Michael Saylor 澄清比特幣賣出策略，強調淨買入

整理 & 編譯：深潮 TechFlow

嘉賓：Michael Saylor，Strategy 執行董事長

主持人：Bonnie、David

Michael Saylor 比特幣教主直球對決！Strategy 為何準備賣幣？

播客源：Bonnie Blockchain

播出日期：2026 年 5 月 9 日

在本期播客中，Strategy 執行董事長 Michael Saylor 首次系統解釋了「必要時賣出比特幣以支付 STRC 優先股股息」這一引發市場震動的說法，這與他長期標誌性的口號「永遠不要賣出你的比特幣」直接衝突。他提出的核心解釋是：STRC 的盈虧平衡點為比特幣持倉的 2.3%，只要 BTC 年漲幅高於 2.3%，公司即使偶爾賣出 BTC，仍能保持每月和每季均為 BTC 的淨買家。

更值得讀者關注的是 Saylor 提出的三個資訊：第一，Strategy 今年發行了全美 60% 的優先股，單家公司重新激活了整個美國優先股市場；第二，STRC 的夏普比率達到 2.5–3，高於英偉達（約 1.7）和頂級對沖基金（最高 2.2），是「公開市場中風險調整後回報最高的金融工具」；第三，比特幣的「殺手級應用」已經清晰，不是支付，而是作為信用抵押品，數字信用才是通往一百萬億美元數位貨幣市場的踏腳石。

轉向「賣 BTC 支付股息」

• 我們想讓市場明白，是比特幣的資本利得在支付 STRC 信用股息。賣出 100 萬美元的 STRC，隨即買入 100 萬美元的比特幣。
• 我因「永遠不要賣你的比特幣」而聞名，所以當我們說可能賣出時，整個互聯網都炸了。但若說得更精確一點，應該是「永遠不要成為比特幣的淨賣家」，只是這樣說不夠上頭。
• Even during these periods, even if we sell 1 Bitcoin, we will buy back 10 to 20. Once everyone understands, this shouldn’t even be an issue.
• Any company that gives up its option will later regret it, no matter what.

STRC 的經濟模型

• 我們的盈虧平衡率是 2.3%。也就是說，只要發行的 STRC 不超過比特幣倉位的 2.3%，我們就永遠是比特幣的淨買家，即使賣出 BTC 支付股息也是如此。
• STRC 是比特幣價值累積引擎中最核心的部分。4 月我們賣出 32 億美元的 STRC，並買入 32 億美元的比特幣。當月的股息為 8000 萬至 9000 萬美元，本質上是買入 30 個比特幣、賣出 1 個。
• 我們對比特幣的超額抵押率是 5:1。每 5 美元的比特幣，發行 1 美元的信用，這 1 美元有明確的收益率。

回應「龐氏騙局」指控

• Peter Schiff 認為比特幣本身就是龐氏騙局，他對這個領域中的任何東西都沒有好感。
• 如果你不承認比特幣的合法性，那你也不會承認其上任何衍生品的合法性。
• 打個比方，房地產開發公司發債融資，以每英畝 1 萬美元的價格購地，開發完成後價值變為每英畝 10 萬美元，然後將這部分資本增值套現，沒有人會質疑這家公司是龐氏騙局。我們用比特幣做的正是同一件事。

比特幣市場流動性與買入衝擊

• 我們一小時買入 1 億美元的比特幣，價格不動；買入 2 億美元，價格不動；買入 2 到 3 億美元然後停下來，價格反而上漲了。
• 比特幣是世界上最深、流動性最好的資本市場。週末想用 20 倍槓桿交易 10 億美元？比特幣能做到。一小時內需要 10 億美元的信貸？比特幣能提供。
• 我累計購買了約 620 億美元的比特幣，比我認識的任何人都多。如果說一家公司就能系統性地左右這個市場，那是高估了我們，這是一個全球市場，有其自身的動力學，中國政府的一則公告就能推動價格。

Digital credit is the "killer app" of Bitcoin

• Over the past 12 months, one thing has become clear: Bitcoin has at least one killer app—digital credit. The killer app for an asset class worth $1.5 trillion with daily trading volumes in the billions is as collateral for credit.
• STRC 是整個市場流動性最高的信用工具，也是最大的優先股，夏普比率為 2.5 到 3。最高的信用工具夏普比率僅為 0.5，英偉達為 1.7，S&P 為 0.9，比特幣本身為 0.85，頂級對沖基金最多為 2.2。數字信用的風險調整後回報，超越公開市場上所有金融策略。
• We issued 60% of all preferred stocks in the U.S. this year, making us the largest credit issuer in the country. Last year and this year, we revitalized the entire preferred stock market.
• 數字信用是通往數字貨幣和數字收益的踏腳石。生息穩定幣（yield coins）正在爆發，Apex 的產品 8 週從 0 增長至 3 億美元，Saturn 的產品 6 週從 0 增長至 1.1 億美元。背後的市場規模達一百萬億美元，且正在病毒式擴散。

宏觀與 AI

• Even with tight monetary policy, geopolitical conflicts, and trade wars—these are all headwinds that will slow us down slightly; when they reverse, they become tailwinds. But Bitcoin will keep climbing steadily, because miners only contribute 10 to 12 billion U.S. dollars in native supply annually, or 450 bitcoins per day. Every time we raise 10 billion U.S. dollars in capital, we buy up an entire year’s supply.
• Without AI, we couldn’t have created STRC. I used AI to build Strike, Strife, Stride, and Stretch. If you’re a Bitcoin treasury company, the smartest thing to do is to use digital intelligence to extract digital credit from digital capital.

主持人 Bonnie：19 小時前發生了一件震動互聯網的事，是什麼？

Michael Saylor：你說的應該是我們的財報電話會議。我們在會上宣布，必要時願意賣出比特幣，為 STRC 的優先股股息融資。

Host Bonnie: I believe this is a well-considered shift. What's the logic behind it?

Michael Saylor：最重要的一點是，我們希望市場理解，是比特幣的資本利得在支付 STRC 信用股息。我們賣出 100 萬美元的 STRC，隨即買入 100 萬美元的比特幣。我們預期比特幣每年升值約 30%，過去實際接近 40%。我們將其中前 11% 的資本利得分離出來，作為信用股息支付。

但市場對股息的來源一直有些困惑。在這個工具運行的大部分時間裡，我們是透過出售普通股 MSTR 來支付股息的。MSTR 是比特幣的衍生品，通常以溢價交易，因此我們實際出售的是比特幣衍生品。但有人擔心未來無法再出售股票，空頭認為我們必須賣股票；另一方面，又有敘事聲稱公司從不賣比特幣，這一路演變下來就變成：「既然他們不賣比特幣，那比特幣就不算資產，資產負債表上的 650 億美元應該歸零。」

650 億美元的資產被評估為零，這可不行。我們不希望評級機構認為公司資產為零，我們希望他們看到的是 650 億。網路上仍有人罵這是龐氏騙局，因為我們用發股票來支付優先股股息。

我們要做的，是把商業模式說清楚：發行信用，去對一種稱為「比特幣」的數字資本進行資本投資；這項投資的增值速度比股息更快，然後將資本增值變現，用來支付股息。我們認為最清晰的表達方式，就是明確告訴市場：公司不必永遠發行普通股，完全可以出售大幅升值的比特幣來支付股息，這就是以資本利得支付信用股息。

類比一下房地產開發公司。透過發債融資，以 1 萬美元一英畝購地，開發後漲至 10 萬美元一英畝，然後將這部分資本增值變現。你可以賣地、出租、再融資，沒有人會質疑這家公司。我們用比特幣做的正是同一件事。

我因那句「永遠不要賣你的比特幣」而聞名，所以當我們說可能要賣時，互聯網炸了。但若說得更精確，應該是「永遠不要做比特幣的淨賣家」，只是這麼說不夠上頭、不夠爆款。我可以告訴你，在這些時段裡，即使我們賣出 1 個比特幣，也會再買入 10 到 20 個。所以本質上是買 10 賣 1、淨買 9，並持續在創造比特幣。等大家理解之後，這本不該是個問題，但目前討論區確實是一片熱鬧。

主持人 Bonnie：能具體講講怎麼做到「賣一買十」嗎？

Michael Saylor：比特幣最大的價值累積引擎就是 Stretch。我們在 4 月發行了 32 億美元的 STRC，因此買入了 32 億美元的比特幣。當月股息約為 8000 萬至 9000 萬美元，籌集了 30 億，支付了 8000 萬至 9000 萬美元的股息，本質上是買入 30 個比特幣、賣出 1 個。

我們的盈虧平衡率為 2.3%。意思是：只要發行的 STRC 信用規模不超過比特幣持倉的 2.3%，我們就永遠是比特幣的淨買家，即使需要賣出 BTC 支付股息也是如此。另一種角度：只要比特幣年漲幅高於 2.3%，我們就能永遠支付股息，並持續增值，完全無需出售普通股。

今年前 4 個月，我們已售出約 50 億美元的 STRC，按此速度，全年發行率將達 15% 至 20%。盈虧平衡線為 2.3%，因此是買 20 賣 2，淨買 18。只要公司持續增長，買入的 BTC 將永遠多於賣出的。我預期未來每月、每季，我們都將是比特幣的淨買家。

主持人 Bonnie：在交給 David 之前最後一個問題。很多投資人把「永遠不要賣你的比特幣」當作信條來遵守，你認為他們還應該繼續這麼做嗎？

Michael Saylor：對，你應該成為比特幣的淨累積者。我說「永遠不要賣」的意思是，如果你為了某件事必須花掉它，那就應在花掉的同一時段裡把它補回來。加密圈裡有人主張用比特幣付賬買東西，如果你要花，那就補回來。你不能做淨賣家，因為比特幣是資本。每一年結束時，手裡的比特幣應該比年初更多。

打個比方，如果 Google 花費 10 億美元投資數據中心，賺了 100 億美元，淨賺 90 億美元，這會衝擊美元市場嗎？Google 賣出美元購買數據中心，美元不受影響，Google 的商業模式也無礙，大家會認為這是合理的決策——花錢賺更多錢。如果你花 1 個比特幣賺了 10 個比特幣，對比特幣沒問題，對公司也沒問題，這反而讓公司更強大，因為我們能運用加密流動性市場：比特幣現貨日成交額達 200 億美元，衍生品達 500 億美元，這是一個強大的能量來源。當股權資本市場的流動性不如比特幣商品市場時，我們必須有能力轉向後者。

任何公司一旦放棄自己的選擇權，無論是什麼，之後都會後悔。再舉個例子：如果我們說永遠不會回購自己的股票，永遠只發行股票，那空頭就會把股價砸到 1 美元，遠低於淨資產值（NAV），然後我們再買回來。所以昨天電話會議上我們說的是：我們準備好用 STRC 換 MSTR，用 BTC 換 MSTR，或用 BTC 或 MSTR 來履行義務。一切以公司最大利益為準。但長期來看，我們預期仍是比特幣的淨累積者，這不會改變。日常如何交易資產，是賣信用、賣股權還是賣資本資產，取決於市場和錯誤定價。

我們昨天還說，準備好回購自己的債券。我們的公司債交易處於折價、被低估狀態，因此買入合理，賣出則不合理。我們不會賣出被低估的資產，而是買入並套利這種市場無效率。如果市場知道我們會這樣做，就會更公平地為這些工具定價，這對所有投資者都有好處，也是我們對股東的受託責任。

主持人 David：我讀了一條你今天早上轉發的推文：你最大的批評者之一 Peter Schiff（黃金支持者、長期看空比特幣）寫道：「昨天 Saylor 承認，必要時 MSTR 會賣出比特幣來支付 STRC 股息。我覺得這種承諾確實有助於延長所謂的龐氏騙局。但我猜當那一天來臨時，他會暂停股息、讓 STRC 崩盤，而不是讓比特幣崩盤。」你怎麼回應？

Michael Saylor：Peter 認為比特幣本身就是龐氏騙局，他不喜歡這個領域的任何東西。比特幣是數字資本，我們透過發行股權和信用工具來購買這種資本，打造了一家數字財庫公司。比特幣會繼續存在，因為它代表了具有完整產權的全球經濟財富的代幣化形式。我們在它之上構建了一個信用工具 STRC，剝離波動性、降低風險，從數字資本中提煉出收益。如果你不承認比特幣的合法性，你就永遠不會承認其任何衍生品的合法性。但對於那些相信比特幣是合法資產的人來說，我們的做法很直接：5:1 超額抵押，每 5 美元比特幣發行 1 美元信用，這 1 美元信用具有明確的收益率。

很多人認為比特幣是合法資產，只是無法忍受其波動率。他們不會把秋天為孩子繳學費的錢拿去買比特幣，因為他們12週後要繳帳單。對這類人來說，數字信用很有意義：本金受保護、穩定，並能獲得比貨幣市場基金高出三四倍的收益。正是比特幣優於其他資本資產的特性，讓我們能支付更高的股息。

主持人 David：我想跟你驗證一個理論，再回傳給 Bonnie。一些交易員發現，每次 STRC 派息後，除息價都會跌破面值，持續一兩天甚至更久；一旦回到面值，Strategy 就會開始買入比特幣。因此，他們開始搶跑這個模式，在 STRC 接近面值前買入比特幣，賭你和 Strategy 會在面值時買入 BTC。你怎麼看？

Michael Saylor：在股息記錄日臨近時，由於記錄日後可領取約 90 美分的股息，對 STRC 將產生巨大的買盤需求。因此，在記錄日前，STRC 的交易量將達數十億美元；記錄日次日價格下跌 60 至 70 美分，再花一兩週時間逐步恢復至面值。這就是套利者，他們的計算方式是：用 100 萬美元資本占用一天，一年僅占用 12 天，即可鎖定約 42% 的年化收益率。他們的數學沒有問題，對我們也有利，能創造流動性和參與度，這種情況將持續存在。

至於第二個問題，能否在比特幣市場搶跑？比特幣衍生品市場單日交易額達 500 億美元。會有人擁有足夠的資本來推動這個市場嗎？可能性不大。我的觀點是，比特幣某種程度上是「科技資本的平方」。推動比特幣的，是貿易戰、熱戰、外交政策、霍爾木茲海峽、伊朗局勢和貨幣戰爭，例如 SOFR（擔保隔夜融資利率）是否會下行至 200 個基點、收益率曲線是否被壓平。目前明顯處於相當緊縮的貨幣環境，這些宏觀因素才是比特幣的主要驅動力。

我可以告訴你一個事實：我們一小時買入1億美元的比特幣，價格不動；買2億美元，價格不動；買了2至3億美元後停下來，價格反而上漲了。因此，任何自認有這種能量的人，除非你一個下午能砸進300億美元。我花了非常多錢，買的比任何我認識的人都多，我們累計了大約620億美元的比特幣。我相信這是一個全球市場，有其自身的動態，由外交政策驅動；中國政府的一則公告就能推動比特幣價格。說我們一家公司具有系統重要性，聽起來很受用，但我並不這麼認為。

主持人 Bonnie：為什麼你買了這麼多比特幣，價格卻沒動？

Michael Saylor：市場非常深、流動性極佳。假設我某天大手筆買入 10 億美元，10 億只是 500 億的 1/50。與交易員交談時會發現，比特幣現貨為 200 億，衍生品為 500 億，將 10 億美元放入 400 億、500 億、600 億的桶中算得了什麼？這是全球最深、流動性最好的資本市場，這正是它的特別之處。週末你想以 20 倍槓桿下 10 億美元的單，比特幣能做到。一小時內需要 10 億美元的信用，比特幣也能提供。

宏觀因素是主要驅動力，有時市場也有自己的邏輯。微觀因素也起作用：數字信用的形成、銀行信用的形成、投資者對數字資產的情緒。但比特幣比我們任何人的想像都要更大，這正是我們對它有信心的原因，沒有任何單一參與者能支撐或壓制它。

主持人 Bonnie：如果霍爾木茲海峽（全球約 1/5 石油運輸的咽喉）在可預見的未來保持關閉，將會發生幾件事：一是通脹壓力可能持續；二是美联储在某個時點需要降息，但被高通脹卡住。流動性會怎樣？如果美联储被卡住，比特幣會怎樣？

Michael Saylor：緊縮的貨幣政策、全球貿易高度緊張，以及由外交政策或戰爭（烏克蘭、伊朗）引發的高地緣政治緊張，這些都是逆風，會稍有壓制；一旦反轉，就會變成順風。但比特幣無論如何都會向上磨礪。原因是礦工每年貢獻的原生供應量僅為 100 億至 120 億美元，每天 450 個比特幣。我們每湊出 100 億美元資本，就能買下一整年的供應量。

銀行創造 100 億美元信用，這是輪軸上的第一圈。我們售出 100 億美元 STRC 數位信用，這是第二圈。100 億美元流入 IBIT（貝萊德比特幣現貨 ETF），這是第三圈。這些資本流動、數位信用與數位資本包裝、銀行信用，都是市場的基本盤，全都向好。無論宏觀如何，你都會看到持續上漲。宏觀的風僅是節奏問題，在 30% 的速度緩升時，會衝到 50%；有逆風時會稍慢一點。

主持人 David：你對比特幣的論點有變化嗎？

Michael Saylor：沒變。但我必須說，比特幣作為數字資本的事實已經非常清楚了。過去 12 個月裡明確的一點是，比特幣至少有一個殺手級應用，那就是數字信用。一個規模達 1.5 萬億美元、日成交數百億的資產類別，其殺手級應用是什麼？答案是作為信用的抵押品。如果數字資本是表現最好的資本資產，那麼就有理由相信，可以在其上構建出表現最好的信用資產。

過去一年，我看到的是，STRC 是市場上流動性最高的信用工具，是整個市場最大的優先股，夏普比率最高。我們構造出了一個波動率 3、股息收益率 11.5%、夏普率 2.5 到 3 的工具。要知道，最高的信用工具夏普率只有 0.5；股票最高的是英偉達，大約 1.7；標普 0.9，比特幣本身 0.85，都過不了 1。最好的對沖基金頂多也就 2.2。因此，數字信用的風險調整後回報，比公開市場上任何金融策略和任何工具都好。12 個月前我無法這麼說，但背後的邏輯是通的：如果比特幣是表現最好的資本，那以比特幣背書的可轉債就是表現最好的可轉債，像 STRC 這樣的信用工具就是表現最好的優先股。

順便問你們一個問題，你們知道我們今年發行的優先股佔全美優先股市場多少比例嗎？

主持人 David：我猜超過 70%。

Michael Saylor：我們發行了全美 60% 的優先股，去年和今年都是全美最大的信用發行方。我們重新激活了優先股市場，整個市場因此爆發。所以新理念是：數字資本驅動數字信用。接下來你會看到，數字信用是通往數字貨幣和數字貨幣市場的踏腳石。生息穩定幣正在爆發：Apex 推出了一款，8 週內從 0 增長到 3 億美元；Saturn 推出了一款，6 週內從 0 增長到 1.1 億美元。數字資產領域、加密領域和傳統金融都在經歷創新爆發，背後的驅動力是數字信用，而比特幣讓數字信用成為可能。這可能是今年最令人興奮的事。

主持人 David：我最後一個問題，然後交給 Bonnie 收尾。一些比特幣礦工已經開始轉型，將礦場算力轉為 AI 數據中心供電。你會加入這場所謂的「AI 轉型」嗎？如果會，會怎麼參與？

Michael Saylor：我認為比特幣礦工現在能從高性能、高功耗算力的投資中獲益，是件好事。我們所做的，是用數位智慧打磨數位信用。AI 如何影響我們的業務？沒有 AI，我們無法做出 STRC。我用 AI 做了 Strike、Strife、Stride 和 Stretch。我們如何創造數位信用？拿一筆數位資本，用數位智慧加工出一種數位信用，賦予其特定的風險特徵、波動率、收益率和幣種結構，然後推向公開市場。

如果你是一家比特幣財庫或數字財庫公司，最聰明的做法就是用數字智能從數字資本中切出數字信用。這就是踏腳石，是創造數字貨幣和數字收益的金融燃料。而數字貨幣和數字收益的市場是一萬億美元，現在正在病毒式擴散。

主持人 Bonnie：最後一個問題。是《Have Space Suit—Will Travel》（Robert Heinlein，1958 年的科幻小說）讓你去 MIT 的嗎？在回到 MIT 之前、在讀這本書之前、在接觸比特幣之前，你想對年輕時的自己說什麼？

Michael Saylor：小學一年級時，父母為了激勵我，說每讀一本書就給我 10 美分。那時我沉迷於連環畫，記得一本連環畫售價 25 美分，因此計算下來，要讀兩本半「真正的書」才能買一本連環畫。我動力十足，那個暑假讀了大約 100 本書。我會去圖書館，一次借 10 本回家讀完再歸還。後來我發現了科幻小說：海因萊因、克拉克、阿西莫夫，讀了《嚴厲的月亮》（《The Moon Is a Harsh Mistress》，海因萊因 1966 年作品），也讀了《Have Space Suit—Will Travel》，到三年級和四年級時已經把這些書都翻完了。

我得說，正是這些科幻讀物推動了我的智識發展。小學裡的男孩可塑性很強。《Have Space Suit—Will Travel》裡，一位 alpha 男主角自己修好了一套宇航服，被飛船撿走，橫穿宇宙，從一群蟲眼怪物手中救下了人類，回到地球。他拯救人類的獎勵是什麼？是 MIT 的全額獎學金。當時我想：連救人類的人都覺得 MIT 足夠好，那 MIT 對我也足夠好了。該死的，我得去 MIT。

主持人 Bonnie：如果馬斯克邀請你去火星，你會去嗎？

Michael Saylor：取決於他提供的是什麼樣的飛船。