論：私有鏈無法解決普及問題。
所有這些改變，源於他對資金存放位置的看法。在公鏈上、錢包中，透過一套基礎設施進行清算，使每種受監管的穩定幣都像支票一樣可靠且無害。
他認為整個過渡過程的關鍵在於一句話：銀行可以像處理支票一樣處理穩定幣。
如果有權威人士說出這句話，那麼全球每一家銀行和金融科技公司都會立刻知道該做什麼。Ubyx 打賭很快就會有人說出這句話。