KuCoin Ventures 每週報告：解讀市場低迷：市場恐慌、ETF 變動與 Uniswap 的價值重塑
2025/11/17 08:36:01
1. 每週市場亮點
比特幣跌破關鍵 $100K 支撐位，加密貨幣市場籠罩在熊市陰影之中
上週加密貨幣市場經歷了一場腥風血雨，BTC 價格跌破 $96,000，創下自 3 月初以來的最低水平。這導致加密貨幣市場總市值在單週內蒸發約 5.8%。持續的市場下滑確認了此前的悲觀預測，表明加密貨幣市場已進入技術性熊市，這主要是由一系列負面因素以及結構性流動性短缺放大的影響所驅動。
市場恐慌達到極端程度，關鍵指標與鏈上數據描繪出投資者信心完全崩潰的景象。「恐懼與貪婪指數」作為投資者情緒的衡量標準，一度跌破 9，進入「極度恐懼」區間，這一數值超過了 2022 年熊市谷底期間的最低點。從技術角度來看，這次拋售具有極大的破壞性。比特幣不僅失守了 $100,000 的重要心理關口，還以明顯的紅色蠟燭圖下破其 52 週移動平均線——這被廣泛視為牛熊分界線。再加上圍繞「比特幣四年周期」理論的討論再次升溫，這引發了人們的懷疑：這或許不是熊市的序幕，而是其初期階段的明確信號。
數據來源：TradingView
在長期持有者的拋售壓力之外，市場價格跌至短期持有者的成本基準以下，導致大量新投資者進入虧損狀態。這引發了一連串止損指令和恐慌性拋售，形成了典型的投降式下跌，迅速加劇了市場的下行動能。
更深層的問題在於當前市場暴露出的嚴重結構性弱點，即流動性的持續枯竭。自去年十月的大幅崩盤以來，主要交易所的買賣盤深度一直未能有效恢復，這意味著市場吸收賣單的能力極其脆弱。在這樣低流動性的環境下，即使是中等規模的拋售也會引發劇烈的價格下跌。在信心破碎和缺乏明確正面催化劑的背景下，這種結構性弱點表明市場的觸底過程可能會持續，並可能進入一個長期的 W 型整合階段，而非許多人所希望的快速 V 型反彈。
2. 每週市場信號精選
全球風險偏好凝結：鷹派信號 + 數據真空讓週五成為資產的「黑色星期五」
上週，美國聯邦儲備官員的鷹派言論結合「數據真空」的出版情況以及對人工智能泡沫的日益擔憂，導致全球風險資產和貴金屬在週五下跌。從東京到巴黎和倫敦的藍籌指數全線下滑，其中英國表現不佳，原因是新的預算不確定性問題浮現。美國股市期貨延續跌勢，預示著在週四拋售後的疲弱開盤。儘管美國政府停擺問題已經解決，但部分主要宏觀數據仍待重新安排發布，市場擔心美聯儲可能傾向於等待更明確的數據，從而顯著降溫了今年再次降息的預期。
數據來源：TradingView
加密貨幣市場同步進入避險模式。週末期間，比特幣跌破關鍵 $94,000 水準，抹去年初至今的漲幅並進入技術性熊市狀態。此前來自「支持加密政策 + 穩定 ETF 購買 + 投資組合多元化」的利好敘述逐漸消散，槓桿清算加劇波動性，小型代幣跌幅更大。在市場情緒方面，風險偏好從「謹慎」滑落至「低迷」，反映在疲弱的鏈上活動與更稀疏的資金流動。
數據來源：SoSoValue
機構邊際參與度下降是此次回調的主要驅動因素。今年早些時候，幣幣 ETF 的累積淨流入顯著提升了管理資產規模（AUM），並幫助將 BTC 定位為更廣泛的投資組合配置工具。根據 Bloomberg 數據，比特幣 ETF 年初至今已吸納超過 $25 億，推動總管理資產規模至約 $169 億。
然而，近期 ETF 淨流入減弱，同時企業與長期配置者變得更加謹慎，使得「避險/分散投資」敘述再度變得脆弱。一個明顯的信號：MicroStrategy (MSTR) 的股價有時接近甚至低於其所持有的 BTC 的隱含價值，表明投資者對基於股票的高貝塔 BTC 曝露的溢價支付意願減弱。
在 ETF 資金流方面，弱勢持續：比特幣 ETF 上週錄得約 $1.11B 淨流出，連續第二週超過 $1B；以太坊 ETF 錄得約 $729M 淨流出。值得注意的是，最近才獲批的 XRP / SOL / LTC 產品仍然錄得淨流入，表明某些較強主題有輪動跡象。
數據來源：DeFiLlama
穩定幣與利率預期同樣顯示謹慎跡象。穩定幣總供應量持續下降，除了 USDT（約 +0.34%）外，其他大型發行商有所收縮。在利率方面，CME FedWatch 表明今年再次降息的可能性下降至 54%，且波動加劇，凸顯利率市場「以數據為主、再重新定價」的立場。
數據來源：CME FedWatch Tool
本週關鍵事件預告：
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因政府停擺而積壓的宏觀數據回歸：11 月 20 日發布 9 月非農就業數據，隨後在 11 月 21 日公布 9 月實際工資數據。
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FOMC 會議紀要：10 月會議紀要將於 11 月 20 日發布，可能暗示更偏鷹派的降息路徑。
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AI 催化劑：NVIDIA 將於 11 月 19 日收盤後公布 2025 財年第 3 季度財報，市場普遍認為此財報對 AI 相關股票具有重要影響。同時，市場預測 Google Gemini 3.0 將於本週發布；內部人士形容此版本「令人驚艷」，預期在編程能力及多模態生成方面有顯著提升。
主要市場觀察：
加密貨幣初級市場活動上週保持低迷，約 $223M。亮點包括：YZi Labs 投資於再生醫學公司 RenewalBio（該公司利用先進幹細胞技術研發可移植的細胞和組織，以緩解器官捐贈短缺問題），以及 Seismic 融資 $10M（由 a16z crypto 領投，參投方包括 Polychain、Amber Group、dao5 等），專注於法幣出入金通道及加密貨幣卡服務——使總融資金額達到 $17M。
數據來源：CryptoRank
Grayscale 申請美國 IPO：費率壓力下的「公開轉型」
上週初級市場焦點：11 月 13 日，Grayscale 公開提交 S-1 註冊申請，計劃在 NYSE 上市，股票代碼為 GRAY。承銷團包括摩根士丹利、美銀證券、Jefferies 和 Cantor 等知名機構。目前尚未披露發行規模或價格範圍。招股書顯示，2025 年前三季度公司收入 $318.7M（同比下降 20%）及淨收入 $203.3M，並擁有約 $35B 的資產管理規模（AUM），涵蓋超過 40 種產品。隨著美國政府停擺結束及 SEC 在 11 月中旬恢復正常運營，Grayscale 的第 3 季度更新申請有效地將其推向隊列前端，提高執行能見度及投資者關注度。
此「公開轉型」融合了內外部因素。一方面，ETF 市場的費率壓縮及資金淨流出正在影響公司收入，減緩其 2025 年高費率「現金奶牛」模式的盈利能力。另一方面，上市公司身份意味著更頻繁的披露及更嚴格的治理，促使 Grayscale 尋求在降低費率、擴展產品線及更積極策略之間找到新平衡。隨著旗艦基金（如 GBTC / ETHE）面臨壓力，新產品及策略多元化成為維持規模和盈利韌性的關鍵。
以下是翻譯內容： ---
3. Project Spotlight
Uniswap 的改革：精心策劃的架構突破與協議價值重塑
Uniswap 領先去中心化交易所（DEX）項目創辦人 Hayden Adams 及 Uniswap Labs 已正式提交名為「UNIfication」的治理提案，其核心目標為啟動協議的「費率切換」。此舉迅速點燃市場，導致 UNI——長期被認為是「無價值治理代幣」——在 24 小時內飆升近 40%。這一突破使 UNI 從象徵性的治理代幣演變成能夠捕捉更多協議價值的代幣。然而，此改革不只是簡單的經濟模型調整，更是一場精心策劃的法律突破與政治博弈，耗時兩年方才完成。
事實上，有關費率切換的討論已持續良久，但屢次遭遇阻礙。核心問題在於 UNI 最大的代幣持有者之一 a16z 擔憂：倘若協議開始向代幣持有者分配利潤，UNI 代幣極可能被美國證券交易委員會（SEC）認定為「證券」，從而引發災難性的法律及稅務風險。然而，2025 年情勢迎來重大轉折。首先是 Uniswap 成立了 DUNA（Decentralized Unincorporated Nonprofit Association，去中心化非營利法人）法律實體。此解決方案由友好加密貨幣的美國懷俄明州專為 DAO 設計，可提供有限責任保護，使 DAO 能夠安全地參與盈利活動。其次，美國監管環境趨於緩和；隨著 SEC 主席職位更替及整體政治氣候的改變，最後的外部障礙得以解除。在法律保護已到位且監管雲霧散去後，啟動費率切換成為了順理成章的選擇。 --- 如有任何其他相關翻譯需求，請隨時告知！
「UNIfication」提案經過精心設計，旨在將 UNI 從治理工具轉變為通縮資產，分為兩個階段進行。第一步是直接且簡單的銷毀：該提案建議一次性銷毀來自 Uniswap 金庫中的 1 億枚 UNI （占總供應量的 10%），作為對協議自成立以來未能捕捉的費用進行的「追溯性補償」。這一舉措從源頭上製造稀缺性，也是 UNI 價格飆升的主要推動因素。
第二步是該計劃的核心，目的是為 UNI 啟動長期的通縮計劃。該提案建議對 v2 和 v3 流動性池啟動費用機制，從流動性提供者（LP）獲得的交易費用中抽取約 1/6 至 1/4 的比例。據估計，這將每年為協議創造約 4.6 億至 5 億美元的收入。這筆收入不會直接以股息形式分配給 UNI 持有者，而是被存入名為 TokenJar 的智能合約中。為了從 TokenJar 中提取資產的比例份額，UNI 持有者必須在另一個名為 FirePit 的合約中主動銷毀其 UNI 代幣。這既創造了套利機會，也為 UNI 持有者提供了一種替代的退出途徑。
當然，此舉也不是沒有成本。啟用費用機制將直接減少 LP 的收益，可能導致一些以利潤為目標的流動性轉移到提供更高激勵的競爭對手。然而，Uniswap 的這一行動可能是一場經過深思熟慮的策略性賭局。通過在 v2/v3 上引入收益減少的痛點，同時將補償機制（如 Aggregator Hooks）和新功能與尚未全面採用的 v4 綁定，Uniswap 的目標之一可能是促使整個生態系統大規模遷移到其更具防禦性的 v4 平台。
總而言之，這項提案本質上是 Uniswap 的一次高風險賭注。在組織層面，它將基金會與實驗室合併，集中力量。在戰略層面，則押注其強大的品牌壁壘以及 v4 的技術優勢能夠彌補短期內的流動性損失。這一策略行動的最終目標是將 Uniswap 從一個領先的單一產品轉型為具有網絡效應和技術鎖定優勢的平台級巨頭。
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