KuCoin Ventures Weekly Report: 貴金屬的劇烈反彈、穩定幣支付的演進，以及價值回歸 DeFi 協議

2025/12/29 10:00:03

1. 每週市場亮點

穩定幣支付正加速邁向「產品化」：轉賬規模、商家入金渠道及合規路徑須同步推進

穩定幣支付始終是一個備受關注的話題。在 從零開始的穩定幣支付Artemis 提供了一個更接近「實際運營結構」的透鏡：穩定幣「支付/轉賬」活動已佔總穩定幣交易量的大約一半，但這些資金流的組織仍然嚴重依賴於少量的樞紐機構。報告顯示，前 1,000 個地址佔總轉賬價值的大約 84%–85%；雖然點對點（P2P）轉賬在交易筆數中佔比更高（約 67%），但其價值佔比僅約 24%。

資料來源：Artemis, Lightspark

這種「樞紐集中支付結構」並不會否定採用進展——如果說有什麼話，它與早期基礎設施擴張的典型路徑是一致的。大額資金流動和高頻結算通常會首先集中在有限的幾個樞紐（交易所、支付聚合器、機構財務及結算錢包）中，然後才擴散至更分散的零售層。因此，評估穩定幣支付時，不應僅僅依賴交易次數；還應追蹤交易對手結構、平均轉賬規模分佈，以及商家端的使用是否顯示出可持續的重複購買和結算留存。

從「商戶接入點」的角度來看，旅遊和跨境服務是穩定幣支付最容易落地的類別之一。最近，多家行業媒體報導，Trip.com 已引入 USDT 和 USDC 等穩定幣支付選項，支付處理由持牌加密貨幣支付服務提供商支持。這類合作的意義在於，將穩定幣從「鏈上結算」帶入「消費者場景中的可選支付方式」，特別是對於面臨卡網覆蓋差異、外匯摩擦和結算速度限制的跨境用戶而言。對於穩定幣支付而言，宏觀週期和市場情緒決定了「現在為什麼要用它」，而商戶覆蓋範圍、支付成功率、退款／爭議處理以及成本結構則決定了「是否能長期可持續使用」。

資料來源：Foresight News

另一個日益受到關注的穩定幣支付場景是加密貨幣借記卡。其核心價值在於將「穩定幣餘額」轉化為可在日常支付網絡中使用的支付能力，其優勢通常體現在跨境支付體驗、外匯摩擦以及支付兼容性方面。同時，關於「U卡」的討論凸顯了一個關鍵現實：可持續的擴張最終取決於明確的合規路徑、卡片發行和清算網絡的合規邊界，以及各司法管轄區對資金屬性和法幣出入金渠道的監管要求。近期財新報導的廣泛再傳播也強調，市場正迅速提高對「產品可用性」之外第二層變數的關注：合規可持續性。

更廣泛地說，傳統的支付網絡和銀行系統也正在將穩定幣納入「結算基礎設施」的框架中。例如，Visa 在穩定幣結算方面的進展被一些媒體解讀為加速了銀行在 7×24 小時結算和跨境流動性協調方面的產品想像。這些信號的價值並不在於短期情緒的提升，而在於更清晰地描繪出「誰合規地參與」：銀行和持牌機構處理賬戶和合規事務；支付網絡提供接受和清算規則；鏈上穩定幣則作為可編程的結算層。

最終，穩定幣支付要從「樞紐驅動規模」演進到「更廣泛的分散採用」，必須同時推進三個方向：(1) 流動結構的逐步去集中化（更多真實的商家和個人收付款活動，而非僅限於少數機構錢包內的內部流通），(2) 商家和產品入門渠道的持續擴展（更多高頻消費和跨境服務場景），以及 (3) 更清晰的合規途徑（包括發牌、風險控制、出入金通道及爭議處理機制，這些都是主流系統所能接受的）。當這三個方面相互增強時，穩定幣支付更有可能超越階段性的「規模現象」，成為持久的支付基礎設施。

2. 每週精選市場信號

2026 年實物資產的狂熱與流動性預期差距

隨著 2025 年接近尾聲，全球市場正展現出明顯的「由虛轉實」趨勢。貴金屬領域的熱潮與加密貨幣市場的相對低迷形成鮮明對比。在地緣政治緊張局勢升級和美元走弱的推動下，貴金屬出現了驚人的「逼空」反彈。現貨黃金價格突破每盎司 4,500 美元，而銀價至今年迄今已錄得驚人的 167% 涨幅，在盤中交易中觸及每盎司 79 美元的歷史高點。深入觀察表面現象，這反映出市場對美元等法幣長期信用度的悲觀定價，進而推動實物資產的重新評估。然而，目前的動能過於強勁；市場的 FOMO 情緒加上明顯的短期超買跡象，表明存在風險，這從 12 月 29 日現貨銀價急劇下跌即可看出，這預示著潛在波動的可能性。

資料來源：Yahoo.com

在股票市場中，日本股票在加息背景下成為反直覺的亮點。儘管日本銀行將利率提高至 0.75%——30 年來的高點——日經 225 指數今年至今仍錄得約 26% 的漲幅。市場邏輯已轉向將「加息」視為經濟退出通縮的積極信號。這與日本在 AI 供應鏈中強大的生態位疊加，吸引了大量尋求對沖美元風險的資金。美國股票仍受「聖誕老人行情」預期支撐，但科技板塊呈現複雜的二元性：在一級市場，Nvidia 逆勢上漲，維持 AI 虛構的強勁；然而在宏觀層面，聯邦儲備理事會理事 Waller 的評論「AI 抑制僱傭」引發擔憂。AI 對服務業和白領職業的替代效應正在加劇勞動市場的 K 型分化，使 AI 話題變得更加複雜和嚴峻。

資料來源：defillama.com

與傳統市場的熱絡形成鮮明對比，加密貨幣市場正經歷寒冬。本週市場情緒依然處於「恐懼」區域，現貨流動性極度乾涸，全球加密貨幣交易量已連續第五週下滑。其中一個原因是，今年加密資產嚴重跑輸傳統指數（如標普500），而 BTC 價格持續低於短期持有者的成本基礎，導致大量浮虧資金選擇在年底前出售以進行稅損收割，從而產生持續的拋壓。去中心化金融（DeFi）市場的去槓桿現象也十分明顯，自九月高點以來，Aave 的借款交易量已縮減約 30%。

儘管現貨市場表現疲弱，衍生品市場卻正在醞釀反轉。12 月 26 日，市場見證了歷史上最大規模的期權合約到期，總計 280 億美元。雖然多頭蒙受重大損失，但到期後的未平倉合約結構已發生根本性變化：2026 年 3 月到期的認購期權成為最大倉位。此外，比特幣重新奪回 10 萬美元阻力位的壓力可能已大幅減輕。期權數據顯示，比特幣的「最大痛苦點」正在上移。而且，如果未來 30 天內價格上漲，空頭倉位的強平強度將顯著高於多頭。這意味著年終稅收拋壓過後，市場極有可能在 1 月出現由流動性回歸推動的「逼空反彈」。

資料來源：SoSoValue

上周美國 BTC 幣幣 ETF 出現持續資金流出，累計淨流出約 7.82 億美元。僅週五一天就出現 2.76 億美元的淨流出，成為節日期間的資金流出高峰。幸運的是，儘管出現資金流出，比特幣價格仍維持在 87,000 美元水平，這表明此次資金撤出更多源於年末資產再平衡和節假日流動性下降，而非市場恐慌。

數據來源：DeFiLlama

鏈上流動性數據進一步證實了市場的防守心態。穩定幣總發行量仍維持在 3100 億美元的先前高點附近，沒有顯著的增量增長。雖然 USDe 的贖回速度減緩，且 USD1 的發行量因高收益活動而大幅增長，但整體資金流顯示用於交易的穩定幣並未出現淨增長。相反地，流入加密市場的資金優先選擇收益耕作和套利（由 USD1 和 USYC 代表），這表明市場更傾向於保守的收益生成，而非承擔風險。

資料來源：CME FedWatch Tool

展望 2026 年，流動性環境的核心矛盾在於「保守市場定價」與「激進人事變動」之間存在龐大的預期差距。根據最新 CME FedWatch 工具的數據，市場對 2026 年的減息路徑定價相對保守。數據顯示，2026 年 1 月利率維持不變的機率為 82.3%。市場對減息的預期集中在第二季度，且路徑被視為適中。然而，2026 年 FOMC 投票委員會的組成可能因擬議的「居住規則」而發生劇烈變化。一些鷹派成員可能面臨資格取消的風險，這可能導致實際政策遠比 CME 預測的更為寬鬆。如果新的 FOMC 整體偏向鴿派，實際減息幅度可能擴大至四次或更多次，為風險資產提供遠超預期的流動性溢價。

本周值得關注的重點事件：

12月31日： 美國初請失業金人數（12月27日當週）；聯儲局 FOMC 觔員會貨幣政策會議紀錄。

主要市場融資觀察：

從資金規模來看，本週一級市場融資表現尚可。然而，今年明顯的趨勢是草根型初創企業的時代正在消退。目前市場已進入由知名企業參與的「內部遊戲」階段，以及一場併購整合的股市遊戲。

資料來源：CryptoRank

元宇宙平台 Ready Player Me： 元宇宙虛擬人像平台 Ready Player Me 已被串流巨頭 Netflix 收購，原服務將於 2026 年初下線。該項目此前已從頂級風險投資機構（包括 a16z）獲得總計高達 7200 萬美元的投資。這標誌著元宇宙領域的退出路徑正在收窄；獨立打造大型平台極其困難，而被大型科技公司收購作為功能組件，是少數可行的退出策略之一。

傳統資產永續 CEX 架構師 (AX Exchange)： Architect 由前 FTX US 總裁 Brett Harrison 創辦，宣佈完成 3500 萬美元融資，投後估值達 1.87 億美元。Harrison 早年曾在 Jane Street 工作多年，並在 FTX 崩潰前不久辭職。該項目核心產品 AX Exchange 允許客戶使用穩定幣及法幣作為抵押品，交易外匯、利率、股票、指數、金屬及能源等傳統資產的永續合約。

Coinbax — 銀行的「可程式化信任層」： 穩定幣基礎設施層 Coinbax 完成 420 萬美元種子輪融資。該項目解決了現有銀行支付通道（如 ACH/FedNow）在「速度」方面有所解決，但缺乏「可編程性」的問題，而公鏈（ETH/Solana）雖然可編程，但銀行在「控制」和「合規」方面存在不足。產品核心是「Controls」模組，允許銀行在鏈上執行多方批准、支出限制和基於條件的資金發放。該項目實現了銀行級整合，使銀行可以使用 USDC/PYUSD 進行 24/7 設定，同時保留審計和風險控制，無需直接處理複雜的私鑰管理或智能合約互動。投資者包括傳統銀行和穩定幣相關機構，如 Paxos 和 BankTech Ventures。創始人來自金融科技和銀行科技服務公司。

Coinbase 收購 The Clearing Company： The Clearing Company 是一家於 2025 年初才成立的初創公司，於 8 月完成了由 Union Square Ventures 領投、Coinbase Ventures 參與的種子輪融資。據報導，該平台目前正在申請 CFTC 衍生品交易所和清算所許可。創始人 Toni Gemayel 之前曾在兩大預測市場平台 Polymarket 和 Kalshi 擔任增長職位。此前曾有傳聞稱 Coinbase 將與 Kalshi 合作推出預測市場產品，但這筆閃電式收購表明 Coinbase 的雄心遠不止於合作：他們意圖控制一家持牌清算實體，以建立自己的完全受監管的預測市場清算和交易系統。

3. 專案聚焦

DeFi 進入治理與價值再分配的新階段

上週標誌著 DeFi 領域一系列的里程碑式發展，三大領先協議——Uniswap、Aave 和 Lido——各自執行了關鍵的治理行動。在一個狹窄的時間窗口內，這三者都面對了關於費用分佈、收入所有權、協議邊界和 DAO 權限的基本問題，結果導致了決定性的突破或高調的爭議。Uniswap 啟動其費用開關，有效地迎來了代幣層面價值捕獲和通縮的新時代。Aave 的 DAO 與 Labs 之間的爭議雖然暫時解決，但暴露了去中心化治理中的深層結構性弱點。同時，Lido 的最新安全升級進一步鞏固了其在流動性質押領域的主導地位。

12 月 25 日，Uniswap 治理歷史上最重要的提議之一 UNIfication 在壓倒性支持下通過。該提議的核心是啟動協議層級費用開關，並一次性銷毀 1 億枚 UNI 代幣，從根本上重塑其經濟屬性。這項轉變被視為行業長期以來「wen fee switch」爭議的最終結論。此前因監管壓力而延遲，隨著外部環境改善，該計劃現已實施。執行措施包括在主網上多個版本啟用費用開關，以及將新 Unichain 收入納入銷毀機制。

贊成票佔 99% 以上，結果表明在經過多年的價值非捕獲爭議後，社區達成了高度共識。Uniswap 無法再無限期地作為純粹的公共產品運作，而無需將協議價值回報給代幣層。該提案的通過使 UNI 從「治理選項」轉變為由協議現金流預期所支撐的資產。其估值邏輯預計將更接近擁有成熟捕獲機制的高效協議，為 DeFi 中的價值回報設立新典範。

與 Uniswap 的共識形成鮮明對比，Aave 在過去兩週經歷了極其分裂的治理風暴。12月中旬，社區發現來自新 CoW Swap 前端整合的費用——預計每年為 800 萬至 1,000 萬美元——被導向實驗室團隊的私人錢包，而非 DAO 國庫，引發了「隱形私有化」的激烈指控。隨後的提議要求將核心所有權——包括品牌資產、域名和商標——轉移至 DAO 實體，以建立反控制機制。實驗室團隊在 12 月下旬推動了快速快照投票。儘管最終於 12 月 26 日以 55% 的反對率拒絕了所有權轉移，但創始人在這段時期大規模積累代幣的行為，進一步引發了對治理公平性的疑問。

Aave 事件的本質不僅僅是某項特定提議的成功或失敗，而是一個更尖銳的問題：在現有的法律和商業框架內，DAO 究竟能在多大程度上對開發團隊施加控制？當一個協議每年產生數千萬美元的穩定現金流，其前端和品牌成為核心資產時，DAO 與開發實體之間的利益一致性已無法單靠「理念共識」來維持。這場爭議很可能成為 DeFi 歷史中 DAO 主權邊界的一個標誌性案例，迫使業界重新思考去中心化治理中結構控制的現實。

相比之下，Lido 的變化看似漸進，卻同樣深遠。上週，Lido DAO 以全票通過的方式通過了 Whitehat Safe Harbor 安全提案，允許白帽駭客在協議遭受即時攻擊時介入並拯救資金。該機制允許駭客在沒有法律後果的情況下，將追回的資產歸還至指定的恢復地址，並提供追回資金的 10% 作為獎勵，上限為 200 萬美元。在本年度行業因漏洞利用而蒙受巨大損失的背景下，這項舉措標誌著 Lido 的安全策略從被動的漏洞懸賞轉向主動的即時救援。

此次升級對 Lido 所管理的約 260 億美元資產增加了一層保護，體現了頂級協議在安全治理方面的成熟。結合其最新的 GOOSE-3 路線圖，Lido 正在從一個純粹的流動性質押工具演變為一個涵蓋收益錢包和現實世界資產（RWA）的全方位 DeFi 生態系統。Safe Harbor 協議的實施不僅強化了 stETH 的安全性，也促進 Lido 平滑過渡到更複雜的金融體系，同時保持其在以太坊生態系統中的核心地位。

從 Uniswap 的費用分佈，到 Aave 的治理衝突，再到 Lido 的安全治理與產品邊界擴張——這三則新聞共同指向一個趨勢：DeFi 正在從由技術和流量驅動的階段，轉向權利、責任、收益和治理結構的再分配階段。對二級市場而言，這意味著估值將不再僅僅圍繞 TVL 和市場份額，而會越來越依賴三個關鍵問題：

協議是否以及如何為代幣捕獲價值；
DAO 是否對核心資產和收入擁有實際控制權；
擴展產品邊界是否會帶來結構性增長，還是僅僅放大風險。

在這個週期中，真正的區別可能不再在「新項目與舊項目」之間，而是在於已建立的協議本身——那些成功完成治理和經濟模型升級的項目，與那些未能解決其內部矛盾的項目之間。

關於 KuCoin Ventures

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