作者：Rita
Tide Guide
摩根士丹利分析師 Joseph Moore 於 5 月 28 日更新了邁威爾（Marvell，MRVL）的研究報告。邁威爾剛剛公布了一份創紀錄的季報，管理層也大幅上調了全年展望，華爾街幾乎一面倒看多。Moore 是少數未跟進的人，維持等權重（中性）評級，同時將目標價從 172 美元上調至 195 美元——兩次上調均低於當時股價。他認為 AI 機會是真實的，但當前價格已將其反映在內。持有 MRVL，或在 AI 芯片與光互聯鏈條上尋找標的的人，值得聽聽這位反對聲音背後的邏輯。我們已進行精編與解讀。
三個關鍵結論
① 季度業績創紀錄，管理層大幅上調全年展望。截至2026年4月的本季（邁威爾2027財年第一季）營收24.18億美元，同比增長約28%，略超市場預期的24.06億美元。每股盈利0.80美元，與預期持平。更重要的是未來展望：管理層將FY27全年營收展望上調至約115億美元，增長約40%，FY28進一步上調至約165億美元，增長約45%。下一季營收指引中點為27億美元，同比增長35%，超出市場預期約1億美元。
② Moore 給予中性評級，因為股價已將增長因素計入。195 美元的目標價對應約 40 倍 2027 日曆年的預期每股盈利（含股權激勵費用）。Moore 將邁威爾與首選股英偉達進行比較：兩者股價相近（約 198 與 212 美元），但英偉達下一財年的每股盈利約為 13 美元，是邁威爾約 6 美元的兩倍以上。Moore 認為，邁威爾要在此價位站穩，需持續看到盈利上修、網絡份額提升的證據，或定制晶片大規模出貨的確定性——目前這三者均尚未實現。
③ AI 增長有兩條腿，一條在跑，一條在爬。跑得快的是光互聯，Moore 將 FY27 的增長預期從約 50% 大幅上調至超過 70%，其中光模組產品線預計未來幾個季度達到 10 億美元年化營收。仍在爬坡的是定制 AI 芯片（專為雲廠商設計的專用芯片），Moore 對 FY28 的信心正在提升，但有一個新的大客戶要到 FY28 才量產，目前還看不到這筆收入。
等權重的邏輯：機會是真實的，價格也是真實的
Moore 沒有質疑迈威爾的 AI 機會，他將三大增長驅動力全部上調了。問題在於股價已經跑在前面。
40 倍預期盈利背後，壓著幾個必須同時實現的假設：光互聯持續放量、定制晶片從爬坡轉向大規模出貨、存儲和企業業務止跌。三件事中任何一件落空，這個估值倍數就站不住腳。
Moore 在報告中特別將英偉達與之對比。兩家公司的股價相近，英偉達下一財年的每股盈利是邁威爾的兩倍以上，同樣金額所購買的盈利基礎差距顯著。這是其給予中性評級的核心依據之一。
迈威爾在 AI 鏈上卡的是哪個環節
Marvell 不生產 GPU，它專注於在 GPU 之間、機櫃之間傳輸數據。AI 訓練集群越大，芯片之間需要傳輸的數據就越多，高速光互聯的壓力也越大。這正是 Marvell 目前最堅實的業務，也是 Moore 給出可見度最高的部分——光模組產品線（來自收購 Inphi）預計未來幾個季度將達到年化 10 億美元。另一個增長點是集群內部的 Scale-up 光學，從約 1.5 億美元增長至超過 3 億美元。
定制晶片是另一條邏輯。雲廠商希望減少對單一 GPU 供應商的依賴，會找邁威爾設計自家的 AI 專用晶片。Moore 對 FY28 的信心正在提升，來源有三方面：現有的定制晶片業務、配套銷售，以及一個新大客戶將在 FY28 量產。但量產將在明年，今年還看不到這筆收入。
另一端的存儲、企業數據中心和傳統網絡仍在去庫存，短期內缺乏明確的復蘇觸發點。
摩根士丹利押注什麼、不押注什麼、關注什麼
押注的是邁威爾的光互聯邏輯成立、AI 數據中心需求持續，目標價上調和長期展望上修均反映了這一點。不押注的是當前股價仍有上行空間，Moore 選擇了中性而非超配。
有三個關鍵信號需要關注：光模組產品線能否在未來幾個季度如期達成 10 億美元年化營收；新的大客戶定制芯片項目能否在 FY28 顺利量產放量；存儲和企業業務何時出現復甦跡象。三者中若有一項低於預期，40 倍估值就得重新計算。
本文為潮向研究對第三方證券公司研究報告的整理與解讀。文中引用的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該證券公司分析師的觀點，僅代表其所屬機構的立場，不代表潮向研究的觀點，亦不構成任何投資建議。
閱讀時請注意三點：一、目標價是分析師對未來約 12 個月的預期，屬於預測而非承諾，會根據業績和市場環境反覆調整。二、賣方研報天然偏多，且部分覆蓋公司與該券商家存在投行業務關係。三、研報的價值在於主線邏輯及其前提假設，而非某一個目標價。看邏輯，不要只看價格。
市場有風險，決策需獨立。本文不應作為買賣任何證券的依據。
資料來源：Marvell 2027 財年第一季財報（SEC 8-K）· 摩根士丹利研報（Joseph Moore，2026 年 5 月 28 日）· 公開分析師評級彙總（MarketBeat、GuruFocus、Benzinga）
潮向研究 · TideResearch · 2026 年 6 月