作者：Thejaswini M A
編譯及整理：BitpushNews
Bitpush 註：
2026年5月22日，中國證監會拋出重磅炸彈：擬對老虎證券、富途證券、長橋證券等機構的非法跨境展業行為實施嚴厲處罰，不僅面臨巨額罰款，境內外相關主體的全部違法所得更將被依法沒收，並在兩年集中整治期內全面取締相關境內業務，存量內地客戶只許單向賣出。消息一出，相關美股券商盤前暴跌超 40%。
當合規的跨境通道被逐一堵死，那些依然渴望配置全球資產、渴望參與 SpaceX 等上市前定價、渴望在任何時間任何地點交易任何標的的資金，會流向哪裡？
答案似乎已經隱約浮出水面：流向 RWA，流向 Hyperliquid。
這不是什麼預言。這是正在發生的事。
就在罰單消息傳出的同一天，HYPE 創下新高。
是巧合嗎？也許。但資本從不相信巧合，它只相信出口。
以下為正文：
芝商所（CME Group，芝加哥商品交易所）是全球最大的衍生品交易所，專業交易員在這裡買賣原油、黃金、利率、股票指數以及比特幣期貨。該交易所每日處理數萬億美元的交易量，自 1898 年以來一直運營。
洲際交易所（ICE）擁有紐約證券交易所，並在全球擁有數個衍生品交易所。這也是另一家行業巨頭。
它們是地球上最強大的金融市場基礎設施公司。當它們指著某樣東西並稱其「極具危險性」時，監管機構很難不聽進去。
目前，CME 和 ICE 正在向美國商品期貨交易委員會（CFTC）和國會山施壓，要求對 Hyperliquid 進行嚴厲打擊，並警告稱這個「免 KYC（身份驗證）」的平台是市場操縱和規避制裁的溫床。
- 這裡確實存在零 KYC 的情況。雖然 Hyperliquid 在其主站前端使用過濾器來封禁受美國海外資產控制辦公室（OFAC）制裁的地址，但其底層協議完全是無許可的。如果有人繞過網站，直接與智能合約互動，將不會有任何身份檢查在等待他們。
- 此外，Hyperliquid 上沒有持仓限制。在 CME，任何單一交易員在任何合約中的持仓規模均不得超過特定門檻，以防止操縱和系統性風險；而 Hyperliquid 則沒有此類限制。
- CME 會密切監控諸如虛假申報（Spoofing）、洗售交易（Wash Trading）以及協同攻擊等操縱市場的交易行為。而 Hyperliquid 沒有任何監控系統來盯著這些。
這些確實是客觀事實。
受此消息影響，HYPE 代幣於 5 月 15 日下跌了 9%。隨後，兩家做市商於 5 月 18 日撤走 1 億美元的流動性作為回應。
coingecko.com
但請注意，它們具體盯上的產品是哪一個。並非 Hyperliquid 已運行多年且監管機構從未過問的加密貨幣永續合約，它們的焦點完全在原油合約上。正是這些合約，在 CME 自身原油市場休市的週末，達成了 7.2 億美元的交易量。
對於這種監管層面的陣痛，CME 和 ICE 的擔憂並非完全沒有道理，但我們也心知肚明，它們絕非中立的旁觀者。它們的商業模式完全依賴於一種受法律保護的「交易時間壟斷」。它們不介意在技術上展開競爭，但當有人在時間上與它們競爭時，它們會徹底抓狂。
Hyperliquid 透過在週末將真實的交易量引入原油市場，基本上打破了傳統金融的時空連續體。而那些既得利益者卻請求政府強制其他人也在他們睡覺時閉上眼睛。如果是我，我會更願意申請在週末營業的許可；但顯然，這只是我的想法。
Hyperliquid 在新加坡的辦公室只有 11 個人。在截至 2026 年 5 月 21 日的 30 天內，該協議創造了 5,100 萬美元的收入。在 3 月份，它處理了高達 2.6 萬億美元的名義衍生品交易量。
tokenterminal.com
Hyperliquid 將 97% 的交易手續費透過鏈上基金路由用於 HYPE 代幣的回購。僅憑 11 個人就能創造 5,100 萬美元的月收入，這種人均經濟效益無論在加密貨幣行業內部還是外部，都找不到真正的可比對象。截至 5 月下旬，HYPE 年內至今已上漲了 101%。
這一切，並不一定是因為 Hyperliquid 從嚴格的技術意義上構建了更優秀的衍生品。它僅僅是因為當 CME 關閉時，它依然開放，而這就蘊含著巨大的價值。最近，一些新動向將這種邏輯推向了更深遠的層面。
5 月 1 日，基於 Hyperliquid 的平台 Trade.xyz 推出了人工智能晶片製造商 Cerebras 的 Pre-IPO 永續期貨合約。該合約在 IPO 前運行了兩週。在該窗口期的早期，交易員們抹平了相對於 185 美元 IPO 定價約 50% 的溢價，暗示其開盤價將在 277 美元左右。隨後市場資訊更新。在 Cerebras 於納斯達克開盤前一小時，Trade.xyz 的永續合約對該股票的定價為 340 美元，與實際開盤價相差不到 3%。最終，Cerebras 於 5 月 14 日以 350 美元開盤，較 185 美元的 IPO 價格暴漲了 89%。像 Forge 和 EquityZen 這樣的傳統一級半市場平台預測誤差達到了 35%，而 Hyperliquid 的誤差僅為 3%。
在仍存在真正不確定性時，277 美元是市場所暗示的價格。而當資訊不斷湧入並被消化定價後，群體智慧便抹平了這一差距。這就是價格發現（Price Discovery）本應運作的方式。
緊接著於 5 月 17 日週日上午，Trade.xyz 推出了 SpaceX 的永續期貨合約。它以 150 美元的參考價開盤，在數小時內飆升至 216 美元，並最終穩固在約 203 美元，這意味著市場大眾為這家公司定下了 2.4 萬億美元的估值。
然而當時，SpaceX 尚未公開提交 S-1 招股書，沒有任何華爾街分析師提供過目標價，官方的路演更是無從談起。
交易員當時完全不知道，SpaceX 其實早在 4 月 1 日就已向美國證券交易委員會（SEC）秘密提交了機密申請，其設定的目標估值在 1.75 萬億至 2 萬億美元之間。
交易員將合約結算在 203 美元，隱含估值為 2.4 萬億美元。在銀行家召開第一次會議之前，大眾在無法查閱申報文件的情況下，已敏銳地落在該公司自身目標區間的頂端。就在幾天後的 5 月 20 日，週三，SpaceX 才正式向公眾提交了長達 277 頁的實際 S-1 招股說明書。
目前有三種產品正試圖為投資者提供 SpaceX 的投資風險敞口。每一種產品在法律層面上都押注了不同的解法。
PreStocks 試圖耍小聰明。他們設立了特殊目的載體（SPV）基金來購買真實的 SpaceX 股票，然後將這些基金份額拆分映射為區塊鏈代幣，以便散戶投資者可以分一杯羹。這看起來像是進入私有科技公司的一條乾淨的後門通道。
然而，就在 Hyperliquid 上線其 SPCX 合約前不久，Anthropic 和 OpenAI 公開聲稱與那些聲稱追蹤其估值的第三方 SPV 產品撇清關係。中國香港和阿聯酋的平台一直未經董事會批准的情況下銷售這兩家公司的代幣化敞口。兩家公司均發布警告，稱這些產品背後的股權轉讓無效。PreStocks 的代幣隨即暴跌了 50%。當你試圖透過錨定真實股票來運作時，你所持股的那家公司始終保留著介入干預的權利。
Ondo Global Markets 透過一家於美國註冊的經紀交易商（Broker-Dealer）將股票進行代幣化，每個代幣均有底層證券作為支持。其合規性非常清晰，美國證券存託結算公司（DTCC）甚至正圍繞其構建結算基礎設施。
但 Ondo 最大的優勢，同時也是它最大的弱點：它有一個明確的實體辦公地址。如果 SEC 豁然決定對它採取行動，他們精確地知道該去敲誰家的門。如果埃隆·馬斯克（Elon Musk）提出異議，SpaceX 的律師也精確地知道該起訴哪家託管機構。因為選擇規規矩矩地玩這場遊戲，Ondo 反而讓自己成為了一個完美的精準打擊目標。
然後我們再看看 Hyperliquid 的 SPCX 合約——這個東西完全建立在虛空之上。
沒有股份，沒有註冊的經紀交易商，也對任何實物資產沒有主張權。這是一個合成永續合約，純粹是幽靈。純粹是對價格走勢的賭注，完全使用 USDC 在一條去中心化網絡上結算。
即使 SpaceX 想阻止人們基於其估值交易衍生品，它也無法做到。沒有公司法人實體可以送達法律文書，也沒有中央發行方可以施壓。
這真的很聰明。Hyperliquid 基本上領悟了一個道理：如果你沒有臉，就沒人能一拳打在你臉上。通過將產品錨定在沒有任何實物上，他們變得無法被瞄準。
我不確定這純粹是件好事。
一個零 KYC 的場所，將數萬億美元繞開全球銀行體系進行流轉，這構成的國家安全噩夢，確實很難反駁。Hyperliquid 聯合創始人 Jeff Yan 於 5 月 17 日飛往華盛頓與政策制定者會面，就足以說明這種壓力有多現實。
提到 Jeff Yan，他是一個真實的人，曾露面，且就讀過哈佛。如果 SpaceX 想因他的平台掛有名為 "SPCX" 的合約而起訴他商標侵權或知識產權侵犯，他們絕對可以將訴訟文件送達至他本人手中。
但起訴 Jeff 並不能讓這個合約消失。
在 PreStocks，如果公司刪除了底層股票，產品也就不存在了。在 Ondo，如果法官凍結了銀行或託管機構，產品就會陷入困境。但 Hyperliquid 的 SPCX 是一段自主部署的代碼。即使 Jeff Yan 被官司打到灰飛煙滅，那些智能合約已經上線，代碼不可篡改，全球訂單簿仍會在鏈上繼續運轉。
這就是去中心化那「無瑕的理論」。現實要脆弱一些。Hyperliquid 只運行在 20 個驗證者上，而不是 90 萬個。這些驗證者是可以被識別出來的。而 JELLY 事件已經表明：只要他們想干預，他們就會干預。驗證者並不是不可篡改的。
再說一次，時間才是他們唯一無法複製的產品。